九州風神涉嫌虛假陳述，隱瞞原材料價格上漲事實，持續盈利能力存重大不確定性，中介機構執業質量問題嚴重

北京市九州風神科技股份有限公司（以下簡稱「公司」）擬於2022年3月29日上會，擬在創業板上市，發行2,142.30萬股，保薦機構為中天國富證券，審計機構為中勤萬信。公司曾經在新三板掛牌，證券代碼為873121。

公司是主要從事以電腦散熱器為核心的電腦硬體產品的研發、生產及銷售，主要產品包括電腦散熱器、機箱和電源等。

本次募集資金扣除發行費用後，擬投資以下項目：

1 持續盈利能力存在重大不確定性

估值之家發現，報告期內，公司存在最近一期毛利率下滑嚴重、外銷收入佔比過高、主要原材料面臨大幅漲價風險、境外運雜費大幅增加、出口退稅占利潤總額比率過高等風險，而這些經營風險的疊加與共振就可能導致其持續盈利能力面臨重大的不確定性。

① 報告期整體毛利率高於同行業平均水平，2021年毛利率下滑嚴重 單位：萬元

從上表的數據可以看出，2021年毛利率為32.39％，2020年度39.49％，2021年相比2020年度毛利率下降了7.1個百分點；2018年至2020年，公司毛利率逐年上升，2019年同比上升5.19個百分點，2020年同比上升0.5個百分點，同時，公司2020年毛利率達到巔峰狀態，高達39.49％，這麼高的毛利率水平，在傳統電腦硬體製造業中已經比較少見了。

如下表是2020年公司同行的毛利率數據：

從上表可以看出，2020年度公司主要收入來源是外銷，佔比75.41％，公司外銷毛利率為44.37％，高出公司2020年平均毛利率4.88％，比同行銳新科技、超頻三外銷毛利率分別高出4.2和21.48個百分點。

公司如此之高的毛利率水平，是否與公司經銷和外銷收入佔比過高有關？報告期內，公司經銷和外銷收入佔比均為75％左右，顯著高於同行業超頻三近三年（2018至2020）20％左右的外銷和經銷佔比比率。

如上表所示，2022年第一季度，公司歸屬於母公司的凈利潤約為-606.65萬元至26.50萬元，較2021年同期下降約124.26％至98.94％，毛利率同期下滑2.59個百分點至3.98個百分點，雖然公司解釋說因工廠搬遷費用和員工遣散費用金額為1,985.84萬元導致2022年一季度歸屬於母公司凈利潤大幅下滑，但扣非後凈利潤約為1,362.47萬元至1,995.62萬元，較2021年同期下降約46.66％至21.87％，公司解釋主要因原材料價格上漲、收入下降以及匯兌損失等原因導致毛利率下降以及凈利潤下滑嚴重，但客觀事實是公司2022年一季度可能因此虧損，但去年同期扣非後凈利潤為2,554萬，盈利能力下滑趨勢明顯。

綜上，公司自2021年起，收入增長停滯不前，且2021年同比小幅下滑2.17個百分點。同時，毛利率2021年相比去年同期大幅下滑7.1個百分點。2022年一季度，收入和毛利率均同比下滑3個百分點左右，凈利潤有可能虧損。

我們回頭看公司報告期損益數據，可能2020年是公司的巔峰狀態，2020年收入同比上漲54.81％，毛利率最高，達39.49％，當年實現凈利潤超1億元。巔峰過後，即是緩慢下跌狀態，且再難逾越。聯想到公司於2020年12月4日向深交所主動申請中止發行上市審核程序，理由是更新財務資料，更新完成後，深交所於2021年3月2日恢復其發行上市審核，為何公司2020年財務巔峰狀態未能通過審核？眾多財務指標處於下跌趨勢中的2021年度和2022年開年一季度，能否順利過審，我們著實為公司捏一把汗並拭目以待。

② 公司外銷收入佔比過高，俄烏之戰中美貿易摩擦以及海外新冠疫情肆虐風險不容忽視

公司2018年至2021年上半年，境外銷售收入分別為30,356.94萬元、39,008.65萬元、61,765.95萬元和29,981.86萬元，佔主營業務收入的比例分別為73.69％、74.11％、75.76％和76.52％。

2022 年2月24日，俄羅斯與烏克蘭發生衝突，截至目前俄烏衝突尚未結束。俄羅斯為公司收入主要來源區域，報告期各期間的收入佔比約為19％；公司在烏克蘭的收入規模較小，報告期各期間的收入佔比約為1％，即公司每年大約五分之一的收入來自於兩個交戰國家。

