溜溜梅再戰IPO，一顆梅的想像空間有多大？

4月16日，溜溜果園向港股遞交招股書，重啟資本化征程。距離上次ipo折戟已過去六年，此番衝刺港股，溜溜果園看似做足了功課。2006年，溜溜果園創始人楊帆敏銳地發現，國內青梅零食市場幾乎是一片空白，潛力巨大。於是果斷砍掉了公司其他生產線，all in青梅。於是，這家原本主營糕點的食品公司，在其一款梅產品意外受市場青睞之後，轉型成了「梅子專業戶」。  換跑賽道，加上楊冪代言的神助攻，溜溜果園一路開掛，建成了自己的「青梅帝國」。而時過境遷，當下的零食市場已今非昔比，品類創新加速，新銳品牌不斷湧現。在這個規模達千億的零食賽道中，溜溜果園究竟能否順利通過本次上市，繼續憑藉「梅」產品續寫輝煌？

2019年6月，溜溜果園曾向證監會遞交招股書，計劃登陸創業板。但遺憾的是，溜溜果園沒能叩開資本市場的大門，其中一大原因指向了溜溜果園面臨的品類天花板困局。艾媒諮詢數據顯示，2019年中國果乾蜜餞市場規模為378億元，其中梅類產品的市場規模不足50億元，想像空間十分有限。而彼時溜溜果園的營收又高度依賴梅類產品，招股書數據顯示，2018年，梅類產品收入佔總營收的比例為87.57%。事實上，溜溜果園也意識到了這一問題，在隨後的發展中不斷推出新產品來擴充產品線。2019年，溜溜果園成功推出創新產品「梅凍」，這一產品在2022至2024年分別實現收入約 2.3 億元、3.11 億元、4.1 億元，佔總收入的比例分別為 19.6%、23.5%、25.4%，營收增長勢頭強勁。2024年，溜溜果園在天然果凍行業市場份額達45.7%，梅凍成為公司新的拳頭產品。此後，溜溜梅圍繞 「健康化」「功能化 」「場景化」持續開拓產品，基本形成了涵蓋梅干零食、西梅產品、梅凍以及梅精軟糖等在內的四大類別。在今年溜溜果園的春季新品發布會上，溜溜果園又推出了7款新品，包括上海黃桃qq梅和台灣鳳梨啵啵梅等融合地域特色的產品、天然梅精軟糖「打梅打」、高纖維梅餅、醒梅片等產品。後又在今年春糖果會上，順勢推出了梅凍電解質冰沙系列，實現產品迭代升級。從密集的新品發布程度上可見，溜溜果園正處於一場聲勢浩大的創新之中。在「健康化」消費趨勢下，溜溜果園正將「梅」這一傳統品類重新包裝，賦予其更多功能性價值，逐步打造出以青梅為原點的現代零食體系，一個圍繞「梅」做文章的多元化產品矩陣正逐步成型。值得注意的是，儘管系列新品的推出在一定程度上改善了產品結構，但溜溜果園本質上依然高度依賴梅類原材料。而梅類產量受氣候影響顯著，一旦出現自然災害、氣候劇變等不可控因素，就可能對溜溜果園的原材料供應和成本產生不利影響。財報數據顯示，2022至2024年間溜溜果園雖保持營收增長，但原材料成本占營收比重從41.7%攀升至47.7%，三年成本分別占同期總收入的 41.7%、43.5%、47.7%，成本壓力持續加劇。此外今年2月，美國對包括加拿大、歐盟及墨西哥在內的多個主要貿易夥伴實施關稅措施，由此引發的連鎖反應可能導致採購於美國的部分西梅成本增長。如果成本管控未能改善，溜溜果園的盈利能力下降是顯而易見的。在食品企業的運營中，原材料成本管控與產品加工管理是相輔相成的兩大核心環節。對於食品公司而言，食品安全是企業發展的核心命脈。不容忽視的是，在消費者投訴平台黑貓投訴上，包含關鍵詞「溜溜梅」的相關搜索條數高達427條，原因主要是商品發霉變質、包裝脹氣、吃出異物等問題。因此，在確保食品安全與品質的基礎上，如何通過精細化運營實現降本增效，也是溜溜果園產品擴張路上需持續探索的課題。

溜溜梅崛起於營銷帶動消費的時代，一句楊冪的「你沒事吧」使得溜溜梅成功出圈。或許是因為有了成功的先例，溜溜梅似乎十分熱衷於明星營銷，在營銷上持續發力，繼楊冪之後，又有肖戰、時代少年團接力代言，想要通過「複製」走通的路，來博得年輕消費者的喜愛。招股書數據顯示，2022年至2024年，其銷售及經銷開支分別為2.83億元、3.09億元、3.10億元，是同期凈利潤的2倍以上。其中，營銷開支分別為0.7億元、0.77億元和0.61億元；廣告開支分別為0.67億元、0.74億元和0.79億元。

