本文轉載自微信公眾號：中信建投證券研究
csc
no.1
2月25日上海出台樓市新政，本次上海樓市新政聚焦消除限制性措施，大幅降低非滬籍外環內購買住房門檻，同時上調公積金貸款額度。此舉一方面擴大了外環內的購房群體，另一方面降低房貸成本，疊加此前上海三區收儲二手房舉措，政策組合拳有利於基本面和預期雙重改善，預期改善帶來的正面效果以及後續穩預期、穩投資的政策值得期待。今年以來核心城市二手房成交量價有所改善，其中上海連續5周掛牌價指數環比上升，本次樓市新政有望鞏固上海穩定態勢。
風險提示：
房地產行業的風險主要在於銷售及結轉可能不及預期：未來依舊有下行或恢復不及預期的風險；結轉不及預期：房地產銷售持續下滑，房企現金流承壓，或將導致開發商延緩施工節奏，從而導致結轉不及預期。
物管行業的風險主要在於行業內競爭加劇導致外拓受阻及母公司交付可能不及預期兩個方面：伴隨物管覆蓋率不斷提高，行業內公司從增量增長轉向存量小區、單位競爭，競爭加劇可能導致部分公司增速放緩、利潤率下降；由於銷售持續下滑，母公司竣工量下降，從而導致交付不及預期。
證券研究報告名稱：《上海出台樓市政策組合拳，基本面和政策預期迎來雙改善》
對外發布時間：2026年2月25日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
竺勁 sac 編號:s1440519120002
sfc 編號:bpu491
研究助理：王文濤
csc
no.2
最高法院6:3裁定ieepa關稅違憲，適用「重大問題原則」——總統須獲國會明確授權方可徵稅。這次裁決是「行政權是否可以奪走國會財政權」的根本性憲政問題。
然而美國總統仍然可以通過其他法律授權對關稅具有廣泛的權力，這是由於三權分立系統支持總統和行政部門在外交事務上代表美國發言。
從法律層面看，section 122行政令面臨的最大挑戰是「浮動匯率時代適用性」和「關稅有效性」兩大爭議。
美國政府的核心策略是將122作為"橋樑"，在150天窗口內加速構建section 301 + section 232的永久性關稅體系。
基本情境下，122條款到期後，我們預計特朗普政府仍將致力於將美國整體的實際有效關稅維持在10%左右的水平，從而產生大約年均3000億美元左右的關稅收入。
風險提示：
關稅戰進一步升級風險。section 232/301調查可能導致更高稅率的關稅重新實施，抵消裁決的降溫效果。
section 122法律挑戰失敗風險。反之若法院認定白宮的國際收支問題論據成立，10%全球關稅可能長期化。
退稅執行不確定性。特朗普政府可能設置程序障礙延遲退稅，導致1,600億美元關稅成本無法及時返還。
財政可持續性風險。裁決增加2.4萬億美元聯邦債務，疊加減稅法案可能進一步惡化債務/gdp比率。
全球貿易夥伴報復性關稅風險。若section 122被認定違反wto，可能引發多邊貿易爭端升級。
證券研究報告名稱：《ieepa違憲裁決後，美國關稅前景如何？》
對外發布時間：2026年2月25日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
周君芝 sac 編號:s1440524020001
蔣佳秀 sac 編號:s1440525050001
csc
no.3
美國進口商承擔了絕大部分的關稅成本，出口商並未明顯降價。2025年傳遞率高達92%。無論分國別還是分行業，2025年傳遞率普遍接近100%，表明外國出口商幾乎沒有主動降價。
在外國出口商基本未降價的前提下，關稅成本如何在美國企業和消費者之間分配？我們通過五步傳導追蹤模型實時跟蹤關稅對pce通脹的影響。
模型結果顯示，關稅傳導係數β從2-3月的0.02逐月升至12月的0.65。傳導呈現顯著的時滯性：關稅影響在生效後2-3個月內幾乎不可見，隨後在6-7月庫存消耗完畢後急速上升。
截至2025年12月，關稅累計推升pce同比約0.72個百分點。2025年12月實際pce同比2.90%，扣除關稅拉動後僅2.18%。關稅拉動從4月的+0.06pp逐月遞增至12月的+0.72pp。
風險提示：
關稅戰進一步升級風險。section 232/301調查可能導致更高稅率的關稅重新實施，使關稅傳遞率和通脹效應超出當前模型預測。
模型失效風險。關稅傳遞率回歸和pce傳導模型均基於歷史數據估計，在極端關稅稅率（如145%對華關稅）下，非線性效應可能導致模型預測偏差加大。
出口商、美國企業和美國居民三部門分擔關稅成本的比例存在不確定性。若進口商吸收能力超預期（如通過供應鏈重組），消費者負擔可能低於本文估計。
