日前，證監會官網披露了三隻松鼠（全稱 「三隻松鼠股份有限公司」，300783.sz）申請港交所主板上市的招股書，中信證券為其獨家保薦人。
不過其最新披露的財務數據或許對投資者信心來說，並不那麼有力。
4月29日，三隻松鼠發布了2025年第一季度未經審計的財報，實現營業收入37.23億元，同比增長2.13%；歸屬於上市公司股東的凈利潤為2.39億元，同比下降22.46%，出現了增收不增利的現象。
這一數據為三隻松鼠剛剛燃起的「重回百億」的興奮潑了點冷水，也讓其2024年定下的目標——2026年營收達到200億元（線上、線下各100億元）的底氣似乎不夠足。
來源：公司官網
雙線狂飆到營收四連降
資料顯示，2012年2月，五名創業初始團隊在安徽蕪湖都寶小區創立了三隻松鼠品牌，其起家品類是堅果。
成立初期，三隻松鼠在消費市場和資本市場雙路狂飆。
從2012年開始在淘寶上線試運營，三隻松鼠以766萬元的銷售額刷新了天貓食品行業單店日銷售額最高紀錄，名列2013年雙十一食品電商銷售第一名，至2018年，連續六年奪得雙11冠軍。
三隻松鼠的營收也從2015年的20.43億元，猛增到2018年的70.01億元，三年實現了242%的增長。
而融資方面，在2019年登陸創業板之前，三隻松鼠在2012年-2015年連續四年每年進行一輪融資，合計四輪融資超過4.5億元。
具體來說，2012年4月，idg資本進行了150萬美元的天使投資；2013年5月，今日資本、idg資本進行了617萬美元b輪投資，三隻松鼠公司市值超過2.5億元；2014年3月，idg資本、今日資本追加1億元c輪投資，三隻松鼠公司市值超過10億元；2015年9月，三隻松鼠獲峰瑞資本3億元d輪投資，三隻松鼠公司市值超過40億元。
2019年7月12日，三隻松鼠在深交所成功掛牌上市，成為「國民零食第一股」，發行價為14.68元，以首日收盤價計算市值達到80億元，並在上市後實現連續11個交易日漲停，不可謂不亮眼。
上市當年，三隻松鼠的營收達到101.73億元，提前一年實現了公司在2014年提出的百億目標——「2020實現100億」，成為國內率先且最快達到百億規模的休閑零食企業。三隻松鼠亮眼的業績直接推動了股價的飆升，到2020年5月18日，市值峰值高達360億元。
但是，這一年，三隻松鼠的凈利潤2.39億元，同比下滑21.43%。也是從2019年開始，三隻松鼠逐漸顯露出多重發展困境。
2020年-2023年，三隻松鼠營收四連降，從97.94億元降至71.15億元，歸母凈利潤分別為3億元、4.1億元、1.3億元、2.2億元。
隨之而來的是股價連連下跌，截至4月30日，三隻松鼠總市值降至107億元，比峰值跌去70%。
多重挑戰
藉助於淘寶等電商平台崛起的流量紅利，三隻松鼠長期以線上渠道為核心陣地，到了2024年，其線上渠道實現營收約74.07億元，佔比69.73%，接近七成。
然而，線下市場作為零食行業的主戰場，三隻松鼠的線下市場布局卻有待加強。
在2019年，三隻松鼠掌舵人章燎原曾豪言「5年開一萬家店」，可根據招股書來看，2022年、2023年、2024年，三隻松鼠線下門店數量為561家、415家、333家。到了2024年底，三隻松鼠線下門店累計開設僅333家，「萬店計劃」推進緩慢。而競爭對手良品鋪子2025年一季度財報顯示，其線下門店多達2700家。
到了2024年，三隻松鼠提出2026年營收達到200億元的目標，其中線上、線下各100億元。而2024年三隻松鼠總營收106.22億元，其中線下分銷業務營業收入 26.41 億元，佔比24.8%，線下門店收入為 4.04 億元，佔總營收比例約 3.8%，合計線下收入約30.45億元。
這意味著，三隻松鼠2026年要想實現200億元的目標，需要營收兩年翻一倍，線下需要增長兩倍多。
近年來，休閑零食江湖風起雲湧，新興品牌如華農酸奶、西南大學魔芋絲、堅果星球等異軍突起，零食很忙等量販零食店憑藉其獨特的定價策略和豐富的產品種類，迅速崛起，還有跨界競爭者如蒙牛、伊利等開始涉足零食行業，三隻松鼠面臨著來自各方的競爭壓力。
東莞證券研報顯示，2023年我國零食量販門店數量超過2萬家，同比增長超過190%，銷售規模超過700億元，同比增長約150%。
