汇丰银行发布研究报告，对2025年3月的美股表现和美国经济进行总结分析，指出关税担忧重创市场，标普 500 指数创下两年多来最大单月跌幅。
受关税担忧升温影响，标普 500 指数承压下行
对特朗普总统关税议程规模的担忧日益加剧，以及美国经济前景的恶化，使得标普 500 指数遭遇了两年多以来最大幅度的单月下跌。由于美国贸易政策持续缺乏明确性，投资者在预计于 4 月 2 日到来的关税决定截止日期前纷纷回撤，市场波动性急剧上升。包括工业、必需消费品和非必需消费品股票在内的受关税影响较大的板块，分别下跌了 3.7%、2.8% 和 9.0%。近期美国消费者数据的疲软，尤其对非必需消费品板块造成了重压。与此同时，增长型股票的前景也开始笼罩在不确定性之中，标普 500 成长指数表现逊于价值指数，月度跌幅达 8.3%，跑输幅度近 510 个基点。以成长股为主的科技和通信服务板块在基准指数中跌幅居前，分别下跌 8.4% 和 8.9%，这在很大程度上是由 “七大科技股” 整体下跌近 10.5% 所推动的。因此，标普 500 等权重指数连续第三个月跑赢基准指数，且 3 月的跑赢幅度达到 220 个基点，为目前最大差距。
投资者似乎纷纷涌入防御性板块。尽管石油输出国组织及其盟友（opec+）计划在未来几个月增加供应，但相对不受政策影响的能源板块在 3 月成为唯一上涨的板块（当月上涨 3.7%）。从近期的市场动荡来看，近期市场的大部分疲软是由于资金从成长型和关键周期性板块流出。因此，除 “七大科技股” 之外的标普 500 成分股表现更为抗跌，自 1 月以来上涨了 0.3%，而 “七大科技股” 年初至今已大幅下调 21.4%。特别是特斯拉，较 52 周高点下跌了 46%，年初至今下跌 36%，自 1 月 1 日以来，除 meta 之外的所有成分股均下跌了 10 - 20%。自 1 月 1 日起，包括医疗保健、必需消费品和公用事业在内的核心防御性板块，是少数 12 个月远期市盈率有所上升的板块，因为投资者纷纷从科技和非必需消费品板块撤出资金。
美国经济，出现放缓迹象
3 月，美国经济前景恶化，经济增长放缓，通胀率略有上升。2 月个人消费支出（pce）通胀率同比升至 2.54%，核心 pce 通胀率更是较上月上升 10 个基点，达到 2.8% 的同比涨幅。汇丰银行的经济学家目前预测，核心 pce 通胀率在全年都将保持在 2.5% 以上。尽管消费者物价指数（cpi）小幅降至 2.8%，但劳动力市场和关税方面的不确定性，使得美联储在连续第二次会议上维持利率不变，并将全年通胀预期上调 20 个基点至 2.7%。在 3 月的联邦公开市场委员会（fomc）会议上，由于对报复性关税的担忧以及家庭和企业的不安情绪加剧，美联储将 2025 年全年经济增长预期从去年 12 月的 2.1% 下调至 1.7%。值得注意的是，政策制定者表示仍有可能进行两次降息，并宣布了逐步缩减量化紧缩政策的措施。市场对此反应平淡，目前预计今年将降息三次，高于上月预期的 2.5 次，而 1 月份预计仅降息两次。在劳动力市场方面，失业率虽仍处于低位，但 3 月略有上升（上升 10 个基点至 4.1%），非农就业人数则逆势上扬，今年以来涨幅较大。尽管如此，劳动力市场形势依然严峻，职位空缺数持续下降，持续申领失业救济人数仍高于疫情前水平，首次申领失业救济人数也有所增加。
然而，当月美国经济最重要的变化或许是美国消费者的持续疲软。由于对关税的不确定性、股市抛售以及不利天气条件的担忧，消费者信心降至 2021 年以来的最低水平。这一情况开始在一些实际数据中有所体现：零售销售月率仅为 0.3%，低于预期，同比趋势则出现更大幅度的下降，家庭因对经济的担忧而提高了储蓄率。与此同时，企业因预期关税政策而继续提前增加进口，但 2 月份这种情况有所缓和，贸易逆差环比收缩 4.9%。
劳动力市场似乎仍处于停滞状态； 持续申领失业救济人数未变，而职位空缺数减少：
与此同时，消费者为进一步的不确定性做好准备：
第一季度盈利预期走软，反映出诸多不利因素
第一季度盈利预期显示，每股收益（eps）环比预计大幅收缩 7.8%，但同比增长 7.2%。第一季度销售额增长预期在季度基础上也较低（下降 4.3%），但高于 2024 年第一季度（同比增长 4.0%）。近期的经济逆风似乎给各企业的盈利前景带来了压力，预计只有能源和医疗保健行业的每股收益增长会比第四季度有所加快（分别环比增长 5.3% 和 6.3%）。从同比来看，盈利前景相对乐观，市场普遍预计大多数行业的每股收益将实现个位数到两位数的增长，其中医疗保健（+37.8%）和科技（+15.6%）行业领涨。预测显示，第一季度能源和材料行业的盈利将同比收缩 15.5% 和 13.1%。
在财报季来临之际，基准指数 2025 年全年盈利预期在过去三个月下调了 1.3%，但预计 2025 年仍将以 11.6% 的健康速度同比增长。金融行业是少数在过去三个月年化盈利预期实现正增长的行业之一，2025 年同比增长从 1.9% 上调至 7.8%，而材料行业的市场普遍预期在过去三个月下调了 8.9%。医疗保健和科技股有望实现全年最高的每股收益增长，市场普遍预期接近 19% 的同比涨幅，而能源、必需消费品和房地产行业的预测显示，2025 年增长将放缓至仅 1 - 2% 的低迷水平。
市场对销售额的普遍预期在季度基础上同样较为黯淡，预计第一季度销售额普遍较第四季度下降，不过公用事业（预计环比增长 9.6%）和金融行业（持平）除外。从同比来看，情况则较为乐观，预计所有行业销售额都将上升，科技（+12.1%）和医疗保健（+8.7%）行业领涨，但工业（0.6%）和能源（+0.2%）行业会拖累整体增长，其他所有行业的涨幅在 2 - 5% 之间。市场对利润率的普遍预期相对较低，同样较上一季度有所下降，但同比有所上升。
第一季度每股收益预期下降，但预计第二季度将反弹：
“七大科技股” 2025 年全年盈利看起来更具弹性：
第一季度销售额增长预期似乎强劲，由科技行业引领：
预计第一季度净利润率将面临压力
市场普遍预期的每股收益和销售额估算
