導語主營業務單一難擺脫行業周期，營收、凈利「跳水式」下滑；廠區周邊逾千畝耕地被污染、麥苗枯死，依然拿到排污合規證明，化工危險品存儲不規範生產安全問題被要求整改；股東兩次大規模分紅8.2億，公司賬面有1億現金4億閑置理財，仍要IPO募資跨行產能過剩的新賽道。河南紅東方化工的IPO能獲批么？
01業務單一業績跳水難擺脫行業周期核心產品面臨政策「叫停」風險
今年9月，河南紅東方化工股份有限公司（以下簡稱「紅東方」）向北交所遞交招股說明書，擬募集12.9億元，用於工業副產鹽資源化綜合利用和生產2000噸六氟磷酸鋰項目、研發中心建設項目和補充流動資金。
招股書顯示，紅東方成立於2003年9月，主要從事農藥原葯及製劑、精細化工產品的研發、生產和銷售，主要產品為草甘膦農藥。值得注意的是，2019年至今，國際、國內多地已出台限制銷售、使用草甘膦農藥的政策，該產品市場前景不明晰。
而紅東方的幾乎全部收入又都來源於草甘膦產品，且仍呈遞增趨勢。2020年至2023年第一季度，該公司草甘膦產品營收分別約為4.87億元、9.48億元、16.70億元、3.76億元，分別佔到了主營業務收入的82.38%、84.15%、87.24%、90.02%。
主營業務單一，由此帶來的弊端就是業績和利潤被市場行情高度綁定。自2020年下半年開始，受糧價上漲、行業供給受限以及大宗商品需求強勁等多重因素共同影響下，草甘膦價格持續大幅攀升，到2021年底草甘膦價格達到了近年來的歷史峰值。進入2022年後，草甘膦市場價格開始一路向下調整，但由於之前高基數的慣性延續，全年平均價格仍然處於較高水平，使得紅東方及同行的經營業績在2022年都達到了歷史高位。
但進入2023年後，草甘膦價格繼續回調，紅東方的營收、凈利也因此「跳水式」下滑。2023年上半年，紅東方營業收入7.12億元，同比下滑37.84%；扣非後實現歸母凈利潤1.37億元，同比下滑70.48%。
其實，草甘膦作為農藥化工本身具有很強的周期性。歷史上草甘膦價格經歷過數輪大漲大跌。因此，草甘膦價格下跌對紅東方來說也只是「階段性」困難時期。
來源：未來智庫
真正令人擔心的是，出於生物多樣性考慮，草甘膦正在世界範圍內被越來越多的限制或禁止使用。在招股書中，紅東方披露目前斯里蘭卡、法國、德國等國家或地區對使用草甘膦出台了禁止或者限制措施。另外，澳大利亞的悉尼、美國的弗吉尼亞州等城市也出台了限制或者禁止草甘膦使用的情況。
而且國內也對草甘膦發展出台了限制措施。2019年，國家發改委明確將草甘膦列為限制類產能。對此，紅東方也在招股書風險披露中明確表示，「如果我國擴大草甘膦產品的禁用範圍或者增加相關生產、使用限制，則可能會對公司的銷售帶來不利影響。」
或許這也是紅東方在新能源上游產能過剩情況下依然冒險擠入的重要動機之一。
02致逾千畝耕地污染麥苗枯死危險品存儲暗存爆炸風險排污合規證明從何而來？
早在2018年4月25日，許昌市政府發布的《許昌市第四批企業環境行為信用評價評定結果的通報》顯示，紅東方位列當地224家綠色企業名單中。但僅僅10個多月之後的2019年3月，當地就發生了一起2300餘畝麥苗因草甘膦藥害導致發黃枯死的環保事故，被多家主流媒體報道。而附近化工園區內的除草劑廠家——河南紅東方被認為應擔負主要責任。
來源：百度
除了2300多畝農田被污染，該化工園區周圍村民的健康狀況也受到很大影響。當地村民曾對媒體表示：「該村也只有兩千多口人，最近三五年內，患病非正常死亡的人數高達二三十人，大的年齡五六十歲，小的才三四十歲，患病死亡的多是肺癌、肝癌等癌症。」根據中國腫瘤登記年報數據，全國每年新發癌症病例數約406.4萬例，照此推算，該村患癌人數高出全國平均水平5倍左右。
