作者 | m
■
承接爛賬和房地產對公司存在一定影響。
■
21/22年，其他主體不會無緣由承接馬可波羅8億多壞賬，或存在潛在利益交換。
■
如果存在利益交換，會不會把馬可波羅因為爛賬壞賬準備影響的利潤繞個彎兒又『送』回來呢？這是最大的疑惑。
在沉寂一段時間後，馬可波羅成為首家上會企業，從某種角度來說，是必然，並不是代表它有多優秀。
但是畢竟作為一個「信號」，筆者也是真的好奇，這家公司到底如何？
瞅瞅。
馬可波羅，還算是比較有名，做瓷磚的，業務沒啥太多介紹的地方。
居然cover了這些案例，還是不錯。
在結合可比公司的收入、毛利和產量來看，算是這個行業的龍頭企業了，不管是從直覺還是主營業務分析上來說，這家公司最可比的應該是蒙娜麗莎。
因此，本文的主要邏輯主要關注三點：一是對馬可波羅整體情況的概覽；二是看房地產對馬可波羅的影響；三是結合可比公司蒙娜麗莎看看能不能對比咂摸出一些信息。
簡單看財務數據，一眼看過去，還好，沒啥太多想說的，筆者可能只會關心兩點：一是這家公司上市前，雖然算不上清倉式分紅，但當年分紅占上年利潤基本20%-30%左右，挺大方；二是，既然調性是這麼個調性，為啥21年度不分紅呢？是20年業績不行嗎？
事出反常必有妖。
於是乎，筆者好奇翻了翻早期版本的招股說明書。
哇哦，這個數據有意思了，19-21年，這三年，在營業收入變動差異不大的情況下，扣非歸母凈利潤差異巨大。
這背後一定發生了什麼，看了眼非經常性損益明細表。
19/20年凈利潤和扣非凈利潤差異過大的原因，看起來是因為併購子公司的利潤在併購當期及下期均納入非經損益導致的。
併購過程主要是，馬可波羅作為子公司反向合併吸收母公司及一堆兄弟姐妹再附帶極個別無關聯公司，把馬可波羅一個原本利潤千萬級的主體擴充成十幾億。
房地產對馬可波羅影響不小，主要解決方式是以房抵債，這個過程筆者非常好奇且比較精彩，費了好大的勁兒，才梳理出一個粗淺脈絡。
本來想找找這個資料，但、確實沒找到，所以筆者只能在已有的披露文件中，從各個地方整理了一些信息。
欣賞下筆者嘔心瀝血整理出的表格，標紅的幾個是疑惑點（雅居樂在兩版披露文件中關於2022年的債權金額不一樣；元通電子有的地方可以看到房抵債，有的看不到，但本篇不具體討論了）。
先說下以房抵債的邏輯。
2021/2022，以房抵債的邏輯是：房地產公司、馬可波羅以及馬可波羅指定的唯美裝飾、廣東唯投簽訂一系列協議，達成了：
1、房地產企業以房抵債；
2、唯美裝飾、廣東唯投承接馬可波羅對房地產企業的債權，並取得作為抵債的房產所有權；
3、馬可波羅與房地產企業的一堆爛賬完全剝離。
其中，唯美裝飾、廣東唯投是馬可波羅實控人黃建平控制的企業，但從股權結構明面兒上和馬可波羅沒有任何關係，換句話說，這兩家公司經營情況，不會被，馬可波羅並表。
但是23年開始，就沒這麼操作了，以房抵債還是由馬可波羅作為主體承接和處理，23年的操作筆者不會有啥疑惑。
ok，回到21/22年，馬可波羅剝離地產爛賬的操作上來說，筆者主要想探討/交流三點：
1、馬可波羅與一堆房地產公司，八億多的爛賬，作為上市主體，雖然財務處理比較清晰，但是，承接這些債權與房產所有權的唯美裝飾、廣東唯投，與馬可波羅之間又存在什麼利益交換呢？
如果存在利益交換，會不會把馬可波羅因為爛賬壞賬準備影響的利潤繞個彎兒又「送」回來呢？這是最大的疑惑，很抱歉，截至目前，筆者在披露文件中沒找到。
2、由實控人控制但又不會被並表的第三方來承接，這種處理方式，會不會讓馬可波羅少計提壞賬準備，虛增利潤？
不並表的第三方承接天然就會有這種財務風險，只是要下結論，需要查看的資料太多，筆者沒這個時間也沒這個水平，只能說從2022年以房抵債的情況以及計提壞賬30%這個比例直觀來看，是存在這種可能性的。
3、誅心之問：如果是一個無關聯的第三方，會願意承接這些爛賬並不附帶任何對馬可波羅的追索權嗎？
反正筆者看來，如果沒有利益交換，任何無關聯的第三方都不可能在不附帶追索權的基礎上承接這堆爛賬，21/22年通過實控人控制的其他企業這麼搞純粹是想把馬可波羅剝離乾淨。
換個角度，實控人既然能讓ab承接馬可波羅的破事兒，那麼未來也可能讓馬可波羅承接ab的破事兒不是么，又或者，都把歸屬於馬可波羅的風險靠一個不並表的關聯方中間搭個橋樑轉移？
這種操作會讓人直覺上懷疑，不管是過去、現在還是未來，僅靠馬可波羅主體下披露的信息，並不能全面反應這家公司真實的情況，也並不代表這家公司面臨的全部風險。
不知道中介對唯美裝飾、廣東唯投核查手段具體包括哪些，但是基於這種情況，按一般關聯方核查說不太過去吧？
針對於以上三點，筆者查看了披露資料，有的未提及、有的只是單純下yes or no的結論，但都未解答筆者的疑惑。
本來還想聊聊蒙娜麗莎的，因為它22/23年業績變動比較大，一定有特殊原因，但是篇幅問題，後期再視情況聊聊。
本期僅參考蒙娜麗莎聊聊馬可波羅估值問題。
馬可波羅發行10%，按募資計劃來看，尋求的估值是315億……
看到沒？這，還是人家相較於申報稿的401億，大發善心的，取消補流資金，降了之後的結果。
又是處於下行周期的企業，又有一堆爛賬還在持續處理中，又沒有啥高精尖的技術和行業想像力，這，特么，哪兒來的底氣給自己估這麼高啊……
本來想和蒙娜麗莎做個對比，但筆者從兩者的收入、利潤結構上看了一眼（真的只有一眼），這倆可能還不能完全對比。（如果對比蒙娜麗莎收入的話，這家公司估值連百億都到不了；對比利潤也就240億左右。）
但，無論如何，315億市值，筆者直覺，有點誇張了。
一算，卡著23pe寫的募資計劃啊。
不行，絕對不行，這種企業，在現階段，筆者遠遠給不到23，不過不急，現在僅僅是上會階段，如果後期能發行出來的話，一定好好思考它應該值多少。
最後，無獎競猜，這家公司能不能通過？
不討論預測結果，只想說，能不能通過都不重要，即便是現階段，筆者也並不認為它被賦予了什麼特殊的意義。
