文 |有風
編輯 |有風
12月17日，巴奴火鍋第二次向港交所遞了表。
距離上次被證監會追問社保拖欠、股權架構這些問題剛過去四個月，這次不僅把之前的爭議解釋了一遍，還拿出了2025年前三季度的業績數據，擺明了要衝擊「火鍋第三股」。
火鍋圈這些年熱鬧得很，海底撈穩坐頭把交椅，湊湊、慫火鍋這些後起之秀也各有打法，巴奴憑什麼敢在這個時候衝刺上市？
從毛肚到菌湯，巴奴的「品質牌」怎麼打？
想搞明白巴奴能不能成，得先看看它這些年靠什麼站穩腳跟。
最開始讓巴奴出圈的，是它家的毛肚。
別家毛肚大多用火鹼發制，吃起來脆是脆，但總讓人有點不放心。
巴奴偏不用這個，改用木瓜蛋白酶嫩化，說是既保證脆嫩口感，又能避開食品安全風險。
就靠這招，它把毛肚做成了招牌，成了不少人吃火鍋必點的「頭牌」。
光有毛肚還不夠，巴奴又盯上了湯底。
一般火鍋店湯底要麼辣鍋要麼清湯，它偏搞了個菌湯，每天現熬，用的還是雲南直供的野山菌。
服務員上桌時總會提一嘴「我們菌湯要先喝三碗」，這話聽多了，大家慢慢就覺得「巴奴的菌湯就是鮮」。
這種把食材細節放大的做法，確實讓它和其他火鍋店拉開了點距離。
除了吃的，巴奴還反著來搞服務。
海底撈的服務有多熱情不用多說，剪指甲、送果盤都是常規操作。
巴奴偏不，直接喊出「不過度服務」，服務員基本就是上菜、加湯，不會老在你旁邊轉悠。
這點還真戳中了不少人，畢竟吃火鍋嘛，安安靜靜聊天比被過度打擾舒服多了。
靠這三板斧，巴奴硬是在火鍋圈殺出了一條「品質路線」。
靠單品打響名氣後，巴奴的價格也跟著站上了高位。
2024年它家客單價超過140元，比湊湊的120元高了近20元，比海底撈的95.7元更是高出不少。
有人覺得貴，但巴奴似乎算準了消費心理，高價往往等於高品質。
它賭的就是有人願意為更安全的毛肚、更鮮的菌湯多掏錢，這樣就能避開大眾市場的價格戰，安安穩穩做中高端生意。
價格高，食材成本自然也得跟上。
2024年巴奴原材料和消耗品占收入的比例是32.1%，海底撈是37.9%。
看著巴奴佔比低，但按客單價一算，巴奴單客食材成本45元，海底撈才36元，高出25%。
這數據倒是實誠，說明它確實在食材上花了錢，不是光喊口號。
價格定得高，門店卻沒敢多開。
2024年底巴奴總共才144家店，大部分都擠在河南老家，華北、華東地區加起來佔比還不到30%。
這種「窩在老家」的策略也有道理，河南本土供應鏈熟，食材運輸成本低，消費者也認這個牌子。
但問題是，想上市就得把盤子做大，總守著河南肯定不行，異地擴張這關遲早要過。
不過光看自己還不夠，火鍋圈裡前車之鑒可不少。
就說湊湊吧，當年靠「火鍋+奶茶」火得一塌糊塗，2019年99家店就實現了差異化突圍。
那會兒年輕人吃火鍋必點杯湊湊奶茶，覺得新鮮又時髦。
可到了2023年，門店擴張到243家，翻台率卻一路走低，客單價從130元掉到115元。
為啥？奶茶店越開越多，大家吃火鍋時直接點外賣奶茶就行，誰還專門為杯奶茶去湊湊？
新鮮感一過，模式就撐不住了，2025年上半年門店直接縮到158家。
還有慫火鍋，主打「鮮切黃牛肉」，明檔里師傅現切現賣，看著就新鮮。
可它最多時也就80家店，再想多開就難了。
為啥？「現殺現送」的牛肉得新鮮，供應鏈半徑卡得死，跨區域運輸根本保不住鮮度。
而且說句實在的，「食材新鮮」本就是火鍋店該做的，等大家都開始強調新鮮時，慫火鍋這點優勢就沒了，規模自然上不去。
對比下來，海底撈能開1363家店（2025年上半年數據）確實有兩把刷子。
它靠的不只是美甲、生日驚喜這些表面服務，而是把服務做成了標準化體系。
弄個「海底撈大學」專門培訓服務員，不管你去哪家店，體驗都差不多。
再加上3億多會員，復購率穩穩的。
消費者心裡也有本賬，做個美甲值60元，吃火鍋好像就沒那麼貴了，這性價比玩得確實溜。
現在巴奴想上市，這些老問題就成了繞不開的坎。
最頭疼的就是擴張，2024年巴奴翻台率3.2，比湊湊的1.6、慫火鍋的2.9都高，可這是在144家店的小盤子上實現的。
湊湊當年擴張後翻台率直接腰斬，巴奴要是敢加速開店，保不齊也會遇到同樣的事。
畢竟店多了，客流分散，翻台率想不掉都難。
客單價在異地也是個考驗，在河南老家，大家認巴奴的「品質」，140元能接受。
可到了華東、華南這些火鍋品牌扎堆的地方，消費者憑啥為一個陌生牌子多花幾十塊？
搞不好就得降價拉客，那之前的「高品質」人設可能就崩了。
而且南方人對菌湯的接受度不一定有河南人高，萬一大家不愛喝，招牌湯底就成了擺設。
說到底，巴奴現在最大的問題是，「品質差異化」到底是不是真壁壘。
它總說自己食材好，但火鍋這行當，食材好是基礎，不是特色。
慫火鍋當年也喊新鮮，最後還不是被供應鏈卡住？真正的壁壘得像海底撈那樣，把服務做成標準化體系，或者像蜀海供應鏈那樣，能支撐千店規模。
巴奴要是只靠「毛肚+菌湯」的概念包裝，沒有實打實的供應鏈能力，上市後怕是撐不住估值。
市場對巴奴的估值預期也挺有意思，巴奴自己想對標海底撈，畢竟都是火鍋，它客單價還更高。
可投資者不傻，更願意拿慫火鍋當參考。
慫火鍋因為翻台率波動、規模上不去，長期拖累母公司九毛九的股價。
巴奴現在144家店、地域集中的樣子，跟當年慫火鍋發展階段太像了。
大家關心的不是它現在賺多少錢，而是它能不能證明，把店開到500家以上時，翻台率還能保持3.2，客單價還能穩住140元。
要是做不到，估值泡沫一破，麻煩就大了。
總的來說，巴奴靠「毛肚+菌湯」和高客單價，在河南老家確實做得不錯。
但火鍋行業有個繞不開的規律，擴張就容易降翻台率，差異化概念也容易被稀釋。
想在這個賽道上走遠，光靠「品質」口號不行，得把差異化從表面的附加屬性，變成實實在在的核心能力，比如建自己的毛肚養殖基地、菌菇培育中心，把供應鏈抓在手裡。
要是巴奴能成功上市，接下來就得在擴張節奏和供應鏈建設之間找平衡，千萬別學湊湊那樣盲目擴張，最後搞得收縮收場。
對投資者來說，也別光聽「品質敘事」就衝動，多看看它異地開店的真實數據，翻台率降了多少，客單價能不能穩住，這些才是真東西。
火鍋第三股的位置看著誘人，但想坐穩，巴奴還有不少坎要過。
