製藥裝備行業深度報告：跨越周期性，迎接新動能

（報告出品方/作者：首創證券，王斌，李志新）

1 製藥裝備行業基本情況和發展趨勢

1.1 智能化、數字化等是發展趨勢，整體解決方案需求不斷提升

製藥裝備是指用於藥品生產、檢測、包裝等工藝用途的機械設備和包材，製藥裝備 行業主要為醫藥製造業企業（包括藥品生產企業和 CMO/CDMO 企業）提供各類生產設 備。根據中國製藥裝備行業協會的分類方式，製藥裝備可以分為原料葯機械及設備、制 劑機械及設備、藥用粉碎機械、飲片機械、製藥用水、氣（汽）設備、藥品包裝機械、 藥物檢測設備、其他製藥機械及設備（如輸送裝置與輔助機械）等類別，共計 3000 多 個規格，分別應用於中藥、化學葯和生物製劑等藥品生產的各個環節。在實際之中通常 也會按照設備用途進行分類，例如原料葯設備、製劑設備（固體製劑、注射劑等）、包裝 類設備等，其中原料葯設備與製劑設備是化學葯和生物葯生產過程中最為核心的兩類制 葯裝備。不同的產品和劑型要求對應的設備與生產線不盡相同，例如生物葯生產所需設 備包括細胞培養箱、生物反應器、層析柱、超濾膜、凍干機、 隔離器等大量複雜設備與 集成系統。

製藥裝備行業的上游主要為鋼材、機械、零部件、控制系統和膜材等各類原材料供 應商，涉及鋼鐵行業、電子元器件和自動化控制系統行業等。下游則是醫藥製造業，包 括化學葯、生物葯、中藥、原料葯生產企業和 CMO/CDMO 企業。製藥行業的發展直接 影響到製藥裝備的需求，二者具有較強的關聯性。一方面，製藥工業產值的增長和固定 資產投資的增加會帶來製藥裝備需求的提升；另一方面，製藥企業對製藥裝備的穩定性、 連續性、精度、集成化、自動化水平和智能化程度的要求日趨嚴格，也促使製藥裝備企 業需要不斷加大研發投入，進行技術創新。

製藥裝備在藥物生產中起到重要作用。質量及工藝路線參數的設定不僅直接影響葯 品質量、療效，而且也影響到製藥企業的能耗、成本、經濟效益等，製藥企業需要技術 水平更高的裝備。藥品市場結構也在發生變化，製藥裝備企業也必須跟隨藥品的需要變 化，及時調整產品結構，滿足市場需求。

從製藥裝備發展趨勢來看，自動化、智能化、數字化和連續生產化代表了行業未來 的發展方向。製藥裝備行業龍頭企業也從原有的提供單機或系統設備為主，近年來加快 提升系統設計和集成交付能力，逐步向提供工程類整體解決方案升級。

2022 年 1 月，中國製藥裝備行業協會發布了《製藥裝備「十四五」技術發展綱要》， 在「十四五」期間製藥裝備產業將以「信息化與製藥裝備深度融合」為著力點，創新發 展高效率、低能耗、低碳排、自動化、智能化的製藥裝備，並在中藥製藥設備、生物制 葯設備等多個方面提出了明確的發展方向。我們認為，製藥裝備的需求升級和產品迭代 有助於技術能力強、產品品類齊全的龍頭企業脫穎而出。

1.2 國內製葯裝備市場空間超過 800 億元，高端產品有進口替代空間；海外 市場拓展將打開國內企業增長天花板

我國製藥裝備行業的市場規模有多種統計口徑。國家統計局發布的「製藥專業設備 製造」的行業數據（主要統計範圍為規模以上製藥設備企業）顯示，2021 年製藥專業設 備製造行業收入為 276.90 億元，同比增長 39.94%。其中 2018-2021 年「製藥專用設備 製造」行業出口交貨值分別為 20.11 億元、16.96 億元、18.3 億元 21.85 億元，占同期行 業總收入比例分別為 12.47%，9.82%、9.26%和 7.89%，由於 2015-2017 年出口交貨值未 發布，我們統計了 2008-2014 年出口交貨值占當年行業總收入比例，平均在 7%左右。 可以看出，製藥設備行業出口佔比基本穩定，在現階段國內需求仍然是主導行業業績的 主要因素。

中國製藥裝備行業協會也對國內製葯設備行業市場規模進行了統計，數據來源為會 員單位上報的統計報表。2018 年製藥機械產品銷售收入為 337 億元，假設會員單位 2018- 2021 年增速與國家統計局發布的「製藥專業設備製造「行業增速相同，則 2021 年國內 製藥裝備企業收入合計為 579 億元。

我們可以按照醫藥製造業固定資產投資完成額中的「設備工器具購置金額」佔比推 算製藥裝備行業細分領域的需求規模。按照行業劃分，醫藥製造業由化學藥品原料葯制 造、化學藥品製劑製造、中藥飲片加工、中成藥生產、獸用藥品製造、生物藥品製造和 衛生材料及醫藥用品製造 7 個子行業組成，剔除掉獸用藥品製造和衛生材料及醫藥用品 製造後，與藥品相關的 5 個子行業固定資產投資完成額合計佔比約為 85%-90%。

由於 2017 年後國家統計局不再披露子行業的固定資產投資完成額，因此我們以 2017 年與藥品相關 5 個子行業固定資產投資完成額佔比 85%為基數進行計算；2021 年 我國醫藥製造業固定資產投資完成額 9584 億元，則 2021 年藥品領域固定資產投資完成 額為 8146 億元。

2017 年生物藥品行業固定資產投資完成額占藥品領域比例為 25%，考慮到生物葯 增速快於藥品市場平均水平，預計該比例處於持續攀升之中。我們假設 2021 年生物葯 品行業固定資產投資完成額佔比為 35%(考慮到新冠疫苗產能的投資)，則當年生物藥品 行業固定資產投資完成額為 2851 億元。2017 年生物藥品行業固定資產投資完成額中的 「設備工器具購置」佔比約為 30%，按照該比例推算，2021 年我國生物藥品行業各類設 備採購金額為 855 億元。

我們進一步分析了部分生物藥品企業固定資產項目。通常來看，公司固定資產主要 由房屋及建築物、機器設備、運輸設備等組成，此外公司也會披露主要設備的資產原值。 我們對部分生物葯企業主要機器設備（包括製藥設備、研發用設備、基礎設施和其他設 備等）資產原值進行分析，計算出主要製藥設備資產原值占機器設備資產原值的比例。 可以看出不同公司的比例具有較大差異，我們認為一方面與公司披露口徑有關，另一方 面由於製藥設備具有非標定製化的特點，在不同客戶、項目之間定價差異較大。我們按 照 33%的平均水平測算，2021 年我國生物葯製藥裝備市場規模為 282 億元（855 億元 *33%）。同時我們按照生物葯製藥裝備市場規模佔比為 35%進行推算，則當年我國製藥 裝備市場規模約為 806 億元。

此前我們已經計算出 2021 年國內製葯裝備行業收入合計為 579 億元。據不完全統 計，至 2019 年底，製藥裝備行業專產和兼產製藥機械企業已達 1000 余家，其中中國 製藥裝備行業協會會員單位 469 家，考慮到該統計範圍僅納入了會員單位，預計國內 製藥裝備行業企業實際收入在 650-700 億元之間，與測算出的需求相比存在 100-150 億 元的差距，我們認為主要集中在疫苗、單抗等生物葯裝備領域，未來國產替代存在較大 機會。

