石英晶振：TWS、5G、loT需求驅動行業量價齊升
核心觀點：
1.石英晶振：最廣泛應用的時間和頻率元件
石英晶振是石英晶體元器件領域核心產品，核心功能是高精度頻率源，被廣泛地應用於消費類電子產品、通信設備、移動終端、網路設備和汽車等領域，是電子工業的基礎元器件。從行業規模看，根據CS&A數據，全球石英元件（諧振器、振蕩器等）市場規模約30億美元左右，整體市場規模保持相對穩定。
2.需求端：TWS/5G/IOT等下游高景氣，小型化、高頻、溫度補償等高端產品需求旺盛
石英晶振下游應用領域為電子類產品，需求增長主要靠電子類產品整體的增長。從結構性角度，下游應用領域中5G基站、5G終端、TWS耳機、IoT（Wifi、藍牙、NB-Iot等）、車載（車內通信、ETC、TPMS等）等新興應用高景氣度，出貨量同比增速較高。新興需求驅動產品升級，高頻類、小型化、溫度補償類（TCXO、熱敏型等）等高端晶振產品需求旺盛。
3.日本主導產能供給，整體供需好轉，行業盈利能力處於上升通道
類似於MLCC行業，石英晶振供給端日本公司（愛普生、日本電波、京瓷等）行業份額50-60%，在整體產能特別是中高端產品領域具備產能主導能力，在18-19年行業需求低迷周期中，行業中小產能逐步退出，我們判斷行業競爭結構得到進一步優化。
行業代表性公司台灣晶振龍頭晶技2019Q2以來連續兩個季度營收恢復同比正增長，同期單季毛利率連續兩個季度環比&同比提升，我們判斷在高端（高頻/小型化/溫度補償類）產品結構性高景氣背景下，日本主要產能將採取穩健的轉產策略（傳統產能轉產到高端）以滿足高端產品旺盛需求，行業整體供需和盈利能力均會得到好轉。
4.核心基礎元件亟待突破，高端產品加速進口替代，建議關注泰晶科技
晶振是核心基礎元件，高端領域大陸公司份額較低，我們判斷，大陸供應鏈上下游將一體化推動高端產品進口替代，建議關注大陸目前處於行業領先地位的泰晶科技和惠倫晶體，泰晶科技是國內晶振行業領先企業，產品已通過高通、海思、聯發科、恆炫、晶晨半導體等國內外大客戶認證或出貨，公司在產能規模、技術工藝、客戶資源、自產能力、產能擴張潛力方面優勢突出，有望受益顯著。
風險提示：可穿戴設備不及預期；5G發展不及預期等
正文：
1、TWS、IoT、5G、車載下游高景氣，小型化、高頻等產品需求旺盛
晶體諧振器作為頻率控制和頻率選擇的基本元件，位於電子信息產業鏈的前端，是電子信息製造業的重要組成部分，應用領域十分廣泛。大致可分為以下幾大領域：
（1）移動終端，最主要的是指智能手機，除此之外還包括智能手錶、PDA、手持遊戲機、手持POS機等。
（2）消費類電子產品，通常包括手提電腦、平板電腦、照相機、耳機、音響等。
（3）通信網路，在通信網路通常分有線通信和無線通信。有線通信涵蓋的技術領域包括：光傳輸網路、數據處理、連接功能等。
（4）醫療電子，石英晶體具有很高的頻率穩定性，同時對溫度和力也很敏感。晶振廣泛應用於心臟起搏器、CT機、核磁共振儀、血壓計等醫用電子儀器儀錶中。
（5）汽車電子，在汽車電子方面，石英晶體元器件主要用於汽車導向、功能控制、電子地圖、電子定位儀和汽車音響系統。
（6） 家用電器，石英晶體元件在彩色電視接收機上的主要用途是用於副載頻恢復振蕩器、計時、制式轉換和遙控。在音像製品方面主要用於錄像機、攝像機、VCD、DVD、CD、數字像機和數字收音機等。
石英晶體諧振器廣泛應用於工業、民用和軍事等電子產品領域，部分應用終端對石英晶體諧振器需求量如下表所列：
石英晶振是5G技術中最核心的電子零部件，作用是提供基準時鐘信號，以及接收傳輸信號。由於5G對使用網路設備要求非常高，網路設備所要處理的數據工作量大，而設備電路中需要通過晶振與其他元件的配合使用下達命令從而獲得脈衝信號源得以工作，這就意味著5G對晶振穩定性、可靠性有很高的要求。為了滿足5G的要求，智能產品要配置高端快速的5G產品就必須搭配高精度的小型貼片晶振，由於下游的需求，晶振就朝著高頻化、小型化的方向發展。
眾多下游中，我們判斷IOT/5G/可穿戴/汽車等應用景氣度高，驅動產品往高頻、小型化、溫度補償類方向持續升級，從各領域下游應用領域行業代表性公司財務數據可以得到較高驗證（樂鑫科技/wifi，移遠通信/lte&nb-iot等）。
隨著通信技術的發展，移動通信在未來將進入一個嶄新的階段。2019年5G剛起步，5G設備的銷量僅佔總銷量的不到1%；2020年5G行業將加速發展，預計5G設備份額將會接近10%。5G行業正處於加速發展階段，未來3-5年，行業滲透率會快速提升，預計到2025年，5G手機的銷量將會超過10億。
