海报新闻记者 田柳 报道
图源自汉桑科技公众号
4月3日，中国证监会发布《关于同意汉桑（南京）科技股份有限公司首次公开发行股票注册的批复》，汉桑科技挂牌上市已触手可及。自2023年6月，ipo申请被正式受理起，汉桑科技就持续处于争议的中心，引起市场瞩目。
创新能力备受质疑
根据招股书，可以发现汉桑科技曾在ipo之前突击申请专利，这一操作被质疑是为了满足创业板上市指标。
招股书显示，截至2024年1月，汉桑科技共有境内外合计86项专利，其中包括35项发明专利，且全部为2020年后申请，此前公司发明专利数为零。并且与同行可比公司，如歌尔股份、通力股份等存在一定差距。
公司给出的解释为，前期专注于业务拓展，未重视专利申请工作，并且部分研发成果通过技术诀窍保密的形式进行保护。2020年开始规划a股上市，其在学习上市的相关条件及流程的过程中逐渐意识到申请专利保护对公司长期发展和上市的重要性。
对于汉桑科技创新能力的质疑不仅体现在专利数量上。从招股书中还可发现，2022年，研发薪酬支出及股份支付金额大幅增长，并且报告期内，薪酬支出及股份支付占研发费用的比重均超过90%，被深交所质疑“研发实质为员工薪酬支出”。
大客户依赖症日渐“恶化”
汉桑科技对德国客户tonies gmbh的依赖程度逐渐加深。
2021年至2024年，汉桑科技对tonies gmbh的销售金额占营业收入比例直线攀升，分别为29.08%、34.41%、41.77%和52.87%。且双方合作仅围绕一款智能互动早教机产品，若终止合作，汉桑科技近半数营收将面临损失。
汉桑科技列举出同期同行业可比公司第一大客户销售收入占比的平均值分别为37.24%、40.95%、47.11%和55.35%，称公司第一大客户集中度水平整体低于同行业可比公司平均值，认为“对tonies gmbh收入集中度较高具有合理业务原因且符合行业惯例，具有合理性”。
根据招股书，汉桑科技预计在未来一定时期内仍将存在对tonies gmbh销售收入占比较高的情形。这种对大客户的高度依赖也使得汉桑科技不得不面临诸如汇率波动和关税壁垒等系统性风险。
对外是大客户的依赖风险，对内是存货余额高却坚持扩产。汉桑科技在首轮问询回复函中称：本次募投项目主要为公司现有的高性能音频产品、创新音频和aiot智能产品的扩产。
汉桑科技拟投入2亿元用于年产高端音频产品150万合套项目，3.27亿元用于智慧音频物联网产品智能制造项目。但在2022年末、2023年末及2024年末，公司的存货账面价值分别为3.39亿元、2.7亿元和2.66亿元，占流动资产比例分别为29.62%、26.40%和19.02%。
此外，2022年至2024年，汉桑科技的存货周转率分别为2.63次、2.38次和3.66次，显著低于同行业可比上市公司均值。综合来看，若未来市场需求不及预期，上市后增加的产能是否能够被顺利消耗，也值得被长期关注。
募资合理性被拷问
汉桑科技财务报表中还存在多项勾稽异常。2022-2024年，汉桑科技净利润分别为1.88亿元、1.36亿元和2.54亿元。同期经营活动净现金流为4.13亿元、1.02亿元、3.15亿元，波动较大且与净利润增长趋势背离。
尤其是2022年，现金流较上一年出现大幅增长，又于2023年出现骤降。汉桑科技解释为“主要系2023年受全球宏观经济复苏不及预期等因素影响”。但在招股书中可以注意到，2022年，公司应收账款周转率提升至10.09次，2023年又降至8.41次，波动较大，也因此被市场质疑通过放宽信用政策快速提升销售收入。
规范运作存在硬伤
汉桑科技于2020年、2021年通过子公司分红约5.7亿元，实控人王斌夫妇分得约4.75亿元。此次ipo拟募资10.02亿元，其中2.88亿元用于补充流动资金。一面将利润分光，一面是募集资金补充现金流，如此矛盾的操作使得市场开始怀疑其募资的合理性。
另外，根据《创业板首次公开发行股票注册管理办法》，发行人最近三年不得存在资金被控股股东占用情形。而在2020年，汉桑科技实控人王斌夫妇曾占用公司资金1.2亿元，虽已通过分红归还，但未支付合理资金占用费，涉嫌变相侵占中小股东利益。
实控人之一的王斌与好友季学庆签订了对赌协议约定：若ipo失败，需以“年化8%利息”回购股份。尽管招股书声称对赌已解除，但该条款在ipo终止后将自动恢复，构成潜在股权纠纷风险。
汉桑科技的上市之路已经走到最关键的阶段，能否成功闯关，仍需市场和监管部门的检验。即便顺利挂牌，如何化解客户集中度过高的系统性风险、提升存货周转效率、平衡股东利益与公司发展，仍将成为横亘在汉桑科技面前的长期课题。
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