2023快到了，希望来年有个好收成

原创 小王 MoneyKing

2022年马上就结束了，今年基本跌了一整年，好在后面两个月回了一些血。

不管是伟大的远景叙事还是深刻的投资理念，都不足以抚平动辄20%以上的净值回撤给投资者造成的伤痛。

有时候回顾历史，回顾资本市场曾经发生过的那些事，看看大佬们在艰难时候的坚持也许能给自己充值一些信仰。

今天跟大家聊聊约翰聂夫，他是温莎基金的管理人。

温莎基金作为美国著名的共同基金，其性质就类似国内的公募，而约翰聂夫的操作经验对我们研究公募基金有更强的借鉴意义。

约翰聂夫草根出身，最开始在克利夫兰国家银行做了8年证券分析师，研究汽车制造业、化工、金融等行业。

因为对汽车的深度研究和对宝丽来的成功发掘，逐渐成了研究组的头头，后来“为了追求更大挑战”（赚更多钱）去了威灵顿基金公司，次年开始管理温莎基金。

在约翰聂夫开始管理温莎基金的投资组合之前，温莎基金主要做“趋势投资”。

巴菲特说投资像打球，而温莎那时买的很多是前一阵子竞相追逐到现在已经是垃圾的公司，约翰聂夫将这个比为“追赶打出去的球”。

通过对温莎基金的拙劣表现进行详细调查，他发现了这样一个普遍事实：

温莎基金买股票时支付了“过高的估值”，而约翰聂夫是低估值策略的实践者。

一、约翰聂夫的低市盈率选股原则

低于平均值的40%-60%的低估值是约翰聂夫的基本准绳，但很多投资者目前对低估值有所误解，认为那是捡垃圾的自我欺骗，是错过伟大成长股的无力辩白。

“歌尔股份10倍估值，为什么不买？”

其实低估值并不是简单的为便宜而便宜，依然要结合公司的基本面，如果一个公司的基本面真的无可救药或者有无法估计的利空可能，肯定也不愿意买。

同时低估值要与高股息挂钩，没有好的分红水平，低估值其实也没什么太大的意义。

为此约翰聂夫独创了一个总回报率的概念，总回报率=（增长率+股息率）/市盈率，这个比率超过市场平均水平2倍的公司，就是约翰聂夫的首选。

低估值投资往往伴随着人弃我取，而不管是业绩、股价表现还是投资者情绪，周期股都属于很难把握的一类。

不少投资者对周期股的态度往往是敬而远之，但“买在无人问津时”符合约翰聂夫的投资理念，所以周期股通常占温莎基金30%的仓位。

周期股的玩法与成长股完全不同，成长股是只要理论上盈利会继续增长，估值就会继续提高，但周期股的盈利高峰到来时，当一切指标显示应该买入时，反而应该卖出。

二、对成长性的基本要求

约翰聂夫需要公司具备一定的成长性，对增长率的基本要求是不小于7%，但又未必是连续高于20%的明星高成长股，因为那种公司太贵。

一般，支撑股价上涨的动能是企业盈利的增长和人们对增长的预期水平。

格雷厄姆早在《聪明的投资者》中就指出，高成长股容易“差之毫厘，失之千里”，只要有一个季度的盈利预期有所滑落，或者高增长未达到预期水平，股价通常就会大跌。

所谓希望越大，失望也越大。即使高成长股业绩符合预期，如果没有大超预期，股价大涨的可能也不大。

低估值股票就不同了，它们几乎不带任何心理预期，业绩不好人们也很少给予它们过重的惩罚，但前景一有改善的迹象，就可能激发投资人的人气。

这大概就是躺平摆烂的教科书吧。

同样，执着寻找十倍股对约翰聂夫也不适用，因为大多数知名成长股估值通常很高。

股价上涨不断引来趋之若鹜的人群，进而推高其股价的上涨，如果支付过高的买入成本，意味着公司必须延续高成长，才能形成可观的回报。

但这个过程总有极限，约翰聂夫不希望当它们的业绩回归正常，增长率回归平庸时，再夺门而逃，更不想是最后的接盘侠。

所以等这些靓丽的成长股跌下神坛时，再去捡也不错，但即使那时也要有所节制，严格控制买入比例。

三、该看的是价值

1999年纳斯达克指数估值高达152倍，泡沫如火如荼。

已经退休的约翰聂夫在巴伦周刊圆桌论坛上篡改了1992年总统竞选时克森顿的一句口号，直白地表达了他的看法：“笨蛋，该看的是价值！”提醒这是他见过最为高估的市场。

但市场并不会及时反映，直到大半年后，纳斯达克才崩盘，但最多跌了有78%。

无数泡沫股永远归零，而即使真的是好公司，也将迎来10数年的漫长复苏之路。

“我认为成功并非来自个人的天分或什么愚蠢的直觉，而是来自节俭的天性和懂得从各种教训中学习。我历久弥新的投资原则根植于此，而这个原则拥有无法磨灭的市盈率投资策略的优点。”

希望大家共勉，也希望2023年大家都有个好收成。