资金链紧张的硅基龙头——合盛硅业（603260.sh）想要变现应收账款。
2月11日晚间，合盛硅业发布公告称，为拓宽公司融资渠道，加速资金周转，公司拟申请发行资产证券化项目（以下简称“abs项目”），总发行额度不高于40亿元。
图源：合盛硅业公司公告
公告显示，本次abs项目的基础资产为供应商或保理公司（如有）对公司及下属公司的应收账款债权及其附属权益（如有）；公司及下属公司或保理公司（如有）对债务人享有的应收账款债权及其附属权益（如有）。
需要注意的是，近些年光伏行业进入重整周期，作为上游供应龙头的合盛硅业也难逃业绩衰退，此时发行abs项目引发了市场对合盛硅业流动性的关注。
另外，市场也注意到本次abs发行并未设置其他增信措施。公告显示，本次abs项目，公司方面提供的增信方案为，公司作为共同债务人出具债权债务确认并签署到期对目标应收账款债权无条件付款的书面确认文件或提供差额补足等增信措施。
也就是说增信措施并没有额外的抵质押物，只有公司的承诺。
这更加重了市场的担心情绪，合盛硅业目前经营状况到底如何？又正面临哪些风险和挑战？
增收不增利，存货减值严重
据公开资料，合盛硅业成立于2005年，主要从事工业硅及有机硅等硅基新材料产品的研发、生产及销售，为中国有机硅、工业硅双龙头企业，产量约占国内总产量30%左右。上游原材料主要涉及硅石、煤炭及石油焦等，下游可用于生产有机硅、多晶硅和硅铝合金等，应用领域包括光伏、建筑、电子、日用化学品、合金、汽车等行业。
然而，近年来，合盛硅业的经营数据却呈现出令人担忧的态势。2022年开始，合盛硅业的业绩表现出现了增收不增利的现象，当年全年实现营业收入为236.57亿元，同比增长10.62%；实现净利润为51.41亿元，同比大跌37.64%。2023年营业收入265.84亿元，同比增长12.37%；归母净利润26.23亿元，同比下降49.05%。
进入2024年，这一趋势仍在延续，前三季度合盛硅业实现营业收入203.71亿元，同比微增2.44%；实现净利润为14.22亿元，同比下降33.42%。
来源：wind截图
对此，公司解释道，主要系2024年前三季度工业硅及有机硅产品销售价格下降；光伏产业链相关产品部分产能释放，由于该等产品市场价格下降，计提跌价导致利润减少。
光伏行业作为强周期性行业，近些年进入了重整周期，这使得光伏产业链相关产品市场价格均大幅下降。反映在公司的毛利率上，2021年合盛硅业的毛利率达到顶峰52.87%，随后的2022年、2023年一路下滑，分别为34.39%、20.15%。2024上半年为23.3%。
更糟的是，光伏产业链相关产品市场价格下降也会使得公司不得不对其存货进行资产减值计提，而合盛硅业正好有大量存货。2021年至2023年，公司存货分别为45.33亿元、76.10亿元、71.48亿元，2024年前三季度存货达到了99.42亿元，较年初增长39.09%。
过高的存货和不断下行的市场价格使得合盛硅业的资产减值损失飙升。2021年至2023年，公司资产减值损失为376.62万元、929.85万元以及6056.57万元。而在2024年前三季度，合盛硅业的资产减值损失达到了6.71亿元。
疯狂扩张后陷入流动性危机，实控人家族半数股份质押
合盛硅业面临的这一困境并不仅仅只与行业周期有关，很大程度上与公司前几年大规模扩张战略也密切相关。
在关于上交所的《监管工作函》的回复公告中，透露了合盛硅业的想法，“一方面工业硅业务能够为有机硅、光伏产业链提供充足的原料保障，另一方面下游业务的原料需求也起到了稳定工业硅销售的作用，从而为工业硅扩大生产，降低成本，获得规模优势奠定了基础”。
不过，合盛硅业的扩张还是太激进了。2021年—2023年，合盛硅业公布的扩张项目合计11个，投资总额超过805亿元，按其截至2024年一季度末的总资产898亿元计算，意味着合盛硅业为转型扩张赌上了自己的九成家底。
图源：2024年半年报
激进的扩张也使得合盛硅业每年需要进行较大的资本开支。其中“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”一项在2022年、2023年两年快速增长，分别为114.84亿元、186.57亿元。与之对比，同期，公司的经营活动产生的现金流量净额分别为-6.26亿元、-7.90亿元。
相对应地，截至2020年底，合盛硅业在建工程还不到40亿元。到了2024年9月，合盛硅业在建工程规模已高达375.34亿元。
一边是业绩衰退，一边是大规模扩产，公司很快遇到了现金流危机，不得不新增借款，截至2024年三季度末，公司的短期借款为52亿元，一年内到期的非流动负债约98亿元，两者合计150亿元，而同期货币资金仅11亿元。
合盛硅业的还款压力大，其财务费用的大幅攀升便是最直观的体现。2022年到2024年这三年前三季度公司的财务费用分别是2.38亿元、4.28亿元、6.37亿元，同比增速分别为63.21%、79.44%、48.89%。
为了支撑大规模的投资与扩张，自2023年以来，罗立国家族多次通过定增、担保、股权质押等方式筹集资金。最新的关于控股股东部分股份质押及解质押的公告披露，截至2月17日，罗立国家族已将其持有的49.34%的合盛硅业股份质押，占公司总股本的38.78%。
图源：公司公告
此外，截至2024年三季度末，合盛硅业及其控股子公司对外实际担保余额合计达262.20亿元。巨额的担保金额意味着公司承担着巨大的潜在债务风险，一旦被担保方出现违约情况，合盛硅业将不可避免地受到牵连，财务状况可能进一步恶化。
屋漏偏逢连夜雨，合盛硅业还陷入了合规性争议。据中国基金报报道，合盛硅业曾在2019年和2021年两次起诉前总经理方红承，案由是背信损害上市公司利益，然而皆因“没有犯罪事实”撤销案件。
另一方面，方红承妻子孙丽辰也曾多次发文实名举报合盛硅业董事长罗立国存在伪造公文、隐瞒危废处置和欺诈上市等问题。2024年1月26日，孙丽辰再次发文举报罗立国。
合盛硅业在经历了多年的快速发展后，如今正面临着新的内外部挑战。新的行业周期到来，而疯狂扩产带来的存货高企与现金流问题、大规模质押股份引发的偿债能力质疑等问题还困扰着合盛硅业，能否穿越周期仍有待时间的检验。（《理财周刊-财事汇》出品）
