2023年03月15日20:24:02 財經 1118

文財信研究院宏觀團隊

伍超明胡文艷李沫

投資要點

核心觀點：

受國內疫情快速過峰、春節需求釋放、穩增長政策加力顯效等因素影響，1-2月份供需兩端主要指標全面改善，服務業、消費、房地產投資明顯反彈，經濟整體好轉趨勢確立。但工業生產恢復力度偏弱，失業率小幅回升，民間投資增速低迷，實體信心仍待提振。預計政策仍需加力打好組合拳，鞏固經濟企穩向上基礎。預計2023年經濟將呈現出「內需擔主綱、外需有拖累」的復甦格局，全年GDP約增長5.5％左右，呈「N」型走勢。

摘要：

>；>；工業增加值：工業生產有所加快，但恢復力度仍偏弱。1-2月份規模以上工業增加值增速較2022年12月份加快1.1個百分點；但在去年12月份基數較低的情況下，1-2月份環比增速仍低於歷史均值較多，工業生產恢復力度仍偏弱。原因有三：一是受出口延續負增長、民間投資持續偏弱等因素影響，需求不足對工業生產的制約猶存，1-2月份規上工業企業產銷率創下歷史同期新低。二是疫情三年衝擊導致經濟肌體受損，企業資產負債表修復和生產投資信心恢復還需要一些時間。三是隨著全球不確定、不穩定性因素增加，外商及港澳台商投資企業增加值同比下降5.2％，對全部工業生產的拖累顯著。往後看，隨著穩增長、穩信心政策持續顯效，加之市場活力恢復，以及基數回落，工業生產增速大概率繼續回升。

>；>；國內生產總值（GDP）：預計2023年約增長5.5％，呈「N」型走勢。一是消費將成為拉動2023年經濟增長的主動力，預計社零總額約增長7-11％。二是投資增速或整體平穩。其中，房地產投資增速降幅有望在一季度企穩；基建投資增速或僅小幅回落至8％左右，呈前高後低走勢；製造業投資增速回落至7％附近，仍具韌性。三是出口對經濟貢獻由正轉負，增速受數量、價格、份額支撐減弱影響，預計同比下降約5％。

>；>；消費：疫情消退推動超預期改善，未來持續好轉可期。1-2月份社零同比增長3.5％，較去年12月份提高5.3百分點，恢復好於預期。原因有三：一是受益於國內疫情防控超預期較快平穩轉段，餐飲收入拉動社零增速較去年12月份提高2.6個百分點，貢獻全部社零增幅的一半左右；二是疫情放開推動基本生活類和地產相關消費明顯回升，但汽車消費拖累較大；三是限額以下社零也有所回升，但農民工群體就業、收入改善有限，中低收入群體消費持續好轉面臨一定製約。展望未來，疫情對消費的限制進一步消除、居民收入改善、高儲蓄率、低基數和促消費政策持續發力等五方面的因素，將支撐消費成為拉動經濟增長的主動力，預計2023年社零約增長7-11％。

>；>；投資：地產拖累減弱，基建、製造業支撐仍強。1-2月份固定資產投資環比增速與疫情前水平相當，顯示出投資增長動能相對平穩。一是製造業增速較2022年12月份加快0.7個百分點，上游投資高位運行、部分中游投資回升較多是主要支撐，但下游投資恢復整體滯後；預計2023年製造業投資增速小幅回落至7％附近。二是廣義基建投資增速較2022年全年加快0.7個百分點，重大項目集中開復工、專項債前置發行、准財政工具撬動作用顯現均形成支撐；預計 2023 年廣義基建投資增速或小幅回落至8％左右，節奏上前高後低。三是受疫情過峰消退、前期貨幣金融和因城施策等政策效應顯現影響，房地產市場出現企穩回升跡象；預計年內房地產投資有望趨穩，降幅逐步收窄，但在家庭資產負債表受損、預期扭轉需要時間等因素的綜合影響下，對房地產投資增速不宜高估。