關稅傳導時滯的不確定性。本文發現傳導係數β在7個月後才顯著，但不同產品類別的傳導速度差異較大，部分行業的傳導可能尚未完全體現。
貿易轉移和供應鏈重組效應。企業可能通過轉移採購來源（如從中國轉向東盟）規避關稅，導致長期傳遞率低於短期估計。
ieepa違憲裁決後的政策不確定性。section 122的150天時限（至2026年7月24日）到期後，替代關稅方案（section 232/301）的覆蓋範圍和稅率存在較大不確定性。
全球貿易夥伴報復性關稅風險。貿易夥伴的報復措施可能引發連鎖反應，改變關稅傳導的方向和幅度。
證券研究報告名稱：《關稅一周年，誰在為關稅買單？》
對外發布時間：2026年2月25日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
周君芝 sac 編號:s1440524020001
蔣佳秀 sac 編號:s1440525050001
csc
no.4
家電零部件企業向汽車與機器人等賽道跨界拓展，系具有高確定性的成長主線。 轉型成功核心依託三大底層邏輯：一是熱管理、電機等底層技術可跨場景復用；二是長期的精密製造與規模化交付能力直接適配新興領域的量產需求；三是客戶資源重疊加速了新供應鏈的導入。隨著高毛利新興業務收入佔比持續提升，相關企業正向科技硬體供應商轉變，有望實質性帶動整體盈利水平與估值中樞的上修。
風險提示：
1、宏觀經濟增速不及預期，家電產品屬於耐用消費品，與居民收入預期息息相關。若宏觀經濟增長放緩，或對行業銷售形成較大影響；
2、原材料價格大幅波動：家電公司原材料成本占營業成本比重較大，若大宗價格再度上漲，板塊盈利能力將會減弱；
3、海外市場風險：海外環境近年不確定性加劇，家電龍頭外銷佔比較高，若外需下降則業績將受到相應衝擊；
4、市場競爭加劇：弱市場環境下，行業競爭更為激烈，部分公司存在份額丟失及低價競爭拖累盈利的風險。
證券研究報告名稱：《家電零部件Ⅱ:家電製造力外溢： 能力復用，開闢成長新曲線》
對外發布時間：2026年2月24日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
馬王傑 sac 編號：s1440521070002
翟延傑 sac 編號:s1440521080002
csc
no.5
aidc建設進入高速增長期，測算2025-2028年美國ai需求帶來的電力容量需求期間cagr約55%，未來三年累計需求超150gw，帶來大量電力需求，配套設備迎來機遇，而北美目前缺電問題凸顯，自建電源成為大趨勢，燃氣輪機憑藉快速響應、高功率適配性、較低發電成本，高可靠性成為aidc主電源優先解。當前全球海外燃機龍頭在手訂單規模已遠超其現有產能水平，全球燃氣輪機巨頭正推進產能擴張計劃，但海外上游供應鏈擴產相對謹慎，產業鏈緊缺不斷加劇，國產燃機整機與核心零部件產業鏈迎來機遇，另外關注航改燃、船改燃缺口補充方案。
風險提示：
行業供給端產能瓶頸與交付周期風險：全球燃氣輪機核心環節（整機、葉片）呈現產能緊缺狀態，頭部整機廠商ge vernova、西門子能源等在手訂單遠超現有產能，重型燃氣輪機交付周期已從2023年3.5年延長至2025年5年以上；葉片環節由pcc、howmet壟斷，頭部企業擴產節奏滯後，產能建設周期長，若aidc建設加速，燃氣輪機及核心部件交付延遲將直接影響aidc項目落地進度，相關產業鏈企業業績釋放或不及預期。
海外市場政策與能源結構變動風險：aidc燃氣輪機需求核心驅動力之一為美國缺電及現場發電需求，而美國電力市場存在政策不確定性，如燃煤電廠退役法規的重新審視、新能源併網政策調整等，或改變燃氣發電的市場需求格局；同時美國頁岩氣價格波動將直接影響燃氣輪機發電成本，若天然氣價格大幅上漲，可能降低ai巨頭布局現場燃機發電的意願，進而拖累燃氣輪機產業鏈需求。
國產替代進度與市場競爭風險：國內燃氣輪機產業雖在f級重型機、輕型機領域實現突破，但高端h/j級重型機仍被海外巨頭壟斷，核心零部件如高端單晶葉片、控制系統等國產化率較低，若國產技術研發與驗證進度不及預期，國內企業難以分享高端市場紅利；同時海外頭部廠商正加速擴產，疊加航改機、船改機等缺口補充方案的推廣，國內燃氣輪機整機及零部件企業將面臨更激烈的市場競爭，市場份額與盈利空間或受擠壓。
證券研究報告名稱：《aidc建設帶動配套設備需求，關注燃氣輪機、發動機等產業鏈——發電設備系列報告（一）》
