本文來源：時代財經 作者：杜蘇敏
臨近歲末，國內植物提取龍頭企業萊茵生物（002166.sz）宣布易主。
12月23日晚間，萊茵生物發布公告稱，廣州德福營養投資合夥企業（有限合夥）（下稱「廣州德福營養」）將成為公司控股股東。與公司控制權變更同步推進的，還有一項資產收購計劃，即萊茵生物將收購北京金康普食品科技有限公司（下稱「金康普」）80%股權。
入主萊茵生物的廣州德福營養，其背後是知名投資機構德福資本。該機構由前諾華中國區總裁李振福於2010年創立，是國內最早專註醫療健康產業的投資機構之一，其投資圖譜覆蓋了從研發、製藥、中藥到醫療服務的全鏈條，百利天恆（688506.sh）、葯明康德（603259.sh；02359.hk）、復星醫藥（600196.sh ；02196.hk）等明星企業背後均可見其身影。
二者的結合迅速攪動資本市場。或受上述消息影響，12月24日復盤當日，萊茵生物股價一字漲停，報收9.57元/股。
值得一提的是，德福資本在本次交易中採用了「收購控制權+資產注入」的模式，這一操作也被市場視作「教科書式的資本運作」。市場認為，德福資本通過這一路徑，既規避了ipo的複雜審核流程，又實現了高效「買殼裝資產」。
12月25日，德福資本合伙人易琳在接受時代財經採訪時表示，這實質上是正常的產業併購路徑，且全程在監管框架內進行。她指出，此次注入的金康普，其資產規模並未達到重大資產重組標準，因此不存在「繞開監管」之說。另外，本次交易方案符合國家支持上市公司併購重組、推動產業整合的政策導向，加之與監管部門進行了充分溝通，因而得以較快獲得許可。
從重倉醫療健康，到押注植物提取龍頭，德福資本的跨界出手看似跳躍。而正處於創始人困局、業績增長乏力和行業轉型焦慮中的萊茵生物，則亟需一場資本與產業的雙重「破局」。「德福系」入主後，萊茵生物能否復刻百利天恆的傳奇？這一交易又透露出醫藥資本怎樣的投資邏輯轉變與產業布局圖謀？
醫藥資本大佬看上植物提取龍頭
選擇萊茵生物，德福資本的這一決定並非偶然。
作為醫藥健康領域的投資老兵，德福資本在業內以精準的產業投資眼光著稱。公司官網顯示，德福資本管理醫療健康資產規模近240億元。在被投資的企業中，企業平均增長率均超過30%，四分之一已成功上市，平均投資周期為6.5年。
據易琳對時代財經分析，德福資本的投資策略一直聚焦於商業化階段較為成熟的中後期項目。在德福過往投資的一百多個項目中，超過99.9%的項目都具有可觀的收入和利潤規模。「以百利天恆為例，我們投資時它已是一家盈利企業，後期才從仿製葯轉型進入大分子和創新葯領域。」
對百利天恆的投資是德福資本近年來備受矚目的一筆。2018年德福入股時，百利天恆還是一家估值僅26億元的成都仿製葯企。短短五年後，百利天恆不僅成功登陸a股，更憑藉與百時美施貴寶（bms）的天價授權交易，一躍成為市值千億的明星葯企。
不過，在百利天恆籌備港股上市期間，德福資本陸續減持，目前已退出前十大股東行列。
「投資百利天恆的成功如新葯研發一般具有一定的運氣成分。」易琳坦言。而在百利天恆之外，德福資本還投資了康龍化成（300759.sz）、苑東生物（688513.sh）、先臨三維（830978.nq）、華銀健康等企業，覆蓋從研發到生產到銷售、製藥、器械耗材到醫療服務的完整產業鏈。
從創新葯到植物提取，這一跨度看似頗大。德福資本為何會選擇萊茵生物，布局植物提取賽道？
時代財經了解到，德福資本早在三年前就把醫療健康的領域擴展至大健康範圍，並開始布局營養健康產業上游。除了金康普，德福資本還控股了康恩萃、並且參股了衡美科技、聖桐特醫、微康益生菌等多家企業。
「這一決策基於兩方面判斷：一是醫保控費日趨嚴格，醫保基金整體結餘緊張，從國家層面看，控制醫保支出、節約費用是長期趨勢；二是人口老齡化與居民健康意識提升，我們認為投資「治未病」與大健康相關領域前景廣闊。」易琳表示。
圖源：圖蟲網
此外，易琳告訴時代財經，營養健康行業的特點是十分分散，企業規模普遍不大。以萊茵生物為例，雖然它已經是國內最大的植物提取公司，營收規模也不超過二十億。「所以我們覺得這個行業特別適合整合，同時也順應了國家推動上市公司做強做大、促進產業整合、提升產業集中度的政策導向。從去年開始，我們就一直在找營養健康領域的上市公司合作機會，最終與萊茵生物達成合作。」
