【文/觀察者網專欄作者 金鐘】
就在今年春節期間，當中國人還在家庭、景點、影院中享受與親人相聚的美好時光時，亞洲第一富豪印度高塔姆·阿達尼家族掌控的財富大幅度縮水，截止到2月3日，阿達尼家族控制的上市公司市值一共跌去了1000多億美元。
7000多個小目標就這麼沒了，阿達尼的個人財富據統計也已經腰斬。
大部分中國人恐怕沒聽說過這個印度的富豪家族。高塔姆·阿達尼出身小工廠主家庭，成年後投身商品交易領域，從事進出口貿易，業務包括金屬、紡織品和農產品。
90年代中期，高塔姆·阿達尼開始進入印度的基礎建設領域，投資港口管理、建設以及電力行業。他和印度總理莫迪關係緊密，這也對他在印度的基建投資大有裨益。他的家族在印度控制了多家上市公司，包括印度最大的私營港口管理公司和印度最大的火力發電商，還承接了印度最大的太陽能發電項目的供應合同。截止到今年春節前，高塔姆·阿達尼的個人財富據估計達到了1264億美元，是世界第三大富豪和亞洲首富。
阿達尼家族企業的商業版圖
而導致這一家族旗下上市公司市值暴跌的罪魁禍首則是美國的一個空頭研究機構：興登堡研究公司（hindenburg research）。這個興登堡研究公司成立於2017年，其創立者nathan anderson的背景不太為公眾所了解，目前公開信息只表明他在金融機構有著多年工作經驗。
興登堡研究公司在美國時間1月24日下午首先在推特上放出一條預熱聲明，表示將揭露一個有史以來最大的公司騙局。隨後在印度股市開市之前（1月25號），該研究公司在網站上放出了幾百頁的文件，指責高塔姆·阿達尼家族通過偽造文件、會計造假、虛構信息等手段來操縱股價、欺騙投資人，並表示興登堡研究公司已經投入資本來做空高塔姆·阿達尼家族控制的上市公司。
這份報告引發了金融市場的巨大震動，短短一周多的時間內，高塔姆·阿達尼家族和興登堡研究公司在網上互相質疑和反質疑，幾輪交手下來，阿達尼旗下公司的市值一直未能止住跌勢。
之所以這份做空高塔姆·阿達尼家族的研究報告會有這麼大的影響力，很大一部分原因是興登堡研究公司的上一個做空對象是美國曾經的明星初創企業：尼古拉公司。
尼古拉公司是美國一家電動重型卡車製造企業，由於該公司2020年之前公布了多個技術創新概念和重大產品研發進展，導致該公司成為投資人眼中的超級明星，一時間被當成重型卡車製造企業中的「特斯拉」。2020年上市以後，其股價在2個月之內漲了7倍。
興登堡研究公司在2020年9月發布了一個做空尼古拉公司的研究報告，在報告中指出尼古拉公司創始人誇大、偽造科研成果。這導致尼古拉公司的創始人被迫辭職並被以詐騙罪起訴，鋃鐺入獄。今天，尼古拉公司的股價也跌到股票發行價格的五分之一，興登堡研究公司的做空倉位則賺得盆滿缽滿。
阿達尼（左一）與莫迪，圖自「今日印度」。
正是興登堡研究公司之前的成功經驗才讓他們這一次對於亞洲首富的研報受到金融市場的重視，再加上高塔姆·阿達尼家族沒有能夠通過自己的反駁和市場操作短期內重振投資者的信心，這才導致家族企業市值的巨幅下跌。
另外，在這次做空風波中有兩個細節比較有意思。
一個是興登堡研究公司特地選擇在高塔姆·阿達尼家族準備進行20億美元融資的關頭髮布做空報告，原意是通過做空報告製造阿達尼家族的融資危機，放大做空的市場效果，賺取最大利潤。目前的結果就是阿達尼家族被迫放棄增發融資，從而導致家族企業的股價和債券價格雙雙繼續大跌。
美國的投資基金很多都會時不時的做空某支股票或者指數，不少投資機構做空的時候並不公之於眾，而是賣空之後默默等待價格下跌。但是像興登堡這一類專門做空的機構更喜歡在自己建立賣空倉位之後將自己的研究報告公之於眾，爭取最大的流量關注和媒體眼球，將負面效果放到最大，這樣可以在短期內將做空帶來的利潤最大化。
當然，這種公開做空的手段也存在不小的風險。如果遇到對手有著同樣強大的資本支持，空頭很有可能會被多頭洶湧而入的資金打爆倉位。2021年我們曾經寫過的美國遊戲驛站股票暴漲幾百倍背後的直接原因就是空頭被多頭逼迫強行平倉的結果。
