美股大幅波动背景,巨头们都在ai助推业绩和关税影响前景中反复横跳,七姐妹中,不少公司也迎来了近5年最差的年涨幅。
不过在今年,有一些新股票进入了1000亿美元市值的门槛,可谓逆势前行。除了ai软件之王palantir,也有从底部崛起10倍的spotify。
群狼环伺,竞争激烈,spotify在苹果音乐和亚马逊、谷歌竞争下实现盈利,在线上经济相比疫情下滑这几年,力保份额不失。2024年,来到了18亿欧元的自由现金流,音乐流媒体终于看到了走向奈飞的希望。定价体系迅速向17年前的奈飞看起,于是顺理成章低成为了千亿市值的股票。
而繁荣的还不止spotify,如果把目光放到国内,腾讯音乐和网易云音乐同样涨势犀利。一个是6倍涨幅,另一个也有4倍。
它们都轻松把业绩拉升了几十亿。而且,目前40%+的毛利率仍在往上,该模式下,销售费用和研发费用都极低,造成了非常迅速的利润率改善。
这一模式在全球,都开始逐步走向暴利。而音乐流媒体的生意,在未来还能走多远?
一、spotify的变通
从竞争层面看,这几年来,音乐是巨头的生意。小公司也并未显现逆袭,没有背景的spot却也依靠先发者红利保持地位。
股价大涨这几年,大家份额变化也还是不大,其中,苹果音乐下滑3%,spotify增1%,网易增1%,腾讯增2%,油管增2%,亚马逊增3%,其他小厂的保持14%。
看似巨头厮杀的战场,实际上竞争烈度不高,毕竟欧美互联网一直是和气生财,而中国这边只有两家,更容易和谐相处,虽然游戏领域企鹅和网易竞争激烈,但音乐领域没起太大冲突。
也能观察到,国内公司的份额都是增长,那显然是中国区的付费人群增长更多。
换言之,大盘增速更高。全球市场鱼龙混杂,这个付费人群总和包括欧美发达地区,又包括大量发展中国家,跟随全球经济增速的话,那不如中国是必然的,而且随着中国消费者的消费力增速更快,买东西已经可以各类情怀品牌溢价的阶段,奢侈品销售也是全球增速领先。那自然,付费人群的提升,极为迅速。按照图中的数据,2021年,腾讯+网易的音乐付费用户数约为0.99亿人,而到2024年底,这一数据已经来到1.6亿人。
同是牛股,要区分spotify和腾讯网易两家所取得的涨幅,逻辑不一。
spot的逻辑主要是商业模式变化导致的结构改善,曾经陷于亏损较长时间,面对的问题主要是上游,要更好地从版权问题及三大唱片的话语权中改变,
spotify的方法,是改变内容模式,即更多在多元化内容上发力,由个人收藏歌单转为dj播放曲目,播放的也不仅是音乐,可以是语言节目,比如故事小品、有声书、新闻等等。
同时,公司也从跟三大唱片公司采购版权为主要成本的结构,改善为了多源采购,包括给有声书、播客、独立音乐人各自不同的分成比例,并且要按照在app内的播放量为基础,因此,在app内,这些播客、有声书的聆听市场提升,听歌的时长下降,spotify便有了便有了底气去跟三大唱片谈时长分成而不是固定比例分成。
这类模式显然可以发展一个新的app,比如,国内app在这方面的发展轨迹是走向了app分散化,如喜马拉雅电台,但实际上,融合在一个平台内,对于规模效应,产生可观的利润率很有帮助。
所以,spotify的逻辑是内控,成本改善。但考虑到播客业务挖掘了新需求,实际上也给公司拉了不少新的用户,公司的营收增长也是不错的,这是由用户数量驱动。
其中观察到,免费用户增速高于付费,公司这几年付费订阅率有所下行。大约从2年前的43%下降到40%,但总付费人数仍然提升,却也保持10%+的年化增速,展示了拉新效应,很多听播客的免费用户吸引而来。
