3月17日，美國 sec 與 cftc 聯合發布了清晰法案的實施細則，解決了加密資產監管分歧，將其分為五大類並明確監管主體，這一分類監管模式值得借鑒。各國需要辯證看待美國加密資產監管政策變化，既要學習借鑒美國的經驗教訓，又必須實事求是堅持從本國國情出發制定相關政策。
經過長時間的探索、爭論、反思、妥協，特別是在美國2025年頒布生效《指導和建立美國穩定幣國家創新法案》（《genius act》）推動下，2026年3月17日，美國證券交易委員會（securities and exchange commission，簡稱sec）與商品期貨交易委員會(commodity futures trading commission，簡稱cftc )聯合發布了編號為33-11412的，關於加密資產分類監管清晰法案（clarity act）的解釋性（interpretation）、指引性（guidance）實施細則（final rule）文件——《聯邦證券法對特定加密資產及相關交易的適用》，自發布之日起生效，取代之前的相關法則。這意味著美國sec與cftc兩大監管機構在加密資產定性與監管上長期存在的分歧與衝突得到解決，兩大機構聯合行動，在統一加密資產分類基礎上，明確加密資產挖礦、質押、包裝、空投等相關活動的法律定性與監管主體，改變前期以執法代替監管的做法，為保護加密資產領域創新與安全穩定運行提供支持。
這是美國在加密資產定性與監管上的重要改進，值得全世界在加密資產認知、定性與恰當監管上學習借鑒，但對美國加密資產政策仍需辯證對待。
美國對加密資產進行分類監管值得借鑒
不受各種加密資產自設名稱的影響，著重根據其產生和運行、功能與收益、影響和風險等因素，運用「howey test」測評模型，掌握其本質屬性與經濟實質，將加密資產劃分成五大類（重點是區分證券類與非證券類）並相應明確其監管主體。
1、數字商品（digital commodities）
指那些按照加密系統內設功能性（functional）規則與程序化運行而產生，其價值完全由供需變化決定，而非受他人管理努力的影響，不具備產生被動收益的內在經濟權利的數字加密資產。文件明確列示出市場有影響力的btc、eth、sol、xrp、ada、dot、avax、link、doge、shib、ltc、apt、hbar、xlm、xtz、bch等屬於數字商品。
數字商品不屬於證券，由cftc作為監管主體。
2、數字證券（digital securities）
指以數字加密形式表現和在區塊鏈上運行的傳統證券（包括股票、債券、票據等），或實質上具備證券基本屬性（如需要投入資金才能獲得，代表企業所有權、分紅權或收債權、收息權等）的數字資產。據此，以首次代幣發行（ico）方式投放的數字資產，屬於數字證券。
數字證券由sec作為監管主體。
3、支付穩定幣（payment stablecoins）
指符合《genius act》，由監管批准持牌機構發行的、與美元等值掛鉤、主要用於鏈上支付的美元穩定幣。
支付穩定幣需以符合監管規定的美元資產向發行機構兌換獲得，並可按預定金額贖回美元。發行機構不得超過儲備資產規模投放穩定幣，不得對其投放的穩定幣支付利息或經營收益（意味著投放機構只能從事穩定幣的支付清算業務，不得從事其投放穩定幣的存、貸款或投資理財等業務）。從事穩定幣存、貸款與投資理財業務的機構，必須經監管部門批准獲得專門的經營牌照並始終滿足監管要求。
作為支付工具的穩定幣，不屬於數字商品或數字證券，按《genius act》規定，主要由美國聯邦或州級的儲備系統（fed）或貨幣監理署（occ）負責監管。
4、數字工具（digital tools）
指僅在特定的加密系統內具有工具類實用功能（如限定訪問權或服務支付）且不可轉讓的通證（token）。例如ens域名、coindesk的consensus門票nft等。
數字工具不屬於證券，主要由cftc或occ監管。
5、數字藏品（digital collectibles）