由於目前公開報道中尚沒有與河南紅東方此次事件相關的處罰信息，紅東方也沒有在招股說明書中主動披露相關調查結果。
對此，北交所在首輪問詢中就專門要求紅東方對此次環保負面輿情的調查結果及有無處罰、違法等情況進行說明：發行人是否因對上述「草甘膦藥害引起建安區 2300 余畝農田麥苗發黃枯死」媒體報道事件接受主管機關調查，說明具體調查情況及調查結論，發行人是否為草甘膦藥害事件責任主體，是否受到主管機關行政處罰，是否構成重大違法行為。
來源：北交所對紅東方IPO申請的首輪問詢
面對北交所的問詢，河南紅東方和保薦機構中泰證券在回復中以許昌市生態環境局建安分局出具的證明文件回復稱，該公司自2016年1月1日至2022年3月18日期間沒有發生過環境污染事故。
來源：紅東方關於北交所首輪問詢的回復
為進一步證明其環保合規性，紅東方又調用了建安分局在2022 年 4 月 1日出具的專項證明文件中給出的結論，稱對報道中農田麥苗的第三方檢測結果顯示公司「污染物排放限值符合要求」，且自2015年1月至回復問詢期間未受到過「行政處罰」。
來源：紅東方關於北交所首輪問詢的回復
《發現·華網》認為這份回復有兩處值得商榷：首先，許昌市生態環境局建安分局實行的是例行常規類的「監督性檢測」，而不是針對此次農田麥苗污染事故的「污染事故應急性監測」，檢測性質不同，檢測結果如何確保真實有效。其次，這次環保事件發生在2019年3月，但建安分局的相關證明文件卻在整整三年後才出來。
另外，如果紅東方的污染物排放真如建安分局給出的「符合要求」的結論，那對於2019年3月緊鄰廠區發生的這起耕地污染環保事故，紅東方又該作何解釋。
儘管此次對北交所的問詢沒有做出正面回復，但其實早在去年6月15日，紅東方申請新三板期間的公開轉讓說明書等文件就明確顯示，該公司屬於重污染行業，相關產品「氯乙酸、氯甲烷」涉「高污染、高環境」風險，在生產經營中存在使用危險化學品的情形。且公司生產的草甘膦原葯及製劑屬於現行產業結構調整指導目錄中的「限制類」項目。
來源：全國中小企業股份轉讓系統官網
此外，許昌市生態環境局官網發布的2020-2022年間《許昌市固體廢物污染環境防治信息公報》顯示，紅東方連續三年位列許昌市工業危險廢物產生量前十企業，且產生量不僅沒有收縮，還逐年大幅遞增。
2020年-2022年河南紅東方工業危險廢物產生量：單位（噸）
來源：許昌市生態環境局官網
除了環保問題備受質疑，在生產安全方面，因未按國家標準分區分類儲存危險化學品，紅東方也被要求整改。今年7-8月，國家應急管理部啟動危化品重大危險源企業2023年第一次部級督導核查。督導核查組現場檢查發現，紅東方將甲醇與三氯化磷、硫酸設在同一罐組內，暗存爆炸風險，其中硫酸為Ⅰ、Ⅱ級毒性物質；同時紅東方存在卸車現場無緊急切斷閥、液氨儲罐水噴淋系統不能覆蓋所有可能漏氨的部位等多項問題隱患。
但對於這次現場督導核查及被要求安全整改的情況，紅東方也未在申報材料中進行披露和說明。
此外，紅東方計劃IPO募資後新上馬的新能源生產項目在環保監管要求上也難「及格」，需要借用本區多家其他企業的減排「餘額」。今年9月25日，河南省生態環境廳《關於河南紅東方化工股份有限公司工業副產鹽資源化綜合利用和生產1萬噸六氟磷酸鋰項目(一期)環境影響報告書的批複》明確提到，需要區內其他幾家企業的減排量為紅東方做倍量或等量替代：
