煤炭四小龙：山煤国际、昊华能源、晋控煤业、新集能源，谁更优秀

2025年03月20日20:22:07 财经 1305

周四的盘面上，煤炭股异军突起，板块内多只个股涨停，大有能源还险些完成了三连板的壮举！煤炭板块有什么重大利好吗？今天我们来聊一聊煤炭板块中的四小龙：山煤国际，昊华能源，晋控煤业和新集能源，看看谁是四小龙中的老大。

先说说煤炭行业现在的基本情况

1. 供需格局

当前煤炭市场呈现供大于求的宽松态势。2025年国内原煤产量预计小幅增至48亿吨，动力煤占比约90%，而需求端进入达峰平台期，增速放缓。预计2025年动力煤过剩量约0.67亿吨，供需矛盾整体缓和。同时，港口库存积压明显，环渤海动力煤现货价格一度跌至746元/吨（2025年2月），创四年新低，反映短期供应恢复与需求疲软的矛盾。

2. 需求结构分化

电煤需求韧性较强：2025年电力消费预计增长6%，火电增量仍支撑电煤需求，但新能源发电占比提升将逐步压制增速。

非电煤需求存变数：基建投资回暖可能拉动焦煤需求，但钢铁、建材行业受“双碳”政策限制，需求或持平或小幅下降。

3. 进口与成本压力

2024年进口煤量创5.4亿吨新高，2025年预计维持高位，但价格下行导致进口煤性价比降低（如新疆煤外运需港口价超900元/吨才具经济性）。同时，海外焦煤价格倒挂抑制进口贸易，国内供应压力部分缓解。

4. 政策与市场机制调整

长协政策松动：2025年电煤长协签约率从80%降至75%，履约率要求降低，更多煤炭资源进入市场交易，市场化程度提升。

动力煤期货或重启：监管机构可能逐步放宽交易限制，恢复期货价格发现功能，增强市场活跃度。

总体来说，煤炭行业并未迎来中长期的价格拐点，也没有出现明显的供不应求的局面，但因进口减少、非电需求回暖及库存去化，煤价可能存在反弹空间，或许资金在博弈这个预期吧。

我们再聊聊四小龙，从各自的基本面情况和近五年的毛利率、核心利润率、roe、roa、roic这几个方面来展开。

山煤国际

国资背景：山西省国资委控股的地方国企，控股股东为山西焦煤集团，长期受益于山西煤炭资源整合政策。近年来通过剥离亏损资产（如2017年三次转让不良子公司股权，累计优化资产超9.5亿元），显著提升资产质量。

业务与储量：以煤炭生产为主，贸易为辅。2023年可采储量7.58亿吨，可开采年限约20年，煤种以低硫、高热值的长焰煤和贫煤为主，兼具动力煤和冶金煤属性。

竞争力：成本控制行业领先，2022年自产煤综合毛利率达73%，核心利润率41.7%，主要依赖智能化开采和财务降本策略。

昊华能源

国资背景：北京市属国企，控股股东为京能集团，区域资源布局集中，但业务结构较为单一。

业务与储量：主营煤炭生产与煤化工，2023年煤炭收入占比超90%。可探储量21亿吨，年产能1950万吨，可采年限约30年。但煤化工业务长期拖累业绩，2023年该板块毛利率为37.87%。

竞争力：储量丰富但抗周期能力较弱，近年受煤价波动影响较大，2024年三季度毛利率降至48%。

晋控煤业

国资背景：山西省属重点企业，隶属晋能控股集团，依托山西煤炭资源整合优势（2009年兼并重组后矿井数量大幅压减，单井规模提升至110万吨/年）。

业务与储量：以动力煤为主，储量未明确披露，但受益于山西资源整合，机械化开采比例高。2024年信达能源报告显示其“量价稳定、经营费用显著降低”，盈利能力逐步提升。

竞争力：成本控制能力较强，2024年通过优化生产流程降低费用，毛利率预计稳定在50%左右。

新集能源

国资背景：央企中煤集团控股，安徽省四大煤炭企业之一，煤电一体化布局突出。

业务与储量：煤炭储量101.6亿吨（2017年数据），可采14.67亿吨（预计48年），同时规划火电装机近6000MW，远期“电/煤比”将提升至57%。

竞争力：煤电协同效应显著，2023年电力业务利润占比达24%，抗周期能力较强。

看最近五年各自的毛利率和核心利润率的表现

毛利率是衡量企业核心盈利能力的核心指标之一，它反应的是企业的产品增值能力，成本控制能力和市场竞争力。核心利润率反应的是企业的主营业务的价值创造的能力，排除了一些杂项收入的干扰，最能反应企业的真实盈利情况。

