21深度丨民營眼科醫院上市潮背後：業績併購依賴症難解，資本狂熱下成色幾何？

21世紀經濟報道記者韓永先 北京報道

處於註冊階段的深交所創業板擬上市公司華夏眼科首發申請再生變數。

9月9日，證監會向華廈眼科發出問詢，要求公司就業務擴張與商譽減值、廈門眼科中心民非改制和受醫改新政影響等問題進行說明澄清。

此前，華夏眼科申報稿已先後經過深交所創業板的四輪問詢，於今年6月24日才通過深交所創業板上市委審議，提交註冊稿後再度被證監會問詢重點問詢的情形實屬少見。

其能否成功通過IPO最後一關，將對目前排隊上市的眼科醫院公司產生重大影響。

據21世紀經濟報道記者統計，目前A股排隊的眼科擬上市公司除華夏眼科外，還有何氏眼科、普瑞眼科兩家企業均已通過創業板發審委審核，坐等證監會註冊上市。

有行業人士指出，此次，證監會對華夏眼科業務擴張模式和受醫改新政影響進行重點問詢，直指眼科醫療行業面臨的發展共性和行業變局等核心問題，或將對多家擬上市眼科醫院的上市進程產生影響。

眼科醫院掀起上市潮

據21世紀經濟報道記者統計，今年以來眼科醫院扎堆上市，排隊上市的眼科醫院數量已超過現有上市的眼科醫院數量。

縱觀A股和港股市場，2021年之前，兩個市場上僅有愛爾眼科、光正眼科和希瑪眼科三家眼科醫療上市公司，其中A股市場上僅有愛爾眼科和光正眼科兩家眼科上市公司，愛爾眼科是首發上市，光正眼科則是資產重組曲線上市，港股市場僅有希瑪眼科一家眼科醫院在2018年實現上市。

2020下半年開始，眼科醫院開啟扎堆上市申請，華夏眼科、普瑞眼科、何氏眼科紛紛遞交招股書，擬登陸A股創業板市場。

2021年6月24日，廈門華夏眼科申報稿經過深交所創業板的四輪問詢，率先通過深交所創業板上市委審議，成功過會並隨後遞交註冊稿。

（圖說：華夏眼科提交註冊申請）

7月9日，創業板上委員會2021年第38次審議會議公告，成都普瑞眼科首發獲通過，擬募資2.86億元；8月19日，遼寧何氏眼科創業板IPO申請歷經三輪問詢後，符合創業板發行條件、上市條件和信息披露要求，首發獲得通過，目前兩家眼科醫院還未提交註冊稿。

加上此前7月份通過港交所上市聆訊，2021年7月成功在港交所主板敲鑼上市的朝聚眼科，如果上述眼科醫院都能成功發行，2021年將出現四家眼科醫院扎堆上市的高潮，新上市眼科醫院數量將超過現在已上市數量。

為何眼科醫療公司選擇集中上市？來自東北證券的分析人士向21世紀經濟報道記者表示，眼科醫療公司扎堆上市背後的驅動因素主要來自業務競爭和行業環境的變化。

上述分析人士稱，之前的眼科醫療市場愛爾眼科一家獨大，在資本市場上廣受追捧，2020年底市值一度超過3000億元，資本熱炒下，眼科醫院紛紛開啟資本化；醫改新政下，醫保報銷政策對民營機構報銷實施嚴監管，相關公司涉保業務面臨萎縮，行業業績增長承壓。而目前的眼科醫療公司仍處於高光時刻，選擇現在上市可獲得高估值。

同時，行業環境來看，眼科醫療市場競爭同質化嚴重，營銷模式雷同，企業發展依賴併購驅動成行業發展趨勢，快速資本化將佔據市場主動；眼科市場快速發展刺激下，行業競爭埋下的諸多弊病開始暴露，市場運營環境面臨變局，或將迎來行業嚴監管。