根據弗若斯特沙利文的分析，2021 年全球藥品市場規模為 1445 億美元，中國藥品 市場佔比約為 20%；隨著經濟和醫療需求的增長，中國市場規模增速高於全球平均水平， 預計到 2023 年中國藥品市場佔比將達到 24%。假設 2021 年中國製藥裝備市場規模為全 球市場規模的 20%（與藥品市場相同），則當年全球製藥裝備市場規模約 4000 億元。 2021 年生物葯在全球藥品市場中佔比約為 24%，預計到 2030 年將達到 37%。我們認為 未來全球製藥裝備市場中，生物葯裝備需求增速將快於化學葯。（報告來源：未來智庫）

2 製藥裝備行業中長期具備成長性，周期性有望逐步弱化

從長期角度來看，製藥裝備行業具有較好的成長性，並沒有體現出明顯的周期性。 2006-2021 年「製藥專業設備製造」行業收入從 34.96 億元增長到 276.9 億元，年複合增 速為 14.79%。同期醫藥製造業收入從 4737億元增長到29289 億元，年複合增速為12.91%， 基本與醫藥行業保持同步增長。

但從特定時間段來看，製藥裝備行業仍具有周期性，體現在行業收入增速下滑以及 盈利能力的波動。製藥裝備行業的經營情況與醫藥製造業固定資產投資的增速關聯度較 大，從 2004 年至今，製藥裝備行業經歷了 3 個發展階段。

1.2004-2013 年：快速增長階段

醫藥製造業在 2004-2013 年總體上處於高速增長階段，行業收入的年複合增速高達 24%，藥品需求旺盛帶動製藥企業加大固定資產投資力度，醫藥製造業固定資產投資完 成額增速始終保持在較高水平，進而帶來製藥設備需求增加。我國 1999 年開始在製藥 行業實行 GMP 強制認證，對製藥企業的生產設備和生產環境提出了硬性要求，使得制 葯裝備行業需求大幅增加，企業需每 5 年進行再認證。為達到 GMP 認證要求，製藥企 業需要加大投資，新購、更新或替換原有製藥裝備，GMP 認證為製藥設備帶來了周期性 的增量需求，醫藥製造業固定資產投資呈現周期性加速增長態勢（2004-2005 年、2009- 2011 年可視為設備更換節點）。國家食品藥品監督管理局於 2011 年 3 月起開始實施新 版 GMP 認證標準，並要求藥品生產企業中血液製品、疫苗、注射劑等無菌藥品的生產， 應在 2013 年 12 月 31 日前達到新版 GMP 的要求，其他類別藥品的生產均應在2015 年 12 月 31 日前達到新版 GMP 的要求。與 1998 年版舊標準相比，新版 GMP 認證標準對藥品企業無菌生產要求更加嚴格，製藥設備需求在短期內出現爆髮式的增長。

2.2013 年-2018 年：行業需求萎縮，盈利能力下滑

2013 年後受到醫藥製造業收入增速下滑，固定資產投資增速放緩；新版 GMP 認 證逐步進入尾聲等因素影響，製藥設備需求持續回落，行業收入增速出現大幅度下滑。 另一方面，由於需求減弱，行業內競爭加劇，企業盈利能力下滑。從行業龍頭東富龍和 楚天科技的年報中可以看出行業經營面臨著較大困難。

3. 2018 年至今：醫藥製造業進入新一輪固定資產投資周期，新需求層出不窮

2018 年以來由於醫藥製造業固定資產投資增速回升，製藥裝備行業逐步走出 底部，收入恢復增長，盈利能力得到明顯改善。新建產能對集成化、自動化和智能 化的中高端製藥裝備需求將進一步提升。此外製葯設備存在 5-10 年的更新周期， 一方面來自於原有設備使用壽命到期後的自然更替，另一方面也來自於製藥企業需 求的升級，企業越來越傾向於配置自動化水平更高、精確度更好、產品質量一致性 更好的生產線， 滿足自動化、一體化和智能化的生產需求。由於 2011 年新版 GMP 認證實施後製藥裝備行業需求快速釋放，這些設備按照使用年限計算已經陸續進入 更新和升級周期，因此這部分需求也是推動本輪製藥設備行業景氣周期的原因之一。

我們對上市公司資本開支情況進行分析後發現，不同細分領域的固定資產投資 情況出現一定分化。

化學製藥行業（製劑+原料葯）公司「購建固定資產、無形資產和其他長期資 產支付的現金」平穩增長，但在集采政策於 2018 年實施之後增速有所回落。固定 資產金額在 2018 年之前保持較快增長，但之後增速也出現下滑，體現出集采後化 學製劑盈利能力下降，企業投資更加謹慎。但資本開支、固定資產和在建工程仍有 一定增長，預計主要是由於：（1）化學葯的需求量仍有自然增長，存在擴產需求； （2）複雜製劑如微球、脂質體、載葯脂肪乳等市場規模快速增長，從而帶動裝備 需求量增加；（3）仿製葯集采不斷推進，製劑和原料葯企業均有完善自身產業鏈上 下游的動力，希望覆蓋全部供應鏈，更好的控制成本和擴充產能。

中藥行業 A 股上市公司的固定資產金額較為平穩，但仍保持了一定強度的資 本開支，我們認為主要原因包括：（1）中藥行業近年來發生了結構性變化，部分中 葯注射液由於臨床價值不明確，不良反應發生率高，各類限制性政策陸續出台（限 制醫保報銷適應症、適用報銷政策的醫療機構、納入輔助用藥監控目錄等），市場 規模下滑，企業投資意願降低，而口服劑型需求較為平穩，市場規模小幅增長，企 業投資仍有加大投資的意願；（2）原有生產線有自動化、智能化改造需求。

生物製品行業的固定資產投資持續旺盛。A 股中的血製品、疫苗和單抗等公司 的資本開支金額均持續增加，一方面來自於國產生物葯如 PD-1 單抗等的高速增長， 有擴產需求，另一方面新冠疫苗產能建設也帶來了較為可觀的增量。根據工信部披 露的數據，截至 2021 年末，我國新冠疫苗年產能達到 70 億劑；康泰生物《可轉債 募集說明書》中的數據顯示，「百旺信應急工程建設項目」可年產新冠滅活疫苗 2 億劑量，設備購置及安裝投資金額為 3.84 億；「腺病毒載體新冠疫苗車間項目」可 年產腺病毒載體新冠疫苗 2 億劑，設備購置及安裝投資金額為 3.67 億。根據上述 數據，按照每 1 億劑疫苗平均產能投資金額 1.7 億元測算（扣除安裝費用），我國 新冠疫苗生產線帶來的設備增量需求為 119 億元。

2021 年生物製品行業上市公司「購建固定資產、無形資產和其他長期資產支 付的現金」、固定資產和在建工程增速大幅提升，主要是由於疫苗企業產能大幅擴 張。另一方面港股 biotech 公司也有產品陸續進入到商業化階段，以信達生物、康 方生物為代表的 biotech 公司產能也在持續擴張之中。2022 年 1 季度在高基數之 上，A 股生物製品行業上市公司資本開支仍然保持增長，我們認為隨著國產生物葯 陸續進入到商業化階段和新冠疫苗帶來的增量設備需求的逐步消化，生物製品行 業資本開支力度和設備需求仍有望保持在較好水平。