指那些用於收藏和/或使用，代表藝術品、音樂、視頻、交易卡、遊戲道具、網聯迷因幣（meme coin）等，可在鏈上投放和轉讓的通證化（tokenization）數字資產，如nft、cryptopunks、chromie squiggles、fan token、wif、vcion等，其價值主要決定於供求關係而非發行人的管理努力。
數字藏品不屬於證券，主要由cftc監管。
但如果數字藏品被分割成碎片化（fractionalized）產品，並允許投資者獲得相應的所有權，則會構成證券的發售或銷售，因為這可能涉及到持有者對他人基於管理努力的收益預期，由此則歸sec監管。
需要注意的是：此份文件將各種冠名為「coin」、「token」的數字化產品，統稱為「加密資產」（crypto assets），而非命名為「加密貨幣」或 「數字貨幣」，基本否定了這些產品的貨幣屬性。實際上，除了綁定法定貨幣的支付穩定幣，實質上成為掛鉤法幣的鏈上代幣外，其他加密資產只能是特殊的數字資產，而不可能成為真正的貨幣，也不宜叫做「代幣」。
對加密資產創新發展必須要有恰當效的監管
從美國對加密資產監管立法過程可以看出，即使在美國，也不可能因為加密資產強調「去中心」而對其發展放任不管，同樣必須實施恰當有效的監管。當然，這需要對各類加密資產的本質屬性和運行機理有充分認知和準確把握，然後才能相應實施恰當有效的監管，否則就容易出現不敢管、不會管、多頭管、全管死的問題。
自2009年初比特幣正式推出運行起，各種加密資產風起雲湧、層出不窮、花樣百出，交易規模不斷擴大，全球影響力不斷增強。但作為一種新生事物，因其蓄意追求去中心、去監管，並應用區塊鏈和分散式等新技術，超出各國既有的認知，對這些加密資產到底如何定位、如何監管，各國存在很大爭議，國際社會也難以達成共識，有的國家對加密資產嚴令禁止，有的國家放任不管，有的國家則積極支持。特別是作為國際中心貨幣發行國、國際金融秩序和金融市場最具影響力的美國，在對加密資產如何定位、由誰監管，如何監管等，一直存在很大爭議，甚至在sec、cftc等機構競相爭奪監管執法權。美國總統特朗普在第一個任期期間，曾對加密資產很不友好，支持加強監管與嚴厲處罰，但自其四年後第二次就任總統前開始，轉而對加密資產極度推崇，其家人積极參与加密資產相關活動，積極推動立法對加密資產進行合規保護，公開聲明要推動美國成為比特幣挖礦的世界高地、要將比特幣等重要加密資產納入國家戰略儲備，並禁止美聯儲推出數字美元等，出現了超乎想像的重大轉變。這更使得加密資產的國際聯合監管難以形成，加密資產大量應用於洗錢、賄賂、轉移資產等非法領域，欺詐、操縱等甚為突出，給國家主權貨幣與國家貨幣及金融體系的衝擊愈發顯現。事實證明，缺乏必要監管，包括大國參與的國際聯合監管，將是非常可怕的。
即使美國也意識到，儘管美元穩定幣能夠將美元帶入新興的加密世界並形成絕對壟斷優勢，有助於增強美元國際地位，並擴大美債需求壓低利率水平，但如果對美元穩定幣失去監管，反而可能對美國依託美元的全球流動實施長臂管轄與金融制裁等產生巨大影響，嚴重削弱其國際影響力。所以，必須牢牢抓住美元穩定幣的監管和控制權，在此基礎上，積極鼓勵加密資產創新發展，並通過加密資產的鏈上全球化（無國界）流通與7x24小時全天候交易的獨特天性，更有力地加強對全世界的控制。這正是特朗普政府大力推動美元穩定幣與加密資產監管立法並支持其發展的根本原因，充分體現出其「美國優先」的戰略意圖。
需要辯證看待美國加密資產監管政策變化
仔細剖析美國對加密資產監管變化，特別是在2025年積極推動出台《genius act》基礎上，進一步推動加密資產分類並明確相應監管主體的歷程，有幾點必須注意到：
一是對鏈上加密世界的發展必須高度重視。
區塊鏈、分散式、ai大模型等技術的發展和融合，推動各類加密資產以及現實世界資產鏈上化（rwa，包括支付穩定幣），突破現實世界的國家邊界，實現全球化7x24全天候不間斷交易，形成了與現實世界並存的鏈上加密世界，並與現實世界相互連接與加深融合，給人類世界帶來極其深刻的影響，已成為大國戰略必爭之地，對此必須高度重視，努力搶佔制高點。其中最重要的就是本國貨幣能否成為加密世界的主流貨幣，這將成為各國在加密世界地位的決定性因素。