率先闖關證監會的華夏眼科面臨的業務擴張模式和醫改政策影響等問題已經引起監管層的注意，相關眼科公司是否順利上市或面臨變局。

「輕研發」等問題凸顯

事實上，從上述眼科醫院遞交上市申請，市場和投資者對其行業發展的質疑聲就一直不斷。

21世紀經濟報道記者查閱多家眼科醫院的招股書發現，其上市募投項目無一例外，均是用於新建眼科醫院、改建現有眼科醫院和補充流動資金等項目，眼科醫療市場公司重營銷、輕研發，依賴併購等手段實現規模化擴張等成為仍是行業發展的模式，相關擬上市公司普遍面臨著市場競爭、國家醫保政策變化、行業監管政策變化、業務擴張等帶來的風險。

何氏眼科在2018年至2020年報告期，營收分別為6.13億元、7.56億元和8.38億元，而研發投入僅分別為216萬元、161.04萬元和160.36萬元，研發費用佔比長期不到0.4%；華廈眼科2017年至2020年前三季度報告期內的研發投入占營入比例僅分別為0.69%、0.66%、0.78%和0.71%；普瑞眼科在報告期內的研發投入常年為零。

（圖說：眼科醫院的研發投入占營收比重）

而在2018年至2019年，各公司的廣告宣傳推廣費用率平均值分別達4.50%、5.09%和4.07%，普瑞眼科廣告宣傳推廣費用率甚至常年超過10%，這意味著眼科醫療的經營業績主要依賴於宣傳營銷實現。

另一方面，沒有研發科技投入的眼科醫療市場業務擴張只能通過開設新醫院或者通過併購更多醫院實現，這樣的擴張模式已讓相關公司難以負重。

據21世紀經濟報道記者調查，何氏眼科截至2020年末擁有的35家子公司中，僅有11家盈利，其餘24家處於虧損；華廈眼科2019年已披露財務信息的67家控股子公司中，42家虧損，25家盈利；普瑞眼科截至2020年末33家一級子公司中，18家已開業的醫院中8家虧損，9家未開業醫院也處於虧損狀態。

縱觀各家公司給出的解釋，均為醫院建設尚在初期，尚未取得市場認可，收入規模較小，同時醫院的運營存在必要的固定性成本，導致新開醫院需要面臨一段時間的虧損。而這種依賴規模化擴張帶來的成本壓力正成為各家公司難以繞過的業績阻力。

同時，眼科醫療機構大幅擴張策略還要面臨另一層白熱化競爭。

國家衛健委發布的《中國眼健康白皮書》提到，目前國內普遍面臨眼科醫師短缺問題，截至2019年末國內的眼科醫師不足5萬人。目前，眼科醫療醫院自身不具備培養執業醫師的能力，行業公司的執業醫師多是從公立醫院眼科機構聘請。

21世紀經濟報道記者諮詢了多個北京三甲醫院的眼科醫師，這些醫生表示，雖然國家有推進和規範醫師多點執業的政策，但是近兩年來，受醫療行業整治影響，相關政策已經收緊，公立眼科醫師必須壓縮外出執業時間。這意味著民營眼科醫療的急速擴張並沒有足夠的專業執業醫師支撐，相關公司普遍已存在醫師短缺現象，在此情況下的擴張就只能處於持續虧損的狀態。

此外，眼科醫療市場面臨的最為關鍵的影響則是醫保新政。

21世紀經濟報道記者注意到，目前擬上市的3家眼科醫療公司業務基本處於同質化，主營業務均為向眼病患者提供眼科專科診療服務和視光服務，其中白內障、青光眼等診療服務均是營收核心業務。

比如何氏眼科的診療服務佔到各期主營業務收入70%，華夏眼科眼科醫療業務收入占各期營收的90%，普瑞眼科的眼科診療業務收入各期營收的比例高到85%左右。

民營眼科醫療機構的眼科醫療服務中，只有白內障手術業務（不含高端晶體等）和部分綜合眼病手術的基本費用包含於醫保支付範疇內，屈光和視光業務一般不包含在醫保支付範疇內。