2019 年 8 月 26 日，新版《藥品管理法》經十三屆全國人大常委會第十二次會 議表決通過，並於 2019 年 12 月 1 日起執行。新版《藥品管理法》中刪除「藥品監 督管理部門按照規定對藥品生產企業是否符合《藥品生產質量管理規範》的要求進 行認證；對認證合格的，發給認證證書」等相關規定，確認取消 GMP 認證，對葯 品生產企業 GMP 的監管方式從過去的「重審批、輕監管」轉變為「強化監督檢查、 弱化許可審批」，通過「飛行檢查」、日常抽檢等手段，對製藥企業執行 GMP 的有 效性進行動態管理和過程監督。我們認為，新版《藥品註冊管理辦法》取消了 GMP 認證，改為強化對藥品生產全過程和藥品全生命周期的動態監管，預計未來製藥設備需求將平穩釋放，行業有望從短期周期性爆髮式增長轉化為長期穩健增長，預計 未來行業的周期性會在一定程度上被弱化。另一方面， GMP 相關制度規定也在不 斷動態更新和完善，並通過日常檢查在製藥企業中鼓勵應用，從而將大幅縮短製藥 裝備行業新產品、新技術的市場推廣周期。根據灼識諮詢的測算，2020 年我國製藥 裝備市場競爭格局仍然較為分散，客戶資源積累豐富、產品質量和技術水平領先、 研發能力出眾的製藥設備行業龍頭的市佔率也有望逐步提升。

製藥裝備行業上市公司的合同負債主要由訂單預付款（通常為訂單金額的 30%） 和提貨款（通常為訂單金額的 60%）組成，因此合同負債對於預測公司業績具有一 定前瞻意義。我們統計了東富龍等 6 家製藥裝備行業上市公司合同負債情況，自 2017 年起上述公司的合計合同負債金額開始觸底回升，2021 年合計合同負債同比 增速為 76%，我們認為製藥裝備行業上市公司仍處於業績釋放期。2022 年 1 季度 部分上市公司的合同負債金額環比增速有所放緩，我們認為主要是由於：(1)2020- 2021 年是新冠疫苗項目資本開支高峰期，2022 年相關需求減少，導致訂單預付款 下降；（2）疫情等因素導致廠家交付、客戶驗收延遲，發貨受到影響進而減少了確認的收貨款。我們認為剔除新冠訂單因素後，企業其他設備的訂單仍保持增長態勢， 未來在消化掉新冠相關訂單的影響之後，我們認為製藥裝備企業業績仍具有較好 的成長性。

從公司角度看，由於經營槓桿效應的存在，導致利潤的波動幅度遠大於利潤的 波動幅度，也是引起業績周期性變化的原因之一。例如 2011-2021 年東富龍收入從 8.22 億元增長到 41.92 億元，年複合增速為 20.51%，但盈利能力波動較大。一方面 是由於毛利率的波動，特別是在 2015 年後下降明顯，主要由於設備需求下降，同 業企業之間競爭加劇導致。另一方面由於藥品需求結構的變化，企業需要在新領域 提前進行研發投入和布局，費用支出等剛性成本的增加也對業績形成較大拖累。自 2019 年起，東富龍的毛利率見底回升，一方面是由於行業需求恢復，同業企業之間 競爭減弱，產品盈利能力得到恢復；另一面公司也開始為客戶提供更多集成化、系 統化解決方案，客戶粘性和市場競爭力大幅增強。

目前來看，製藥裝備龍頭企業產品線已經較為豐富，覆蓋多種藥品，收入結構 更加多元化。東富龍的收入結構從以注射劑用凍干機和系統為主，目前已經形成注 射劑系統/單機、生物工程單機及系統等多個產品線共同發展的格局，截至 2021 年 報，公司注射劑單機及系統、生物工程單機及系統和凈化工程與設備 3 大類產品收 入佔比分別為 32.95%、21.63%和 13.28%。楚天科技也從上市之初的以安瓿洗烘灌 封聯動線和西林瓶洗烘灌封聯動線等為主，逐步形成了無菌製劑解決方案及單機、 檢測包裝解決方案及單機和生物工程解決方案及單機等多類型產品共同發展的格 局，2021 年公司無菌製劑解決方案及單機和檢測包裝解決方案及單機收入佔比分 別為 24.21%和 30.54%，配件及售後服務佔比為 16.27%，生物工程解決方案及單機 實現收入 2.44 億元，同比增長 84.30%。

國內製葯裝備龍頭企業隨著自身研發能力和製造能力的提升，產品線已經持續 豐富，擺脫了對於單一產品的依賴。特別是在疫情爆發之後，由於國外製葯設備交 貨周期普遍較長且出現了延遲的現象，產品進口受限，國內製葯設備企業在生物葯 設備和耗材領域迎來了進口替代的良機。例如東富龍為國葯中生提供新冠疫苗原液 配液、P3 隔離器、蜂巢培養系統等核心工藝裝備，為科興中維提供大量一次性儲 配液裝置和耗材。楚天科技的無菌分裝和智能檢測後包等中後段產品線，在新冠疫 苗生產的中生集團、智飛龍科馬、北京科興、康希諾等客戶方廣泛運用，產品性能 和質量得到了檢驗。

我們認為，製藥設備企業通過產品線的拓展和產品的升級迭代，一方面順應下 游企業的需求，從景氣度相對較低的傳統製藥設備領域切入到生物葯設備等高景 氣領域，另一方面多產線布局也可以避免單一產品線需求波動對整體業績的影響。 另一方面隨著收入體量上升，規模效應逐步開始體現，最終使得公司利潤增速遠大 於收入增速。未來隨著製藥設備行業需求周期屬性弱化，產品結構不斷優化，規模 效應逐步體現和進口替代，未來製藥設備龍頭企業的盈利能力有望持續保持在較 好水平。（報告來源：未來智庫）

3 生物葯蓬勃發展，設備和耗材雙重受益

3.1 商業化階段生物葯放量和生物創新葯研發熱度的提升將持續帶動相關設 備和耗材需求不斷增長。

米內網數據顯示，2020 年我國藥品市場規模為 1.64 萬億元，其中當年公立醫療機 構藥品銷售額為 1.21 萬億元。在公立醫療機構中生物葯銷售收入佔比為 11.8%，則市場 規模為 1428 億元，同比例放大後，預計 2020 年中國生物葯市場規模為 1935 億元，由 於米內網數據僅統計了公立醫療機構和零售終端，未統計到民營醫院、私人診所、村衛 生室等。按品種劃分，預計血製品約 400 億元，疫苗約 600 億元（不含新冠疫苗），單 抗約 700 億元，胰島素市場規模在 200 億元以上（集采之前口徑），其他生物葯預計 100- 200 億元。

根據賽多利斯的測算，2020 年中國生物製品市場規模為 380 億美元，合人民幣約 2400 億元（匯率按 6.3:1 計算），與米內網統計數據基本一致。賽多利斯預計到 2024 年 中國生物製品市場規模將增長到 670 億美元，年複合增速為 15%（不考慮新冠疫苗）。 同期全球生物製品市場規模從 2500 億美元增長到 3650 億美元，5 年複合增速為 7.9%， 國內市場增速遠超全球平均水平。

