11個月前，南京化纖（600889.SH）重大資產置換預案曾引爆資本市場，憑藉「人形機器人概念」「國資改革」等標籤，公司股價在12個交易日內狂飆12連板。然而，這場被市場熱捧的資本盛宴，卻在一次次更新的交易方案報告書中，逐步暴露出問題。
近日，南京化纖再次更新重大資產置換、發行股份及支付現金並募集配套資金交易報告書（草案），進一步披露置換標的南京工藝裝備製造股份有限公司（以下簡稱「南京工藝」）的信息。界面新聞記者多方採訪發現，這場看似優質資產注入的交易，不再那麼「美好」。
上市公司自救
南京化纖與南京工藝的控股股東都為南京新工投資集團有限責任公司（以下簡稱「新工集團」）。南京化纖是國內老牌的粘膠短纖企業，但近年來經營不善，受行業周期波動、環保政策收緊、原材料價格上漲等多重因素影響，經營狀況持續惡化。
界面新聞記者查閱財務數據發現，南京化纖近7年扣非後均處於虧損狀態。2025年，隨著黏膠短纖行業進入周期低谷，公司業績雪上加霜，上半年收入同比下滑55.42%。更值得注意的是，公司上半年毛利率創歷史新低達到-25.84%，資產負債率也進一步攀升到76.25%。
在這樣的境況下，南京化纖亟需通過資產置換 「換血求生」—— 將持續虧損的粘膠短纖業務置出，注入市場熱捧的 「優質資產」，既能擺脫經營困境，也能藉助概念炒作提振股價，緩解資金壓力。控股股東新工集團旗下的南京工藝，恰好頂著 「人形機器人核心零部件」「製造業單項冠軍」 的光環，成為了這場 「保殼計劃」 的關鍵棋子。
南京工藝毛利率持續下滑
南京工藝的主營產品為滾動功能部件，包括滾珠（柱）絲杠副、滾動導軌副、滾動花鍵副以及各類複合單元與模組，是重要的線性機械傳動機構，也是人形機器人領域的核心零部件。公司作為國內滾動功能部件的行業龍頭之一，「滾動功能部件」產品入選工信部製造業單項冠軍。這也是市場當初在亢奮情緒下衝擊12連板的原因。
但隨著交易報告書的逐步披露，南京工藝的 「光環」 開始褪色。
從業績數據看，南京工藝近三年表現「原地踏步」。公司2023年、2024年和2025年前5月營收分別為4.93億元、4.97億元和2.02億元，扣非後歸母凈利潤7762.55萬元、7871.22萬元和1699.22萬元。
目前，南京工藝主力產品滾珠絲杠副系列收入佔比逐年攀升，從2023年的46.92%增長至54.56%，滾動導軌副系列收入佔比基本穩定，這兩類產品收入佔比超過九成。
數據來源：公司公告、界面新聞研究部
儘管身處最熱門行業，但南京工藝並未體現出成長性，2024年業績相比2023年基本沒有變化。
南京化纖曾披露，南京工藝產品下游應用領域包括數控機床、光伏與半導體設備、注塑壓鑄、智能製造及國防航天等，其中數控機床、光伏與半導體設備、注塑壓鑄為主要應用領域，南京工藝產品在人形機器人領域實現個別產品應用、未形成批量訂單，2024年初至11月，應用到人形機器人市場的訂單金額約10.24萬元。相較於南京工藝年營收，佔比不足 0.02%。這意味著 「人形機器人概念」 對公司業績幾乎沒有實質貢獻，此前市場基於這一概念的炒作，本質上是 「空中樓閣」。
與此同時，滾珠絲杠行業競爭日趨激烈，南京工藝毛利率呈現逐年下降態勢，由2023年的34.1%下降至2024年的32.14%，2025年前5月則為30.46%。南京工藝解釋稱，毛利率下滑主要系市場競爭加劇，產品價格競爭白熱化，公司為保持市場份額相應調整了部分產品定價策略。
數據來源：公司公告、界面新聞研究部
長期跟蹤機械行業的分析師徐廣密向界面新聞記者表示，「滾珠絲杠領域高端市場仍被日本THK、NSK等廠商壟斷，國產化率不足10%。但在中低端市場，行業競爭已經白熱化，博特精工、優士特等對手加速擴產，這對南京工藝也提出了新挑戰。」
第一大客戶0人蔘保？
除了業績問題，南京工藝披露的前五大客戶中，還隱藏著一個令投資者費解的疑點 ——2024年及2025年前5月的 「第一大客戶」 青島嘉越機電有限公司（下稱 「嘉越機電」），竟出現 「0 人蔘保」 的異常情況。
