作者：罗维晗（银科金融研究院高级宏观研究员）
郑梅玫（银科金融研究院研究副总裁）
海外篇
海外宏观
危机四起，明哲保身
美国8月CPI与密歇根通胀预期指数均出现回落，其中CPI同比增速小幅下行至8.3%，环比仍上涨0.1%，能源价格有所下行，但食品分项有所上升。食品价格的上行与今年暑期农副产品受高温天气减产有关，整体上，通胀正在下行，但下行速度不及预期。9月美联储再加息75个基点，预计下半年美联储依然维持紧缩的货币政策，但力度可能放缓。其他数据中，PMI与上月维持相同录得52.8，失业率小幅上升至3.7%。
9月，全球突发事件依旧没有缓解的势头，俄乌冲突依旧持续，欧洲电价持续创新高。近期，北溪管道受损爆炸，对欧天然气供给再次受限，如何有序稳定的渡过即将到来的寒冬成为了欧洲各国最大的挑战。
近期，大宗价格持续回落，截至9月底，铜、铝、锌、铅、螺纹钢同比均有回落。主要大宗商品价格回落至俄乌冲突之前水平。大宗价格的下行说明需求受各国央行加息的影响正在衰退，叠加COMEX黄金与白银今年以来下行10.96%及22.61%的情况看，全球正在步入衰退。
通胀回落往往缓慢
市场对于通胀的下行过于乐观。1年期、2年期和5年期的盈亏平衡通胀率大幅回落，1年期甚至已经回落到2.25%的低水平。然而，历史上，通胀回落往往需要很长时间。1914年以来美国通胀历次突破5%，再回落到2%的水平（2.5%以下），平均需要46个月。在通胀高点达到10%以上的情况下，通胀回落平均所需时间高达81个月。
来源：Bloomberg，银科金融研究院
来源：Bloomberg，银科金融研究院
我们倾向于认为四季度通胀回落的趋势大概率没有悬念（除非再发生俄乌冲突这种级别的意外事件），但通胀回落的过程可能缓慢。8月非农就业数据小幅超预期，更多劳动者回归就业市场，劳动者参与率小幅抬升，也造成当下失业率的抬升。失业率抬升有助于缓解薪资通胀压力，正符合美联储希望就业市场降温的意图，只不过远未到可以改变加息路径的程度。
来源：Bloomberg，银科金融研究院
全球资本的贬值将为美国通胀买单
今年以来，除美国通胀高烧不退外，欧元区8月调和CPI同比上升9.1%，创下有纪录以来最大增幅。9月21日，美联储宣布加息75个基点，将联邦基金利率目标区间上调到3.00%至3.25%之间。这不仅是今年以来的第五次加息，同样也是自2008年以来首次突破3%。在美联储加息后，全球各国央行同步掀起加息潮，次日，英国央行、瑞士央行、挪威央行、南非央行、菲律宾央行、越南央行、印度尼西亚央行、卡塔尔央行宣布加息。其中，瑞士央行、南非央行和卡塔尔央行加息75BP，维持了美联储水平；英国央行、挪威央行、菲律宾央行和印度尼西亚央行选择加息50个基点；越南央行则将再融资利率和存款利率分别上调100个基点。全球央行跟随美联储加息目的有二，首先是打压经济体内的通胀水平；其次是与美元对抗，减少美联储回收流动性带来的币值波动。
与全球其他央行一样，美联储的货币政策目标同样是币值稳定与就业。今年以来，美国经济通胀持续高位波动，对后续经济复苏带来了巨大隐患。为此，美联储开始依靠加息回收前期超发的美元以回收流动性。但是，由于美元在国际交易中的特殊地位，美联储虽然操纵的是本国的货币政策，但也会影响国际资本的流动。最终，全球资本的贬值将为美国通胀买单，因此，各国央行只能靠同步加息或者超前加息的方式对抗美联储加息。
全球加息潮下，各国资产纷纷出现贬值现象。总体表现为汇率下行，今年以来，全球主要货币中，除了美元与卢布以外，均出现了大幅下行的现象。卢布的大幅上升主要受全球能源需求原因，与货币政策无关。
来源：Bloomberg，银科金融研究院
在全球主要经济体货币大幅贬值，失业率上行，通胀持续高热以及需求明显下行的背景下，全球经济出现衰退的可能性快速增加。当前，各国央行各自为政的加息策略将加剧全球不平等问题。为了实现全球经济软着陆，主要经济体领导人还应联手协作，以尽快辅助经济回归常态，维持币值稳定、就业及地区局势稳定。
海外资本市场
进入高波动月份，四季度或有最后一跌
美国10年期国债收益率从7月底的2.6%，快速上升到3.7%，甚至一度突破4%，最主要的原因是加息终点预期的上修。1980年以来，美国10年期国债收益率往往会在加息周期结束前就见顶，领先政策利率见顶大约一个季度，且接近于政策利率的高点。
来源：Bloomberg，银科金融研究院
来源：Bloomberg，银科金融研究院
美债收益率或还有“最后一冲”，不过即便再突破4%，也会是短暂而难以维持的，除非美联储进一步上调加息终点。考虑到的约束因素有衰退风险的临近，更重要的是美国债务压力的增加，美债收益率长期在3.5%以上的水平大概率难以持续。
加息并不会必然导致股市下跌，需要值得留意的是，市场对于美股盈利的预期仍在高位，而加息周期伴随的企业盈利下滑，几乎每一次都出现在加息周期的尾声，甚至要到加息周期结束之后，而并非加息的前半段。
来源：Bloomberg，银科金融研究院
9月以来，市场波动率有所提升，从统计数据来看，10月将迎来年内美股波动率最大的月份，港股也有类似现象。
来源：Bloomberg，银科金融研究院
考虑到美国中期选举的临近，四季度我们可能要面对一个更为波动的市场，美国还有全球经济在明年出现衰退的概率也正在增加。
即便如此，市场的底部并非要等到最糟糕的情况才出现，15倍以下市盈率估值的美股，3.5%以上收益率的美债，都是具备长期配置性价比的资产。
本文的作者没有持有本文提到的相关股票。
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