近期，人民幣匯率快速貶值。9月26日早間，在岸人民幣對美元跌破7.15關口，續創逾2年新低。此後，全國外匯市場自律機制電視會議在27日召開，會議強調，外匯市場事關重大，保持穩定是第一要義。人民幣匯率保持基本穩定擁有堅實基礎。
在本次調研中，首席經濟學家們對本輪人民幣對美元大幅貶值的原因進行了剖析，討論了人民幣大幅貶值將給我國宏觀經濟帶來哪些影響，我國應如何應對這些影響等問題，並對未來人民幣匯率的走勢做出了預判。
上圖中依次為招商銀行首席經濟學家丁安華（上左一），英大證券研究所所長鄭後成（上左二），招商證券首席宏觀分析師謝亞軒（中左一），工銀國際首席經濟學家程實（中左二），畢馬威中國首席經濟學家康勇（中左三），環亞數字經濟研究院首席經濟學家李文龍（中右一），德勤中國首席經濟學家許思濤（下左一），興業證券首席經濟學家王涵（下左二），瑞穗證券亞洲經濟學家周雪（下左三），國家信息中心首席經濟師祝寶良（下右一）。
主要觀點：
美元指數走強和中美貨幣政策分化是導致本輪人民幣對美元大幅貶值的主要原因。短期來看，人民幣的大幅貶值將導致部分資本外流，使得我國資本市場承壓；但長期來看，對我國宏觀經濟的影響較為有限。
1、導致本輪人民幣對美元大幅貶值的原因是什麼？
美元指數走強和中美貨幣政策分化是導致本輪人民幣對美元大幅貶值的主要原因。
李文龍：一是美聯儲的快速加息與進一步加息的預期，吸引了大量非美資金流入美元市場。二是中國的貨幣政策處於降息階段，與美聯儲加息形成反差，加之中國經濟下行，進一步推動人民幣貶值。
周雪：本輪人民幣貶值的主要原因是強勢美元，以及機構投資者對人民幣做空的壓力。
謝亞軒：8月15日以來人民幣兌美元快速貶值的原因：第一，美元走強。美聯儲大幅加息，10年期美債收益率反彈；同時，市場擔憂歐洲冬季爆發能源危機，導致美元指數回升。第二，8月15日MLF利率調降。第三，國內疫情多點散發，房地產問題仍未解決。
丁安華：外部因素方面，美聯儲緊縮態度超預期強硬，美元指數走強，一度站上110的高點，中美利差倒掛幅度加深。美國近期經濟表現也助長了市場對美聯儲的加息預期，美聯儲要實現控制通脹目標仍然任重道遠。
內部因素方面，中國內外需數據表現疲弱，央行超預期降息令中美貨幣政策分化加劇。內需方面，近兩個月的宏觀和金融數據仍偏弱，雖然8月經濟數據邊際上出現改善，但尚不能確認經濟拐點的到來。央行3季度下調了MLF和OMO利率引導LPR利率下行，引導實體經濟融資成本下降，中美貨幣政策分化加劇。外需方面，在去年的高基數以及海外加息抑制總需求等的影響之下，出口增速回落至7.1%，順差從1012.6億美元下降至793.9億美元，且隨著海外央行加息的逐步推進，外需將面臨持續回落的壓力。
王涵：人民幣兌美元貶值，主要原因是美元指數的大幅走強。美元指數的走強，原因是美聯儲持續大幅度加息，以及歐洲在能源限制下遭遇明顯的衰退風險，導致歐元對美元匯率明顯貶值，而歐元在美元指數中的權重有57.6%，由此使得美元指數大幅走強。
許思濤：人民幣對美元大幅貶值主要因為美元的壓倒性強勢，美元的強勢主要源於利差（美聯儲對通脹的態度越來越強硬）和地緣政治風險不斷加劇，以及在大部分資產(股票、債券和比特幣等)都遭到拋售的情況下，美元被視為一種避險資產。與此同時，在全球利率上升的背景下，日本和中國的央行出於國內原因採取了寬鬆的貨幣立場，這反過來又加強了美元的強勢。但客觀來看，人民幣只是對美元貶值，對英鎊、歐元、日元仍是處於升值狀態。
2、人民幣的大幅貶值將對我國宏觀經濟帶來哪些影響？我國應如何應對這些影響？
短期來看，人民幣的大幅貶值將導致部分資本外流，使得我國資本市場承壓，但長期來看，對我國宏觀經濟的影響較為有限。
祝寶良：短期將導致部分資本外流，資本市場動蕩；輸入性通脹壓力加大；但人民幣對一攬子貨幣基本穩定，人民幣兌美元貶值對我國的貨幣政策、進出口、經濟增長的影響有限。
在應對方面，要增加人民幣匯率彈性，發揮匯率的經濟穩定器作用，沒有必要干預匯率。
周雪：人民幣大幅貶值會輸入通脹壓力，加大資本流出的壓力，不利於人民幣國際化的長期目標。
丁安華：人民幣破7從情緒上對股債資產均產生負面影響，但這種影響通常偏短期，可能很快就會結束。影響資產價格的原因是多方面的，難以歸結為單一的匯率因素。不過，從中期的角度來看，債券利率波動是匯率波動的因而非果，中美利差如能企穩收窄將有利於人民幣匯率的企穩反彈，而A股在過去幾年與匯率有較強的正相關關係，兩者常常同步下跌。因此，若後續人民幣出現快速跌向7.2的情況，則需要警惕A股進一步下探的風險。
