三季度经济动能环比改善，主要是暑期居民服务消费补偿性释放背景下，消费的拉动作用显著上升。但三季度GDP的四年复合增速仍低于一季度，且GDP平减指数仍然为负，显示经济仍待进一步修复，政策仍需加力。9月经济恢复主要受外需和消费的边际带动，而投资主要仍然受到房地产的负面拖累。
展望未来，我们预计出口或进一步边际改善，内生性需求改善的趋势或将延续，而政策支持下，前期拖累较大的地产投资或也有边际改善。2023年1-3季度GDP累计同比5.2%，我们预计四季度同比也可能为5.2%左右，这样全年GDP增速或跟我们在2023年年度展望报告中所预计的基准情形5.2%相若。
正文
三季度经济动能环比改善，但仍待进一步修复。三季度GDP同比+4.9%，好于市场预期，同比增速相比二季度的6.3%回落主要在于基数效应减弱。三季度GDP季调环比+1.3%，好于二季度的+0.5%；四年复合增速较二季度提升0.2ppt，其中第二、三产业皆较二季度提升0.3ppt。虽然经济整体处于恢复过程中，但三季度GDP的四年复合增速（4.7%）仍低于一季度（4.9%），且GDP平减指数同比-1.4%，仍然为负，而且仅较二季度的-1.5%小幅改善，这些都显示经济仍待进一步修复，政策仍需加力。
消费是三季度GDP的主要拉动项。统计局[1]表示：“最终消费支出对经济增长贡献率提升，达到94.8%，拉动GDP增长4.6个百分点；资本形成总额对经济增长的贡献率是22.3%，拉动GDP增长1.1个百分点；货物和服务净出口对经济增长的贡献率是-17.1%，向下拉动GDP0.8个百分点。”三季度全国居民人均消费支出同比增速达10.9%，对应的四年复合增速是7.2%，为2020年以来单季度的复合增速新高。同期居民可支配收入增速为5.9%，支撑消费高增长的主要原因是居民消费倾向的提升。
三季度当季平均消费倾向69.8%，超过了2015-2022年同期。较高的消费倾向反映了暑期居民服务消费的补偿性扩张，消费增速超过收入增速也表明“超额储蓄”正在释放。从分项来看，交通和通信、生活用品和服务、衣着等支出的复合增速改善较大。
9月生产端较8月进一步恢复。9月工业增加值和服务业生产指数分别同比+4.5%、+6.9%，基本与8月持平，但四年复合增速分别较8月提升0.3ppt、0.4ppt。工业增加值四年复合增速较8月上升较多的行业是交运设备（+3.0ppt）、食品（+1.6ppt）、饮料（+1.4ppt）。服务业中，9月住宿和餐饮业，信息传输、软件和信息技术服务业，交通运输、仓储和邮政业生产指数分别增长17.7%、11.3%、9.3%。这也大致对应了需求端消费的边际拉动。
从9月需求的边际变化来看，9月经济恢复主要受外需和消费的边际带动。社零、出口四年复合增速均较8月进一步改善，而固定资产投资复合增速下降主要仍然受到房地产的负面拖累。
9月，社会消费品零售总额同比增长5.5%，较上月增速改善0.9个百分点。对应的四年复合增速为3.9%，较上月改善0.7个百分点，在去年较高基数上实现了较好回升。其中，烟酒、饮料、粮油食品等必需品消费增速改善较大，此外文娱用品、服装鞋帽等也有一定改善。
三季度社零总额同比增速为4.1%（四年复合增速3.4%），大幅低于同期的居民消费支出增速10.9%。从统计口径来看，社零总额不包含居民服务消费，且近两年受企业、政府等社会集团采购拖累较大。更能准确反映居民消费情况的季度消费支出增速较快、消费倾向回升，反映出居民消费意愿提振并拉动消费延续恢复。
9月固定资产投资的四年复合增速较8月有所下降，主要继续受地产负面拖累。9月房地产开发投资四年复合增速较8月下降0.5ppt，而基建和制造业投资四年复合增速均较8月上升0.4ppt。
房地产方面，认房认贷调整和降限购城市首付比下限政策实施后，二手房成交起色明显，15个重点城市二手房销售面积同比从-10.5%反弹至17.6%，但新房成交改善较缓，全国商品房销售面积和金额同比从-12.2%和-16.4%小幅收窄至-10.1%和-13.5%。拿地依然谨慎，300城土地成交建面与价款同比从-16%和29%进一步弱化至-47%和-49.6%。
融资支持下，开发资金来源有所改善，同比降幅从-25.3%收窄至-18.0%，国内贷款、自筹、定金预收款均有改善。开工、施工、竣工全线改善，分别从8月的-23.6%、-34.4%、10.6%上升至-14.6%、-7.1%和25.3%，但投资强度或仍偏弱，开发投资降幅从-10.9%小幅进一步走扩至-11.2%。
1-9月广义基建投资同比增长8.6%（1-8月为9.0%），其中9月同比6.8%（8月为6.2%）。从分项看，9月公用事业、交通运输、水利环境和公共设施管理增速分别为17.5%、13.4%和-3.1%，公用事业增速较前值放缓，传统基建投资则均提速。在去年高基数效应下，传统基建投资逆势回升，略超我们此前预期，原因或与专项债资金下达加快有关。但展望4季度，我们认为基建增速或仍大概率温和增长，全年基建投资或在7.5%左右。
制造业投资单月增速连续第二个月高于基建，成为支撑固定资产投资的主要力量。这背后既有出口、企业盈利、价格、预期等基本面因素的改善，也有政策的支持。分行业来看，9月四年复合增速较8月提升较多的行业包括金属制品（+7.7ppt）、有色（+5.5ppt）、食品（+4.7ppt）。
[1] http://www.scio.gov.cn/live/2023/32797/index.html
文章来源
本文摘自：2023年10月18日已经发布的《好于预期，但仍待进一步修复——9月经济数据点评》
张文朗 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
黄文静 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436
郑宇驰 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520110001 SFC CE Ref：BRF442
邓巧锋 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520070005 SFC CE Ref：BQN515
段玉柱 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080004