而公司虽然屡屡说要提价,但是提价不是万能的,如果观察数据就能发现,arpu其实只是在波动,没有突破,而且在2025年q1,arpu又开始了拐头向下。
所以spotify绩增长真不是提价,而是播客业务,增加新用户同时改善成本。
当然,面对大量涌入的新用户,付费率降低问题,公司也采用了加大广告的方法去增收,开会员免广告和免费听歌插入广告总得二选一。公司的广告业务也成长得很快。
国内的生态则显然在广告方面更克制些,像spotify听着听着就来个零食广告是很常见的,国内的广告更喜欢在开屏和app栏目插入,对用户体验损害更小。但另一方面,两者的发展状态不同,国内也不存在付费率下降,需要从大量不付费新会员提取收益的情况,所以广告业务不能跟付费同时推进。
再看到国内的两家公司的逻辑,其驱动因素显然是付费率的快速提升,spotify付费率下降3%,而腾讯是多少?翻倍。
消费习惯的自然迁移是国内音乐流媒体最大的逻辑,这里面是宏观性,习惯性的因素,音乐平台只有两家,歌曲收费越来越多,因此开会员越来越必须。而且另一方面,音乐会员跨平台通用,包括汽车,也让消费者更加觉得会员开得值。
腾讯网易应该都吃到了红利。这几年,两者的订阅付费收入都大增。
在过去,两家app都有一定的秀场直播业务,这一块娱乐业务也整体随直播业务电商化而消亡,所以丑化了公司的真实营收增长。如今两家公司看起来都好像营收增速不高的样子,但是利润快速涨。这也是一定的,直播利润率低迷,订阅会员那可是高利润率。
至于版权,中国区的问题比spotify好得多,因为在国内,三大唱片对音乐人的控制能力远比欧美低,也不完全垄断宣发渠道。即非三大唱片集团的艺人数量比例多很多,而且国内音乐人还喜欢自立门户,比如头部的周杰伦等。而海外,艺人仍然很难自立门户,大明星仍然不可离开唱片公司。taylor没有环球的各类资源,也成不了taylor。
这样的结果必然是国内音乐版权上游分散化,而面对3个老大谈,议价权肯定低,但面对100个个人,流媒体平台就很好拿捏他们了。
而新一代音乐人普遍独立化,直接对接流媒体平台出道,这就意味着,音乐流媒体平台也逐渐承担起一部分原属的唱片公司的功能。
没有版权问题,所以国内公司现在利润率甚至做到了比spotify还高,哪怕规模效应更低。目前,腾讯音乐的订阅收入只是年化240亿左右,而spotify是1200亿人民币的营收。这显示了国内的流媒体生意是多么好做。
二、好模式的背后
而在上涨之后,大家意识到了这个生意的美妙之处:毛利率不低,同时,听音乐的需求持续,后面也不需要做什么宣传,维护这么一个app,研发也不需要太大投入,所以毛利率定在30%-40%+,规模提升,营销费用、研发费用却不用怎么增,这模式相当吸引。
看看meta、谷歌等,跟随科技趋势总得投研发吧,腾讯、网易做游戏总得投广告吧,saas公司订阅模式,也得每年很高的营销比例来维持客户,不需要研发和营销的互联网公司,这确实是很迷人的。
两家公司都有一个趋势,即毛利增长,研发、行政、销售费用可以都不增长,这样规模增长下去,最后三费无限收敛,公司的终局净利润率就无限接近于毛利率,相当暴利。
所以这个模式下,现在没到终局,大家都说高估值行得通就是这样。今天的spotify 50-60倍pe,放在奈飞过去的上涨中,也不算特别高的估值。
不过对于中国的两家流媒体来说,估值是较低的,目前网易云或腾讯都是20来倍pe,这是不是又是一次对海外公司溢价,对国内公司歧视定价的体现?中国公司被低估了吗?