據其介紹，自成立以來，德福資本已控股了賽生醫藥、邁新生物、華陽醫療等十個併購項目，且成功率遠高於同行。「我們有資產，又有併購整合的經驗，對方也看重德福的能力，所以在找到萊茵生物後，我們很快一拍即合，達成了合作意願。」
萊茵生物遭遇成長的煩惱
在「德福系」入主前，萊茵生物正面臨著多重壓力，包括創始人秦本軍被罰且退出管理層、公司業績「增收不增利」、行業同質化競爭加劇等。
萊茵生物始創於2000年，2007年登陸深交所，被稱為「植物提取第一股」。目前，公司主營業務包括天然甜味劑、茶葉提取物、工業大麻等，其中超五成營收由天然甜味劑板塊貢獻，核心產品包括甜葉菊提取物和羅漢果提取物。
2024年12月，秦本軍因操縱市場被處罰沒約276萬元，並被採取5年證券市場禁入措施。隨後，他辭去董事長、總經理等職務，由2001年加入公司、曾擔任銷售副總經理的謝永富接任。
《上市公司證券發行管理辦法》要求現任董監高最近36個月未受證監會行政處罰、最近12個月未受交易所公開譴責。儘管秦本軍已不在高管之列，但作為公司的創始人與控股股東，證監會針對其個人的處罰，依然對萊茵生物的融資和整合功能存在潛在影響。
此外，秦本軍還存在較大的質押壓力。2025年10月，萊茵生物發布的公告顯示，秦本軍累計已質押1.77億股，占其所持公司股份總數的65.13%，占公司總股本的23.83%，其未來半年內到期的質押股份對應融資餘額2.07億元。
上述多重因素或許是秦本軍選擇出售股權並放棄控股的原因。交易預案顯示，秦本軍擬作價6.456億元向廣州德福營養轉讓8.09%股份，並放棄25.5%股份表決權。
此外，萊茵生物自身亦存在一定的經營挑戰，如工業大麻業務進展緩慢、行業競爭加劇、生產安全事件偶發等。財務數據顯示，2023年至2025年前三季度，公司營收雖保持增長，但凈利潤波動明顯。
具體來看，2023-2024年及2025年前三季度，公司營收分別是14.94億元、17.72億元、12.72億元，分別同比增長6.65%、18.60%、8.73%；歸母凈利分別為8251.10萬元、1.63億元、7039.53萬元，分別同比增長-53.84%、97.56%、-30.73%。
對於業績的波動，萊茵生物曾將原因歸結為傳統甜菊糖苷領域產品的同質化競爭、產品市場價下滑等因素。萊茵生物方面在接受時代財經採訪時表示，甜菊糖苷產品價格下滑的主要源於近年來行業內企業數量增加、產能有所擴張，導致供給端競爭激烈，且較多企業集中於生產常規甜菊糖苷成分（如reba），該類產品差異化程度低。
乳酪基金投資經理胡坤超在接受時代財經採訪時也提到，今年以來，植物提取行業，尤其甜菊糖苷領域，多數企業在弱需求環境中通過降價搶單，導致價格體系被衝擊、毛利下滑。
對於今年下半年上述現象能否得到改善，萊茵生物方面向時代財經透露，今年四季度以來，隨著甜葉菊進入傳統生產與銷售旺季，下游需求穩步回升，公司甜葉菊工廠接近滿負荷運轉，整體產銷情況良好。
此外，時代財經注意到，由於傳統物提取行業面臨技術升級壓力，包括萊茵生物、晨光生物（300138.sz）、三元生物(301206.sz)、盈嘉合生等在內的多家企業都在積極布局合成生物技術，通過生物製造方式生產甜味劑成為可能。
2022年，萊茵生物將合成生物納入公司戰略發展方向，並於同年設立全資子公司。2023年，萊茵生物啟動合成生物車間的建設和投資，該項目於2024年9月正式投產運營。此外，公司首款合成生物產品酶轉甜菊糖苷rebm2已於今年2月通過美國fda gras認證，並已在國內進行申報，但目前尚未上市銷售。
「rebm2產品由公司研發團隊獨家開發，未來有望成為公司新的利潤增長點。」萊茵生物方面向時代財經表示。
在行業層面，合成生物技術被視為突破天然產物規模化生產瓶頸的關鍵。萊茵生物方面表示，合成生物當下已然成為助力植物提取物行業解決天然產物規模化生產關鍵技術，其不僅能夠有效緩解企業對植物原料的依賴，規避異常氣候、地緣政治等因素帶來的風險，增強供應鏈的穩定性；同時，其生產方式更符合行業對可持續發展和綠色生產的追求。