>；>；國內政策展望：適度加力，有效支持高質量發展。財政方面，今年赤字率和專項債規模均有所上調，財政擴張力度適度加大，同時優化支出結構，發揮政府投資引導作用，增強政策效能；完善稅費優惠政策，預計2023年減稅降費規模回落，但繼續著力助企紓困，以增強精準性和針對性。貨幣方面，預計總量維持合理適度，短期內降息的概率進一步下降，但不排除未來降准的可能性；結構性貨幣政策有望繼續發力，聚焦穩住地產融資，對普惠、科技、綠色領域保持有力支持。

正文

一、工業增加值：工業生產有所加快，但恢復力度仍偏弱

2023年1-2月份規模以上工業增加值同比增長2.4％，較2022年12月份加快1.1個百分點（見圖1），兩年平均增長4.9％，工業生產總體呈現恢復態勢。但從環比增速看，1、2月份規模以上工業增加值環比分別增長0.26％和0.12％，在去年12月份基數較低的情況下，仍低於歷史均值較多，反映出工業生產恢復仍偏弱（見圖2）。

工業生產恢復偏弱，原因主要有三：一是受出口延續負增長、民間投資持續偏弱等因素影響，需求不足對工業生產的制約猶存。如1-2月份規模以上工業企業產銷率創下歷史同期新低（見圖3），總需求不足仍是當前經濟運行面臨的突出矛盾。二是疫情三年衝擊導致經濟肌體有所受損，企業資產負債表修復和生產投資信心恢復還需要一些時間，決定工業生產恢復偏溫和。三是隨著全球經濟、金融、地緣政治等多方面不確定、不穩定性因素增加，外資企業生產有所放緩，對全部工業增加值的拖累顯著。如1-2月份外商及港澳台商投資企業增加值同比下降5.2％，低於全部工業7.6個百分點。

從三大門類看，製造業生產加快對工業生產形成最主要支撐。1-2月份製造業增加值同比增長2.1％，較2022年12月份加快1.9個百分點，增幅高於全部規上工業0.8個百分點，是支撐工業生產恢復的主要動力來源（見圖4）。同期，受能源價格有所回落和高基數等因素的影響，採礦業、電力熱力燃氣及水的生產和供應業增加值分別增長4.7％和2.4％，分別較2022年12月份回落0.2和4.6個百分點（見圖4）。。

從製造業內部看，原材料和裝備製造業生產多數回升，下游消費品生產恢復偏弱。一是隨著國內疫情快速過峰、各類要素流動加快，加上穩增長政策持續顯效下基建等投資需求強勁，上游原材料製造業生產多數有所回升，如1-2月份非金屬礦物製品、黑色/有色金屬冶煉及壓延加工業等工業增加值增速均較2022年12月份有所提高，化學原料及製品業生產保持高位（見圖5）。二是受疫情負面衝擊消退、製造業設備更新改造需求旺盛等因素的影響，中游裝備製造業增加值增速也多數回升，但受外需放緩等的拖累，計算機通信電子製造業生產繼續有所回落（見圖5）。三是儘管國內消費趨於改善，但疫後企業資產負債表受損，加之其生產投資信心恢復需要時間，下游消費品製造業增加值增速仍處於偏低位置，如食品和農副食品加工業生產小幅回升至低位，飲料、醫藥和紡織製造生產增速回落且均為負增長（見圖5）。

從產業結構看，高技術製造業生產有所放緩，但不改產業升級大趨勢。1-2月份規模以上高技術製造業增加值同比增長0.5％，較上月回落2.3個百分點，低於同期全部製造業1.6個百分點（見圖6）。高技術製造業生產繼續放緩，主因受高基數和出口負增長的影響，高技術行業中佔比最大的兩個行業，即計算機通信電子製造業和醫藥製造業生產均回落。但2020-2022年高技術製造業增加值三年平均增長10.8％，增速為同期全部製造業的兩倍，我國已處於產業升級大趨勢中，預計未來在改革創新和政策的支持下，國內產業升級步伐仍有望加快。此外，從產品產量看，1-2月份太陽能電池、新能源汽車產量分別增長40.8％、16.3％，低碳等新型產品產量持續保持較快增長。

