來源：創業最前線
作者 | 左星月
編輯 | 王亞靜
美編 | 邢靜
審核 | 頌文
近日，道生天合材料科技（上海）股份有限公司（以下簡稱「道生天合」）上交所主板IPO成功過會。
道生天合是一家致力於新材料的研發、生產和銷售的企業，主要有風電葉片用材料、新型複合材料用樹脂和新能源汽車及工業膠粘劑三大系列產品。
截至2024年末，公司賬上「趴著」8.56億元貨幣資金，短期借款僅1.96億元，道生天合卻計劃將IPO募資的1.35億元償還銀行貸款。
值得注意的是，道生天合還曾因股權代持糾紛遭訴訟。
這家頭頂「全球風電環氧樹脂銷量第一」光環的夫妻店，未來能否順利登陸資本市場？
1、夫妻店衝擊A股，股權代持惹糾紛
道生天合是一家生產新材料的企業，產品圍繞環氧樹脂、聚氨酯、丙烯酸酯和有機硅等高性能熱固性樹脂材料。
目前，公司形成了風電葉片用材料、新型複合材料用樹脂和新能源汽車及工業膠粘劑三大系列產品。
IPO前，道生天合的控股股東為易成實業，直接持有公司47.55%的股份；實際控制人是季剛、張婷夫妻二人，控制公司合計60.47%的股份。
值得一提的是，季剛、張婷夫婦雖然是中國國籍，但是二人都擁有美國永久居留權。
1983年出生的季剛，2005年畢業於東南大學，畢業後曾在中國中化集團、中聯電氣、弈成新材等企業任職。張婷出生於1982年，畢業於南京航空航天大學，同樣有過弈成新材的任職經歷。
季剛是一個「創二代」，其父季奎余曾是江蘇中聯電氣股份有限公司（以下簡稱「中聯電氣」）的實控人，中聯電氣於2009年12月在深交所上市。
中聯電氣的核心業務是礦用變壓器及配套設備，主要服務於煤炭行業。受下游煤礦企業因安全生產整頓、產能過剩等問題的影響，中聯電氣的收入和利潤曾持續下滑。
2015年，雅百特成功「借殼」中聯電氣，後又改名為雅博股份，季奎余也不再是公司的實際控制人。目前，季奎余仍然持有雅博股份2.13%的股份。
值得一提的是，季奎余曾因短線交易被江蘇監管局處罰3萬元。
在將中聯電氣的「殼」賣掉後，許芬和季奎余夫婦的兒子季剛和兒媳張婷又想要把道生天合再次推上資本市場的舞台。
「創業最前線」注意到，近年來，季剛收到母親的諸多「贊助」。
2021年至2023年，季剛收到親屬往來款金額分別為4521萬元、6702萬元和1239.76萬元，三年合計1.25億元，而這些款項的主要來源就是季剛的母親許芬。
圖 / 道生天合問詢函回復
值得一提的是，道生天合成立之初就有股權代持的「基因」。
招股書顯示，道生天合的前身道生有限設立時，張婷的父親張衛星所持有道生有限75%的股份，為代季剛、張婷夫妻二人持有，出資款實際來源於季剛。
此外，道生有限設立時，季剛引入彭賽作為股東，彭賽委託其母親王巧玲代為持有道生有限2500萬元股權（認繳未實繳）。
2016年7月，彭賽又通過季剛代持樂巍新材股權，從而間接持有道生有限股權。
值得注意的是，股權代持容易引發股東之間、股東與公司之間的糾紛，給公司的股權穩定性帶來風險。
2018年7月起，彭賽在道生有限任職，因經營理念不合，於2019年3月離職，離職後彭賽與季剛就樂巍新材股權代持等遺留事項發生爭議，並向樂巍新材提起訴訟。
直到2022年7月，也就是在道生天合IPO申報前，雙方糾紛才達成和解。按照和解安排，季剛需要在2023年3月31日前向彭賽分期支付部分現金補償款。此外，季剛還需要在道生天合上市後，另行分期向彭賽以現金方式支付一定金額的補償款。
可見，股權代持遺留糾紛、實控人親屬資金往來的合規性，仍需在上市後持續接受市場檢驗。
2、頂全球第一「光環」，研發費用率低於同行
道生天合是當前全球生產規模最大的風電葉片用環氧樹脂生產企業之一，主要為風電、新能源汽車、儲能、氫能等新能源領域，以及航空、油氣開採、電力、模具製造等領域的國內外客戶，提供新材料產品綜合解決方案。
根據中國石油和化學工業聯合會及其環氧樹脂及應用專業委員會出具的說明函，2022年至2024年（以下簡稱「報告期」），公司連續三年「風電葉片用環氧樹脂系列」銷量位居全球第一，「風電葉片用結構膠」銷量位居國內第二、全球第三。
報告期內，道生天合的營業收入分別為34.36億元、32.02億元和32.38億元，同比增長9.89%、-6.81%和1.13%。