對外發布時間：2026年2月24日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
許光坦 sac 編號:s1440523060002
sfc 編號:bws812
陳宣霖 sac 編號:s1440524070007
csc
no.6
（1）增長通脹：上行風險可控
目前看，退稅流程複雜，2000美元分紅流產，短期收入和消費提振有限；特朗普迅速援引替代法案施加10%關稅，稅率邊際變化亦有限。
（2）財政：赤字和債務擔憂可控
額外刺激少，即使退還部分關稅，赤字僅小幅上升，且可能使用tga資金支付，不新發美債。
（3）貿易談判：之前達成的協議，不太會推翻
談判格局很難實質性逆轉。一方面，市場缺乏關稅大幅下降預期；另一方面，稅率下降較多集中在發展中國家，籌碼有限。
（4）美元資產：信號意義更重要
短期政策不確定性上升，關稅也不會明顯下降，但市場仍利好為主。司法介入意味著制度層面牽制特朗普的空間存在，後續極端政策風險下降，例如去年4月「關稅解放日」衝擊。
風險提示：
美國通脹上行超預期，美國經濟增長超預期，導致美聯儲貨幣政策繼續收緊，美元大幅升值，美債利率上行，美股繼續下跌，商業銀行破產危機，以及新興市場出現貨幣和債務危機。美國經濟衰退超預期，導致金融市場出現流動性危機，聯儲被迫轉向寬鬆。歐洲能源危機超預期，歐元區經濟陷入深度衰退，全球市場陷入動蕩，外需萎縮，政策面臨兩難。全球地緣風險加劇，中美關係惡化超預期，大宗商品、運輸出現不可控因素，逆全球化程度進一步加深，供應鏈持續被破壞，相關資源爭奪惡化。
證券研究報告名稱：《ieepa關稅判決後，哪些假設需修正》
對外發布時間：2026年2月23日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
錢偉 sac編號：s1440521110002
csc
no.7
gpt出現至今3年多，大模型演進可以概括為三條主線：1）技術範式從「暴力擴容」（scaling law）轉向「深度推理」；2)產品形態從chatbot走向agent；3）產業格局從「百模混戰」收斂為頭部梯隊+國產效率（開源）路線突圍；4）使用習慣從「主動」走向「自動」。2026年，模型能力會持續增強，同時會帶來agent+多模態市場的加速成長期和token指數級增加的消耗期。
風險提示：
（1）ai產業商業化落地不及預期：目前各環節ai 產品的商業化模式尚處於探索階段，如果各環節產品的推進節奏不及預期，或對相關企業業績造成不利影響；
（2）市場競爭風險：海外 ai 廠商憑藉先發優勢，以及較強的技術積累，在競爭中處於優勢地位，如果國內 ai 廠商技術迭代不及預期，經營狀況或將受到影響；同時，目前國內已有眾多企業投入ai產品研發，後續可能存在同質化競爭風險，進而影響相關企業的收入；
（3）政策風險：ai技術的發展直接受各國政策和監管影響。隨著ai在各個領域的滲透，政府可能會進一步出台相應的監管政策以規範其發展。如果企業未能及時適應和遵守相關政策，可能面臨相應處罰，甚至被迫調整業務策略。此外，政策的不確定性也可能導致企業戰略規劃和投資決策的錯誤，增加運營的不確定性；
（4）地緣政治風險：在全球地緣政治環境的波動下，尤其美國對中國的出口限制或將直接影響國內企業算力晶元的獲取，進而影響其產品研發和市場競爭力。同時，地緣政治風險也可能導致 ai 產品開拓海外市場面臨障礙，影響相關企業的營收情況。
證券研究報告名稱：《新模型趨勢下的ai產業投資如何做？》
對外發布時間：2026年2月23日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
應瑛 sac 編號:s1440521100010
sfc 編號:bwb917
csc
no.8
半導體設備零部件板塊正處於雙重自主可控趨勢疊加的背景下：一方面ai驅動下游擴產景氣周期開啟，中國大陸半導體設備整機端要求自主可控，設備端國產化率提升背景下，零部件市場整體空間打開；另一方面，關鍵零部件整體國產化率偏低，高端產品國產替代尚處於早期。建議關注①低國產化率品類的國產替代與突破進展；②國產化進展順暢品類的快速放量帶動上市公司業績改善。
風險提示：
1）無法跟隨工藝製程演進及半導體設備更新迭代的風險：若行業內各公司產品研發不能及時滿足下游設備客戶工藝製程演進，不能緊跟客戶產品的更新迭代，其行業地位和未來經營業績將受到不利影響。