二、國內生產總值：預計2023年增長5.5％左右，呈「N」走勢

2022年國內GDP同比增長3.0％，低於2020-2021年兩年平均增速約2.3個百分點。分季度看，一、二、三、四季度同比分別增長4.8％、0.4％、3.9％、2.9％，各季度經濟走勢與疫情擾動密切相關。

隨著國內疫情防控較快平穩轉段和穩經濟政策效果持續顯現，2023年1-2月份國內經濟運行逐漸企穩回升，主要供需指標均趨於改善，結構上呈現出「生產端服務業恢復好於工業，需求端消費支撐增強、投資穩中有升，但經濟肌體仍待修復、市場信心仍需提振」三大特徵。

一是生產端服務業恢復好於工業。受益於國內疫情防控較快平穩轉段，疫情對各類要素流動的制約明顯緩解，特別是對人員流動的抑制性作用有較大幅度消除，企業復工復產、復商復市明顯加快，1-2月份規模以上工業增加值和全國服務業生產指數分別增長2.4％和5.5％，分別較2022年12月份提高1.1和6.3個百分點，服務業恢復程度和速度均好於工業。

二是需求端消費支撐增強、投資穩中有升。如1-2月份社會消費品零售總額和固定資產投資增速分別為3.5％和5.5％，分別較2022年12月份提高5.3和2.4個百分點。消費增速由降轉增、提升較快，對經濟的支撐作用明顯增強，投資總體穩中有升，對經濟的拉動作用繼續顯現。

三是經濟肌體仍待修復、市場信心仍需提振。其一，從生產端看，在去年12月份基數偏低的情況下，1-2月份工業生產環比增速仍大幅低於歷史均值水平，反映出疫情三年衝擊導致經濟肌體有所受損，企業資產負債表仍待修復，企業生產投資信心恢復需要政策加力提振。其二，從投資看，占固定資產投資比重超5成的民間投資，1-2月份增長0.8％，增速較2022年回落0.1個百分點，也表明民企投資能力和信心需要時間修復，政策仍需聚焦經濟肌體的內傷綜合施策。其三，從消費看，就業和收入是支撐消費持續增長的關鍵，2月末全國城鎮調查失業率較1月提高0.1個百分點，其中16-24歲人口和外來戶籍人口調查失業率分別較上月提高0.8和0.3個百分點，表明重點領域結構性穩就業壓力依舊不容小覷，對消費恢復後勁和高度形成約束。

展望2023年，預計經濟總體上將呈現出「內需擔主綱、外需有拖累」的復甦格局，動力節奏上「一季度基建托底、二季度房地產企穩、消費加速反彈」，預計全年GDP增長5.5％左右，各季度GDP分別增長3.4％、7.7％、4.9％、6.0％，呈「N」型走勢（見圖7）。一是受益於防疫政策優化、居民收入就業改善、居民儲蓄餘糧釋放和促消費政策加力等多重因素的支撐，消費將成為拉動2023年經濟增長的主動力，預計社零總額約增長7-11％。二是地產修復，基建製造放緩，投資增速相對平穩。房地產投資增速降幅有望在一季度企穩，預計全年約增長0％左右；基建投資受項目充足和准財政工具支撐，增速或僅小幅回落至8％左右，呈前高後低走勢；製造業投資將繼續受經濟結構轉型和產業鏈安全支撐，但出口需求下降、盈利走弱和去庫存將拖累其增速回落至7％附近。三是出口增速受數量、價格、份額支撐均減弱影響，預計同比下降約5％，對經濟貢獻由正轉負。

三、消費：疫情消退推動超預期改善，未來持續好轉仍可期

（一）疫情衝擊較快消退是社零超預期改善的主因

1-2月份社會消費品零售總額（簡稱社零，下同）為77067億元，同比增長3.5％，較2022年12月份提高5.3個百分點，恢復情況好於市場預期（見圖8）。原因有三：

