【浙商輕工‖史凡可/馬莉】思摩爾國際：歐洲市場表現較優，一次性新技術有望驅動客戶放量

分析師：史凡可 / 馬莉 /傅嘉成

來源：浙商證券輕工研究團隊

具體參見2023年8月27日報告《思摩爾國際：歐洲市場表現較優，一次性新技術有望驅動客戶放量》，如需報告全文或數據底稿，請聯繫團隊成員或對口銷售。

報告導讀

一次性新技術驅動訂單，霧化醫美研發開支增加、有望貢獻增量。

投資要點

思摩爾國際發布23H1業績

公司發布23H1業績，23H1收入51.23億（-9.4%），其中Q1/Q2分別為25.27億（+11.9%）/25.96億（-23.54%），調整後凈利潤7.58億（-47%），Q1/Q2分別為3.06億（-45%）/4.53億（-49%），主要系高毛利的國內市場收入大幅下降以及低毛利一次性產品佔比上升；但環比來看，Q2利潤率17.4%優於Q1的12.1%。

美國、歐洲市場23H1快速增長，一次性產品放量

分業務拆分來看：

1）國內：Q1/Q2分別0.16億、0.47億，23H1收入佔比下降至1.2%，而22H2公司國內收入佔比降低至8%，判斷23H2國內業務對收入的拖累將顯著減小。

2）海外市場：23H1收入50.61億（+28%），Q1/Q2分別為25.12億（+58.53%）、25.49億（+7.54%），其中美國區22.15億（+26.9%）、系不合規產品淘汰出清、公司客戶Vuse等在美市佔率持續提升，歐洲及其他市場28.46億（+28.8%）、系一次性產品放量。

3）23H1一次性電子煙收入15億（+369%）、佔總收入29%。根據美國CDC統計，在美國一次性電子煙份額從20年1月24.8%提高至22年12月的51.8%；歐洲市場一次性產品同樣相當火熱。

霧化醫美研發開支增加，新技術鞏固業務成長

1）23H1研發支出6.15億（+1.8%）、費用率12%（+1.3pct），其中68.1%用於電子煙&HNB，18.5%用於霧化醫療&美容（22H1為4.3%，顯著增加），13.4%用於特殊用途霧化設備。22年完成國內一款呼吸機聯用物化給葯裝置研發、取得生產許可，同時完成2款慢阻肺藥物遞送裝置的開發，切入330億美元（根據Verified Market Research 2021年報告）的全球哮喘&慢阻肺吸入式器具及製劑市場。

2）23年3月發布TOPOWER電芯技術，一次性產品實現「不充電、不衰減、高密度」三大技術革新、且口數更大，備受客戶青睞。同時，歐洲市場執法加強，前期整頓液體尼古丁含量超標的ELF BAR，並提出到2030年煙彈必須由至少35%的回收材料製成，對合規和環保重視度提升，思摩爾FEELM技術競爭力有望提升。

3）開放式大煙（to C)業務收入 6.5億（+ 15.8%），得益於新品迭代，在原有爆品LUXE X及XROS系列上推出新的LUXE XR MAX及XROS 3NANO。

盈利預測及估值

看好思摩爾國際霧化科技平台長線價值，我們預計23-25年實現營收125.73億、154.41億、190.83億，同比增長3.53%、22.81%、23.58%，實現調整後歸母凈利潤18.18億、22.15億、27.62億，同比-29.39%、+21.8%、+24.74%。當前市值對應23-25年PE為24.33X、19.98X、16.01X，維持買入評級。

風險提示

政策影響加劇、客戶拓展不及預期、新技術推廣不及預期、行業競爭加劇

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史凡可 輕工製造行業 首席分析師

美國伊利諾伊大學精算&經濟學士、哥倫比亞大學工程碩士。2015年4月供職於中國銀河證券研究部，從事農林牧漁行業研究；2017年4月加入東吳證券研究所，從事輕工製造行業研究，並於2018年擔任輕工製造行業首席；現供職於浙商證券研究所。2017年新財富輕工製造行業第5名；2019年新財富輕工及紡織服裝第3名、輕工製造水晶球第5名。2021年新財富輕工及紡織服裝第2名；輕工製造水晶球第3名；2022年新財富輕工及紡織服裝第2名，輕工製造水晶球第2名。

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馬莉 浙商證券聯席所長、大消費負責人、紡織服裝行業首席分析師

南京大學學士、中國社會科學院經濟學博士；現供職於浙商證券研究所，曾供職於中國紡織工業協會、中國銀河證券研究部、東吳證券研究所。2022年新財富輕工及紡織服裝第2名，輕工製造水晶球第1名；2021年新財富輕工及紡織服裝第2名；2019年新財富輕工及紡織服裝第3名，水晶球紡織服裝行業第1名；2018年紡織服裝行業水晶球第1名；2016-2017年新財富紡織服裝行業第1名；2015年新財富紡織服裝行業第2名；2014年新財富紡織服裝行業第4名；2013年新財富紡織服裝行業第2名；2012年新財富紡織服裝行業第4名。

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傅嘉成 輕工製造行業 研究員

中央財經大學投資學學士、碩士，2019年7月至2020年5月供職於東吳證券研究所，覆蓋輕工製造行業；2020年6月起加入浙商證券研究所，2022年輕工製造水晶球第2名。

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曾偉 輕工製造行業 研究員

重慶大學碩士，2022年7月起加入浙商證券研究所，覆蓋輕工製造行業。

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洪百慧 輕工製造行業 研究員

四川大學學士、上海財經大學碩士，2022年7月起加入浙商證券研究所，覆蓋輕工製造行業。

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褚遠熙 輕工製造行業 研究員

香港中文大學碩士，曾供職於首創證券研究所，2023年1月加入浙商證券研究所，覆蓋輕工製造行業。

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陳秋露 輕工製造行業 研究員

中國人民大學學士，香港科技大學碩士，1年買方研究經驗，2023年2月加入浙商證券研究所，覆蓋輕工製造行業。

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