虽然国内市场是暴利,模式更好,天然没有版权问题,但是有天花板问题,出了中国,这两个app就没有竞争力,14亿vs 60亿,总是天花板低很多。用户付费渗透终会触顶,到时候就很难说第二个故事了。
与spotify相比,实际上qq音乐和网易云的mau都没增长很久了,一个是互联网人口不增长了,而中国人口下滑,其次,抖音还是分到了一些流量。
资料来源:海豚投研
mau下滑,而付费用户数上升,造成了付费率大增,但假使mau下滑持续,明眼人都能看出来付费用户数的增长也迟早会到头。也难怪大家会说,中国音乐流媒体平台竭泽而渔了。
所以,天花板的问题,决定了spotify的付费用户提升空间还不低。相反,腾讯等受益中国互联网的封闭,也因此缺乏进一步发展的空间,没有更多的用户,规模效应就不强。
而且,弱版权,缺乏唱片公司的角色,对于中国音乐产业是一个大问题。
唱片公司看似克扣了流媒体的收入,导致其高成本,但是这样的分工是有逻辑的。
音乐家分散化,就难以工业化生产音乐。工业化程度高,才能保证流水线产好作品,好作品才能全球输出,而全球输出成本低,回报高。整个产业链可以获取单一国内市场多得多的利润。
如果中国的音乐水平高,很多海外听众,中国音乐人在海外像taylor或者kanye在中国一样粉丝众多,中国音乐流媒体也能顺理成章全球化了,包括整个中国音乐产业也将有丰厚的利润,但事实是相比20-50年前,每况愈下。周杰伦好歹能抗一抗eminem,现在中国还有这样的音乐巨星吗?
这一点也是流媒体的问题,它们似乎赚得越多,中国音乐产业就越羸弱。
文化产业必是全球化产业,如果独守一个区域却能保持很好的收益,那么就必然是牺牲了某些东西,命运总是公平的。
影视流媒体不出海,保持不了好的利润,但影视行业工业化的水平是在提升的,《哪吒2》已经跟全球顶尖水平相当了。可以理解为,国内影视媒体的烧钱,换成了更高的工业水平,如今电视剧的大制作的特效水平,都是要卷的。
而音乐流媒体不出海,利润高,代价就是中国音乐产业全球竞争力往下走,音乐人缺乏唱片公司角色,缺组织、培养和分工,被平台拿捏,被播放量和一夜爆红牵着走,没有溢价权,但不在腾讯音乐和网易发歌,就永远无人问津,但大量播放也只能获取微小的分成。
结语
目前看来,音乐流媒体这个生意,利润增长很快,用户粘性高,无研发、无营销,甚至比奈飞更好。
但距离奈飞这样的公司,大家都有距离。spotify是稍微摆脱了唱片公司的成本问题,利润马上释放,但目前30%毛利,10%净利润,显然还不够,播客业务的发展总是有一定天花板的,靠这个,arpu和付费率都不能有大的突破。关键还是在于重塑下游,即承担起唱片公司的组织者角色,从而彻底解决成本问题。
奈飞真正厉害的地方,也是在于其自制节目,从根源自己控制成本,并且制作水平也到了奥斯卡水平,完全兑现了文化产品全球化的规模效应。
因此2.0的spotify还不够,还需要进化,ai虽好,其实本质都是工业化,把唱片中间角色收归己有,唱片公司之所以存在,就是其培养音乐人、为其包装、定位,配备乐师,提供专业设备的能力不能被取消。所以现在50-60倍,营收增长也不算快的spot,要想更进一步,比如在这个维度再发力,将利润率推到20-30%。暂时来看,形势并不明朗。
而国内公司的高利润率背后,全球化问题日益严重,这正是压制估值的因素,模式变得高利润率之后,也伴随着,基数大,增速小的问题,而2025年q1,也是在连续多个季度后,首次腾讯音乐与网易云的利润环比下滑时刻,在增速放缓的情况下,提升估值总是不易的。
增长背后,一个是自身的策略变化,而另一边则只是国家富足后吃到整体红利驱使,这显然有着不一样的分量。
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