圖源：招股書

借力明星確實能帶來公司銷量的增長，但這種短期營銷並不利於品牌長期價值的打造。隨著良品鋪子、三隻松鼠等多個零食品牌紛紛入局梅類賽道，溜溜果園的品牌建設變得更為緊迫。如何建立品牌形象、提升品牌影響力，在消費者心中建立與其他競品的消費區隔，越來越成為溜溜果園突圍的核心命題。在這一點上，溜溜梅也開始轉變思路，嘗試塑造品牌故事，創始人現身社交媒體講述青梅背後的文化故事、健康理念以及溜溜果園的品牌歷程，力求在消費者心中建立更深層次的情感鏈接，為品牌的長遠發展奠定了基礎。在營銷高舉高打的另一面，溜溜果園的研發投入卻差點意思。如今的c端市場，消費者決策重心從營銷驅動轉向產品本質驅動。簡單來說，現在的消費者更看重產品本身是否夠好。這一變化正在重塑商業邏輯。招股書顯示，截至2024年末，溜溜果園負責研發的員工僅有26人，占員工總數1.2%，相比每年在營銷上的投入過億元，研發投入明顯不足。細窺銷售數據，溜溜果園近幾年的業績亮點主要靠梅凍。2022至2024年，梅干零食收入佔比由68.9%下降到60.3%，梅子新品拉動效果並不明顯，而梅凍推出之後，產品又相繼在22、23年進行了升級，收入佔比持續攀升。從溜溜果園的產品線來看，繼梅凍推出之後的幾年裡，溜溜果園更多是在給老產品換代升級，沒有造出能扛銷量的「新爆款」。比如2019年推出小辣梅，2020年推出溜溜梅7度青梅、雪梅益生菌款，2021年推出溜溜梅零添加系列，口味上和功能性上進行了調整，但並未取得亮眼成績，創新成色十分有限。

圖源：招股書

如何平衡營銷與研發投入比重，是溜溜果園亟待思考的問題，而銷售層面的渠道變革也是溜溜果園需要改善的一環。從招股書來看，溜溜果園似乎面臨著大客依賴的風險。2022年到2024年間，溜溜果園自營網店的銷售金額佔比越來越低，一路從12.6%跌至8.6%，經銷商銷售金額佔比也從74.5%降低到40.8%。而零售商的銷售金額佔比大幅提升，從12.9%飆升至50.6%，成為最主要的銷售方式。這一比例的調整，與近年來的零食量販店擴張有一定關係。

圖源：招股書

零食量販渠道的崛起確實為溜溜果園等生產商帶來了顯著的銷量增長，也一定程度上使其避開了與傳統休閑零食巨頭的直接競爭。然而，這種渠道也變相導致供應商議價能力弱化，加劇了溜溜果園業績的不穩定性，甚至擠壓其利潤空間。

此次著急上市，溜溜果園或受迫於面臨的資金鏈斷裂的風險，一個核心壓力源於投資方的贖回條款。2015年，紅杉中國以1.35億元入股並簽訂「年化10%單利」贖回協議，2024年其行使贖回權要求支付2.6億元，這一變化對公司現金流形成重大衝擊。為應對危機，溜溜果園緊急引入d輪融資7500萬元並動用銀行授信，但截至今年2月底賬面現金僅剩5104萬元，流動負債卻高達9.58億元。此次引入的華安基金、蕪湖基金與實控人楊帆簽訂的對賭協議，更是將溜溜梅推向了懸崖邊緣。協議明確規定，若年內無法成功上市，投資方有權要求回購股權，並按6%單利計算利息。在現金流本就脆弱的情況下，如此巨額的回購壓力，隨時可能斬斷企業的生命線。從供應鏈震蕩到資本撤退，從品控危機到對賭壓力，溜溜果園正面臨發展史上最複雜的挑戰，而此次上市不僅是一場資本博弈，也將會成為決定企業生死存亡的關鍵一戰。若無法儘快完成港股ipo，將觸發b輪、c輪、d輪投資者集體贖回，導致公司資不抵債。因此，此次ipo溜溜果園可謂是背水一戰。若能成功募得資金，溜溜梅或將迎來全新發展機遇。在休閑零食賽道競爭白熱化的當下，溜溜果園的多品類戰略落地，需要從供應鏈體系、品牌管理、渠道革新和生產管控等多維度進行系統性優化。想要真正做大一顆梅子的想像空間，溜溜果園需要的不光是此次ipo背水一戰的勇氣，更需要真正做強產品脫胎換骨的決心。