中泰證券：給予華秦科技買入評級

2024年05月16日11:30:08 財經 1477

中泰證券股份有限公司陳鼎如,馬夢澤近期對華秦科技進行研究並發布了研究報告《耐溫隱身龍頭先發優勢明顯，新材料旗艦戰略布局初步成型》，本報告對華秦科技給出買入評級，當前股價為137.63元。

華秦科技(688281)

報告摘要

國內特種功能材料領軍企業，需求放量及核心技術產業化帶動業績高質量增長。公司作為國內特種功能材料領軍企業，發展歷經三個階段：1）產學研一體化，基礎及應用研究攻關（1996-2016年）：聯合西工大進行特種功能材料技術預研，攻克技術難點後陸續進行應用研究積累產業化基礎。2）核心技術產業化，核心型號批產應用（2016-2020年）：陸續實現隱身及防護技術產業化，2019-2020年公司隱身及偽裝材料實現批產應用。3）推進主業科研轉批，布局延伸產業互補（2021年至今）：公司加快產能建設同時圍繞航發產業鏈、先進新材料領域持續進行業務布局。2023年公司實現營收/歸母凈利潤9.17/3.35億元（+36.5%/0.5%），近五年營收/扣非凈利潤CAGR達67%/85%。伴隨牌號接續批產、規模效應逐步顯現及費用率回歸常態，業績有望穩步增長。

隱身材料是隱身裝備突防能力的基礎，功能兼容化驅動產業鏈迭代發展，耗材屬性強擁有廣闊的前裝和維保需求空間。1）物質基礎，隱身能力是衡量裝備先進性和生存力的重要依據。雷達吸波材料主要用於應對雷達探測的主要手段，性能追求「薄、輕、寬、強」，常應用于飛機機身；紅外隱身材料可降低或改變目標紅外輻射特徵，是實現航空發動機隱身的理想材料。2）商業模式，隱身材料廠商處於產業鏈中游，呈現高度定製化供應且高難度/長周期/大投入特徵。產品迭代帶動單台價值量提升：①向隱身結構件發展，與隱身塗層存在技術協同性與場景延展性；②向多頻譜、耐高溫、多功能方向迭代升級，以底層工藝為基礎豐富產品序列。3）驅動&空間，①軍備長期需求投入確定，我國主戰隱身裝備（飛機/發動機、艦艇、導彈等）具備長期增長及衍生潛力，打開隱身材料首次塗覆空間；②耗材特徵顯著，實戰訓練驅動維保後市場擴容。

耐溫領域先發優勢顯著，規模效應有望顯現；布局陶瓷基和機加工業務，拓展軍民轉化及聲學材料，打造新的業績增長點。1）先發壁壘：我們復盤海內外競爭格局發現，海外隱身材料研製以主機廠為主，主要因為多年來美國國防工業承包商間整合造成的壟斷所致。而國內隱身材料基礎研究主要依託於高校，為公司提供「產學研」優質土壤，且國內廠商差異化競爭，各自在細分領域建立優勢。公司通過與西工大、南京大學、中科院上硅所等高校院所合作實現優勢互補，在中高溫隱身材料領域的技術/產業化具備先發優勢。2）規模效應：①市場壁壘：公司通過產業化與客戶形成粘性，批產產品具備較強的市場壁壘。②產品序列儲備豐富：23年10月公司4個隱身牌號轉入小批階段，截至24年3月底，公司特種功能材料等在手訂單約8億元。③規模效應有望顯現：近兩年公司受新項目轉固以及參控股公司並表等客觀因素影響，人均產值和單位機器產值短期有所承壓。未來伴隨費用率下降及產能利用率提升，公司規模效應有望顯現。3）精耕細作：縱向延伸航發產業鏈布局：①公司成立子公司上海瑞華晟前瞻布局陶瓷基複合材料業務，有望打開航發產業第二成長曲線；②公司成立華秦航發布局航發零部件加工業務，同時成立貴陽公司以及參股瀋陽瑞特與下遊客戶深度綁定。4）民品拓展：①公司依託在軍品研發優勢和技術儲備將技術向民品應用轉化，開發防腐材料、高效熱阻材料等系列民品，開拓新市場機會。②公司聯合南京大學光聲超構材料研究院合資設立子公司華秦光聲，以聲學超構材料和光聲檢測技術為核心。目前在聲學實驗室、建築吸聲材料、軌道交通等領域取得業務進展，核心產品逐步進入應用階段，未來在水下航行器低頻率聲隱身領域具備較大發展潛力。

盈利預測與投資建議：我們預計公司2024-2026年收入為12.15/16.59/20.80億元，歸母凈利潤為5.07/6.71/8.58億元，對應EPS分別為3.64/4.83/6.17元，對應PE分別為37.8X/28.5X/22.3X，公司先發優勢明顯，批產牌號持續增多，圍繞主業積極拓展產品矩陣，業績有望持續增長。首次覆蓋，給予「買入」評級。

風險提示：軍品訂單波動風險、產品降價帶來的毛利率下降風險、試製階段產品不達預期風險、業績預測和估值判斷不達預期風險、研報使用信息更新不及時風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，方正證券李魯靖研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為79.76%，其預測2024年度歸屬凈利潤為盈利5.05億，根據現價換算的預測PE為37.98。

最新盈利預測明細如下：