上周吧，有個號一直在懟私募基金做的債券結構化的事情，結構化是非常敏感的，在好幾年前，就有規定明確不能玩結構化發債，但那種玩法一直都衍生存在，現在為了規避那三個字，一般用「反投玩法」來替代。
有人懟這個事，剛好有一幫人在通過私募基金玩高收益城投債，然後兩個號就針尖對麥芒地互懟了好幾篇文章。
我們沒有通過私募基金去買高收益城投債，我們走的都是正規金融機構做的標債資管去買城投債券，實際上跟那三個字就沒啥直接關係。
所謂結構化發債，在以前非標領域時，類似於產品的分級模式。比如，同一個信貸資產包價值2個億，以前PPD推薦的信貸資產計劃就干過這樣的事，它把信託計劃權益分級，優先順序給7.5%左右，佔70%比例；剩下30%給劣後級，劣後級給投資人的收益是13%。
這時候會有以下幾種結局：
結局1：到期後收回來超過2個億。
優先順序投資人拿7.5%收益，劣後級投資人拿13%，這種模式皆大歡喜。
結局2：到期後收回來的錢大於1.4億，小於2億時。
優先順序投資人的本金和7%的收益，先把1.4億分完後，剩餘的錢按比例分給劣後級投資人，這種情況下，劣後級投資人本金都可能保不住。
結局3：到期後收回來的錢不足1.4億時。
收回來的錢按比例兌付給優先順序投資人，即使是優先順序的，本金也有可能保不住；劣後級的投資人血本無歸，一分都拿不到。
有些不懂的投資人為了貪高收益，盲目相信管理人或者發行方，就會選擇劣後級。這種玩兒法，有血本無歸的風險。我是不可能去碰的。
我買過14隻不同的標債資管，合同裡面都明確約定不允許分級，所有投資人享受的權益都是一樣的，這樣最公平。
債券裡面，實際上持債人享受的權利是一樣的，所以就不存在非標裡面的那樣分級模式。
但是，每個地方的融資紅線被定死了，有些區域的成本又要比票面高不少，區域比較弱，為了快速發債融到錢，就會搞類似那種融資方式。
所謂反投，簡單說比如某城投要發行兩個億的債券，它會先拿一個億的資金去買私募基金，私募基金自己再拿1億出來，這兩個億的資金都拿去買某城投自己發的債券，買到兩個億債券後，按50%的質押率算，又可以質押出1個億的現金，這1個億現金就可以把私募基金原來的一個億置換出來，滾動著走。
債券質押逆回購玩得最溜的就是央行的逆回購，國債逆回購，玩城投債券逆回購的規模都比較小。
這樣的玩法，可以快速做大資產管理規模，私募本來自己只有一個億，城投買一半後，它可以把管理規模放大一倍，另外還有一部分費用可以通過申購費等形式走出來，當然那部分費用，有些也是施工方貼息出了。
這類反投模式的私募產品，有些還會搞分級，有些也是不分級。如果是分級的模式，比如這兩個億的資產包，它有可能分50%的優先順序歸私募基金自己的資金，50%的劣後級就歸城投認購的那1個億，城投非常缺錢時為了融資，而且也知道自己到期不會違約的，城投就會接受這種反投模式。這種模式，即使最終城投債券出終極風險，比如2億債券最終只能兌付1億，那私募基金自己買的優先順序的1個億本息能保住，城投公司自己認購的1個億劣後級就會血本無歸。因為這樣的玩法存在的還不少，所以城投的定融、私募、信託、租賃、銀行貸款等非標資金敢違約，但它發的標債都不敢違約，標債如果出終極風險後，城投買了私募基金做的劣後級產品，那損失會相當慘重。
所以很多現象，像城投債券過去30年都是零實質性違約的，它存在即合理。當您認為它不合理時，往往是因為自己了解得不夠深，認知有限。
這種反投模式，看透了就是一種質押模式，私募基金用1個億資金買您兩個億的債券，自己拿一個億優先順序，城投拿一個億的劣後級，如果資產出了終極風險，只能回來一個億，那私募基金還能保住本息，城投買的一個億劣後級直接就虧沒了。這種模式有點類似車貸模式，一輛隨時能賣10萬的車，我只給您放5萬，到期了能兌付還值10萬是最好的，如果到期了，值不了10萬，哪怕值5萬，放貸的人也不會虧。道理都是一樣的，不要把它看得太高深莫測。
有些號，把買了這種私募基金的投資人叫刁民，我覺得就有些過分了，市場經濟下，一個願賣，一個願買，一個到期了願還，關您der事。
雖然我自己沒買私募基金，難道散戶通過私募把錢借給城投的，到期了不還的，還不允許散戶喊兩聲，喊幾聲就成私募刁民呢？一篇文章裡面喊刁民，還連續好幾篇文章喊刁民，有些過分了。
我們走的是正規金融做的標債資管，既不屬於去追高收益的私募基金，也不屬於極度保守的玩法。屬於中間的穩健部分吧，即不保守，也不冒進類。
通過反投的玩法，可以讓一些不是特彆強，對資金也比較渴望的區域也能成功發行債券，而且包裝出來的票面利率還比較低，至少讓外人看起來還以為是非常優質的資產。實際上大家買的都是城投債券，最終都不會少大家的錢，城投債券短期全省一盤棋，中長期全國都是一盤棋。極度保守的投資人，如果覺得不公平的，那自己就買收益稍微高點吧，沒必要一周連發好幾篇，在那裡針砭時弊，與其去痛批環境，還不如嘗試著去適應環境。
當然了，林子大了後，什麼樣的鳥都有。
我是大佛，持證理財規劃師，擁有基金從業資格、證券從業資格，著有《投資理財實戰：財商思維與資產組合配置策略》一書，財經專欄作家。
