（報告出品方/分析師：民生證券 呂偉 郭新宇）
1 自主可控的主力軍、數據運營的「國家隊」
太極股份是國內電子政務、智慧城市和關鍵行業信息化的領軍企業，1987年由中國電子科技集團公司第十五研究所發起設立。
公司致力於成為「自主可控的主力軍、數據運營的國家隊、智能應用的引領者、員工價值的成就者」，面向政府、公共安全、國防、企業等提供信息系統建設和雲計算、大數據等服務，涵蓋雲服務、網路安全與自主可控、智慧應用與服務、信息基礎設施等綜合信息技術服務。
從近五年變化來看，公司雲服務+網安+智慧應用三大業務營收佔比不斷提升，系統集成占營收比逐步下降。
公司經過三十多年的行業積累與積澱，具有多個核心競爭力：
1）完善的自主產品體系優勢。公司布局形成了包含普華操作系統、金倉資料庫、金蝶中間件、慧點辦公軟體在內的自主產品體系。
2）成熟的「雲+數」服務模式優勢，不斷將雲計算、大數據、人工智慧和區塊鏈等新技術應用到新業務場景中。
3）強大的行業know-how。公司通過多年在政務、公共安全、企業等行業領域的服務，積累了豐富的應用場景和行業經驗。
4）品牌及股東資源優勢。公司具備業內最為齊全的高級別資質和領先的品牌影響力，獲得了「數字化服務國家隊」的行業美譽，同時中國電科將太極股份定位為集團公司網信事業核心產業平台，推動中電太極與太極股份的資源整合和協同發展。
業績穩步提升，2012-2021年收入複合增速達到15%。
1）收入端：公司2012-2021年收入複合增速達到15%，2021年收入規模已經超過百億元。
2）歸母凈利潤端：2012-2021年歸母凈利潤複合增速達到12%，2022年前三季度歸母凈利潤增速達到36%。
公司在信創領域已經形成了完整的產業布局。
公司通過收購、投資等方式，完成了信創細分領域核心資產的一系列布局：包括資料庫領域的人大金倉、OA領域的慧點科技、操作系統領域的普華軟體、中間件領域的金蝶中間件等。未來在信創大趨勢下，公司有望持續受益。
2 資料庫：人大金倉龍頭地位凸顯，多個細分領域排名領先
立足自主研發，國產資料庫領軍企業。
北京人大金倉信息技術股份有限公司於1999年由中國人民大學專家創立，目前是太極股份的控股子公司。人大金倉自成立以來，始終立足自主研發，專註數據管理領域，先後承擔了國家「863」、「核高基」等重大專項，研發出了具有國際先進水平的大型通用資料庫產品。經過20餘年的發展，人大金倉構建了覆蓋數據管理全生命周期、全技術棧的產品、服務和解決方案體系。
市場地位領先，國產龍頭未來可期。
2020年，人大金倉實現在國產資料庫關鍵應用領域銷售套數佔比第一的市場地位。2021年，人大金倉持續加強自身在重點行業的拓展，關鍵應用領域銷售套數第一，同時在中國石油石化行業市場銷售量居國內廠商第一位置。2022年，金倉資料庫管理系統KES 入選國務院國資委發布十項國有企業數字技術典型成果，再次彰顯資料庫領域國家隊的實力。根據IDC數據，在2021H2國內關係型資料庫市場（本地部署模式），人大金倉市場率達到5%，在國內處於領先地位。
以客戶為中心，實現合作共贏。
人大金倉廣泛服務超過20個重點行業，成功案例涉及政務、能源、國防、金融、審計、教育、醫療、農業、水利等多個領域，能源、軍工、金融等行業擁有大量優質客戶。
抓住發展機遇，共建國產化生態。
人大金倉一直堅持打造中國自主的IT底層生態。目前，人大金倉已與致力於國產化領域相關的操作系統、中間件、辦公軟體等大部分廠商完成兼容適配。下一步，人大金倉將繼續與相關生態合作夥伴展開深度合作交流，共同攜手在國產化領域進行創新與發展，為用戶提供更加完整、優質、安全穩定的產品解決方案與服務體系。
產品精益求精，滿足時代要求。
人大金倉的產品針對性地解決了一些數據使用方面的問題，有效的梳理整合數據資源，高效利用數據資產。產品主要分為通用型資料庫、分析型資料庫和數據同步軟體，以及高可用解決方案等六大類解決方案。
受益於信創推進，業績快速提升。
1）收入端：受益於信創推進，人大金倉收入不斷加速增長，2017-2021年複合增速達到56%；
2）歸母凈利潤端：經過前期投入期，人大金倉在產品、市場等方面成熟後利潤開始回升，2021年利潤大幅提升，2017-2021年複合增速達到176%。
3 政務雲：「國家隊」彰顯實力，行業大潮下龍頭有望充分受益