胡坤超向時代財經分析稱，合成生物技術不依賴植物資源，具備產出率高、質量穩定、成本可控等優勢，但也面臨工藝放大複雜、國內審批節奏較慢、專利壁壘及原料成本等多重挑戰，商業化進程仍存不確定性。他認為，未來行業格局可能在細分領域向頭部集中，但整體仍將保持相對分散的態勢。
新主攜資產入局
此次交易採用的是「收購控制權+資產注入」的併購模式。在交易完成且完成公司董事會換屆後，廣州德福營養將成為萊茵生物的控股股東，李振福、侯明夫婦將成為公司共同實控人。同時，萊茵生物將以發行股份方式收購新實控方持有的金康普控股權，並向廣州德福營養募集配套資金。交易完成後，萊茵生物將實現對北京金康普的並表。
交易預案顯示，金康普成立於2004年，是食品營養強化劑配方和生產的行業龍頭企業，為國內外眾多嬰幼兒配方奶粉生產企業供應營養強化劑。截至2025年9月末，金康普資產總額5.93億元，負債總額5816.06萬元，所有者權益5.35億元。
業績方面，2023-2024年及2025年前九月，金康普分別實現營業收入3.7億元、4.32億元、3.38億元，不過，萊茵生物並未披露金康普的凈利潤情況。
易琳向時代財經指出，在此次交易中，萊茵生物與金康普業務重疊度低，分屬不同產品線，更多是補齊關係，這一特點也降低了整合難度與潛在的利益衝突。
交易預案指出，通過本次交易，金康普將成為萊茵生物控股子公司，萊茵生物將產業鏈拓展至營養強化劑的復配領域，形成從上游原料到下游配方解決方案的產業鏈閉環，實現萊茵生物和金康普的業務協同和升級。
然而，控股股東變更與資產注入計劃僅僅是開端，併購雖能助力上市公司快速獲取優質資產，但也存在很多不確定性。
關於併購整合的具體計劃以及如何避免後續的風險，易琳對時代財經表示，該項目尚在初步階段，依照過往的併購經驗，德福會在互動中逐步了解企業實際情況後再制定整合計劃。
「通常來說，我們會審慎推進業務協同與文化融合，避免對原有運營造成不必要的干擾，不會貿然進行重大調整，這對企業也是傷筋動骨的，且每家企業的成長都有其歷史和文化，貿然改來改去是非常危險的。」易琳強調。
在交易完成後，萊茵生物未來的主營方向會否發生改變，植物提取與合成生物是否依然是公司發展的重點？對此，易琳告訴時代財經，「這是肯定的。在選擇上市公司進行合作時，我們不會考慮那些業務不佳、財務或行業存在風險的企業。在挑選合作企業時，我們首要關注的是業務與自身戰略是否匹配，其次是該公司本身的基本盤必須紮實。」
在她看來，萊茵生物的基本盤非常穩固，公司的主要產品甜葉菊提取物和羅漢果提取物在國內均處於領先地位，其中超過一半以上用於出口，且出口表現也相當不錯。「當然，相比國內市場，其出口業務仍有提升空間。因此我們認為，未來若能引入一家出口能力更強的公司，與萊茵形成合力，將會更理想。」
「這本質上是一個強強聯合的過程，未來我們還計劃為萊茵尋找行業內具有互補性、能豐富產品線的合作夥伴。例如，北京金康普在營養領域就提供了另一個維度的產品組合。」易琳強調，「說到底，我們的目標是打造中國版帝斯曼（dsm）。」
帝斯曼全稱是荷蘭皇家帝斯曼集團，於1902 年由荷蘭政府創立，最初是一家國有煤礦企業，其歷史上經歷多次戰略轉型，目前專註於營養、健康和美麗領域。2023年，帝斯曼與瑞士芬美意公司（firmenich）合併，形成現在的dsm-firmenich，成為全球營養健康與香精香料行業的超級巨頭。
「在營養健康領域，但凡有一些規模的企業，都想做中國帝斯曼。」易琳進一步解釋稱，因為國內市場就缺一個像帝斯曼這樣，能夠把不同產品線做全又做好的企業。
關於「收購控制權+資產注入」的整合模式未來是否會成為常態，易琳表示目前尚難定論。她坦言，儘管在政策鼓勵下，越來越多投資機構有意願嘗試類似操作，但這對投資機構對產業的理解和對資本運作的能力要求都非常高，因此成功案例仍較少，尤其在生物醫藥領域尚無一例。
「整合成功與否也取決於資產質量、管理團隊能力以及整合過程中的協同與信任建立。目前業內意願雖強，但實踐難度大，預計難以規模化複製。」她對時代財經稱。