2015 年以來在藥品審評審批制度改革帶動下，傳統葯企向創新葯積極轉型、資本市 場制度創新使得創新葯融資環境大幅改善，國產生物創新葯 IND、NDA 和獲批上市數 量均呈現快速上升態勢。2020 年國產生物葯 IND 數量開始大幅增加，2021 年國產生物 葯 IND 數量達到了 228 個，同比增速高達 70%以上。按照臨床 I 期用時 1 年，臨床 II 期 用時 1 年，臨床 III 期 1.5-2 年，數據分析整理統計用時 0.5 年，NDA 用時 1-1.5 年計算， 創新葯從進入臨床到上市合計用時約為 5-7 年，預計 2025 年前後國產生物創新葯將迎 來集中上市期。商業化階段生物葯放量和生物創新葯研發熱度的提升將持續帶動相關設 備和耗材需求不斷增長。

3.2 生物葯耗材國內市場空間近百億元，一次性產品需求旺盛，進口替代前景廣闊

生物葯生產流程較為複雜。以單抗為例，可分為原液生產和製劑生產兩部分，其中 原液生產可細分為上游發酵、下游分離純化兩部分。上游發酵包括了細胞株構建、培養 放大、生產等流程，下游分離純化包括了離心分離、層析、納濾、超濾、除病毒過濾等。

生物葯大規模生產之中所需主要設備包括了 CO 2搖床、各類型生物反應器、層析系 統、超濾、納濾系統和製劑灌裝線等，其中一次性生物反應器國產化程度較低。生物葯 大規模生產之中還涉及到多種耗材，主要包括培養基（用於細胞培養）、一次性反應袋（用於細胞培養、抗體表達）、色譜填料(用於抗體分離純化)、超濾膜包（用於濃縮超濾） 等。我們預計目前國內生物葯生產相關耗材市場規模合計近百億元，且隨著生物葯陸續 進入商業化階段和研發需求增加仍將保持快速增長。目前一次性反應袋等國產產品市場 份額仍然較低，未來在降低成本、提高供應鏈安全性等因素驅動下預計有較大進口替代 空間。

從各公司招股書中披露的「直接材料」的情況來看，各類生物製品生產過程中使用 的耗材有較大差異。單抗類以培養基、填料等為主，疫苗類則根據產品不同較為多樣化， 胰島素類原輔料則包括了尿素、乙腈等化工原料。因此我們可以通過公司營業成本中「直 接材料」占營業收入的比例來進行測算在生產階段所需的耗材市場規模。

我們分別測算了君實生物的特瑞普利單抗、百奧泰的阿達木單抗和三生國健的益 賽普 3 種生物葯的生產成本，可以看出其完全成本在 2400-2800 元/克之間，直接材 料成本在 400-700 元/g 之間。通過查閱學術文獻也可以看出在同等產量情況下實際值 與理論值基本相符。

單抗的生產成本可分為設備相關成本、原材料成本、耗材成本、勞動力成本和其他 成本。其中設備相關成本包括固定資產折舊費、設備維護費等；原材料主要包括無血清 培養基、緩衝液、注射用水等；耗材主要包括細胞培養瓶、層析介質、濾膜等；勞動力 成本主要包括人員工資等；其他成本包括檢測分析和質量控制的實驗費用、能源消耗以 及廢物處理成本等。隨著生產規模的擴大，單位生產成本呈現出下降趨勢，其中設備相 關成本和勞動力相關成本佔比下降，主要是由於規模效應的體現。但原材料和耗材成本 佔比顯著增加，而且隨著反應體積的擴大，邊際下降的並不顯著。我們認為隨著生物葯 的需求增加，企業有動力通過選擇成本更具有優勢的國產耗材進行進口替代，降低成本。

目前，一次性使用系統（SUS）和耗材幾乎覆蓋了整個生物製藥工藝工程的各個單 元操作，包括細胞培養、細胞純化、生物反應、原液儲存、藥液運輸和分裝。一次性使 用技術利用性能優異的膜材，結合客戶的使用場景，可以開發一系列一次性使用無菌袋， 包括：一次性生物反應袋（SUB）、一次性攪拌袋（SUM）、一次性 2D/3D 儲液袋（2DB/3DB）、 一次性細胞培養袋（XPD）、一次性無菌取樣袋、投料袋等產品，滿足客戶工藝全流程的 需要。一次性產品/系統具有固定資產投資；無需 CIP/SIP，交叉污染風險低；靈活性高， 可通過設備調動實現多產品共線生產等優勢，賽多利斯的分析顯示一次性技術在建設成 本上可降低約 25%-35%，在產品上市時間上可節約 30%-50%，在能源成本上可節約 55%- 65%，在用水消耗上可節約 65%-75%。

與一次性系統相比，不鏽鋼系統設備具有成熟度高，擴產便捷，自動化程度高，質 量監控容易等優勢。從各類生物製品需求量和成本來看，胰島素、單抗等上市時間較長 的品種需求量大且成本較低，而一些上市時間較短的品種如 ADC 藥物、八因子等需求 量相對較小但成本較高。我們認為，由於隨著反應器體積的擴大，生物葯生產成本下降 明顯，對於上市時間長、商業化階段需求量大的生物製品（如 PD-1 單抗、生物類似葯 等），大規模的不鏽鋼反應系統更能滿足其生產的需求；對於處於臨床研究階段、需求量 較低、對於成本不敏感的生物製品，一次性系統可以更好的滿足其需求，未來一次性系 統和不鏽鋼系統未來在生物葯生產中均能佔據一席之地。

我們以 2020 年我國各類生物葯市場規模數據為基礎，並假設耗材占收入的不同比 例，來測算生物葯耗材市場規模，2020 年市場規模為 37.5 億元。測算出的市場規模小 於目前實際值，我們認為是由於生物葯耗材不僅用於生產階段使用，也可以用於研發， 終端用途無法準確統計，因此導致測算值小於實際市場規模。此外考慮到在一次性反應 袋、超濾膜包等產品中進口品牌仍然佔據了大部分市場份額，預計國產耗材未來仍將保 持較快增速。

3.3 生物葯企業處於產能擴張階段，為行業提供新的業績增量；CGT 設備有 望成為下一個需求熱點

根據 bioplan 的統計，截至 2021 年 4 月，全球生物葯產能合計為 1740 萬升，其中 550 萬升(31.7%)在美國和加拿大，546 萬升(31.4%)在西歐，220 萬升(12.5%)在日本與其 他亞太地區，中國產能為 180 萬升，印度產能為 110 萬升。其中中國生物葯產能在 2018 年為 87 萬升，2018-2021 年新增產能近 100 萬升。

從產能類型來看，哺乳動物細胞系產能佔比仍然超過 2/3，但基因療法藥物產能正 在逐步增加。擁有活躍產能企業數量增速要超過產能增速，體現出企業正在採用更小的 一次性反應技術和平台。

我們選取了 17 家代表性生物藥頭部企業的產能情況進行分析，截至 2021 年末，合 計產能約為 36.2 萬升，目標產能合計為 96.5 萬升，增量為 60.3 萬升，增量產能為 2021 年末的 1.67 倍；假設建設和達產周期為 3-4 年，預計相關產能將在 2025 年前後完成。 2021 年中國生物葯產能為 180 萬升，由於擴產主力主要是行業頭部企業，且新增產能主 要用於單抗、ADC 藥物等增速較快的生物葯的生產，預計整體生物葯產能擴張速度要慢 於樣本公司。我們按照增量產能為原產能 1-1.3 倍保守計算，預計到 2025 年中國生物葯 產能將達到 360-414 萬升，新增產能為 180-234 萬升。草根調研數據顯示，通常新增 1 萬升生物葯產能，配套裝備費用約為 1-1.2 億元；此外復星醫藥於 2021 年 11 月發布的 《關於「復宏漢霖生物醫藥產業化基地（二）」一期項目第三階段投資的公告》 中的數 據顯示，產能為 6 萬升的生物葯工廠，主體工程+工藝設備投資金額為 5.84 億元，基本 與上述數據相符。按此每萬升產能對於製藥設備投入 1 億元計算，我們預計僅國內生物 葯產能的擴張有望為製藥設備行業帶來 180-234 億元的增量市場（中位數為 207 億元）。