近年來，國家醫保資金面臨支出增長過快，不合理用藥、過度增加診療項目和濫用藥等行為導致醫保費用浪費的情況，甚至不少醫療機構尤其是民營機構出現騙保現象，為減少醫保資金不合理支出，提高醫保基金使用率，國家推行了廣泛的醫保控費政策。

受此影響，各家公司均表示，若公司持續增加對醫保收入的依賴或者無法順利拓展其他非醫保項目收入，則公司未來收入的穩定性和增長的可持續性預計將受到不利影響。

8月31日，國家醫保局、國家衛生健康委等八部委再次聯合發布關於印發《深化醫療服務價格改革試點方案》的通知，擬通過3至5年的試點，探索形成可複製可推廣的醫療服務價格改革經驗。到2025年，深化醫療服務價格改革試點經驗向全國推廣，分類管理、醫院參與、科學確定、動態調整的醫療服務價格機製成熟定型，價格槓桿功能得到充分發揮。《試點方案》明確，醫用耗材將從價格項目中逐步分離，發揮市場機製作用，實行集中採購、「零差率」銷售。

亂象開始暴露

此外，就在多家民營眼科醫療公司集體衝刺上市之際，以愛爾眼科為龍頭的眼科醫療市場卻持續曝出醫療事故、虛假宣傳、過度診療等問題。

2020年年底以來，因武漢愛爾眼科醫院與患者、知名抗疫醫生、武漢市中心醫院急診科主任艾芬的醫療糾紛事件，愛爾眼科一直處於輿論漩渦之中。

艾芬此前通過社交平台質疑愛爾眼科，稱其經愛爾眼科治療眼病後視網膜脫落，右眼幾乎失明，今年7月21日、22日，艾芬再次發布視頻，與其他三位患者共同揭露愛爾眼科出現的醫療事故問題，愛爾眼科的聲譽無疑因此受到打擊，公司股價受到重創，半年內股價一度跌去近1000億元。

（圖說：愛爾眼科近期股價變化）

事實上，近年來，民營眼科醫療機構已成為醫療糾紛的高發區，亟需監管層重拳整治。

據統計，何氏眼科在短短3年報告期內，就存在超50起醫療糾紛、多起白內障手術糾紛尚無結果。報告期各期，何氏眼科已完結且涉及的醫療糾紛經濟賠償/補償的醫療糾紛分別為8起、23起、20起、4起，涉及患者數量55人。

綜合普瑞眼科的申報稿、上會稿和工商資料信息，21世紀經濟報道記者注意，2017年至2020年末，普瑞眼科經營中涉及的違規違法處罰也合計多達49起，其中執業規範類27起、醫療公告類14起、執業場所消防類3起、稅務類3起、環境保護類2起，「無證執業」 、「誇大宣傳」等違規事項成為公司始終難以擺脫的問題。

21世紀經濟報道記者注意到，上述各家擬上市的眼科醫療公司均把醫療糾紛或事故放在與行業監管政策變化、國家醫保政策變化、市場競爭等風險項的同等位置進行提示，均表示作為眼科醫療機構，面臨一定的醫療糾紛或事故風險，醫療糾紛和事故可能會導致公司面臨投訴、法律訴訟或經濟賠償，可能會對公司的聲譽和品牌產生不利影響。

有研究稱，2019年，中國眼科急診診療人數約為1.28億人次，其中民營眼科醫院診療人數所佔比例為26.2%，綜合醫院眼科診療人數所佔比例為74.6%，隨著民營眼科醫療的擴張，市場白熱化競爭下，行業潛在的問題或將持續暴露，將給依賴廣告宣傳生存的民營眼科醫療機構上市後的前景帶來挑戰。

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