文｜睿研消費組 編輯｜LEE
來源｜藍籌企業評論
作為國內第一家，也是唯一一家外資控股的白酒上市公司，水井坊這幾年的發展被同梯隊的其他酒企越甩越遠。今年上半年，水井坊的業績依然是次高端酒企里表現最差的：總營收、歸母凈利潤同比分別下降26.38%、45.15%。
數據來源：同花順ifind
水井坊將業績較差歸結於公司「主動消化渠道庫存，控價」，確實，公司二季度庫存、銷量確實有跡象，但是能持續嗎？難道水井坊的「水土不服」要結束了嗎，它是一家值得長期跟蹤的好公司嗎？接下來就和藍籌企業評論一起好好剖析一下這家公司吧。
一、二季度好轉實為低基數所致，盈利能力與其餘酒企差距巨大
如果單看今年二季度，水井坊業績確實止跌回升，出現反轉跡象。
從產品上看，二季度水井坊酒類收入同比增長3.8%至6.68億元，其中高檔酒收入同比微增0.6%至6.27億元，中檔酒收入同比增長102.9%至0.40億元，實現翻倍增長。量價上，銷量同比增長18.0%至1795.9千升，噸價同比下跌12.1%有所承壓。
數據來源：同花順ifind
與其他酒企核心高檔酒增速相比，如山西汾酒的青花今年上半年增速不低於40%，古井貢酒系列上半年同比增長約23.3%，迎駕貢酒中高檔白酒同比增長39.57%等等，水井坊今年高檔酒才微增0.6%，多年的營銷投入並沒有帶給核心產品高的品牌溢價和穩定渠道需求。
業績上由於銷量回升的帶動，水井坊二季度開始止跌回升。
單二季度業績，水井坊總營收6.73億元，同比增長2.22%，增速與一季度相比已經止跌回升；歸母凈利潤0.43億元，同比增長508.87%。不過如此高增速並非業績突然爆發，很大原因是公司2022年二季度業績基數太低導致。
合同負債看，今年二季度水井坊合同負債約10.86億元，同比增長26.73%，接下來的動銷旺季業績有了一定支撐。
數據來源：同花順ifind
但是與其他次高端白酒二季度的業績對比，水井坊0.43億元的歸母凈利潤規模連今世緣的零頭都不夠，在地區名酒中墊底。
數據來源：同花順ifind
二、雖有產品底蘊，但品牌溢價能力持續倒退
水井坊的前身是全興酒廠，名下的全興大麴曾三次入選全國名酒，同五糧液、瀘州老窖、劍南春、郎酒和捨得被譽為「川酒六朵金花」，是一家有故事、有底蘊的名酒企。
公司的品牌定位也一直聚焦高端，高端產品定位讓公司業績在2017年至2020年的白酒次高端行業浪潮中快速增長，品牌溢價能力也在此期間大幅提升。
如2000年井台以高於茅台、五糧液的價格上市，轟動市場；2003年推出更高價位的典藏，2013年在三公消費限制下，向下補足腰部價位推出臻釀八號。2017年推出千元價位的典藏大師版和新菁翠；2021年進一步對典藏和井台升級換代，加速布局更高價位帶。
2020年起，公司不再以散酒形式銷售基酒，進一步聚焦高端和次高端產品，核心單品包括千元及以上的高端產品菁翠和典藏，400-600元的次高端產品井台，及300-400元的中端產品臻釀八號。
拆分水井坊2020年以來上半年銷售費用，廣告費及促消費在持續增加，2022年約5.27億元，2023年下降至4.14億元，大約佔總銷售費用的75%~80%。
近兩年疫情之下經濟疲軟，次高端白酒需求受損，各大品牌酒企加大營銷和品牌宣傳力度，以期通過品牌力的提升支撐核心產品的渠道需求。
水井坊的廣告費和宣傳費雖然略有提升，但由於費效比低，對總營收的拉動十分有限：每1元的創收，迎駕貢酒需要投入8.59元的銷售費用，捨得酒業需要投入17.52元，而水井坊則需要投入35.97元，是捨得酒業、迎駕的2倍、3倍。
數據來源：同花順ifind
而且水井坊目前的品牌力在次高端陣營墊底，才導致上半年高檔白酒同比下滑約27.95%，典藏及以上高端產品佔比僅個位數。
數據來源：同花順ifind
三、發展緩慢的根源是「管理層內耗」所累
2006年起帝亞吉歐不斷收購水井坊股份並在2011年成為水井坊實控人，之後在外資控股下，水井坊的「水土不服」問題一步步顯露，後來的「管理層內鬥」更是導致水井坊發展緩慢、品牌力下降的根源。
2009-2014年，水井坊兩位外籍總經理柯明思、大米在任期間，認為公司應該將戰略重心放在海外市場增長，在海外市場尋求更多業績增量。結果非但沒能在海外市場闖出名頭，國內市場份額還出現下滑。
2015年，范福祥接任水井坊總經理，開展一系列產品、渠道方面的革新，業績快速增長。
但此後水井坊的管理層陷入「內耗」，頻繁的高管人事及公司發展戰略的變動，導致水井坊逐漸掉隊，品牌力、盈利能力被瀘州老窖、劍南春、郎酒等酒企甩在身後。
2019年范福祥卸任，危永標成為水井坊新總經理；2020年，危永標卸任，朱鎮豪代行總經理職責，2021年正式任職總經理。
根據公開資料，自2020年朱鎮豪代行總經理一職後，將公司各要職都換成了自己的「親信」，高管團隊大換血，有人戲稱「朱鎮豪目前沒有特別布局親信和耳目的可能就只剩水井坊的生產車間了。」
今年2月，朱鎮豪解任總經理一職，由MarkAnthonyEdwards(艾恩華)代任，水井坊再次進入洋團隊管理狀態。而且當前水井坊高管團隊中任副總經理、財務總監的蔣磊鋒據說是朱鎮豪一手培養的「子弟兵」，「洋總經理」和掌握財政大權的前總經理親信能否和睦相處尚不得而知。
圖片來源：choice數據
「管理層內鬥」導致水井坊在2018到2022年間，總營收從28.19億至2022年底的46.73億元，僅增長了0.66倍，同期捨得酒業總營收增長了1.74倍；歸母凈利潤僅增長1.1倍，同期捨得歸母凈利潤增長了3.93倍。
另外經銷商數量相比，2016年水井坊實施新總代模式後，水井坊的經銷商數量較2015年大幅減少151家，此後逐漸穩定在50家以內，2022年底國內經銷商45家，國外5家。與同期的捨得酒業2158家相差甚遠。
白酒行業在經歷多年的高速發展後，積累的矛盾和問題本就愈發明顯，這兩年經濟環境壓力及消費下行的影響使得酒企之間的競爭越來越激烈。如果水井坊不能快速建立高效的管理團隊，加大招商力度，提高渠道推力，僅靠營銷投入帶來的品牌力拉動是無法成功反轉的，未來爭奪高端白酒的市場份額也只會愈發艱難。
睿藍財訊出品
文章僅供參考 市場有風險 投資需謹慎
來源：藍籌企業評論（ID:bluechip808）