從上表可以看出，2020年公司前五大銷售客戶中，第一、第三和第四均是俄羅斯經銷商客戶，三大俄羅斯客戶占公司外銷比率為24.1％。而且，2018、2019年度公司第一、第三和第四大客戶均為上述三家客戶，且第一大客戶均為俄羅斯DNS，2021年上半年亦如是。2018年、2019年俄羅斯三大客戶外銷佔比分別為25.48％和24.43％，三年均在25％左右，銷售模式均為經銷。

俄烏之戰在2022年2月開始，至於何時停戰，誰也無法預計。但確定的是，這次戰爭，一定會對公司的銷售，尤其是境外銷售有負面的影響，畢竟公司的前四大銷售客戶中，有三家都是俄羅斯客戶，而且佔比不小。另外，由於俄羅斯入侵烏克蘭，俄羅斯因而受到以美國為首的西方國家制裁，其中包括勒令西方國家的公司中止與俄羅斯的經貿往來，甚至脅迫其他國家都不要與俄羅斯進行經貿往來，包括盧布貶值的風險，這增加了公司產品在俄羅斯銷售的不確定性風險，也需要公司重新評估來自於西方世界的壓力。

公司除成品風扇及導熱膏外的其他主要產品被美國豁免徵收關稅，但上述豁免於2020年12月31日到期，到期後，公司目前主要出口至美國產品自2021年開始被徵收25％的關稅，上述關稅徵收導致2020年度公司美國地區銷售盈利水平下降，並有可能進一步影響到後續銷售收入，進而對公司整體經營造成一定的影響。

綜上，公司外銷收入佔比過高，報告期一直維繫在75％左右，尤其是對交戰國俄羅斯和烏克蘭銷售佔比約為收入總額的五分之一，2018年至2020年銷售數據顯示，公司前四大客戶中有三個都是俄羅斯客戶，且戰爭短期內沒有停火的跡象，加上盧布的持續貶值以及海外新冠疫情肆虐，新增患者及死亡人數持續增加，這些不利因素共振後一定會影響公司的境外收入，導致的結果就是收入下降，盈利下滑，進而影響公司的持續經營能力。

③ 公司涉嫌隱瞞原材料大幅漲價事實，原材料大幅上漲的風險將對公司毛利率和凈利潤造成巨大的衝擊

報告期各期間，發行人主要原材料為熱管、五金材料、鋁材、塑膠料塑膠配 件及包裝材料等。報告期各期間，總金額前3名的原材料採購金額明細如下：單位：萬元

報告期內，發行人採購的熱管產品主要原材料為銅材；五金材料主要包括扣具、背板、組裝件及螺桿和螺母等五金零配件，我們理解公司的五金件主要材料為鋼鐵；鋁材主要為金屬鋁。我們來看一下銅、鋼、鋁近期期貨價格：

我們從上述倫銅、倫鋁以及滬螺紋鋼的期貨走勢上可以看出，倫銅從2020年3月的4,371.93美元每噸的階段性低點，2022年3月價格飆升到最高10,845美元每噸，短短兩年漲最高幅為148％。再看倫鋁，從2020年4月低點1,455美元每噸，漲到2022年3月的最高點4,073.50美元每噸，兩年最高漲幅為180％；滬螺紋鋼，2020年3月為3,284.21人民幣每噸，2021年5月最高點6,208人民幣每噸，2022年3月為4,969人民幣每噸，最高漲幅為89％，截止目前漲幅為51％。

金屬漲價的原因是新冠疫情以來，美國為了經濟復甦以及濟困，狂印美元，故導致以銅、鋁、鋼等為代表的資源性金屬大漲。我們看鋁價漲勢更猛，尤其是俄羅斯和烏克蘭交戰以來，原因是西方封鎖制裁俄羅斯，而俄鋁是全世界鋁金屬的重要提供商。

原材料漲價，全世界矚目。公司卻在回復深交所問詢函中提供的數據如下：熱管，主要原材料為銅，2021年上半年平均單價為3.55元每PCS，2020年平均單價為3.47元每PCS，漲價幅度為2.31％；而對於五金件，公司在回答深交所問詢函中回復到「採購的主要五金材料價格平穩，不存在異常波動」；鋁材，公司在回復問詢函中顯示:2021年上半年平均單價為18.23元每PCS，2020年平均單價為15.36元每PCS，漲價幅度為18.68％；但從倫銅、倫鋁、滬螺紋鋼期貨價格上來看，幅度遠高於此。