為了加強線下布局，三隻松鼠於2024年10月宣布收購量販零食腰部品牌愛零食的控制權或相關業務及資產。
三隻松鼠在「200億」發展目標中，也對線下分銷規模寄予厚望，積極通過硬折扣超市模式擴展線下市場。
招股書顯示，三隻松鼠此次港交所上市，擬將募資中一部分用於強化公司的線下門店網路。具體而言，計劃在顯著位置設立旗艦店和樣板店，以增強品牌勢頭並吸引更多加盟商；為三隻松鼠及折扣加盟商提供支持，包括開店營銷和廣告支持、加盟商輔導計劃及業績獎金 ，以吸引更多加盟商。
從業績面來看，三隻松鼠2024年的業績表現十分亮眼，實現營業收入106.22億元，同比增長49.3%；凈利潤4.08億元，同比增長85.51。然而，2025年一季度，公司出現了「增收不增利」的現象，歸母凈利潤同比下降22.46%。此外，三隻松鼠近幾年的毛利率並不穩定，2022年-2024年公司的毛利率分別為26.2%、22.7%和23.8%。
此外，在2014年前，三隻松鼠的產品主要以堅果為主，但目前已經覆蓋堅果、肉脯、果乾、膨化等全品類的休閑零食，自2020年更是開始從單品牌涉足多品牌，復刻三隻松鼠的創業能力，孵化打造「寶寶零食專業品牌」小鹿藍藍，開啟雙品牌之路，小鹿藍藍快速實現收入從0到2024年近10億元的突破。
與此同時，三隻松鼠也不斷拓展新品類，包括寵物食品、預製菜、咖啡、方便速食等，從而實現多元化布局。
然而，這些業務的拓展需要大量的資金投入，此次港交所上市，三隻松鼠計劃在這部分繼續投資，擬募資用於拓展產品組合及品牌矩陣，包括通過調查及市場數據研究，深化對消費者的洞察；及與供應商共同開展研發工作，以拓展新的產品類別，並將募資用於營銷及廣告投放，作為公司針對寵物食品、飲料及方便即食餐等潛力巨大細分領域品牌孵化工作的一部分。
除了上述困境，近年來，三隻松鼠在產品質量和食品安全方面一直備受關注。
為了改善供應鏈，2024 年，三隻松鼠持續推進全球原料直采及全品類供應鏈集約基地建設，通過 「一品一鏈」 供應鏈戰略實現總成本領先。在東區（弋江、無為）、北區（天津）、西南區（簡陽）等地建立全品類集約供應基地，並規劃七大零食工廠。
募資用意
此次港交所ipo，三隻松鼠計劃通過募集資金加強供應鏈，建立新的生產基地並擴大生產能力。具體而言，公司計劃在華東地區新建七座新的加工工廠，在華北地區新建四座新的加工工廠，在西南地區新建四座新的加工工廠，及在華南地區新建六座新的加工工廠。在中國境外，公司計劃在越南設立一個工 廠，通過採購原材料和參與國際合作來利用公司的規模經濟和成本優勢。
三隻松鼠還將募資用於行業價值鏈中的戰略聯盟和收購，計劃探索與上游原材料以及下游連鎖零售商建立直接採購合作夥伴關係， 併購區域性食品加工企業，來強化公司對價值鏈關鍵環節的控制。
此外，公司募資還將用於加強銷售網路和品牌知名度，在各類線下渠道提升品牌知名度。其中包括在各類線上渠道提升品牌知名度。
公司還計劃舉辦各 類線下推廣活動並投放線下廣告 ，以提升品牌知名度並吸引經銷商；及與大型零售商及主要經銷商合作，突出展示公司產品及推廣物料。
事實上，招股書顯示，三隻松鼠於2020年開始通過短視頻平台等渠道（包括抖音及快手）銷售公司的產品。2022年至2024年，三隻松鼠通過短視頻平台渠道實現的銷售額分別為7.17億元、14.07億元及26.35億元，分別佔總收益的9.8%、19.8%及24.8%，佔比逐年增高。
而這背後，三隻松鼠付出的線上流量成本和營銷費用也很可觀。2019年至2024年，三隻松鼠的銷售費用累計達到107.2億元。其中，廣告及推廣費用累計近60億元，僅2023年和2024年該項支出合計超20億元。
三隻松鼠明確表示，募資後部分資金將用於增加在抖音、快手等短視頻平台投放廣告 ，以增強品牌知名度 ，並利用增加的觀看量及知名度加快產品測試；及在電商平台投放廣告，以推廣在其他渠道已證實受歡迎的新產品。
此次向港交所遞交上市申請，三隻松鼠有望獲得更多的資金支持，以應對激烈的市場競爭和上述諸多挑戰。
那麼，三隻松鼠能如願嗎？我們拭目以待。
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