2023快到了，希望來年有個好收成

原創 小王 MoneyKing

2022年馬上就結束了，今年基本跌了一整年，好在後面兩個月回了一些血。

不管是偉大的遠景敘事還是深刻的投資理念，都不足以撫平動輒20%以上的凈值回撤給投資者造成的傷痛。

有時候回顧歷史，回顧資本市場曾經發生過的那些事，看看大佬們在艱難時候的堅持也許能給自己充值一些信仰。

今天跟大家聊聊約翰聶夫，他是溫莎基金的管理人。

溫莎基金作為美國著名的共同基金，其性質就類似國內的公募，而約翰聶夫的操作經驗對我們研究公募基金有更強的借鑒意義。

約翰聶夫草根出身，最開始在克利夫蘭國家銀行做了8年證券分析師，研究汽車製造業、化工、金融等行業。

因為對汽車的深度研究和對寶麗來的成功發掘，逐漸成了研究組的頭頭，後來「為了追求更大挑戰」（賺更多錢）去了威靈頓基金公司，次年開始管理溫莎基金。

在約翰聶夫開始管理溫莎基金的投資組合之前，溫莎基金主要做「趨勢投資」。

巴菲特說投資像打球，而溫莎那時買的很多是前一陣子競相追逐到現在已經是垃圾的公司，約翰聶夫將這個比為「追趕打出去的球」。

通過對溫莎基金的拙劣表現進行詳細調查，他發現了這樣一個普遍事實：

溫莎基金買股票時支付了「過高的估值」，而約翰聶夫是低估值策略的實踐者。

一、約翰聶夫的低市盈率選股原則

低於平均值的40%-60%的低估值是約翰聶夫的基本準繩，但很多投資者目前對低估值有所誤解，認為那是撿垃圾的自我欺騙，是錯過偉大成長股的無力辯白。

「歌爾股份10倍估值，為什麼不買？」

其實低估值並不是簡單的為便宜而便宜，依然要結合公司的基本面，如果一個公司的基本面真的無可救藥或者有無法估計的利空可能，肯定也不願意買。

同時低估值要與高股息掛鉤，沒有好的分紅水平，低估值其實也沒什麼太大的意義。

為此約翰聶夫獨創了一個總回報率的概念，總回報率=（增長率+股息率）/市盈率，這個比率超過市場平均水平2倍的公司，就是約翰聶夫的首選。

低估值投資往往伴隨著人棄我取，而不管是業績、股價表現還是投資者情緒，周期股都屬於很難把握的一類。

不少投資者對周期股的態度往往是敬而遠之，但「買在無人問津時」符合約翰聶夫的投資理念，所以周期股通常占溫莎基金30%的倉位。

周期股的玩法與成長股完全不同，成長股是只要理論上盈利會繼續增長，估值就會繼續提高，但周期股的盈利高峰到來時，當一切指標顯示應該買入時，反而應該賣出。

二、對成長性的基本要求

約翰聶夫需要公司具備一定的成長性，對增長率的基本要求是不小於7%，但又未必是連續高於20%的明星高成長股，因為那種公司太貴。

一般，支撐股價上漲的動能是企業盈利的增長和人們對增長的預期水平。

格雷厄姆早在《聰明的投資者》中就指出，高成長股容易「差之毫厘，失之千里」，只要有一個季度的盈利預期有所滑落，或者高增長未達到預期水平，股價通常就會大跌。

所謂希望越大，失望也越大。即使高成長股業績符合預期，如果沒有大超預期，股價大漲的可能也不大。

低估值股票就不同了，它們幾乎不帶任何心理預期，業績不好人們也很少給予它們過重的懲罰，但前景一有改善的跡象，就可能激發投資人的人氣。

這大概就是躺平擺爛的教科書吧。

同樣，執著尋找十倍股對約翰聶夫也不適用，因為大多數知名成長股估值通常很高。

股價上漲不斷引來趨之若鶩的人群，進而推高其股價的上漲，如果支付過高的買入成本，意味著公司必須延續高成長，才能形成可觀的回報。

但這個過程總有極限，約翰聶夫不希望當它們的業績回歸正常，增長率回歸平庸時，再奪門而逃，更不想是最後的接盤俠。

所以等這些靚麗的成長股跌下神壇時，再去撿也不錯，但即使那時也要有所節制，嚴格控制買入比例。

三、該看的是價值

1999年納斯達克指數估值高達152倍，泡沫如火如荼。

已經退休的約翰聶夫在巴倫周刊圓桌論壇上篡改了1992年總統競選時克森頓的一句口號，直白地表達了他的看法：「笨蛋，該看的是價值！」提醒這是他見過最為高估的市場。

但市場並不會及時反映，直到大半年後，納斯達克才崩盤，但最多跌了有78%。

無數泡沫股永遠歸零，而即使真的是好公司，也將迎來10數年的漫長復甦之路。

「我認為成功並非來自個人的天分或什麼愚蠢的直覺，而是來自節儉的天性和懂得從各種教訓中學習。我歷久彌新的投資原則根植於此，而這個原則擁有無法磨滅的市盈率投資策略的優點。」

希望大家共勉，也希望2023年大家都有個好收成。