一是受益於國內疫情防控超預期較快平穩轉段，餐飲收入拉動社零增速較去年12月份提高2.6個百分點。如隨著疫情對消費場景的限制消除，加上春節假期居民聚餐活動明顯增加，1-2月餐飲收入同比增長9.2％，較2022年12月份大幅提高23.3個百分點（見圖9），拉動全部社零增速較去年12月份提高2.6個百分點，貢獻了社零增速增幅的一半左右。

二是疫情放開推動基本生活類和地產相關消費明顯回升，但汽車消費拖累較大。1-2月份限額以上商品零售同比僅增長1.5％，但剔除汽車後的限額以上商品零售同比增長5.8％，較去年12月份大幅提高8個百分點以上，高出同期全部社零2.3個百分點，是社零增速超預期的重要原因。具體分商品種類看（見圖10）：1）受益於房地產銷售回暖，地產相關消費增速明顯回升，如家電、傢具和建築材料類限額以上商品零售額增速，分別較去年12月份提高11.2、11.0和8.0個百分點；2）隨著疫情防控較快平穩轉段，部分基本生活類消費也明顯改善，如化妝品、服裝紡織、煙酒、日用品、石油及製品類限額以上商品零售增速均較去年12月份提高10個百分點以上；3）受前期購車優惠政策透支了部分汽車消費需求等因素影響，限額以上汽車商品零售額增速由正轉負，較去年12月份回落14個百分點，拖累全部社零或回落1個百分點以上；4）受益於疫情基本結束，居民儲備藥品和食品的必要性下降，中西藥品類和糧油、食品類等限額以上商品零售增速均較去年12月份有所回落。

三是同樣主要受疫情衝擊消退影響，限額以下商品零售增速也有所改善。如1-2月份限額以下商品零售增速降幅由負轉正，較去年12月份提高約4個百分點（見圖9）。但2月末以農民工為主的外來農業戶籍人員調查失業率較去年12月末大幅提高0.6個百分點至6％，增幅高於全部城鎮失業率0.5個百分點（見圖11），表明農民工就業、收入改善有限，不利於代表中低收入群體的限額以下社零持續較快恢復。

（二）未來消費持續改善有支撐，預計2023年年社零約增長7-11％

展望2023年，五方面因素將支撐消費成為拉動經濟增長的主動力。一是隨著疫情衝擊消退和穩地產、穩信心等政策持續發力顯效，預計國內經濟活動將持續好轉，居民就業和收入有望相應改善，對居民消費能力形成提振。二是充足的居民儲蓄餘糧，將為消費改善提供重要動力保障，如疫情發生三年來，居民儲蓄存款年均增加約12.5萬億元，為疫情前五年年均增幅的1.9倍左右。三是國內疫情基本結束，過去一年疫情對消費的限制作用會逐步消除，居民消費場景、消費意願均有望改善，居民消費潛力將逐步得到釋放。四是極低的基數，也為消費增速反彈提供助力，如2020-2022年社會消費品零售總額三年平均增長2.6％，增速較疫情前2019年回落5.4個百分點，消費修復空間廣闊。五是今年政府工作報告，將把恢復和擴大消費擺在優先位置，預計今年在擴大消費方面政策還會持續發力，對消費形成有力支撐。

預計2023年社零約增長7-11％。一方面，政府工作報告將2023年實際GDP增速目標定為5.0％左右，實際結果有望略高於5％，同時假定收入價格指數約增長2％，得到2023年名義居民人均可支配收入約增長7-8％。另一方面，根據海外疫情放鬆經驗，假定2023年我國居民邊際消費傾向，分別恢復2020年降幅的5-9成（詳見報告《海外防疫優化經驗及2023年國內消費展望》）。綜合上述兩方面的假定，可測算出2023年名義人均消費支出約增長8.1％-11.9％。而根據歷史經驗，消費恢復階段名義居民人均消費支出增速平均高於同期名義社會消費品零售總額增速約1個百分點，因此可測算出2023年名義社會消費品零售總額約增長7.1-10.9％。