基因治療，也稱為細胞和基因治療（Cell and Gene Therapy，不包括未經基因修飾的 幹細胞等廣義的細胞療法）。是一種利用基因治療載體將外源的治療性基因轉導至細胞， 再通過外源基因的轉錄和翻譯，改變細胞原有基因表達以治療疾病的方法。其作用方式 一般包括： ①用正常基因替代致病基因； ②使致病基因失活； ③導入新的或經過改造 的基因。根據 ASGCT 的統計，截至 2021 年 5 月全球有 1745 個 CGT 療法藥物處於在 研階段，其中近 70%處於臨床前階段。

發表在《Nature Reviews Drug Discovery》雜誌的《Evolution of innovative drug R&D in China》中的數據顯示，截至 2021 年 7 月，在所有治療領域中共有 2251 款國產在研 創新藥物，其中小分子藥物為 1077 個。在其餘的 1174 個藥物之中，單抗為 264 個，重 組融合蛋白為 138 個，疫苗為 89 個，新一代藥物（Next-gen）為 605 個。在新一代藥物 中，細胞療法、雙抗/多抗、ADC 藥物和基因療法佔據前 4 位。根據上述類型藥物在目 前研發管線中的佔比判斷，我們認為未來 CGT 藥物將在國內生物葯市場中佔據重要地 位，預計 CGT 製藥裝備、儀器和耗材等需求量將大幅增加。

基因治療藥物主要包括基因治療載體產品、基因修飾的細胞產品，以及具有 特定功能的溶瘤病毒產品。

基因治療藥物生產過程複雜，涉及質粒轉染和純化、生產細胞大規模培養、質粒轉 染、病毒純化等多個環節的工藝開發和質控方法開發。

基因治療載體工藝開發及 GMP 生產的過程式控制制極為嚴苛，所需的關鍵生產 設備和關鍵試劑耗材目前主要由歐美等發達國家供應，核心環節的國產化率較低。與其 他藥物相比，CGT 藥物生產成本更高，葯明巨諾披露，2021 年瑞基奧侖賽注射液收入 超 3000 萬元，毛利率僅為 29%。

和元生物招股書中披露了其主要生產設備和原材料情況，核心產品包括攪拌式生物 反應器、超濾系統、層析系統、配液罐等；關鍵耗材包括細胞培養基、純化填料、過濾 膜、血清和核酸酶。我們認為 CGT 藥物生產企業和 CDMO 企業對於降低成本和確保供 應鏈安全的需求更加迫切，未來隨著國內 CGT 藥物陸續進入臨床乃至商業化階段，未 來 CGT 藥物設備和耗材需求不斷提升，進口替代動力也更加強勁。

4 海外對標公司復盤和啟示

4.1 IMA：以裝備類業務為核心，產品線和銷售地域不斷拓展

IMA 成立於 1961 年，總部位於義大利，是世界領先的自動化機械設計和製造企業， 產品涉及藥品、化妝品、食品、茶葉、咖啡的加工包裝等多個領域。該公司擁有 46 個工 廠，分布於全球各地。截至 2019 年末，公司有 5900 名員工，其中 2400 名位於義大利以 外地區，銷售網路分布在 80 個國家，設有 11 家分公司以及全球 50 多家代理商。

IMA 在製藥裝備行業的核心業務由 IMA Pharma 承擔，擁有廣泛的生產線，是綜合且 全面的製藥設備供應商，IMA Pharma 擁有三個專業部門，即 IMA Active（固體劑事業部）， IMA Life（無菌灌裝和凍幹事業部），IMA Safe（包裝事業部）。

IMALife 在液體、粉劑的無菌灌裝和凍干領域提供系列產品，包括洗瓶、滅菌、無菌 環境灌裝加塞設備；製藥和化妝品灌裝密封設備；無菌粉針灌裝設備；工業級、中試或實 驗室凍干機，可與該領域最智能的自動上下料系統組合使用。同時提供貼標機、吹瓶機、 拆包機、托盤收集機等。IMA Active 可以為固體製劑生產各階段（制粒、壓片、膠囊充 填、包衣、處理和清洗）提供設備和服務。IMA Safe 可以為製藥、化妝品及食品工業提供 完整前端及中端、末端包裝生產線的製造解決方案。

中長期來看，IMA 公司業績始終保持了平穩增長態勢，營業收入從 2000 年的 2.93 億 歐元增長到 2019 年的 15.96 億歐元，年複合增速為 9.3%；歸母凈利潤從 1500 萬歐元增 長至 1.7 億歐元，年複合增速為 13.53%。

公司製藥裝備板塊的收入從2000年的2.47億歐元增長至2019年的7億歐元， 年複合增速為 5.6%，基本與同期全球藥品市場增速相同。公司製藥裝備收入僅在 2009 年和 2010 年出現下滑，公司年報解釋為包裝部門訂單減少和銷售量下滑。我 們認為與 2009-2010 年全球藥品市場增速放緩，製藥企業固定資產投資收縮有關。 製藥裝備板塊的盈利能力處於持續提升之中，EBIT 占收入的比例從 10%以下穩步 提升至近年的 15%左右。由此可以看出，在沒有政策擾動，需求平穩釋放的情況 下，製藥裝備行業的需求並不存在明顯的周期性。

除了深耕製藥設備行業之外，IMA 公司還通過多元化業務發展、布局全球市 場和提供售後服務等方式尋找新的業績增長點，降低業績的波動性。

2010 年 6 月和 2011 年 2 月 IMA 公司通過收購 GIMA S.p.A、Naturapack S.r.l 和 the Sympak Corazza Group 進入到乳品和方便食品行業包裝領域，2013 年收購食 Ilapak Group 進入到煙草機械生產領域。2010-2019 年公司製藥設備收入佔比從 72% 下降至 44%。

從銷售地域角度看，2019 年公司在義大利本土銷售佔比僅為 12%左右，在歐 盟國家收入佔比最大，但也僅有 28%。從業務形態角度來看，售後服務收入(包括 備品備件銷售)佔比已經達到 30%，新產品銷售收入佔比約為 70%。

產能方面，IMA 公司始終保持平穩擴張的節奏。歷年來資本性開支占當年收入 的比例保持在 2%-4.5%之間。通過對比後可以看出，國內製葯裝備企業資本開支強 度均高於 IMA，我們認為產能的擴張有助於企業交付能力的提升和產品種類拓展，是提升企業競爭力的重要因素，中國製藥裝備企業的國際競爭力有望不斷提升。

目前國內製葯裝備行業龍頭的國際化布局也在積極推進。東富龍實現了生物制 葯設備出口的突破，例如為法國 Recipharm 法國工廠（為 Moderna 公司 mRNA 路 線新冠疫苗提供代工服務）提供配液系統、灌裝系統、燈檢及後道包裝裝備。楚天 科技通過併購 Romaco，不僅增強公司在固體製劑設備領域的產品儲備和服務能力， 同時進一步深化了公司的國際化戰略布局。在疫情中為阿聯酋當地製藥企業提供無 菌製劑整體解決方案，用於新冠疫苗的大規模生產。目前國內製葯裝備龍頭企業海 外收入佔比平均在 20%左右，我們認為該比例仍有較大提升空間。