政務雲是雲服務在政府領域的應用，是指運用雲計算技術，面向政府機構提供的基礎設施、支撐軟體、應用功能、信息資源、運行保障和信息安全等綜合性電子政務服務。
根據賽迪顧問數據，2021年國內政務雲市場規模達到約787億元，到2024年有望達到1310億元，2021-2024年複合增速有望達到19%。
地方政府國資主導建設「國資雲」，相關市場有望快速發展。
從數據安全、數據應用等角度考慮，政務及央國企關鍵數據需要較為安全的信息化底座，「國資雲」成為發展的重要趨勢。
我們認為，未來由地方政府國資和央國企等參與方主導的「國資雲」有望加速發展，相關參與廠商有望受益。
國資雲公司將現有雲資源進行整合，形成了國資監管雲、安全雲、業務雲、數據云等混合雲平台，可為國資系統企業以及其他政府部門、企事業單位提供穩定、可靠、安全的IaaS和PaaS等服務。
公司是雲服務市場的「國家隊」，數字政府領域的「排頭兵」。
公司自身具有CETC資源優勢，自身已經在政務雲領域深耕多年，持續推動北京、天津、海南、山西等地政務雲服務業務發展。
根據IDC發布的《中國一體化政務服務平台解決方案市場廠商份額，2020》報告，公司一體化政務服務平台解決方案市場份額佔全國的16.8%，排名第二。政務平台領域的優勢有望助力公司政務雲業務發展。
數字政府的「國家隊」，數字經濟趨勢下大有可為。
近年來公司承擔了國家政務服務平台和國家「互聯網+監管」系統兩大國家級主要平台的建設任務，並同步建設了財政部、司法部、衛健委等部委級平台和北京、天津、河南、陝西、海南、新疆、西藏等省市平台。在數字經濟特別是數字政府推進的大趨勢下，公司作為數字政府的「國家隊」有望充分受益。
4 OA 及網路可視化：慧點科技受益信創趨勢，網路可視化打開長期空間
4.1 慧點科技：OA 領域核心資產，在央企領域市佔率較高
北京慧點科技有限公司（簡稱慧點科技）是中國管理軟體與服務提供商，創立於1998年8月，是中國電科集團旗下太極股份的全資子公司。
慧點科技成立以來一直致力於為大中型集團企業客戶提供數字化產品和解決方案，聚焦數字化協同（OA）、數字化監督等軟體產品，提供平台化、定製化應用開發、管理諮詢在內的專業服務，積累了以中國移動、中國石化、中國海油、國家能源集團等眾多央企客戶，在國資委直屬企業中市場佔有率超過 60%，在中國企業 100 強、500強的市場佔有率也一直處於行業領先地位。
打造三大基礎平台，具有多個重點信創客戶。
依託中國電科 WE 數字化工作環境，慧點科技打造了 WEP 數字化應用雲平台、WE.Flow 智能工作流引擎、CUBE 人工智慧平台三大基礎平台，具有微服務、集團化、PC 移動一體化等特性，全棧適配國產化環境，在央行信創生態實驗室測評中取得了非常優異的信創性能測評數據。
信創方面，慧點科技金融行業信創辦公解決方案已經在中國銀行、興業銀行、中信銀行、江蘇銀行、南京銀行等金融機構得到了應用。
4.2 「國家隊」持續布局網路可視化，未來有望打開成長空間
網路安全與自主可控業務主要包含網路安全、內容安全、信息系統安全以及自主可控基礎產品及服務。對於公共安全應急、網路安全、數字安全等領域的需求不斷提升。作為網信領域的「國家隊」，公司持續布局相關領域，形成完整的解決方案。
在網路可視化需求不斷增加的趨勢下，公司也在相關領域積極布局。
1）太極主機監控與審計系統：針對國產環境推出的終端安全管理產品，不僅具備傳統主機監控與審計產品且有的進程監控;埠監測准入控制、列印刻錄審計、存儲介質管理等常規功能，還增加了軟體分發、遠程腳本等適合國產環境的管理功能，幫助用戶實現低成本、高效率的遠程維護管理以及全面、嚴格的終端安全管理。
2）太極龍翔上網行為審計系統：主要面向黨政機關，以及國防、電力、能源、金融等行業，提供全面、完善的上網行為的精準管控和行為審計。
系統主要具備上網行為識知和管控、網路流量分析與審計、可視化運維管理等功能，實現實時的網路數據採集和精準的數據分析及行為管控，為用戶全面了解網路應用模型和流量趨勢、開展各項業務提供有力的支撐。
系統採用了龍芯多核架構，在硬體架構上運行虛擬OS(操作系統)，配合高性能的處理器，多業務並行處理，確保TIAG6000在各種大流量，複雜應用的環境下，仍能具備快速高效的業務外理和防護能力。
5 盈利預測與估值
5.1 盈利預測假設與業務拆分
雲服務：