我們知道，公司為謀求上市成功，往往通過少記成本，多記收入，以使得報表好看一些，但如果超出常識，脫離實際，將會適得其反。期貨價格是金屬現時成交價格，期貨價格的增長是實實在在的，是肉眼可見的增長，來不得半點的虛假。實際上，不止銅、鋁、鋼這三樣金屬原材料價格在增長，幾乎其他所有原材料，都在大放水的國際環境下，切切實實的、以肉眼可見的速度在增長，尤其是化工材料，它們還收到環保因素的制約，有些一年漲了數十倍，比如電動汽車的負極材料，碳酸鐵鋰即是。

估值之家認為，原料漲價，這些是大趨勢，最重要的是，它傳導到下游，導致最終產品價格以相對速度上漲，如何適應這樣的通脹環境，跑贏通脹並最終能活下來，就是勝利。不能自欺欺人，要客觀對待。

公司在披露的信息中，卻沒有做到客觀實際，涉嫌少計成本，虛增利潤。披露的原材料價格漲幅幅度遠小於金屬期貨價格的漲幅。原材料價格漲價，終端產品價格也需要上漲，這樣才能保持企業的生存。這是必經之路，關鍵是產品的技術能否做到市場廣泛意義上的競爭力，從而立於不敗之地。

綜上，估值之家認為，公司在問詢函中沒有充分披露因原材料價格上漲導致的公司毛利率下降的風險以及盈利能力下降的風險，公司為了上市成功，可能在故意隱瞞因原材料價格上漲導致的成本壓力以及終端產品市場的競爭力。

④ 公司2021年涉嫌少計境外運雜費3,029萬元，海外運費大幅上漲的風險將對利潤形成巨大衝擊

公司2021年度境外運雜費金額為3,465.24萬元，2020年度為2,164.64萬元，增加金額為1,300.60萬元，增長比率為60.08％。因為疫情的原因，導致出現集裝箱裝卸排隊、裝卸工人及卡車司機短缺等情況。國際物流運輸的效率大幅度降低，並推動海運成本大幅度增加。

根據中國國際貿易促進委員會東莞市委員會2021年11月23日發布的報告指出，自2020年6月上海-歐洲航線的集裝箱運費指數（SCFI）現貨價還不足每1,000美元/TEU，到2020年底已經躍升至約4000美元/TEU，到2021年7月底已經飆升至7,395美元。整整自最低點上漲了6.4倍。另外，根據中遠海控2021年業績快報公告，中國出口集裝箱運價綜合指數（CCFI）均值為2,615.54點，同比增長165.69％。還有就是航運碼頭塞港現象嚴重，有些甚至達一個月竟未能卸貨，這會增加公司運輸效率以及其他雜費。

綜上，公司回復深交所問詢函中稱，公司2021年度境外運雜費較2020年同比僅增加60.08％。這與大多數出口公司的數據不符，估值之家認為公司遠遠低估了2021年度運雜費的數據，考慮到公司75％的收入來源於境外銷售，而且以俄羅斯為代表的歐洲，是公司主要銷售地，這必須要依賴於集裝箱海運，估值之家保守估計其境外運雜費增加兩倍，即2021年度公司境外運雜費為2020年度的3倍，即6,493.92萬元，公司預計少計海外運雜費3,028.68萬元，公司預披露2021年度凈利潤為6,610.62萬元（未審計），如果上述海運費少計屬實，則減少凈利潤金額為2,450.48萬元，減計後公司2021年凈利潤為4,160.14萬元，同比下降59.89％。

⑤ 公司出口退稅占利潤總額比率過高，顯示公司對出口退稅較為依賴

從上述數據可以看出，公司報告期內，除2020年度出口退稅占利潤總額的比率為21.43％之外，其餘各期均在80％以上，其中2018年度和2021年上半年超過90％，分別為93.27％和94.46％，2019年也達到81.86％的高佔比，顯示公司對出口退稅較為依賴，靠出口退稅而「活」。中國的出口退稅從17％調減到16％，然後又從16％調減到13％，假設未來國家持續調減增值稅出口退稅比率，將會對公司經營造成不利影響。