南京工藝主要客戶包括嘉越機電、國華企業集團有限公司和南京銳亦兢自動化設備有限公司等。公司前五大客戶較為分散，歷年前五大客戶合計占營收比例在20%左右。
數據來源：公司公告、界面新聞研究部
其中，嘉越機電在2023年為南京工藝第四大客戶，在2024年和2025年前5月均為公司第一大客戶。南京工藝的客戶可分為直銷和經銷兩類，嘉越機電屬於經銷客戶。
奇怪的是，這家公司的參保人數從2022年到2024年發生了極為異常的變化，天眼查顯示，公司2022年、2023年和2024年參保人數分別為6人、8人和0人。
數據來源：公司公告、界面新聞研究部
從業務量來看，南京工藝2024年對嘉越機電的銷售金額為2371.23萬元，相比2023年近乎翻倍，但嘉越機電在業務量變大的情況下，反而搞起了「裁員」，參保人數從2023年的8人變為了2024年的0人。
參保人數是反映企業實際經營規模和員工數量的重要指標——即便是小型經銷商，也需要銷售人員、財務人員、倉儲物流人員等核心崗位，參保人數通常不會為零。
對此，註冊會計師包小智對界面新聞記者指出：「多數經銷商企業規模確實不大，參保人數可能只有幾人到十幾人，但『業務量翻倍卻參保人數清零』的情況極為罕見。這背後可能存在兩種隱患：一是嘉越機電可能是『空殼公司』，實際由其他主體運營，存在關聯交易非關聯化的風險；二是南京工藝對嘉越機電的銷售數據可能存在虛增，通過『虛構大客戶』美化業績。無論哪種情況，都值得投資者高度警惕。」
界面新聞記者根據天眼查信息致電青島嘉越機電有限公司，截止發稿未取得聯繫。
27 個月漲 70%，土地收儲 「精準」 推高評估值
除了標的資產本身問題，這場資產置換的估值合理性也備受爭議 —— 在南京工藝業績幾乎停滯的情況下，估值在27 個月內飆升 70%，背後的關鍵推手是一筆 「非經常性的土地收儲收益」。
此次交易中，置入的南京工藝的資產估價值為16.07億元，置出的南京化纖的資產評估值為7.29億元。
界面新聞記者獲知，在業績沒有明顯變化的情況下，南京工藝評估價值在過去幾年經歷快速增長。2022年9月，公司評估值為9.45億元；2023年5月股改時，公司評估值增至11.77億元；本次交易評估基準日（即2024年12月31日），公司評估值為16.07億元。換句話說，在27個月內，公司評估值增長了70%。
數據來源：公司公告、界面新聞研究部
南京工藝稱，2024年評估較2023年增加的主要原因是土地收儲收益及評估間隔期間經營成果積累所致。但從數據看，「經營成果積累」 的貢獻微乎其微，公司2024 年凈利潤僅增1.4%，真正的核心是 「土地收儲收益」。
2013年5月，南京工藝配合環境整治專項行動，將江東中路75號廠區搬遷並拆除地上所有建築及附屬設施。2023年9月，南京市發布《南京市盤活存量資產資源行動方案（2023-2025年》，根據該文件精神江東中路75號地塊可通過收儲方式進行盤活利用，但收儲對象需為國有全資。由於南京工藝並非國有全資公司，因此南京工藝將江東中路75號地塊作價出資至全資子公司，並將子公司100%股權轉讓給國有全資的新工集團，由新工集團對接政府部門實施具體收儲事宜。
2024年，江東中路75號地塊完成收儲工作。根據評估機構出具的《南京工藝裝備製造有限公司江東中路75號地塊地產市場價值評估（參照徵收）》《南京工藝裝備有限公司江東中路75號廠區部分資產徵收補償價值項目諮詢報告》，截至2024年8月，新工集團已將收儲補償款項合計人民幣41,471.18萬元支付給南京工藝，由此在南京工藝賬面形成非經常性損益的收儲收益。
目前，南京化纖的重大資產置換仍在推進中，該交易需經股東大會審議並通過監管機構註冊，目前尚無最終批准結果。江蘇省國資委已於2025年5月原則批准該方案，但最終實施需滿足交易所及中國證監會審核要求。監管層是否會就上述問題提出問詢、交易最終能否通過審核，仍有待進一步觀察。
