內需溫和恢復支撐製造業PMI回升
2025年6月PMI數據點評
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文 財信研究院 宏觀團隊
李沫 伍超明
事件：2025年6月份，中國製造業採購經理指數（PMI）為49.7%，比上月提高0.2個百分點；中國非製造業商務活動指數為50.5%，比上月回升0.2個百分點；綜合PMI產出指數為50.7%，比上月回升0.3個百分點。
正文
一、內需溫和恢復支撐製造業PMI回升，但脆弱性較高
6月份製造業PMI 為49.7%，較上月提高0.2個百分點（見圖1），外部衝擊不確定性減弱、存量政策加快落地顯效以及內需溫和恢復均形成支撐。但製造業PMI連續三個月低於50%榮枯線，反映出國內經濟恢復基礎仍待穩固，內需恢復的脆弱性較高。預計7月份製造業PMI面臨一定季節性下行壓力，但受益於中美貿易協議的進一步確定以及存量政策落地提速的共同支撐，7月份PMI有望保持穩定，但仍在50%榮枯線下方的概率偏大。細項指標呈現以下特徵。
（一）供需雙雙改善，內需支撐增強。6月份生產指數和代表需求的新訂單指數分別為51.0%和50.2%，分別較上月提高0.3和0.4個百分點。供需指數回升幅度基本相當，新訂單指數重回榮枯線上方，表明受益於外部不確定性減弱、內部需求溫和回升，製造業供需銜接有所改善。從需求內部看，內外需均回升，內需改善更多。本月新出口訂單指數為47.7%，較上月提高0.2個百分點（見圖2），說明受企業「搶出口」動能仍強支撐，出口訂單對製造業總需求的拖累作用繼續減弱。但本月新出口訂單回升幅度低於新訂單指數，說明內需對總需求的支撐作用邊際回升更多，是製造業需求回暖的主要貢獻力量。
（二）上中下遊行業PMI均回升，高耗能行業PMI繼續收縮。分行業看，6月份裝備製造業、消費品製造業、高耗能行業PMI分別為51.4%、50.4%和47.8%，較上月提高0.2、0.2和0.8個百分點，受外部不確定性減弱提振微觀主體預期和信心影響，上中下遊行業景氣度均回升，而高耗能行業邊際回升最多，或主要源於存量政策加快落地，對國內投資需求形成支撐。但高耗能行業PMI連續24個月處於收縮區間，反映出國內房地產市場低迷的拖累較強，內需恢復基礎仍待進一步穩固。
（三）大中小企業PMI分化加劇，小型企業PMI再回落。分企業規模看，6月份大型、中型、小型企業PMI分別為51.2%、48.6%和47.3%，分別較上月提高0.5、提高1.1和回落2.0個百分點，「大型企業擴張加速、中小型企業持續收縮」的分化特徵有所加劇（見圖4），這主要源於基建需求釋放對大型企業的提振作用更強，而關稅稅率實質性提高對中小企業出口的衝擊較大。預計隨著搶出口效應減弱，預計下半年關稅提高導致的出口下行壓力將逐漸顯現，對中小企業出口和就業的衝擊或進一步加大，政策宜加大穩就業穩企業力度。
（四）預計6月PPI約增長-3.4%，全年延續負增格局概率偏大。6月主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為48.4%和46.2%，均較上月提高1.5個百分點，主要源於地緣政治風險升溫導致國際原油價格上漲較多，但兩者均繼續處於收縮區間，內需不足仍是主要拖累。預計6月份PPI環比將繼續為負（見圖5），同比降幅擴大至-3.4%左右，全年延續負增格局概率偏大。
二、服務業PMI略有放緩，房地產對建築業的拖累減弱
6月非製造業商務活動指數錄得50.5%，較上月提高0.2個百分點。分行業看：
（一）假期支撐消退導致服務業PMI擴張略有放緩。6月服務業PMI指數錄得50.1%，較上月回落0.1個百分點（見圖6），服務業擴張略有放緩，假期支撐消退是主要原因，但生產性服務業景氣度有所回升。具體看，居民出行相關的零售、交通運輸以及住宿餐飲等行業景氣度均出現回落；電信廣播、貨幣金融等生產性服務業PMI均位於60%以上的高景氣區間，支撐作用明顯。預計隨著一攬子促消費、穩樓市、振股市政策加力顯效，服務業PMI有望延續向好態勢，但房地產和居民收入改善均是慢變數，服務業PMI回升幅度不宜高估。
（二）房地產拖累減弱支撐建築業PMI回升，基建仍是建築業擴張主力。6月建築業PMI指數較上月提高1.8個百分點至52.8%（見圖6），但代表基建需求的土木工程建築業PMI較上月下降4.2個百分點至56.7%，間接表明房地產拖累減弱助力建築業PMI的邊際回升。但從絕對值看，土木工程建築業PMI連續3個月處於55%以上的高景氣區間，表明基建施工繼續保持韌性，是建築業景氣度維持擴張的主要支撐。而土木工程建築業PMI絕對值高於建築業PMI較多，指向房地產建築業PMI可能繼續處於50%以下的收縮區間，房地產市場低迷拖累狀態並未發生改變。往後看，預計財政加緊用好用足既定政府債券額度，將對基建投資形成較強支撐，建築業PMI有望穩定運行，但房地產低迷拖累短期難改。
三、總結：受外部不確定減弱、國內存量政策加快落地、國內需求溫和恢復等共同影響，6月份製造業PMI提高0.2個百分點至49.7%。但製造業和高耗能行業PMI繼續處於收縮區間、服務業PMI徘徊在榮枯線附近、小型企業PMI大幅回落以及價格指數持續收縮，均指向內需回升的脆弱性較高，國內經濟恢復基礎仍待穩固。往後看，預計7月份製造業PMI面臨一定季節性下行壓力，但受益於中美貿易協議的進一步確定以及存量政策落地提速的共同支撐，7月份PMI有望保持穩定，但仍在50%榮枯線下方的概率偏大。
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