四、投資：地產拖累減弱，基建、製造業支撐仍強

2023年1-2月份固定資產投資和民間固定資產投資分別同比增長5.5％和0.8％，分別較2022年全年增速加快0.4個百分點和放緩0.1個百分點（見圖12）；從環比增速看，1-2月份季調後的固定資產投資環比增速均值為0.47％，低於去年同期值，但與2017-2019年均值水平基本相當（見圖13），顯示出受益於國內疫情過峰和系列穩增長政策落地見效，投資端動能整體平穩，是穩增長的重要支撐力量。從內部結構看，呈現出「基建、製造業支撐增強、地產降幅收窄」的同步修復特徵（見圖14）。

從民間和固定資產投資增速差看，1-12月份民間投資累計增速低於固定資產投資增速4.7個百分點，較上月擴大0.5個百分點（見圖12），持續位於歷史高位水平。民間投資與整體投資增速差距繼續擴大，主要原因在於民營企業預期受疫情、外部環境不確定性影響持續偏弱，尤其是房地產市場低迷和出口增速下行，限制了民營企業投資增速的提高，而國有企業更受益於穩增長政策發力。

（一）中上游是製造業投資增速強勁主因，預計全年約增長7％

1-2月份製造業投資同比增長8.1％，較2022年全年增速放緩1.0個百分點（見圖14）；但從當月增速看，1-2月份製造業投資增速較2022年12月份加快0.7個百分點，製造業投資動能依然強勁。主要原因有三：一是受年初重大項目加快開工、復工影響，基建項目施工加快對部分建材行業需求形成積極帶動；二是技改需求和出口好於預期對部分製造業投資增速形成一定支撐；三是消費需求釋放對製造業投資形成積極作用，但由於國內仍處於恢復初期，其對製造業投資需求的帶動作用還偏弱。

從行業看，中上游是製造業投資維持強勁主因，下游恢復整體滯後。一是受系列穩增長政策落地顯效影響，上遊行業投資增速持續高增，如化學原料和有色壓延行業當月投資增速均超過15％，對製造業投資支撐較強；二是中游裝備製造業表現分化，汽車製造、計算機通信設備、專用設備等行業投資增速回升較多，但電氣機械、通用設備、金屬製品等行業投資增速回落，預計前者回升主要受出口好於預期和技改需求提振；三是受國內疫情過峰影響，農副食品、食品製造業等下游消費品行業投資增速略有回升，但醫藥製造、紡織業增速回落較多，說明國內需求恢復依然偏慢，下游消費品製造業投資增速回升仍需時日（見圖15）。

高技術製造業投資持續領跑，經濟結構繼續優化。1-2月高技術製造業投資累計增長16.2％，雖然較去年回落6個百分點，但繼續高於整體製造業投資增速8.1個百分點（見圖16），新動能對製造業投資的引領作用繼續加強，製造業轉型升級步伐有所加快。

展望2023年，預計製造業投資增速小幅回落至7％左右。一是在結構轉型與產業鏈安全的背景下，政策和金融支持將對設備更新改造和高技術投資形成強支撐，預計2023年製造業中長期貸款增速有望延續高增態勢；二是高基數和出口需求回落預示著2023年製造業投資增速面臨一定的下行壓力，如2020-2022年製造業投資三年平均增長6.7％，高於2015-2019年五年平均增速0.7個百分點，連續三年高增將對2023年增速形成壓制；三是盈利走弱和去庫存預示著2023年製造業投資增速或邊際回落，如2022年工業企業利潤增速快速下行，預示著2023年製造業企業擴產能力和意願均將出現回落，不利於製造業投資增速的回升（見圖17）。