第二個細節就是阿達尼家族的企業全部只在印度股票市場上市，而興登堡研究公司自稱並沒有在印度股市做空，只是通過衍生金融工具在美國市場進行做空。
很顯然空頭公司了解在印度做空一個和政府有密切關係的大企業存在極大政治風險，但即使沒有投入真金白銀，來自遠方的一份研究報告就可以讓印度首富如此狼狽地損失幾百億美元的財富，這也說明這位印度首富的脆弱和當前金融市場上對於印度神話追捧的不理性。
當然，美國做空機構和印度首富之間的恩怨對於中國人來說只不過是茶餘飯後的談資罷了。吃瓜之餘，或許我們應該嚴肅地考慮一下做空機制在中國的應用，以及如何打擊資本市場中欺詐投資者的行為。
現在國內即將迎來股市全面註冊制，這讓許多證券業從業人員興奮不已，同時也帶來大量擔憂的聲音，比如註冊制是否會降低上市的門檻？放一大批只會包裝概念的劣質公司上市來收割股民？中國的資本市場是否會出現劣幣驅逐良幣的情況？
在法律法規的制定上，中國已經做了不少改進。比如在法律條文里對於造假和內幕交易等違法行為的刑事責任和罰款力度大幅度增加，法律上也已經允許股民發動集體訴訟來追回損失。市場上的做空機制也已經開通，擁有一定資金量的機構和個人可以通過融券來做空個股，可以通過拋售劣質公司的股價來獲利。
這些制度都已經建立了，但是在實際操作中，卻依然面臨困難。比如做空個股需要融券，這受限於開戶證券公司手中可以提供的股票數量。而集體訴訟則由於許多細則的司法解釋缺失，以及相當部分的訴訟必須經過專門設立的投資者保護機構來發起，同樣面臨阻礙。據報道在過去兩年，只有一例集體訴訟被提起。種種限制造成那些保護投資者的法律法規並沒有實際發揮其應有的作用。
同時，期望中應該用來針對劣質企業的做空機制也成了某些人操縱市場的工具，比如2022年9月偽造圖片利用虛假集采政策做空長春高新股票牟利的案例。
2022年8月，網路上突然流傳一張圖片，顯示了浙江省第三批藥品集中帶量採購的品種列表，長春高新的當家產品生長激素赫然在列。在原文中，這張表格的消息來源標註為「據業內消息」。由於參加醫保集采往往意味著藥物價格大幅度下降，所以這則消息導致長春高新的股價在12個交易日內跌去21%，市值蒸發196億。
長春高新股價走勢
事後當浙江省正式發布集采公告的時候，市場才發現長春高新的產品並沒有出現在集采名單中。而根據媒體報道，8月18日長春高新的股票融券賣出金額突然比平常放大超過10倍，從平常每天1萬多股猛增到16.11萬股，達到有數據可查（2013年1月至今）的第二大數值，融券賣出金額估計為3423萬元。根據後來融券的償還時間，媒體估計做空者在一周之內從長春高新的下跌中獲利近450萬元人民幣。
缺乏有效手段來保護自己、很難追回可能損失的投資者，只能採用類似於賭博的心態和手段來參與資本市場運作，盲目追逐各種概念炒作。這樣的資本市場，長期來說無法作為一個有效的配置資源的工具來為經濟發展造血供氧。
我們以前的文章已經有過一些分析，中國過去幾十年的經濟高速發展來源於人口、資本和生產力三項要素的共同增長。到了當前這個階段，人口增長開始下降，國內大規模基建在很多地區也達到飽和，新的固定資產投資回報有限。因此，未來的經濟增長動力只能是來源於產業升級，也就是生產力增長。
生產力增長則要求中國不但要繼續增加投資，而且要大幅度提高投資效率。具體來說，就是一方面要避免低水平的重複投資，比如在大多數三四線城市新開發大規模的房地產項目。另一方面，在對高端產業投資和急需的科研投入上，要避免被那些騙補貼騙投資的企業和機構鑽空子。
這肯定少不了相關部門在投資事前做更嚴密周到的盡職調差，盡量將那些劣質項目排除出去。但是，再嚴密的制度也無法完全杜絕那些通過偽造成果、提供虛假信息來騙取國家和資本市場投資的事件發生。因此，進一步減少投資者使用法律武器維權的障礙和減輕做空所面臨的困難，將會有助於國內資本市場註冊制的完善，提升經濟發展的質量和效率。
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