王涵：近期人民幣貶值的主要原因是美元指數的走強，跟中國的基本面沒有明顯的直接關係。對於人民幣貶值，市場可能擔憂：1）對進出口的影響。有利於中國出口，同時進口價格上升，可能帶來輸入性通脹壓力。但考慮到其他貨幣對美元同樣貶值，因而主要影響以美元計價結算的進出口。2）資金流出壓力。如果繼續有人民幣貶值的預期，可能有資金外流壓力。
應對人民幣貶值，當前應該合理引導市場預期，避免出現不必要的恐慌。央行已通過外匯風險準備金、外匯市場自律機制等措施引導市場預期。
許思濤：人民幣貶值其實對中國的通貨再膨脹是具有相對積極作用的，客觀上有助於增強出口方面的競爭力（儘管這不是有意為之）。但一些行業，如航空公司或能源進口商將受到人民幣貶值的不利影響，但政府可以通過補貼來應對這些挑戰。
3、如何看待未來一年人民幣匯率的走勢？
在本次調研中，經濟學家們預計未來一個月人民幣對美元匯率仍將有所貶值，同時，他們對年底人民幣對美元匯率的預期由上月底的6.84下調至7.11。
鄭後成：預計人民幣匯率大概率在2023年3月左右或者在2023年春季徹底反轉。做出這一判斷的依據有以下三點：第一，從宏觀經濟基本面看，當前工業企業處於主動去庫存階段，大致在2023年3月左右進入被動去庫存階段，也就是宏觀經濟的復甦階段。反觀美國，隨著美聯儲加息的持續推進，2023年第一季度，美國ISM製造業PMI與Markit製造業PMI大概率在榮枯線下持續下探。綜上，2023年3月起我國宏觀經濟有可能強於美國。第二，從貨幣政策看，美聯儲降息時點大概率落在2023年下半年，其中，三季度的概率大於四季度。反觀我國貨幣政策，在2023年3月我國宏觀經濟進入被動補庫存階段的情況下，疊加美聯儲降息，預計屆時我國央行降息的必要性下降。也就是說，貨幣政策層面發生了有利於我國的根本性變化，利多人民幣匯率。第三，從美元指數的角度看，主要有兩條線索。首先，隨著全球主要經濟體加息進程的推進，全球宏觀經濟總需求承壓，對國際油價形成利空，也對作為原油出口國的美國形成邊際利空。其次，「俄烏衝突」出現了有利於烏克蘭的苗頭，歐元區宏觀環境有望得到邊際改善，歐元區宏觀經濟有可能得到邊際提振。值得指出的是，美聯儲通過加息打壓通脹的同時，也對國際油價形成利空。這意味著此前受益於高油價的俄羅斯可能面臨財政收入增速下行的局面。這一情況也促使俄羅斯尋求儘快結束俄烏衝突，進而對歐元區形成邊際利多。
李文龍：未來一年人民幣匯率的走勢主要取決於以下因素：一是中美經濟增速差異。如果中國經濟在2023年企穩回升，人民幣幣值將獲得進一步支撐。二是中美利率水平。預計2023年中美利率仍將處於「中低美高」局面，但美國進一步加息預期將消失，美元指數走高動能耗盡。三是地緣政治形勢。如果俄烏衝突升級，全球避險資產可能會加大投向中國。四是政策面也不支持人民幣繼續單邊大幅貶值。綜合來看，當前人民幣已經處於階段性低點，預計2023年人民幣將緩慢升值到6.8左右。
康勇：中美處於經濟周期的不同階段，疫情走勢、通脹增速、貨幣政策等因素此消彼長，也會在短期內加大匯率的波動。不過雖然短期匯率難以預測，但中長期走勢是由國家經濟發展、物價變化、資本賬戶管理方式等基本面決定的。近期央行已經採取措施穩定匯率走勢，隨著中國經濟逐漸復甦，未來一年內人民幣有望在現有水平上企穩回升。
程實：匯率是一個相對概念，人民幣對美元雖呈現貶值態勢，但人民幣對一籃子貨幣依舊保持相對穩定，而後者對國際貿易開展更具積極意義。在經濟增速回升、通脹可控、政策空間較足的多重加持下，人民幣匯率穩定仍具備較強物質基礎。考慮到全球經濟環境漸趨複雜多變，市場主體和政策當局也需警惕人民幣對美元「貶值心魔」的可能出現。展望未來，從短期看，政策發力將幫助中國經濟基本面漸次改善，有望為市場預期企穩創造條件；從中期看，中國製造業和產業鏈韌性仍舊明顯，有望為人民幣匯率穩定提供支撐；從長期看，高質量發展和高水平對外開放穩步推進，有望為人民幣國際化奠定堅實基礎。
謝亞軒：央行已調降外匯存款準備金率，並可能已經啟動人民幣匯率逆周期調節因子。但未來還須見到兩點變化才能扭轉趨勢：一是國內經濟明顯好轉；二是美元指數回落，這需要美聯儲加息進程放緩、歐洲能源風險有所解除等。
王涵：未來人民幣對美元可能升值。首先，美國控制住通脹後，貨幣政策緊縮節奏或將明顯放緩，美元指數可能回落；其次，中國經濟在逐漸恢復，在美歐都面臨衰退風險的背景下，基本面對人民幣匯率形成支撐。
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文 | 何嘯 第一財經研究院研究員
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