（二）項目和資金共同支撐基建投資，預計全年中樞在8％左右

受各地重大項目集中開復工、專項債前置發行、准財政工具撬動作用繼續顯現影響，1-2月份基礎設施建設投資和基礎設施建設投資（不含電力）分別同比增長12.2％和9％，分別較2022年全年分別加快0.7和放緩0.4個百分點（見圖14），廣義基建增速繼續回升，表明經濟恢復初期，基建穩增長作用有所增強。

展望2023年，在前期項目持續推進，地方提前進行項目儲備、准財政工具繼續發揮撬動效用的共同影響下，基建投資增速有望繼續保持高增，但專項債券可用資金大幅下降，基建投資增速或小幅回落，預計2023年廣義基建投資增速中樞在8％左右，節奏上前高後低。

一是專項債券前置使用、政策性金融工具繼續發揮撬動作用支撐仍強，但全年專項債券可用資金規模下降，基建投資增速大概率前高後低。其一，2022年專項債可用規模合計高達5.35萬億元，包括3.65萬億元新增額度、約1.2萬億元2021年結餘資金和5000億元結存限額，2023年新增專項債券額度3.8萬億元，較2022年可用規模明顯下降，或對基建投資增速形成一定拖累。其二，截止3月14日，2023年新增專項債券累計發行月1萬億元，前置發力特徵明顯（見圖18），預計短期新增專項債券資金的前置發行將對基建投資增速高增形成一定的資金保障。其三，據測算，2022年已投放的7399億元金融工具將繼續發揮撬動作用，最多可為2023年基建投資提供約8000億元的增量資金，加上若經濟面臨超預期衝擊，政策性、開放性仍有可能繼續擴容，持續為基建項目新開工提供一定資金支持。

二是2022年開工項目繼續推進，加上各地積極推進項目儲備，預計2023年基建投資項目有充足保障。一方面，2022年基建新開工項目明顯增加，其繼續推進建設將為2023年基建投資打下堅實基礎。如2022年1-12月份，固定資產投資新開工項目計劃總投資同比增長20.2％，較去年同期加快16.9個百分點，創2017年以來同期新高（見圖19）。另一方面，在全力拚經濟的政策導向下，2023年各地重大項目呈現出「早開工」的態勢，將為2023年全年基建投資提供一定項目保障。

三是城投等配套資金來源仍面臨嚴監管約束，將對基建投資回升幅度形成約束。從資金來源看，超五成的基建投資資金來源於自籌資金，自籌資金比重下降是2018年以來基建投資增速持續低迷的主要原因（見圖20）。基建投資自籌資金主要包括城投平台債務、PPP、非標融資等資金來源。據統計，1-2月份城投債凈融資金額為2813億元，較去年同期回落約1158億元，預計在「堅決遏制增量、化解存量」定調下，2023年城投平台融資環境難以大幅改善，城投平台累計凈融資轉正的概率不高（見圖21）。在城投配套融資缺位的情況下，基建投資增速高度有限。

（三）房地產投資增速降幅有望趨於收窄

受疫情過峰消退、前期政策合力顯效等因素影響，今年1-2月房地產銷售、投資等增速降幅均大幅收窄，現企穩跡象，預計年內房地產投資降幅將大概率繼續趨於收窄。

1、房地產銷售和投資降幅大幅收窄，去庫存仍是未來主要任務

從需求看，商品房銷售有所好轉，價格出現環比企穩跡象。一是銷售面積降幅大幅收窄。1-2月商品房銷售面積增速同比降低3.6％，降幅較去年底大幅收窄27.9個百分點（見圖22）；從技術層面看，去年同期降幅也是收窄的，因此低基數不能解釋本月增速變化。二是商品房價格現企穩跡象。由於國家統計局尚未公布1-2月70個大中城市新建商品住宅價格指數數據，這裡採用（商品房銷售額-商品房銷售面積）增速差來衡量銷售價格的增速變化。1-2月商品房銷售額和面積增速分別為-0.1％和-3.6％，兩者差值由負轉正至3.5％（見圖23），反映價格經歷前期持續下降後，出現企穩跡象。