在售後服務收入方面，國內企業與 IMA 相比仍有較大提升空間，2021 年東富 龍配件和服務收入佔比僅為 4%左右，楚天科技為（比例較高主要是由於合併了 Romaco，2019 年該公司配件產品與售後服務收入佔比為 32.44%）16.27%。我們認 為未來隨著龍頭企業存量製藥設備數量不斷增加，售後服務收入體量和佔比均有 望逐步提升，業績穩定性將進一步增強。

4.2 賽多利斯：「耗材+設備「一體化布局，提供生命科學產業鏈上下游整體 解決方案

賽多利斯是一家在生物製藥設備及耗材領域進行全球化經營的企業。公司擁有 Sartorius AG 和 Sartorius Stedim Biotech S.A. 2 家獨家上市的實體，其中 Sartorius AG 持 有 Sartorius Stedim Biotech74%股權和 85%的投票權。Sartorius Stedim Biotech 主要從事 生物過程解決方案（Bioprocess Solutions），Sartorius Lab Holding GmbH 主要從事實驗室 產品和服務(Lab Products &Services)。

生命科學上游耗材和試劑具有品類多、單品市場規模有限、競爭格局分散、技術壁 壘高、不同產品技術差異度大等特點，企業通過併購整合是做大做強的必然路徑。賽多 利斯在歷史上曾多次進行了多次併購，涵蓋了生物葯生產和研發多個環節所需的耗材和 技術，覆蓋了包括細胞株開發、培養基優化、上游細胞培養、下游分離純化過濾到製劑 罐裝的全線技術產品在內的整個上下游環節，能夠為客戶提供從生物製藥研發到商業化 生產，端到端完整解決方案的能力。

以賽多利斯的單抗生產解決方案為例，在上游生產流程中，擁有涵蓋細胞系、培養 基、工藝開發到商業製造的成熟工藝解決方案；在下游生產流程中，能夠實現從 mg 級 擴大到 kg 級的蛋白純化以及原液儲運純化方案。

公司的生物過程解決方案業務（Bioprocess Solutions）可提供多樣化的產品組合，涉 及到生物葯的商業化生產、工藝開發等多個流程，包括細胞系構建技術、細胞培養基、 生物反應器、分離/純化耗材、存儲和運輸的解決方案，能夠為客戶提供完整流程解決方 案，並協助進行前期項目規劃、生產過程集成和後續驗證等流程，產品和技術適用於疫 苗、單克隆抗體和病毒載體基因療法等。2021 年公司年報中披露：在生物過程解決方案 業務中，一次性無菌產品的重複業務約佔該部門銷售收入的四分之三。公司在過濾解決 方案（Filtration）、流體管理解決方案（Fluid Management）、發酵(Fermentation)、純化 （Purfication）等多個領域位列全球前 3。

公司實驗室產品和服務部門（Lab Products& Services）的客戶主要集中在製藥和生 物製藥行業的研究實驗室以及學術研究機構。產品包括細胞分析系統、實驗室供水系統、實驗天平、過濾器、移液管，此外公司還能提供設備安裝、調試、定期維護/維修等覆蓋 實驗室儀器的整個生命周期的服務。公司兩個業務板塊覆蓋了從實驗室研發到商業化生 產全流程，具有較高的協同性。

從歷史數據看，賽多利斯收入和利潤保持平穩增長態勢，毛利率和凈利率總體呈現 出平穩提升的態勢。2021 年公司收入和利潤均呈現出提速態勢，實現收入為 34.49 億歐 元（+49.3%），其中疫情相關業務領域收入約為 5 億歐元。分拆增速貢獻，併購的貢獻 約為 5%，開發和生產新冠病毒疫苗及其檢測試劑盒產品和組件貢獻了約 16%。公司盈 利能力進一步提升，EBITDA 達到 11.75 億歐元，相應的利潤率達到 34.1%，主要是由 於規模效應和銷售費用減少等因素。公司持續進行一定強度的資本開支，也是驅動業績 增長的重要因素，2021 年資本開支占銷售額比例達到了 11.8%，持續保持在較高水平。 公司指引 2025 年收入目標為 50 億歐元(不考慮新冠相關需求)，2022-2025 年收入複合 增速為 16.65%。

分業務來看，公司生物工藝解決方案板塊在 2021 年收入達到 27.27 億歐元（+54.7%）， 其中與疫情相關需求貢獻 20%，收併購貢獻 5%；實驗室服務板塊收入達到 7.22 億歐元 （+32%），其中新冠病毒檢測試劑盒組件需求增長貢獻約 6%，收併購貢獻約 6%。兩項 業務的 EBITDA 占收入的比例均呈現出提升的態勢，盈利能力不斷增強。

通過復盤 IMA 和賽多利斯業務發展和業績後，我們認為：(1)從長期角度看，由於 製藥裝備行業需求並不存在明顯的周期性，因此僅考慮製藥裝備業務，龍頭企業通過產 品線的拓展和迭代（例如從單機和系統逐步向整體解決方案和工程，布局高景氣的生物 葯裝備等）、加強國際化布局力度、提升售後服務收入佔比提升，依然能夠保持較為平穩 業績增速；（2）裝備類產品使用周期較長，對於同一類產品，某個特定客戶在短期內很 難出現復購的情況。而耗材類產品應用於生物葯研發和商業化生產各個環節，需求會持 續存在。由於耗材類產品若更換相關供應商，需要對更換後的產品進行試產、測試並在 葯監部門履行相關變更程序，時間和經濟成本都較高，因此在綁定客戶之後，耗材類產 品業績的持續性和連續性更好，因此通過提升耗材類產品收入佔比，能夠進一步平滑業 績。

我們認為，製藥裝備企業通過併購、自主研發等方式切入到耗材領域後，一方面可 以打通裝備和耗材銷售的界限，實現銷售資源和渠道的共享，藉助原有的客戶資源，有 助於耗材類產品迅速放量；另一方面耗材與裝備的綁定也越來越緊密，耗材和裝備可以 進行搭配組合銷售，形成「耗材+裝備+工程」一體化解決方案，服務於藥品研發和商業 化全流程，將進一步提升客戶粘性和市場滲透率。中長期角度看，我們認為製藥裝備龍 頭企業有望成為生物葯全流程解決方案提供者，開啟在製藥裝備以外的第二成長曲線。

5 主要上市公司

5.1 東富龍

東富龍成立於 1993 年， 2011 年在創業板上市。公司為全球製藥企業提供製葯工 藝、核心裝備、系統工程整體解決方案，致力於成為智慧藥廠和全球綜合性製藥裝備主 流供應商，核心業務覆蓋製藥裝備、 醫療技術與科技、食品裝備工程三大領域。目前已 有超 10000 台製藥設備和藥品製造系統服務於全球 40 多個國家和地區的超 2000 家全球 知名製藥企業。

公司以醫用凍干機業務起家，近年來積極推進產品品類拓展，打破單一賽道空間的 天花板，不僅能夠為生物製品、疫苗、血製品、抗生素、化學藥品、診斷製劑、保健品、 獸葯、中藥西制等藥物製造領域提供原料葯設備（化學葯合成、中藥提取、生物原液） 和製劑設備（注射劑、口服固體製劑），同時打造生命與科學板塊，形成儀器、設備、耗 材（包括耗材、試劑、填料、過濾、包材等）多維一體式布局，能夠在細胞治療、基因治療和耗材領域提供整體解決方案。形成「M+C+E」（裝備+耗材+工程）一體化解決方 案。

