“上午的主题发言环节，启铼研究院首席经济学家潘向东探讨了人民币汇率和资产价格等内容。”
2025年1月18日，由易趣财经传媒、《金融理财》杂志社主办的金貔貅·第十五届中国金融创新与发展论坛暨2024年度“金貔貅奖”颁奖盛典在中国·北京京都信苑酒店成功举办。本届论坛以【顶风踏浪 智赢未来】为主题，权威金融监管人士、行业协会领导、各大资管机构精英等近200人齐聚一堂，对新时代下的财富管理与资产配置等热点话题进行了深入交流和探讨。
上午的主题发言环节，启铼研究院首席经济学家潘向东探讨了人民币汇率和资产价格等内容。他指出，我国处于通缩状态，拥有强劲的生产能力，人民币贬值的理由并不充分。同时，他也注意到，尽管经常项目持续顺差，但资本项目却持续流出。鉴于当前情况，潘向东认为相较于中央银行采取措施稳定市场，在必要时刻直接出手振兴资产市场或收效更甚。
资金出海两大诱因，不确定性和缺乏收益
在探讨2025年宏观经济稳定策略时，有很多声音提出人民币适度贬值的建议。潘向东则指出，我国贸易顺差巨大，但人民币贬值的理由并不充分，因为我国处于通缩状态且拥有强劲的生产能力。同时，资本项目持续流出，部分原因是国内缺乏有吸引力的投资资产，导致资金外流。
他表示，首先审视我国贸易顺差结构。根据海关统计数据，我国经常账户顺差超过一万亿人民币，若依据商务部统计口径，该数值接近一万亿美金。汇率通常依据购买力平价理论或利率评价理论来解释。考虑到我国目前仍处于通缩状态，而其他国家面临通胀，从物价角度分析，人民币似乎不应贬值。
再从生产能力角度考虑，我国目前贸易顺差巨大，表明生产能力强劲。在当前全球产能过剩的背景下，继续贬值可能不合理。同是，我国进出口贸易总量已占全球16%，进一步增长会影响其他国家的生存空间。因此，从生产能力的中长期视角来看，人民币贬值的理由并不充分。
此外，我们亦观察到人民币贬值的观点，往往并非源自生产端，而是资本项目。尽管经常项目持续顺差，资本项目却持续流出。归其原因，一方面可能源于不确定性，导致资金外流；另一方面，国内缺乏能够带来收益的资产。在房地产、股票、基金等投资领域表现不佳的情况下，选择“资金出海”是一种基于市场行为的自然选择。近期，纳斯达克etf和沙特etf的高溢价率及涨停限制现象，反映出国内缺乏良好的投资渠道，导致资本项目持续流出。
日本摆脱通缩，“三支箭”政策能否复制？
鉴于当前情况，潘向东认为中央银行推出一揽子增量政策确有利于稳定市场，但效果不如直接下场，出手振兴资产市场。
首先观察主要资产表现，全球股市现状已公之于众。至2024年末，我国股市表现尚可，尤其在9月份经历了一轮显著上涨。然，回顾2022年及2023年，投资者普遍不满。其次，关于我国房地产市场，目前只能说积极迹象有所增加，尽管无法预测其未来走势，但稳定当前市场的确存在相当难度。第三，我国债市过去几年一直呈现牛市态势。
观察这三类资产的表现，历史上有类似情况的国家——日本，其在步入通缩阶段时，股市与房地产市场均持续下跌，而债市十年期国债收益率甚至跌至负值。然而，必须指出的是，日本最终摆脱了通缩。
2012年，安倍首相推出所谓的“三支箭”政策，采取了一系列创新措施，包括日本央行直接购买股票及etf，持续十年之久。最终，巴菲特也开始投资日本，预期日本消费市场将复苏，因此在消费类及贸易类公司进行了大规模布局。从宏观研究的角度来看，要缩短市场出清过程，唯有借助外力，而这一外力必须由政府来提供，因为其他主体无法实现。作为普通民众，他们自然会倾向于选择那些能够确保本金安全、收益稳定的投资渠道，特别是在通缩环境下。
因此，当前所有关注资产端的投资者，普遍考虑的是债券投资，而非股市或房地产。政府是唯一能够改变这一预期、施加外力的主体。9月24日，我们见证了系列支持政策的出台。
改革上市制度，增强投资者信心
潘向东认为，资产价格上升可改善企业资产负债表，促使银行更愿意贷款，缓解企业财务压力。同时，市场活跃会吸引私募股权机构投资，正如2000年科技网络股泡沫后，资本涌入帮助了像亚马逊这样的公司成长。
当前民众普遍反映消费意愿不足，在打破经济循环的关键时期，从宏观经济研究的角度来看，唯有消费端，即内需端，才有望推动中国经济企稳回升。就投资而言，当前形势较为严峻，过去主要由地方政府引领投资，如今面临化债压力，风险显著增大，后续投资的方向与方式成为亟待解决的问题。
再看出口方面，目前进出口占比已达16%，2017年特朗普发起贸易战时，该比重仅为14%，然而在贸易摩擦的背景下，占比却不降反升。但如今，这一情况引发了诸多问题，致使各方抱怨不断。以韩国为例，过去二十多年间，韩国对我国一直保持贸易顺差，而我国处于贸易逆差地位，这与德国的情况类似，在贸易顺差的情况下，对方自然乐于维持良好的经贸关系。但自去年起，韩国对我国出现了贸易逆差，这必然会对双方关系产生一定影响。众所周知，美国长期处于贸易逆差状态，故而时常抱怨他国占其便宜。因此，在当前我国贸易顺差较高的情况下，未来出口方面进一步突破的空间值得深入思考。不妨关注一下元旦之后香港港口吞吐量的下降幅度，从中或可窥见一斑。去年各国忙于争抢出口份额，而今年随着新总统上任，对我国的贸易政策要求尚不明朗，且当前普遍认为我国存在产能过剩的问题，在此背景下，出口拉动经济增长的空间究竟还有多大，需要评估。
最后，潘向东强调，我们的资本市场亦需自强不息。回顾过去两三年，美国股市表现不俗，特别是所谓的“七姐妹”公司股价飙升，然而，超过八成的公司实际上处于亏损状态，但整体市场估值却持续上升。相比之下，根据潘向东对中报期间的统计分析，全a股上市公司整体亏损幅度在1%至1.7%之间，尽管不同统计方法存在些许差异，但普遍认为这是由宏观经济环境所导致。然而，需要要指出的是，拼多多中报业绩增长了85%，字节跳动和美团的中报业绩也增长了20%以上，阿里巴巴增长了11%多，腾讯增长了7%多。这些企业均为行业巨头、科技公司，且均未在a股上市。试想，如果这些公司选择在a股上市，各位投资者是否将更有信心，且这些公司的规模庞大，年营收均以千亿元计。因此，我们必须努力改善上市制度，以增强市场的吸引力。