「本項目建成後新增大氣主要污染物排放量為顆粒物0.2173噸/年、二氧化硫0.0014噸/年、氮氧化物2.0867噸/年、揮發性有機物0.0858噸/年，其中顆粒物、二氧化硫、揮發性有機物污染物排放總量從河南宥恆實業有限公司年產4000套書櫃、3000套貨架項目形成的減排量中倍量替代，氮氧化物污染物排放總量從許昌市2022年主要污染物重點工程減排超額完成計劃指標形成的減排量中倍量替代；新增水污染物排放量為化學需氧量4.2856噸/年，氨氮0.4029噸/年，污染物排放總量從許昌高鐵北站組團經濟綜合試驗區污水處理廠提標改造工程形成的減排量中等量替代。」
公司屬於重污染行業，主營產品為「限制類」，工業危險廢物逐年遞增，危險品儲存存在爆炸風險……儘管有這麼多環保和生產的負面輿情，但作為當地重要企業，紅東方還是被一路「保送」，拿到了IPO募資新項目的環評過審資格。
就在11月30日，許昌市人民政府官網刊登的一條最新資訊詳細闡述了許昌市生態環境局建安分局為助力紅東方環評以推進北交所IPO順利過審所做的諸多貢獻：
來源：許昌市人民政府官網
僅用14個工作日就完成了正常需要幾個月才能走完的所有環評審核環節，許昌市生態環境局建安分局一舉打破了河南省生態環境廳辦理時限的「新速度、新紀錄」。面對政府部門的如此「貼心」服務，連紅東方高管都忍不住稱讚「著實讓人感動」。
03現金1.2億閑置理財4億前手分紅8億後手募資2億補流
此次IPO申請，紅東方原本計劃募資12.91億元，扣除發行費用後，其中的近11億元將用於工業副產鹽資源化綜合利用和生產2000噸六氟磷酸鋰項目、研發中心建設項目，還有2億元做補充流動資金。
來源：紅東方招股書
據公開報道，早在去年8月和今年5月，紅東方股東就分別進行了兩次現金分紅，合計8.2億元，報告期內歸母凈利潤合計為11.49億元。
根據招股書顯示，2022年8月31日，公司審議通過《河南紅東方化工股份有限公司2022年半年度權益分派預案的議案》，以未分配利潤向全體股東每10股派發現金紅利60.60元(含稅)，合計4.61億元，這筆分紅主要落入紅東方實控人韓根生、於紅霞夫婦口袋。
今年5月，紅東方又發布了2022年年度權益分派方案的公告：公司以總股本76,600,000股為基數，每10股派發現金紅利 46.90元(含稅)，共計分配3.59億元，於2023年6月1日完成分配。按照98.07%的持股比例，實控人夫婦再次獲得分紅約3.52億元。
來源：紅東方招股書
其中去年8月這次，恰好是紅東方第二次登陸新三板。據報道，掛牌後的第四天，紅東方就發布了4.61億元的分紅公告。根據紅東方披露的2022年半年度報告顯示，截至2022年6月30日，掛牌公司合併報表歸屬於母公司的未分配利潤為950,894,727.82元，母公司未分配利潤為949,123,129.67元。即未分配利潤近9.5億，分紅4.61億。
在分紅公告中紅東方還特意強調，此次權益分派所涉個稅將依據《關於繼續實施全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司股息紅利差別化個人所得稅政策的公告》（財政部稅務總局證監會公告2019年第78號）執行。
如果是在掛牌之前分紅，根據《個人所得稅法》及其實施條例規定，個人擁有債權、股權等而取得的利息、股息、紅利所得，以每次收入額為應納稅所得額，按照20%的比例稅率計算繳納個人所得稅，也就意味著紅東方個人股東共需繳納稅款近1億元。
但根據上述新三板的個稅免減政策：個人持有掛牌公司的股票，持股期限超過1年的，對股息紅利所得暫免徵收個人所得稅。也就是說，按98.07%的個人持股比例計算，掛牌新三板後再分紅，韓根生、於紅霞夫婦倆共省下了9000多萬元的稅款。
