陶冬:美歐股市出現了新趨勢

2024年02月26日22:40:25 財經 1576

陶冬系中國首席經濟學家論壇理事




陶冬:美歐股市出現了新趨勢 - 天天要聞



沉睡了三十多年的股市記錄被突破了,堅持了一年有餘的市場倔強也放棄了。日經225指數一鼓作氣,刷新了1989年的股指記錄,日股終於進入了新的篇章。有趣的是,龐大的外資流入並沒有給日元帶來支持,日元對美元匯率繼續下貶,試圖衝擊1990年以來最弱的水平。其它多數貨幣,上周對美元升值。


FOMC公布了上月會議紀要,繼續打擊市場早日減息的預期,短久期美債全線受壓,兩年期國債收益率逼近4.7%關口。美股則在AI行情的推動下繼續上揚,並帶起全球股市。OPEC+看來不會進一步減少石油產量,國際原油價格回落。美元偏軟,金價走強。


美聯儲公開市場委員會一月份會議紀要,是上周發生的最大新聞事件,不過對市場並沒有太大的衝擊,資金在二月份一直試圖消化聯儲發出的政策訊號,所以這份紀要出現時影響力已經被稀釋了,不過紀要本身仍不失為窺見未來美國貨幣政策走勢的一份重要文件。首先,決策者判斷政策利率可能已經達峰,委員們強調限制性貨幣政策利率需要維持的時間具有不確定性。在對通脹持續回落到2%更明確之前,決策者認為不宜減息。


其次,FOMC成員認為實現充分就業和降低通脹兩大目標的風險接近平衡,不過依然高度關注物價風險。紀要指出過快放鬆政策立場所存在的風險。最後會議強調,縮表是聯儲實現目標的重要組成部分,在下一次會議上可以深入探討有關議題。放慢縮表可能有助於平穩過渡到充裕的準備金水平,即使減息啟動後,縮表也可能再持續一段時間。


筆者認為,此份會議紀要中關於利率的內容,基本上重複了過去的官方講法,新鮮點在於首次給出了調整縮表節奏的路徑圖。三月FOMC會議應該會給出未來放緩縮表的新參數,隨後修改流動性管理的軌跡,其過程將本著循序漸進和公開透明的原則。


聯儲的貨幣政策正常化,包括政策利率正常化和資產負債表正常化。2021年11月正式宣布放緩擴表(tapering),第二年六月開始縮表,每月縮減上限先為450億美元,九月再調高到950億。聯儲的總資產從2022年峰值的9萬億美元,減少了大約1.3萬億。儘管減少縮表規模,聯儲的縮錶行動仍會繼續一段時間,流動性收縮仍會繼續一段時間。


這種政策改變的順序,和2013年開始的停止擴表、開始加息、開始縮表、停止加息、放緩縮表、開始減息、停止縮表、開始擴表的流程非常一致,只是速度可能更快。另外,聯儲過往的縮錶行為,並非主動拋售手上資產,而是以到期債券不再續買新債的形式實現,所以當局如何處理資產購買的細節,對市場還是有影響的。


除了放緩縮表即將提到議事日程,FOMC維持了過去幾個月對減息的說法,這次市場選擇不再對抗。紀要公布後,五月減息的概率從38%下降到30%,六月減息的概率從78%下降到70%。期貨市場價格顯示,市場預計今年減息三次或以上的概率為50%,基本上向聯儲的點陣圖看齊。


順便提一句,明年美國政府的凈利息支出預計佔到美國GDP的3.1%,為二戰以來的最高水平,超出國防預算總額。凈利息成本的增幅相當於2024年後十年赤字增幅的四分之三,而且利滾利,出現這種情況的原因是聯儲暴力加息,帶來國債發行成本的驟升。減息不僅是維持經濟增長的需要,舒緩金融壓力的需要,更是美國避免墜入債務陷阱的需要。


把焦點轉向歐洲股市。好事者將十一家公司歐洲最大上市公司的的第一個字串聯起來,創造出GRANOLAS新詞(其中三家公司的第一個字母為N,合併使用)。這個稱呼在2020年就出現了,不過最近才熱火起來,十一家公司在過去一年貢獻了Stoxx Europe Index600家公司總升幅中的六成,是歐股上漲的主要動力。


歐洲的GRANOLAS,正在重複美國的Magnificent 7的神奇。美國七家以AI為主的科技公司,帶來了S&P500今年七成以上的升幅,是美股常升常有的主要動力。GRANOLAS的產業分布比M7要更廣泛,涵蓋了製藥、奢侈消費、科技、健康等不同領域,沒有AI概念。但是,兩者的共同之處是龍頭企業在資本市場地位越來越顯赫,受到資金追捧,而這些超大企業則受惠於更低的融資成本和更有力的併購地位,乃至更強勁的盈利前景以及更健康的資產負債表。


這種現象的背後,筆者認為是ETF的崛起。ETF以其低廉的管理成本吸引著超過三分之二的流向股市的新資金,而它的資金配置明顯傾向於權重大的頭部公司,使得大公司股價上升更快,反過來也使得ETF的投資表現好過主動型基金,吸引更多資金投向ETF。如此循環,造成了龍頭企業常升常有和ETF愈戰愈勇的雙向互動,也打造出GRANOLAS和Magnificent 7的傳奇。


這種頭部聚焦的玩法,在可預見的未來,筆者暫時看不到逆轉,但是對科技發展、產業輪動、股市前景卻有著深遠的影響,同時也可能重塑全球基金行業。


本周市場焦點是美國一月份PCE數據,預計環比升0.3%,核心PCI預計環比增0.4%。兩個數字受到調整社保標準的一次性擾動,有水分,但仍支持聯儲不宜過早減息。中國的PMI數字也需要關注,只是數據受到農曆新年的季節性因素干擾。歐元區CPI通脹預計繼續緩慢回落,對歐央行決策暫時不構成重大影響。日本核心CPI可能再次跌到2%樓下,令日本銀行的退出動作更謹慎。

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