從供給看，商品房銷售增速仍為負增長，去庫存是未來主要任務。2021年以來，房地產銷比（待售面積與近三個月平均銷售面積之比）整體由降轉升，今年1-2月仍處於升勢中。如2月份為5.1倍，較2020年底提高2.1倍（見圖24）。從商品房待售面積看，較去年底增加9162萬平方米，連續5個月增加；1-2月待售面積同比增長14.9％，較去年底提高4.4個百分點，處於2016年2月份以來的新高，表明房地產市場去庫存壓力較大。

從投資增速看，前期政策顯效推動降幅大幅收窄。今年1-2月全國房地產開發投資同比下降5.7％，降幅較去年底收窄4.3個百分點（見圖25）；從技術層面看，去年同期增速環比大幅提高，所以基數效應不能解釋本月投資增速變化。本月投資增速的較快反彈，預計是前期貨幣金融、因城施策等政策顯效的結果，如新開工面積、施工面積、房屋竣工面積同比增速，均大幅同步收窄。

2、領先指標企穩，預計年內投資增速降幅將趨於收窄

一是房企資金來源增速降幅收窄。2023年1-2月房地產資金來源同比下降15.2％，降幅較去年底收窄13.6個百分點（見圖26）。從資金來源細項數據看，其他資金（由個人按揭貸款、定金及預收款兩部分組成）在資金來源中的比重達到53.9％，1-2月增速下降13.4％，降幅收窄15.5個百分點（見圖27）；其中，占整個資金來源超過1/3的定金及預收款，降幅收窄近20個百分點，是當月資金來源降幅收窄的重要原因，同時也說明銷售情況的邊際好轉，與銷售增速降幅收窄形成印證；國內貸款方面，1-2月貸款增速降幅收窄10.4個百分點至-15.0％。

房企資金來源的改善，與去年11月份以來金融監管部門出台房地產市場流動性的信貸支持、債券發行和股權融資「三支箭」，以及建立首套住房貸款利率政策動態調整機制等有關，房地產市場預期和合理融資需求得到逐步改善。預計年內資金來源增速降幅將趨於收窄，但整體效果仍取決於居民購房意願和購房能力，房地產市場及其預期的扭轉，需要時間和過程。

二是土地市場有所企穩，但房企尤其是民營房企拿地意願仍弱。受房地產銷售持續負增長、房價上漲預期偏弱等影響，房企拿地意願明顯下降，如2022年1-12月購置土地面積同比大幅減少53.4％，降幅較上月小幅收窄0.4個百分點（見圖28）。由於今年1-2月購置土地面積增速尚未公布，我們從100個大中城市土地市場數據來看全國土地市場情況。分城市等級看，各線城市土地市場有所趨穩。如1-2月一二三線城市土地成交面積增速分別為-5.5％、-6.5％、2.5％，較去年底分別變動2.2、25.7、12.8個百分點；6個月移動平均同比增速（MA（6））分別為-17.5％、-0.5％、36.5％，分別較上月變動1.1、-1.8、0.8個百分點（見圖29）。兩個指標均表明土地市場有所企穩，與此相應的是，土地溢價率也從去年12月份的2.1％提高到本月的4.3％，間接印證土地市場趨穩跡象。但根據疫情期間土地市場情況，各地地方國資、央企托底拿地明顯，民企拿地意願不足，表明土地市場的真正好轉，仍需銷售市場的持續向好。

總體看，目前房地產市場處於企穩築底階段，投資增速有望緩慢回升。房地產銷售、資金來源等先行指標已於2022年中開始趨穩，目前處於低位企穩回升過程。按照往年經驗，這些先行指標一般平均領先半年左右，預示房地產市場今年一季度有望企穩。結合疫情過峰消退、前期貨幣金融和因城施策等政策效應顯現，房地產市場全年趨於好轉是大概率事件，但在家庭資產負債表受損、預期扭轉需要時間等因素的綜合影響下，此輪房地產市場的恢復時間可能長於以往、回升斜率也低於往年，房地產投資增速不易高估。