1）收入：國內政務雲發展大勢所趨，公司具有CETC背景，且具有多個標杆項目，未來相關收入有望穩定增長，預計22-24年收入增速分別為10%、10%、10%。
2）毛利率：相關業務商業模式穩定，公司在行業內有望保持競爭力，因此預計毛利率相對穩定，預計22-24年毛利率保持在45%的水平。
智慧應用及服務：
1）收入：公司作為國內IT建設「國家隊」，有望承接更多國內IT項目建設，公司自身在經驗、研發能力等方面也處於行業前列，因此整體看智慧應用及服務相關業務有望保持快速發展。預計22-24年收入增速分別為30%、25%、25%。
2）毛利率：相關業務商業模式穩定，公司在行業內有望保持競爭力，因此預計毛利率相對穩定，預計22-24年毛利率保持在41%左右的水平。
網路安全及服務：
1）收入：信創大勢所趨，相關業務中包含信創業務，因此在未來國產替代加速推進的趨勢下，公司有望憑藉自身優勢以及在資料庫、OA等領域的布局，獲得更多訂單。
中短期看，由於19-21年是政府信創需求相對集中釋放時期，因此21年增速較高，22年由於政府信創高峰暫時結束、行業信創需求暫未大規模釋放等原因，預計22年增速相對平緩，對應增速為15%；23年開始隨著行業信創的推進，整個行業需求有望釋放，因此我們預計23-24年收入增速有望回升，23-24年收入增速分別為30%、30%。
2）毛利率：相關業務商業模式穩定，公司在行業內有望保持競爭力，同時考慮到公司在信創領域承接一部分總包業務，因此預計22-24年毛利率保持在11%左右的水平。
系統集成服務：
1）收入：從戰略上講，公司將一定程度控制集成業務比例，因此隨著公司整體收入規模增長，公司的相關業務規模有望保持小幅增長，假設22-24年收入增速保持在3%。
2）毛利率：相關業務商業模式穩定，公司在行業內有望保持競爭力，因此預計毛利率相對穩定，預計22-24年毛利率保持在11%左右的水平。
其他業務：
1）收入：主要是伴隨主營業務的一些配套開發等服務，隨公司整體業務規模提升而提升，假設22-24年收入增速保持在15%左右。
2）毛利率：相關業務商業模式穩定，預計22-24年毛利率保持在70%左右的水平。
費用率預測：
1）銷售費用率：考慮到公司未來在政務雲、信創等市場需要不斷進行拓展，因此銷售投入預計將保持一定強度。考慮到收入在穩步提升，銷售費用率有望小幅下降，預計2022-2024年銷售費用率分別為2.3%、2.2%、2%。
2）管理費用率：公司未來處於投入期，對於研發等人才的吸納有望持續，為長期發展做好準備，因此預計管理費用率將維持在8%左右的水平。
3）研發費用率：在信創的關鍵領域，研發成為重要的競爭要素，公司為保持競爭力將持續投入研發，預計研發費用率將保持在相對較高水平，預計2022-2024年研發費用率分別為6%、6%、6%。
5.2 估值分析
根據公司資料庫、OA、政務雲、網路安全和信創等領域的業務，同時考慮公司作為國內IT建設「國家隊」的特性，選取致遠互聯（OA）、東方通（中間件）、衛士通（網路安全，央企背景）、南威軟體（政務雲，央企背景）作為可比公司，同時考慮到相關公司在細分領域屬於領軍企業，與公司行業地位具有可比性。相關公司2022年/2023年平均PE為49X/36X，公司為40X/33X，具有一定估值優勢。
5.3 報告總結
公司是國內IT領域龍頭企業，在信創大趨勢下，預計將進一步加強自身在信創領域的優勢，構建起涵蓋操作系統、資料庫、OA和中間件等環節的基礎軟體產業體系，作為政務雲與信創的「國家隊」與「排頭兵」，將迎來新的發展機遇。
預計公司2022-2024年歸母凈利潤為4.62/5.67/7.17億元，對應PE分別為40X、33X、26X。
6 風險提示
1）行業競爭加劇的風險。公司業務涉及多個細分領域，細分領域競爭有加劇的可能；同時，公司還向其他行業滲透，同樣將面對對應細分領域已有競爭者的競爭。
2）技術創新風險。公司所在的資料庫、操作系統等領域屬於技術筆累計較高領域，且正處於快速發展階段，客戶需求亦呈現快速迭代趨勢。因此對公司技術創新提出更高的挑戰。
3）下游景氣度不及預期。公司大部分業務面對政府行業，部分地方政府由於自身財力等方面影響，IT開支提升緩慢，未來仍存在波動的可能。
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