二是必須在準確把握加密資產本質屬性基礎上實施分類有效監管。
在這方面，美國已經提供了範例，其他各國可以在此基礎上進一步精細化分類並明確相應的監管主體與原則。
其中，必須堅持鏈上與鏈下的同種業務，其參與主體都要接受同等監管，促進市場公平競爭。監管能力需要跟上，對加密資產投放和交易全流程都要實施有效監管，不應出現重大遺漏或缺口。
考慮到加密資產交易具有全球化全天候的特性，如果監管能力不到位就完全開放本國加密資產市場，特別是容許他國貨幣（如美元）通過支付穩定幣方式自由進出，本國貨幣主權與金融穩定必將遭受巨大衝擊。
三是在加密資產上，既要學習借鑒美國的經驗教訓，又必須實事求是堅持從本國國情出發。
在對待加密資產上，美國也出現重大變化，即使是現在，也不能認為美國的做法都是真理，都能經得起時間的考驗，各國都可以簡單跟隨或模仿。美國積極推動穩定幣立法與加密資產發展的做法，有其美國優先的戰略意圖和重要基礎，首要的是強化美元和美國的國際控制力，並不一定對全世界都公平合理；美國立法推動非官方的美元穩定幣發展，卻禁止美聯儲或政府推出數字美元的做法，並不符合貨幣作為價值尺度、交換媒介和流動性最強的價值通證，必須得到最高權威或信用支持，而在國家主權獨立情況下，就必然表現為國家主權貨幣或法定貨幣，必然要邁向數字化智能化發展的本質要求，阻礙國家主權貨幣數字化發展是不符合貨幣發展規律的（法幣穩定幣實質上就是其掛鉤法幣的鏈上代幣，這也說明法定貨幣同樣能夠直接上鏈運行，而不必再增加穩定幣的外套與環節，耗費額外的時間與成本）；美元穩定幣發行要求主要以美國國債等有市場交易價格變化的資產作為儲備，但如果美債價格大幅下跌，就會對穩定幣產生嚴重衝擊；如果不同發行機構的美元穩定幣儲備資產結構不能完全統一，又沒有央行的兜底，則其發行的美元穩定幣就不是同質化穩定幣，就存在套利空間與監管挑戰；美國號稱要將比特幣等加密資產作為國家戰略儲備，是篤定比特幣等加密資產將長期穩定升值並具有很高的國際流動性，但實際上，比特幣等作為純粹的鏈上數字資產，並沒有現實世界資產價值支撐，其市場價格主要建立在信仰與炒作基礎上，經常出現劇烈波動，根本達不到「數字黃金」的標準。隨著rwa的發展，這種純粹鏈生數字資產的價值乃至其生存都將面臨很大衝擊，將其作為戰略儲備根本不符合儲備資產的基本要求。
所以，在對待加密資產上，其他各國不能簡單模仿或跟隨美國的做法，還必須仔細研判、準確把握。
考慮上述因素，中國堅決叫停人民幣穩定幣（參見王永利：中國為何堅決叫停穩定幣？），繼續堅持對虛擬貨幣（即加密資產）的嚴禁政策，加大力度推進數字人民幣發展（參見王永利：把握本質、開拓創新，切實加快數字人民幣發展），探索以數字人民幣直接上鏈支持rwa發展（目前只是允許經監管部門批准的機構到境外發行rwa以探索和積累經驗），其政策與美國存在重大分化。香港儘管早已宣布其《穩定幣條例》於2025年8月1日正式生效，但在穩定幣發行人牌照審批上卻非常謹慎，2026年4月10日宣布第一批只核批給香港滙豐銀行和由渣打銀行牽頭的「碇點金融科技有限公司（anchorpoint financial）」共兩張牌照，反映出香港更加鼓勵銀行直接推動法幣（存款）上鏈運行的取向。這都是非常明智的選擇。
經濟｜金融｜民生
王永利，經濟學博士，神州數碼信息服務集團股份有限公司聯席董事長。
曾任中國銀行副行長、執行董事，直接負責中國銀行對美國次貸危機及全球金融危機的應對，以及中行核心系統統一優化的領導工作；swift首任中國大陸董事；樂視控股高級副總裁、樂視金融ceo；深圳海王集團首席經濟學家；中國國際期貨股份有限公司總經理。
對財務會計、貨幣金融、國際結算、外匯儲備、人民幣國際化、期貨及衍生品、互聯網金融、加密幣與區塊鏈、數字人民幣等，有深入研究和獨到見解，具有豐富的實踐經驗和理論造詣。