2021 年公司實現營業收入 41.92 億元（+54.83%），歸屬上市公司股東凈利潤 8.28 億 元（+78.59%），扣非後歸屬上市公司股東凈利潤 7.60 億元（+92.00%）。分產品來看， 生物工程單機及系統收入 9.07 億元（+305%），收入佔比達到了 21.63%，與 2020 年相 比提升 13.36 個百分點；醫療設備及耗材收入 4.99 億元（+105%），收入佔比為 11.91%， 與 2020 年相比提升 2.91 個百分點，其中耗材類產品收入約 2 億元，CGT 裝備收入約 2.5 億元；僅考慮生物工程類設備、CGT 設備和耗材，2021 年上述產品合計收入佔比已經 達到 32%，生物葯設備+耗材已經成為驅動公司業績增長主要因素。注射劑單機及系統 收入 13.81 億元（+13.1%），收入佔比為 32.95%，毛利率為 47.43%（+2.23pct）;口服固 體單機及系統收入 1.11 億元（+112%），體現出在生物葯需求高速增長之外，傳統藥品 設備需求和競爭格局依然穩定。

2021 年，公司境外收入 10.40 億元（+97.79%），佔比提升至 24.8%。主分區域來看 歐洲收入 7.30 億元（+148%），毛利率為 70.27%；亞洲收入 2.98 億元（+61.57%），毛利 率為 59.51%。預計是受益於抗體、疫苗等生物大分子藥物的產能建設，公司生物原液相 關裝備實現海外市場突破，生物大分子裝備整體解決方案能力獲得提升。截至 2022 年 1 季度，公司合同負債金額為 39.2 億元，為歷史最高水平，體現出公司在執行訂單和新 簽訂單數量充足，仍然處於業績釋放期。

公司在歷史上通過設立子公司、合資以及併購等多種方式多次進行技術引進、產品 線補全和拓展，順應製藥行業的發展趨勢，滿足客戶對於製藥裝備的新需求。我們梳理 併購標的/新設立子公司的業績表現，大部分被併購標的在進入公司體系後業績呈現出 較好的增長態勢，體現出併購具有前瞻性眼光，自身也具備較強的整合經營能力。例如 在 2017 年公司以 960 萬元增資蘇州海崴（現更名為東富龍海崴），獲得其 60%股權(現 持股比例增加至 68%)，2021 年該公司收入為 2.83 億元，凈利潤約為 6800 萬元。2021 年公司在在香港、印度、印尼、土耳其、澳大利亞、迪拜、越南、南非設立子公司體現 出公司繼續加強國際市場布局及拓展，逐步提升海外市場滲透率。

公司於 2022 年 4 月披露了定增預案，計劃募集 32 億元，用於「生物製藥裝備產業 試製中心」等 4 個項目，用於提升公司產能，增強公司在新型裝備和生物葯耗材領域的 生產能力。從歷史上看，公司在 2011 年和 2014 年進行過較大規模的資本開支（體現為 下一年固定資產金額大幅增加），2014-2020 年公司未再進行大規模資本開支。目前公司 產能已趨於飽和，因此公司在 2021 年開始進入新一輪資本開支周期，2021 年公司在建工程、購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金均創歷史新高，我們認為將 有利驅動公司新一輪業績增長。

公司通過布局景氣度更高的生物葯裝備、提供「裝備+耗材+工程」一體化解決方案， 加大國際化布局力度等措施，預計未來業績將更多體現為成長性而非周期性。我們預計 2022-2024 年公司收入分別為 56.11、69.00 和 81.05 億元，同比增速為 33.8%、23.0%和 17.5%；歸母凈利潤分別為 11.11、13.95 和 16.94 億元，同比增速 34.2%、25.5%、和 21.4%。

5.2 楚天科技

楚天科技股份有限公司成立於 2000 年，現已成為醫藥裝備行業的主要企業之一。 公司在產業布局方面堅持「一橫一縱一平台」戰略，「一橫」涵蓋了主要藥物劑型設備的 全產品鏈，「一縱」主要面向針劑藥物生產裝備全產業鏈，「一平台」能夠為醫藥工業生 產提供 4.0 智慧工廠解決方案。公司以洗烘灌封聯動線起步，逐步拓展至凍干製劑生產線，並通過併購楚天華通進入製藥用水裝備及工程系統領域，併購 Romaco 進入到口服 固體製劑裝備領域，實現了對液體類、固體類（含粉體、膏體等）等傳統藥物生產設備 的全覆蓋。

在生物工程板塊，公司已經布局了一次性生物反應器、一次性配液系統、超濾層析 純化、不鏽鋼反應器和填料等。通過設立控股公司楚天思優特生物技術有限公司，用於 一次性耗材的研發生產，主要產品有一次性生物反應器、配液袋、儲液袋及其膜材等。 通過設立控股公司楚天微球生物技術有限公司，用於填料的研發生產，主要產品覆蓋天 然多糖微球、硅膠微球、聚合物微球和無機微球，目前產品以瓊脂糖微球為主，主要用 於生物大分子製藥。

2017 年上市公司與楚天資管和湖南澎湃共同出資設立楚天資管，完成了對 Romaco 公司的收購，2020 年上市公司通過發行股份和可轉債完成了對楚天資管股權的收購併 實現了 Romaco 的並表。在完成 Romaco 的收購之後，公司加強了對其產品及銷售區域 的整合，在管理、銷售和研發方面加強費用管控；並加大了對於 Romaco 產品在中國市 場的開拓力度，充分發揮在渠道、客戶、品牌和技術等多方面的協同效應。在併購之後 Romaco 的盈利能力得到了大幅提升。

截至 2022 年 1 季度末，公司合同負債金額為 25.10 億元，同比增長 90.13%，環比 略有下降，但環比下降主要是由於合同負債的結構即預付款和提貨款所佔比例， 在去 年末和今年一季度末發生變化導致，一季度交付同比下降，客戶端調試驗收同比增長， 導致發出商品減少，合同負債中提貨款佔比下降，導致合同負債數額下降，公司在 2022 年 1 季度新簽訂單同比有所增長，在手訂單環比也有所增加，但由於公司 2021 年 1 季 度新增訂單中與新冠相關的訂單佔比在 40%以上，而 2022 年新增訂單中，與新冠相關 的訂單佔比在 5%以下，因此我們判斷公司非新冠裝備新增訂單同比仍然保持較快增長。

楚天科技歷史上曾經歷過 3 次主要產能擴張。其中第一期工程佔地約 80 畝，2003 年開工建設，2004 年竣工。第二期工程佔地百畝，於 2009 年開工建設，2010 年竣工。 第三期工程於 2013 年開工，2015 年陸續竣工。公司於 2020 年啟動了第四期工程，佔地 142 畝，包括楚天科技創新中心大樓、人才中心大樓、中央車間、智能後包車間、智能 中藥車間等研發、製造和管理項目，四期項目建成後，公司整體可達到 100 億元產能。 目前公司已經啟動第五期工程建設，產能主要規劃用於生物葯領域的相關布局，包括一 次性耗材、層析超濾設備、配液系統、其他產品等。我們認為隨著公司新增產能陸續投 產，有望持續保持業績穩健增長。