除了兩次分紅8億多，紅東方賬面上還有4億多銀行理財產品。針對這筆資金，紅東方在招股書說明中稱主要是「公司利用暫時閑置資金，提高使用效益」。
來源：紅東方招股書
截止2023年一季度，紅東方的公司賬面現金達1.24億元，交易性金融資產（即理財產品）為4.12億元，且無任何銀行借款。也就是說，紅東方在分紅8億多後仍有1億多現金、4億多閑置理財資金的情況下，仍要募資2億來補流。
北交所首輪問詢也提到了這一問題，對此紅東方回復稱，基於「公司整體經營發展戰略」， 去掉了原定用於補充流動資金的2億元，將擬IPO金額調整為10.91億元。
04募資10億轉投產能過剩新賽道盈利把握有多大？
據招股書顯示，紅東方此次IPO「工業副產鹽資源化綜合利用和生產2000噸六氟磷酸鋰項目」的募資額為10億元，擬於河南省許昌市建安區精細化工園區內，用來建設「資源化綜合利用公用工程投資建設」和「年產20000噸五氯化磷及2000噸六氟磷酸鋰」兩大子項目。
其中，「資源化綜合利用公用工程投資建設項目」擬投資6.5億元，項目新建年產5萬噸燒鹼的離子膜電解裝置及配套高純鹽酸裝置和環保裝置等，使得公司工業副產鹽得以回收再利用，同時為草甘膦原葯和五氯化磷生產提供原材料，以降低生產成本。
而「年產20000噸五氯化磷及2000噸六氟磷酸鋰項目」計劃投資3.5億元，新建五氯化磷、六氟磷酸鋰生產車間以及相關配套設施。完成後，公司將具備年產20,000噸五氯化磷和2,000噸六氟磷酸鋰的能力，推動公司業務向新能源領域拓展，增強公司盈利能力與核心競爭力。
值得注意的是，五氯化磷是製作六氟磷酸鋰的關鍵原材料，前一個項目為五氯化磷提供原材料，而後一個項目確保六氟磷酸鋰的生產供應，最終產品為鋰電池電解液。從募資方案本身來看，紅東方這一布局考慮了跨界新能源的整體產業鏈。但從行業本身和公司的行業經驗來看，未來的盈利情況卻不容樂觀。
首先從六氟磷酸鋰產品的市場行情來看，東吳證券11月26日發布的研報指出，「六氟磷酸鋰市場亦無利潤存在，價格競爭極其激烈。」另外，與前兩年相比，六氟磷酸鋰產能過剩更為嚴重，價格已經從最高的60萬元/噸跌至如今的不足10萬元/噸，行業普遍陷入虧損當中。在供過於求產能出清的當下，別說盈利空間，企業能否存活都是一個未知數。
因此，在產能過剩的大背景下，鋰電池電解液行業的競爭格局只會愈發激烈。各家企業在成本控制和技術領先方面的能力，將成為其在電解液行業拉開盈利差距的核心影響因素。
再從紅東方的過往歷史來看，公司此前並沒有涉足過鋰電池電解液相關業務，僅實控人韓根生、於紅霞夫婦旗下有一家名為紅東方新能源的公司，但該公司並未有實際經營業務。綜上，紅東方跨界鋰電池電解液行業，是否具備可持續的經營能力，恐怕還要打一個問號。
不過，進軍新能源領域，紅東方也做了兩手準備。除了募資10億全新投產一套鋰電池電解液生產鏈，還有就是對草甘膦產生的副產品氯甲烷為原材料進行新能源電子新材料及水性凈味環保溶劑項目的建設投產。
來源：紅東方招股書
紅東方在招股書中做了這樣的前景規劃，「在保證草甘膦主營業務發展的前提下，充分挖掘草甘膦生產過程中產生的副產品氯甲烷市場價值，延鏈投資建設年產 4.2 萬噸新能源電子新材料及水性凈味環保溶劑項目，利用氯甲烷生產二乙二醇二甲醚等產品，可廣泛應用於新能源汽車、新材料、醫藥、高檔水性油墨塗料等領域，促進公司產業協同發展，進一步拓寬公司盈利點。」
但紅東方也做了風險提示：在新業務的開拓過程中，可能產生研發進度不達預期、新產品市場競爭力不足、新產品銷售收入或盈利情況低於預期等風險。這也意味著紅東方現階段投資六氟磷酸鋰依然存在很大的市場風險。