2）技術人才流失與核心技術泄密的風險：隨著半導體行業技術壁壘的不斷提高，核心技術對於行業內各公司保持和提升競爭力至關重要，若因技術人才流失、員工工作疏漏、外界竊取等原因導致核心技術泄密，則可能對公司的經營和發展造成不利影響。
3）新產品及新工藝開發風險：若新產品、新工藝開發或首件試製失敗，或首件在技術、性能和成本等方面不具備競爭優勢、或未能優先選擇具有較好市場前景、高附加值的首件產品、或搭配公司首件的客戶產品未能獲得足夠的晶圓廠訂單，均可能對行業內各公司持續經營產生不利影響。
證券研究報告名稱：《雙重國產替代趨勢疊加，半導體設備零部件市場星辰大海——半導體設備系列報告》
對外發布時間：2026年2月23日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
許光坦 sac 編號:s1440523060002
sfc 編號:bws812
吳雨瑄 sac 編號:s1440525070008
陳宣霖 sac 編號:s1440524070007
csc
no.9
春節期間美國關稅體系發生重構，綜合稅率下降對家電行業整體形成利好，但不同品類受益程度有所分化。展望2026年，我們認為海外需求韌性優於國內，競爭格局亦有望邊際改善，銅價壓力可通過產業漲價基本對沖，行業基本面紮實穩健。新興家電與智能硬體領域建議關注ai具身智能、消費級3d列印、ai nas等三條結構性機會，相關賽道商業化進程正在加速推進。傳統家電中製造力外溢與險資增配兩條主線亦值得重點關注。
風險提示：
1、宏觀經濟增速不及預期，家電產品屬於耐用消費品，與居民收入預期息息相關。若宏觀經濟增長放緩，或對行業銷售形成較大影響；
2、原材料價格大幅波動：家電公司原材料成本占營業成本比重較大，若大宗價格再度上漲，板塊盈利能力將會減弱；
3、海外市場風險：海外環境近年不確定性加劇，家電龍頭外銷佔比較高，若外需下降則業績將受到相應衝擊；
4、市場競爭加劇：弱市場環境下，行業競爭更為激烈，部分公司存在份額丟失及低價競爭拖累盈利的風險。
證券研究報告名稱：《白色家電:春節之後，家電幾個核心問題如何看？》
對外發布時間：2026年2月23日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
馬王傑 sac 編號：s1440521070002
翟延傑 sac編號： s1440521080002
csc
no.10
巴西作為拉美第一大經濟體，憑藉得天獨厚的資源稟賦、人口紅利和基建發展潛力，成為中資布局拉美市場的核心陣地。其礦產、農業、能源資源佔據全球供應鏈重要地位，疊加新版加速增長計劃等政策支撐的經濟發展潛力，構成核心投資價值。中巴經貿呈現資源與農產品出口、中國製造輸出的互補格局，雙邊貿易持續擴容，2025年貿易額達1710億美元，且中資已實現從傳統貿易到全產業鏈布局的升級，在新能源、汽車製造、數字經濟等領域布局成效顯著。巴西將能源轉型上升至國家戰略，新能源產業發展提速，為中資企業帶來技術合作、項目落地的新機遇。風險需關注美國關稅風暴帶來的貿易格局波動、政權右轉引發的地緣政策風險及經濟結構單一導致的發展不確定性。
風險提示：
（1）既有政策落地效果及後續增量政策出台進展不及預期，地方政府對於中央政策的理解不透徹、落實不到位。（2）經濟增速放緩，宏觀經濟基本面下行，經濟運行不確定性加劇。（3）近期房地產市場較為波動，市場情緒存在進一步轉劣可能，國際資本市場風險傳染也有可能誘發國內資本市場動蕩。（4）土地出讓收入大幅下降導致地方政府債務規模急劇擴大，地方政府債務違約風險上升。（5）地緣政治對抗升級風險，俄烏衝突不斷，國際局勢仍處於緊張狀態。
證券研究報告名稱：《南美投資機遇（二）：巴西篇》
對外發布時間：2026年2月15日
報告發布機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
胡玉瑋 sac編號：s1440522090003
sfc 編號：bwp409
馮天澤 sac編號：s1440523100001
重要提示及免責聲明
重要提示：
通過本訂閱號發布的觀點和信息僅供中信建投證券股份有限公司（下稱「中信建投」）客戶中符合《證券期貨投資者適當性管理辦法》規定的機構類專業投資者參考。因本訂閱號暫時無法設置訪問限制，若您並非中信建投客戶中的機構類專業投資者，為控制投資風險，請您請取消關注，請勿訂閱、接收或使用本訂閱號中的任何信息。對由此給您造成的不便表示誠摯歉意，感謝您的理解與配合！
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