另外，由於公司前四大客戶中有三大是俄羅斯客戶，由於俄烏之戰或中美貿易摩擦導致公司出口減少，那麼隨之而來的是退稅的減少，也會對公司現有經營模式即依賴出口退稅的隱形補貼而生存的模式帶來挑戰。

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審計機構在本次公司IPO輔導中暴露出嚴重的執業質量問題，保薦機構亦有失察和工作疏忽

①審計機構在本次IPO輔導中出現嚴重的執業質量問題

2021年1月31日，公司被監管機構抽中現場檢查，暴露出了嚴重的會計師執業質量問題。深交所在問詢函中稱，經現場檢查發現，中勤萬信簽字註冊會計師對公司基本情況不熟悉；在執行存貨監盤程序中，審計師未對盤點表顯示的差異進行分析、調整；審計底稿編製混亂，紙質底稿目錄編號混亂，紙質文件與電子文檔之間無索引、無法核驗，缺乏必要的勾稽關係；複核記錄不完整，無法核驗事務所質量控制的真實性、有效性；審計報告出具時間為2020年7月，但截至2021年3月，該審計報告尚未完成歸檔。

從上述披露的問題看，該審計師內控確實存在極大的問題，其審計結果是否足以採信，值得懷疑。我們說，中介機構，尤其是主要負責人，一定要在了解業務的基礎上，才能做好審計，否則極易被公司牽制，而沒有方向感，最終迷惑其中。

深交所在其審核問詢函中直截了當的指出，簽字註冊會計師對公司基本情況不熟悉，這還怎麼領導審計團隊進行高屋建瓴的指導工作？這樣的現象，至少說明兩個問題：一是可能沒有責任心，從上述披露的眾多審計底稿亂象以及毫無章法就證明了這是一隻渙散的，沒有主力軍的審計隊伍；二是濫竽充數，閉著眼睛簽字，渾水摸魚，企圖矇混過關。

②保薦機構工作失察和疏忽

公司的保薦機構是中天國富，其在保薦輔導過程中有些工作未盡到勤勉責任，例如在視頻訪談境外客戶時，未要求訪談對象出示工作證或名片進行身份驗證，視頻背景無法確認訪談地點，未充分驗證訪談對象與相關客戶的關係。還有之前在撰寫公司招股說明書時，把公司的產銷率公式顛倒換算造成前後不一致，造成低級錯誤，這都是不專業的表現。也反映該保薦人在交出招股說明書這個產品之前，沒有三級複核制度，由此也很難讓人相信他們的保薦能力，這樣的水平，不得不讓人懷疑，作為主承銷商的他們，對於自己的飯碗，真的是認真在端著的嗎？其他呈現的內容，是不是也是錯的？另外我們還注意到，中天國富亦是2022年創業板第一單被否的鑫甬生物IPO的主承銷商，因項目中「信息披露存在嚴重錯誤」而收到監管警示函，其將「台灣」地區列為「國家」，導致鑫甬生物IPO直接被否。

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公司在報告期存在董事、董秘突擊入股而且入股價格遠低於增發價格

2019年7月，公司向董事黃從利發行新股250萬股，股票發行價格為2.94元每股，2020年1月，公司對董事會秘書兼副總經理劉赫麗增發64.5萬股，股票發行價亦為2.94元每股。但公司在2019年11月、2020年5月兩次增資的價格均為14.1元每股。2021年2月5日，證監會發布《監管規則適用指引—關於申請首發上市企業股東信息披露》（下稱《指引》），「發行人提交申請前12個月內新增股東的，應當在招股說明書中充分披露新增股東的基本情況、入股原因、入股價格及定價依據」。新修訂的《指引》，將創業板「突擊入股」的期限由原來提交IPO申請前的6個月修改為12個月。公司在2020年9月曾經遞交招股說明書，而按照新修訂的《指引》，公司董秘造成「突擊入股」，怎麼解釋公司高管入股價格2.94元，而其他機構入股價格是其高管的4.8倍，合理性呢？這恐怕也是2021年初公司以2020年度巔峰狀態的財務數據未能通過IPO發行審核的原因之一吧。

綜上，公司在決策時缺乏戰略思維，沒有從上市的角度出發全盤考慮，這種突擊入股的小動作，一向是監管的重點，但公司明知山有虎，偏向虎山行，撞到了槍口，錯失了以2020年公司巔峰狀態的靚麗數據為最近一期報告期的大好的上市時機以及先機，小不忍則亂大謀，這種教訓不可謂不深刻。

本文源自估值之家