《投資者網》吳微
經過延期後，近日，芯聯集成（688469.SH）終於回復了上交所關於公司收購芯聯越州的問詢函。
這場耗時近一年的收購案，因標的公司持續虧損、高溢價估值及業績承諾缺失引發熱議。就交易所及市場關注的標的公司虧損、高溢價及收購必要性等問題，回復中，芯聯集成給予了詳細的說明，並稱「根據管理層的審慎判斷，標的公司將於2026年度實現扭虧為盈。」
相較於收購標的的虧損，芯聯集成自身的經營狀況也引起了市場的關注。作為一家主要從事半導體集成電路晶元製造、封裝測試等業務的企業，芯聯集成的成立與上市均備受市場關注。但累計虧損超70億元後，芯聯集成至今仍未能實現盈利；在首發股東減持、大宗交易頻頻出現影響下，本已破發的芯聯集成的股價繼續低迷，支持芯聯集成發展的國資股東也未能實現其投資的保值與升值。
沒有兜底的溢價收購
2024年9月，完成首發僅16個月後，芯聯集成披露了收購草案，擬以發行股份及支付現金的方式，以58.97億元的交易對價，收購芯聯越州72.33%股權；交易完成後，芯聯越州成為芯聯集成的全資子公司。此次交易的對手包括濱海芯興、遠致一號等15名股東，涵蓋國資、私募及科技公司，其中部分股東為芯聯越州設立時的原始投資者。
標的公司芯聯越州成立於2021年，主營碳化硅（SiC）及車規級晶元代工。截至2024年4月評估基準日，其100%股權估值81.52億元，較當期公司所有者權益增值132.77%。需要指出的是，成立時，各股東對芯聯越州的總投資為60億元，「自標的公司設立至本報告書籤署日，標的公司未發生任何增減資或股權轉讓情況。」這意味著，交易完成之時，參與芯聯越州設立的機構將獲得36%左右的浮盈。
針對高估值問題，芯聯集成在回復中表示「標的公司具有競爭力的核心產品技術已達到國內或國際先進水平。」、「標的公司在以上方面均不斷向好，且不斷鞏固在國內同行業中的頭部地位，故本次對標的公司的評估值是合理、謹慎的。」
值得注意的是，芯聯越州為芯聯集成主導設立的子公司，早在收購之前，芯聯集成就已對芯聯越州合併報表，且本次收購評估未用收益法。因此，此次交易未設置業績承諾。
交易所對芯聯集成在已控制子公司芯聯越州的情況下，仍收購標的公司少數股東權益的必要性也提出了質疑。芯聯集成在分析標的公司優勢後，表示「本次交易完成後，上市公司將持有標的公司100%股權，進一步增強對標的公司的控制，從公司整體戰略利益最大化和整體 協同角度對標的公司進行最佳業務安排，提高標的公司的決策效率。」
圖片來源：上交所e互動
針對芯聯集成表態的「本次交易符合公司長期發展戰略，有利於維護公司全體股東的利益。」部分投資者卻並未認可，上交所e互動上，就有投資者對芯聯集成的此次收購與增發提出了異議。
難以支撐的低迷股價
由紹興國資、中芯國際（688981.SH）共同出資設立的芯聯集成，自成立以來就備受市場關注。2023年5月公司以5.69元/股的價格完成首發時，企業累計獲得了93.73億元的募資，這些資金主要用於8英寸產線建設及研發。
受前期投入巨大造成資產折舊成本高及研發投入居高難下影響，成立至今，芯聯集成仍未能實現盈利。2021-2023年公司歸母凈虧損分別為12.36億元、10.88億元、19.58億元，業績預告顯示，2024年公司虧損有所收窄但仍高達9.69億元。這意味著，2021年至今，芯聯集成的累計虧損就已高達52.51億元，算上2019年、2020年的7.72億元與13.66億元的虧損，芯聯集成的累計虧損已超過70億元。
自身未能盈利卻溢價收購目前也虧損的芯聯越州少數股東權益，這引起了監管層的關注。在交易所問詢的10個問題中，其中三個都與標的公司的經營、收入有關，並要求芯聯集成分析標的公司的盈利能力。據芯聯集成預計，芯聯越州將「在2026年開始實現盈利。」
數據來源：公司公告
芯聯集成的長期虧損已讓公司的股價承壓。自上市首日股價最高沖至6.96元/股後，芯聯集成的股價就開啟了持續下跌模式。2024年5月，32.96億股原始股解禁後，股東減持壓力驟增。截至目前，芯聯集成的股價在5元/股附近，較5.69元/股的發行價相比已出現了12%左右的下跌。
中國國有企業混合所有制改革基金有限公司、全國社會保障基金理事會等參與芯聯集成戰略配售股認購的股東賬面上已出現了浮虧；紹興市越城區集成電路產業基金合夥企業(有限合夥)、紹興硅芯銳企業管理合夥企業(有限合夥)、紹興日芯銳企業管理合夥企業(有限合夥)等支持芯聯集成發展的國資投資平台，其持股自芯聯集成上市後也未能實現保值、升值。
在芯聯集成股價承壓的情況下，自2024年5月，首發股份解禁以來，共青城橙海股權投資合夥企業(有限合夥)、共青城秋實股權投資合夥企業(有限合夥)、青島聚源芯越二期股權投資合夥企業(有限合夥)等股東卻在高比例減持公司的股份。2024年5月首發股份解禁後，出現的頻繁折價大宗交易又進一步打擊了投資者信心。
在國家 「十四五」 半導體自主可控戰略框架下，芯聯集成的碳化硅產能布局與車規級晶元突破，是國產替代的核心落子。儘管市場質疑高估值、虧損及業績承諾缺失，但作為國內首推車規級SiC MOSFET量產的企業，其技術攻堅、產能整合及國資協同，恰是國家補鏈強鏈的戰略支點。短期陣痛難掩長期價值，在第三代半導體賽道，這場爭議中的「逆勢擴產」，或會用時間證明自己的選擇。（思維財經出品）■