山煤国际

山煤国际的毛利率和核心利润率呈现出了先冲高后走低的情况，毛利率最高的年份在2022年，高达44%！强过制造行业不知道多少倍。
主要原因是当时山煤国际生产矿井多为新建矿井，前期建设标准高，采掘系统先进，机械化程度高，生产人员少，单位成本显著低于行业平均水平。例如，2022年自产煤吨煤成本仅196元，同比仅增长8.1%，而同期自产煤售价达738元/吨，同比增长16.2%，成本涨幅远低于售价涨幅，直接推动自产煤毛利率提升至73.48%！再加上推行“成本领先”策略，通过智能化开采、精益管理和财务降本（如剥离低效资产累计优化超9.5亿元），持续压缩生产成本。

近五年毛利率变化曲线

近五年核心利润率变化曲线

此外，2022年受能源供需紧张影响，动力煤现货价格一度突破千元/吨，公司自产煤售价同比上涨16.2%，远超成本增速，整体毛利率一举达到了44%！

不过，进入2023年后，煤炭市场供需宽松，动力煤现货均价同比下跌7.4%，冶金煤售价涨幅收窄至9.8%。2024年第一季度自产煤售价进一步降至662元/吨（同比下降17.11%），而吨煤成本却增长2.39%，导致自产煤毛利率同比下滑8.87个百分点至53.44%！

最终呈现出来的就是，山煤国际前三年的毛利率与核心利润率逐步上升，最近两年的毛利率和核心利润率逐步下降的状态。

昊华能源

昊华能源的毛利率和核心利润率近五年也呈现出先升后降的态势。2021年至2022年，受全球能源供需紧张影响，煤炭价格大幅上涨。2021年昊华能源销售毛利率从2020年的36.92%跃升至64.52%，2022年仍维持54.71%的高位，主要得益于动力煤和冶金煤价格的高位运行。在此期间，公司煤炭销售收入同比增长91.84%，但成本增速仅为7.92%，价差扩大显著推升毛利率和核心利润率。

昊华能源近五年毛利率变化曲线

昊华能源最近五年核心利润率变化曲线

2023年后至今，煤炭市场供需宽松，动力煤现货价格持续下跌。2024年第四季度，昊华能源煤炭售价同比下降16.37%，而同期销售成本却增长35.56%，导致煤炭销售毛利同比锐减44.97%。成本端压力主要来自原材料价格上涨（如电费、人工成本）和产量下滑导致的单位固定成本分摊增加。当然，新能源替代加速和“双碳”政策限制高耗能行业需求，钢铁、建材等非电煤需求增长乏力。此外，动力煤期货可能重启，进一步放大价格波动对毛利率和核心利润率的冲击。

晋控煤业

晋控煤业和山煤国际、昊华能源所面临的行业背景是一样的，但与他们不同的是，晋控煤业的毛利率和核心利润率变化曲线更平缓，没有那么明显的下降趋势。主要是因为晋控煤业通过产能核增和技术升级，显著摊薄了单位成本。同时，公司关闭低效矿井（如忻州窑矿），2024年上半年管理费用同比大降33.65%，进一步优化成本结构。再加上，公司长期维持较高比例的长协煤销售，2024年秦皇岛港5500大卡长协煤均价704元/吨，虽同比下跌18元/吨，但跌幅小于市场煤价（现货价格跌幅更大），有效缓冲了价格波动对毛利率和核心利润率的冲击。

晋控煤业近五年的毛利率变化曲线

晋控煤业近五年的核心利润率的变化曲线

新集能源

新集能源近五年的毛利率和核心利润率的变化并不明显，顶多算是略微下降，这是和新集能源的一体化布局是分不开的。公司煤炭业务与电力业务形成互补，电力业务的增长有效对冲了煤炭价格波动的影响。2024年发电量达129.72亿千瓦时，同比增长23.79%，上网电量122.55亿千瓦时，同比增长23.85%。电力业务利润占比提升至24%，成为新的盈利增长点。同时，自产煤炭直接供应电厂，减少中间环节成本，同时电价相对稳定，形成“煤价下跌时电力利润补位，煤价上涨时煤炭利润增厚”的弹性盈利模式。