同期，公司歸母凈利潤分別為1.10億元、1.55億元和1.55億元，同比增長30.08%、40.12%和0.01%。2024年，道生天合的歸母凈利潤增長較為疲軟。
圖 / Wind（單位：億元）
其中，政府補助貢獻了不少利潤。報告期各期，計入當期損益的政府補助分別為676.38萬元、2011.76萬元和1989.54萬元，占利潤總額的比例分別為5.74%、11.95%、11.75%。
成立初期，道生天合以代理銷售進口品牌的風電葉片用材料為主要利潤來源，貿易業務供應商主要為歐林集團下屬企業蘭科化工。
2019年底，道生天合對蘭科化工的獨家代理許可權變為非獨家，2021年底與蘭科化工的經銷協議終止。
目前，公司自主生產的產品與代理歐林產品為同類產品，主要參數、價格、信用及結算政策等方面無明顯差異。
2016年開始，道生天合開始研發銷售，當年就通過了高新技術企業認定，這也遭到監管層的質疑。
那麼，道生天合的產品自主創新性如何？
從公司的研發費用來看，報告期內，公司的研發費用分別為9406.75萬元、1.02億元和8769.05萬元，研發投入占營業收入的比例為2.74%、3.18%和2.71%。
圖 / 道生天合招股書
在6月6日披露的招股說明書中，道生天合併沒有披露公司研發費用率和同行公司的比較情況。
但公司的問詢函回復顯示，2021年至2023年，可比公司的研發費用率平均值分別為3.30%、3.53%和4.48%，均高於道生天合的研發費用率水平。
圖 / 道生天合問詢函回復
截至2024年12月31日，公司已取得63項專利，其中科技創新「含金量」更高的發明專利有32項。值得注意的是，32項發明專利中，有10項都是通過受讓取得。
未來，道生天合還需要加大研發創新力度，在產品上擺脫與蘭科化工同質化的情況。
3、擬募資1.35億元還貸，IPO前實控人大額分紅
道生天合的客戶主要包括中材科技、時代新材、三一風電等。
道生天合對下遊客戶的應收賬款信用期已經申請豁免披露。不過，從同行公司惠柏新材和上緯新材的信用政策來看，可比公司對客戶的信用期較長，30天-6個月不等。
圖 / 道生天合問詢函回復
從數據來看，道生天合的應收賬款水平不低。
報告期內，公司應收賬款餘額分別為12.57億元、10.30億元和11.09億元，占當期營業收入的比例分別為36.60%、32.18%和34.24%。
此外，公司壞賬準備金額分別為1.51億元、5207.12萬元和6309.58萬元。
圖 / 道生天合招股書
報告期內，道生天合的經營現金流凈額分別為-3.55億元、-3773.23萬元和4.01億元，2022年和2023年都在「失血」狀態。
圖 / 道生天合招股書
就在2022年公司經營現金流凈流出最高的時候，季剛和張婷夫婦卻大手筆分紅。
招股書顯示，2022年和11月和2023年5月，道生天合分別分紅3000萬元和6000萬元，合計分紅9000萬元。按照持股比例計算，超一半分紅都到了實控人季剛夫婦的口袋裡。
圖 / 道生天合招股書
為緩解資金壓力，道生天合通過銀行貸款融資，為此每年也付出了上千萬元的「代價」。
報告期內，公司的利息支出分別為1684.88萬元、1581.73萬元和1474.62萬元。
圖 / 道生天合招股書
截至2024年12月31日，道生天合的銀行貸款餘額仍有4.71億元。
不過，「創業最前線」注意到，道生天合併不缺少資金。
招股書顯示，截至2024年末，公司貨幣資金達到8.56億元。對此，道生天合在招股書中表示，公司貨幣資金增加主要是客戶現金回款增加所致。
截至2024年末，道生天合的短期借款為1.96億元，其貨幣資金完全可以覆蓋短期借款，且留有相對充足的周轉空間。
圖 / 道生天合招股書
道生天合賬上有超8億元的貨幣資金，為何要貸款4.71億元，並每年要支付上千萬元的利息？這還需要公司的進一步解釋。
此次IPO，道生天合擬將募集資金的1.35億元用於償還銀行貸款。對於「不差錢」的公司來說，募集資金還貸是否合理？對此，「創業最前線」向道生天合發送採訪函尋求解釋，但截至發稿，道生天合尚未回復。
圖 / 道生天合招股書
道生天合帶著「全球第一」的光環衝刺A股，卻也背負著沉重的質疑前行。未來，公司能否成功上市？「創業最前線」也將持續關注。
*註：文中題圖來自道生天合官網。
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