伴隨著5G與物聯網時代的到來，智能可穿戴設備正處於高速發展階段。預計可穿戴設備市場在未來繼續保持兩位數增長，一直持續到2022年。根據Gartner的數據，預計到2021年，全球將賣出5.05億台可穿戴設備（包含藍牙耳機），其中智能手錶銷售量將接近8100萬支，佔整體可穿戴設備銷售量的16%。
2、 日本主導產能供給，整體供需好轉，行業盈利能力處於上升通道
中國大陸廠商總體市場銷售額低於日本、中國台灣，但成長率高於全球，2017年銷售額約佔全球的 10.10%，較2010年的4.0%增長近6.1個百分點。隨著中國大陸廠商的崛起，市場競爭逐步加劇，藉助於中國大陸優勢的成本資源，中國大陸企業在石英晶體諧振器行業依然有較大的成長空間。
大陸份額持續增加的主要原因在於：（1）日本企業在消費類電子產品、小型電子類產品和資訊設備等應用領域成本優勢下降，轉向發展其他產品市場，中國大陸廠商逐漸擴大市場份額；（2）中國大陸作為全球電子信息產品的製造業中心，下游市場採購需求逐漸增加，帶動了石英晶體元器件產業發展。預計未來幾年，隨著萬物智聯的快速發展，由於中國大陸廠商競爭力的加強，其市場份額佔比會繼續保持上升態勢。
3、 核心基礎元件亟待突破，高端產品加速進口替代，建議關注泰晶科技
泰晶科技的核心產品為各種型號的音叉晶體諧振器（含DIP、SMD）和SMD高頻晶體諧振器。
惠倫晶體主要產品為壓電石英晶體元器件，目前包括表面貼裝式（SMD）和雙列直插式（DIP）石英晶體諧振器、SPXO晶體振蕩器、TCXO溫度補償振蕩器、TSX熱敏電阻的研發、生產和銷售。
台灣晶技營收規模遠大於泰晶科技與惠倫晶體，近三年來單季營收在5億元左右，而泰晶科技與惠倫晶體則不到2億元。台灣晶技的毛利率比較穩定，在24%左右；泰晶科技的營收規模近幾年逐年上升，但毛利率呈下降趨勢；惠倫晶體的營收規模趨勢平緩，2018年毛利率25.6%是一個高點。
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泰晶科技的產品生產總量呈逐年提升的趨勢，2018年產量為27.80億隻，比上年增長23.51%。2018年實現主營業務收入5.48億元，比上年5.09億元增長7.67%。M系列產品（即SMD高頻晶體諧振器）在主營業務收入中的比重進一步提高，佔主營業務收入比例為60.75%，較上年佔主營業務收入比例53.31%增長7.44%，TF系列和S系列站主營業務收入比例分別為26.39%和2.33%。
在產銷量方面，隨著可轉債項目的全面實施，產能逐步釋放，M系列產量、銷量均比上年增長，其中生產量比上年增長37.93%，銷量增長36.08%。TF系列產銷量較上年保持平穩增長，其中生產量比上年增長15.46%，銷量增長9.54%。
公司2019年三季度營收大幅增長，達到1.6億元；近12個季度來，公司毛利率逐漸趨於穩定，近6個季度保持在20%左右。
2016年以來，公司加大新產品、新材料、新裝備的研發，2018年研發投入達到0.2億元，占營收3.3%。 公司2017年、2018年資本支出較之前幾年顯著增加，分別為3.9億元與1.8億元。
公司在研發能力、客戶資源、成本控制以及管理能力方面擁有優勢。
研發能力：公司掌握了音叉晶體諧振器產品切割、調頻、燒結、壓封和分選等主要工藝技術，並取得了一系列自主知識產權，為公司持續發展創造了有利條件。通過持續的研發投入，公司提升了生產效率，產品的市場競爭力不斷增強。
客戶資源：通過持續的科技創新和市場推廣，公司2018年共有 17 款產品通過了MTK、華為海思、紫光展銳（展訊）等逾十家國內外知名應用方案商的認證。
成本控制：目前已經實現音叉晶體諧振器的自動化生產，並實現了從水晶毛塊到晶振成品的全程自主生產，具有明顯的規模優勢和成本優勢。
管理能力：在生產的精細化管理方面積累了有效經驗，建立了完整系統的專業管理體系，擁有一批專業的技術研發和生產管理專業人才。
投資建議：
晶振是核心基礎元件，高端領域大陸公司份額較低，我們判斷，大陸供應鏈上下游將一體化推動高端產品進口替代，建議關注大陸目前處於行業領先地位的泰晶科技和惠倫晶體；泰晶科技在產能規模、設備自製、自產比例、後續產能擴張潛力方面優勢突出，有望受益顯著。
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