作者 | m
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承接烂账和房地产对公司存在一定影响。
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21/22年，其他主体不会无缘由承接马可波罗8亿多坏账，或存在潜在利益交换。
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如果存在利益交换，会不会把马可波罗因为烂账坏账准备影响的利润绕个弯儿又‘送’回来呢？这是最大的疑惑。
在沉寂一段时间后，马可波罗成为首家上会企业，从某种角度来说，是必然，并不是代表它有多优秀。
但是毕竟作为一个“信号”，笔者也是真的好奇，这家公司到底如何？
瞅瞅。
马可波罗，还算是比较有名，做瓷砖的，业务没啥太多介绍的地方。
居然cover了这些案例，还是不错。
在结合可比公司的收入、毛利和产量来看，算是这个行业的龙头企业了，不管是从直觉还是主营业务分析上来说，这家公司最可比的应该是蒙娜丽莎。
因此，本文的主要逻辑主要关注三点：一是对马可波罗整体情况的概览；二是看房地产对马可波罗的影响；三是结合可比公司蒙娜丽莎看看能不能对比咂摸出一些信息。
简单看财务数据，一眼看过去，还好，没啥太多想说的，笔者可能只会关心两点：一是这家公司上市前，虽然算不上清仓式分红，但当年分红占上年利润基本20%-30%左右，挺大方；二是，既然调性是这么个调性，为啥21年度不分红呢？是20年业绩不行吗？
事出反常必有妖。
于是乎，笔者好奇翻了翻早期版本的招股说明书。
哇哦，这个数据有意思了，19-21年，这三年，在营业收入变动差异不大的情况下，扣非归母净利润差异巨大。
这背后一定发生了什么，看了眼非经常性损益明细表。
19/20年净利润和扣非净利润差异过大的原因，看起来是因为并购子公司的利润在并购当期及下期均纳入非经损益导致的。
并购过程主要是，马可波罗作为子公司反向合并吸收母公司及一堆兄弟姐妹再附带极个别无关联公司，把马可波罗一个原本利润千万级的主体扩充成十几亿。
房地产对马可波罗影响不小，主要解决方式是以房抵债，这个过程笔者非常好奇且比较精彩，费了好大的劲儿，才梳理出一个粗浅脉络。
本来想找找这个资料，但、确实没找到，所以笔者只能在已有的披露文件中，从各个地方整理了一些信息。
欣赏下笔者呕心沥血整理出的表格，标红的几个是疑惑点（雅居乐在两版披露文件中关于2022年的债权金额不一样；元通电子有的地方可以看到房抵债，有的看不到，但本篇不具体讨论了）。
先说下以房抵债的逻辑。
2021/2022，以房抵债的逻辑是：房地产公司、马可波罗以及马可波罗指定的唯美装饰、广东唯投签订一系列协议，达成了：
1、房地产企业以房抵债；
2、唯美装饰、广东唯投承接马可波罗对房地产企业的债权，并取得作为抵债的房产所有权；
3、马可波罗与房地产企业的一堆烂账完全剥离。
其中，唯美装饰、广东唯投是马可波罗实控人黄建平控制的企业，但从股权结构明面儿上和马可波罗没有任何关系，换句话说，这两家公司经营情况，不会被，马可波罗并表。
但是23年开始，就没这么操作了，以房抵债还是由马可波罗作为主体承接和处理，23年的操作笔者不会有啥疑惑。
ok，回到21/22年，马可波罗剥离地产烂账的操作上来说，笔者主要想探讨/交流三点：
1、马可波罗与一堆房地产公司，八亿多的烂账，作为上市主体，虽然财务处理比较清晰，但是，承接这些债权与房产所有权的唯美装饰、广东唯投，与马可波罗之间又存在什么利益交换呢？
如果存在利益交换，会不会把马可波罗因为烂账坏账准备影响的利润绕个弯儿又“送”回来呢？这是最大的疑惑，很抱歉，截至目前，笔者在披露文件中没找到。
2、由实控人控制但又不会被并表的第三方来承接，这种处理方式，会不会让马可波罗少计提坏账准备，虚增利润？
不并表的第三方承接天然就会有这种财务风险，只是要下结论，需要查看的资料太多，笔者没这个时间也没这个水平，只能说从2022年以房抵债的情况以及计提坏账30%这个比例直观来看，是存在这种可能性的。
3、诛心之问：如果是一个无关联的第三方，会愿意承接这些烂账并不附带任何对马可波罗的追索权吗？
反正笔者看来，如果没有利益交换，任何无关联的第三方都不可能在不附带追索权的基础上承接这堆烂账，21/22年通过实控人控制的其他企业这么搞纯粹是想把马可波罗剥离干净。
换个角度，实控人既然能让ab承接马可波罗的破事儿，那么未来也可能让马可波罗承接ab的破事儿不是么，又或者，都把归属于马可波罗的风险靠一个不并表的关联方中间搭个桥梁转移？
这种操作会让人直觉上怀疑，不管是过去、现在还是未来，仅靠马可波罗主体下披露的信息，并不能全面反应这家公司真实的情况，也并不代表这家公司面临的全部风险。
不知道中介对唯美装饰、广东唯投核查手段具体包括哪些，但是基于这种情况，按一般关联方核查说不太过去吧？
针对于以上三点，笔者查看了披露资料，有的未提及、有的只是单纯下yes or no的结论，但都未解答笔者的疑惑。
本来还想聊聊蒙娜丽莎的，因为它22/23年业绩变动比较大，一定有特殊原因，但是篇幅问题，后期再视情况聊聊。
本期仅参考蒙娜丽莎聊聊马可波罗估值问题。
马可波罗发行10%，按募资计划来看，寻求的估值是315亿……
看到没？这，还是人家相较于申报稿的401亿，大发善心的，取消补流资金，降了之后的结果。
又是处于下行周期的企业，又有一堆烂账还在持续处理中，又没有啥高精尖的技术和行业想象力，这，特么，哪儿来的底气给自己估这么高啊……
本来想和蒙娜丽莎做个对比，但笔者从两者的收入、利润结构上看了一眼（真的只有一眼），这俩可能还不能完全对比。（如果对比蒙娜丽莎收入的话，这家公司估值连百亿都到不了；对比利润也就240亿左右。）
但，无论如何，315亿市值，笔者直觉，有点夸张了。
一算，卡着23pe写的募资计划啊。
不行，绝对不行，这种企业，在现阶段，笔者远远给不到23，不过不急，现在仅仅是上会阶段，如果后期能发行出来的话，一定好好思考它应该值多少。
最后，无奖竞猜，这家公司能不能通过？
不讨论预测结果，只想说，能不能通过都不重要，即便是现阶段，笔者也并不认为它被赋予了什么特殊的意义。