5.3 新華醫療

公司主營業務分為醫療器械、製藥裝備、醫療服務和醫療商貿四大業務板塊。醫 療器械板塊感染控制產品線、放射診療及影像產品線、體外診斷試劑和儀器產品線、手 術室設備和外科器械產品線、口腔設備及耗材產品線、實驗動物產品線、透析設備及耗 材產品線、醫用環保產品線。感染控制產品線國內市場佔有率在 70%以上，規模居國 內第一；放射治療設備國內生產品種最全，國內裝機即將超過 400 台，規模居國內第 一。製藥裝備板塊，主要圍繞無菌製劑、固體製劑、中藥製劑、生物製藥四個製藥工程 板塊打造製藥裝備資源整合和技術平台，主要業務是面向製藥行業提供無菌注射劑、固 體製劑、中藥製劑、生物製藥的製藥工程及設計、整體解決方案、單機設備及製藥領域 內的工藝研究及技術服務，產品結構由製藥裝備類向生命科學領域拓展，重點發展中藥 製備、生命科學相關工藝裝備。

2021年公司實現營業收入94.82億元（+3.62%），歸母凈利潤5.56億元（+132.26%）， 扣非後歸母凈利潤 3.84 億元(+97.07%)。分業務來看，醫療器械製造板塊實現營業收入 35.34 億元（+20.07%）；製藥裝備板塊實現營業收入 12.49 億元（+16.83%），毛利率為 26.68%，與 2020 年相比增加 4.66 個百分點，子公司成都英德實現營業收入 3.53 億元 （-9%），歸母凈利潤 147 萬元，成功實現扭虧為盈；醫療產品貿易板塊實現營業收入 38.24 億元（-10.90%），主要是由於受醫用高值耗材集中帶量採購等影響，綜合考慮代 理業務的經營風險及毛利率水平等因素，醫療商貿板塊中上海泰美於 2021 年 6 月 30 日與強生（上海）醫療器械有限公司終止業務代理合作。2022 年 1 季度公司實現營業 收入 21.13 億元（-16.05%），歸母凈利潤 1.28 億元（-12.84%），扣非後歸母凈利潤 1.48 億元（+21.46%），主要受益於醫療器械和製藥裝備板塊營業收入穩步增長。

公司於 2022 年 2 月實施股權激勵計劃，向 344 名激勵對象授予 554.68 萬股限制性 股票，授予價格為 11.26 元/股。股權激勵計劃的實施有助於激發管理團隊的積極性，提 高經營效率，降低代理人成本。公司在「十四五」期間，公司將重點做好業務板塊梳理， 聚焦醫療器械和製藥裝備兩大核心業務，全力突破血液透析、 放射診療、體外診斷、 生物製藥和製劑設備領域；擇機布局口腔、手術設備領域的新產線，精耕細作感控設備、 實驗設備、醫用環保設備、手術器械、骨科、通用製藥設備以及血透中心領域；逐步有 序退出醫療服務、醫療商貿、中藥及化葯製藥設備領域的不良資產。 我們認為公司業 績有望持續釋放。

5.4 森松國際

公司主營業務為化學反應、生物反應和聚合反應的核心工藝設備、工藝系統以及整 體解決方案，服務的下遊行業和領域包括油氣、日化、化工新材料、製藥（含生物製藥 和化學合成藥）、動力電池原材料（含金屬礦、鋰電池原材料）和電子化學品（含光伏原 材料和高純度化學試劑的生產）等。公司在南通和上海擁有兩座現代化的製造基地，在 馬來西亞也擁有一座沿海的製造基地。

在生物製藥領域，本集團為下遊行業和客戶的技術產品迭代提供從實驗室、臨床 I、 II、 III 期到工業化生產的各個階段所使用的，覆蓋其上下游產品及其翻新需求的多元 化產品，包括生物反應器/發酵罐系統、培養基配製系統、收穫系統、純化系統、製劑配 液系統、緩衝液配製系統和儲存系統、在線配液系統、滅活和 CIP 工作站系統、隔離器、 一次性磁力混勻系統、一次性儲液混勻系統、模塊化工廠&潔凈裝修等。

2021 年公司成功交付了中國首套 mRNA 新冠疫苗生產裝置，該套裝置採用世界先 進的核酸葯平台生產技術，設計年產能達 2 億劑。持續與國內頭部的 HPV 疫苗生產廠 家合作，為其提供發酵罐、純化/製劑配液系統、佐劑配液系統等核心設備及工藝系統， 不斷助力其在疫苗領域快速實現產業化。公司也為國內外多家抗體生產廠家提供大規模 生物反應器。其中為瑞士某巨頭 CDMO 提供的多套 20KL 用於抗體生產的生物反應器 項目，為全球最大規模的生物反應器項目之一。在胰島素領域為提供用於生產第三代長 效胰島素的大型發酵罐和工藝系統。2021 年新簽訂國內最大規模的重組人白蛋白髮酵 罐系統訂單和多個的下游純化系統訂單，實現了新的技術跨越。生物製藥和化學合成藥 領域新訂單金額呈現快速穩定的增長，2021 年達到 24.02 億元，同比增長 37%。

2021 年公司多項經營指標創歷史新高，銷售收入約為人民幣 42.79 億元，同比增 長約 43.7%；毛利約為人民幣 11.76 億元，同比增長約 39.4%；淨利約為人民幣 3.81 億， 同比增長約 31.5%； 新簽訂單金額約為人民幣 66.54 億，同比增長約 88.7%；在手訂單 金額約為人民幣 57.20 億，同比增長約 72.5%。目前公司在手訂單充足，新客戶開拓順 利，我們認為公司業績仍將保持快速增長。

5.5 泰林生物

泰林生物是國內現代微生物檢測技術實施與產品開發的先行者，在原有的微生物檢 測與控制領域技術積累基礎上，公司積極布局生命科學儀器設備與新型生物醫藥裝備的 研發，在國內較早研發細胞治療相關裝備。

公司自主開發的微生物檢測系統主要包括無菌檢測系統、微生物限度檢測系統等； 在環境生物污染控制裝備領域，主要產品包括隔離器、無菌傳遞艙、過氧化氫消毒機及 配套設備等。同時公司以隔離器技術作為平台技術，自主研發了細胞和基因治療藥物生 產集成化裝備，主要包括多功能細胞處理工作站、巢式細胞培養系統和無菌分裝工作站 等。公司成功自主研發 NC 膜，除可用於傳染病檢測（新冠病毒、艾滋、乙肝等）外， 還可以應用於早孕檢測、食品質量監測、環境監測、農業和畜牧業、出入境檢驗檢疫、 法醫定案等領域，常見的應用包括毒品檢測、 HCG 檢測等。2021 年公司實現營業收入 2.83 億元（+41.46%），歸母凈利潤為（+31.30%）。2022 年 1 季度公司在較高的業績基 數之上繼續保持快速增長，實現營業收入 7153 萬元（+48.90%），歸母凈利潤 1393 萬元 （+45.08%）。在 GCT 藥物蓬勃發展的背景下，中長期看好公司細胞處理工作站實現快速增長。

6 盈利預測和投資分析

我們認為新版《藥品註冊管理辦法》取消了 GMP 認證，改為強化對藥品生產全 過程和藥品全生命周期的動態監管，預計未來製藥設備需求將平穩釋放，行業有望從短 期爆髮式增長轉化為長期穩健增長，周期性會在一定程度上弱化。製藥裝備企業通過拓 展產品線、布局景氣度更高的生物葯裝備、提供「裝備+耗材」一體化解決方案和國際化 布局等措施，預計業績將更多體現為成長性而非周期性。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站