过去几年，在全球气候变暖及化石能源日益枯竭的大背景下，能源转型趋势势不可挡，并且光伏发电2020年已实现平价上网，光伏产业迎来了历史性最佳发展机遇期，全球光伏新增装机量快速爆发并不断超预期，能源革命的宏伟愿景似乎正在快步走向现实。
在终端装机不断刷新行业发展速度的同时，大量行业内外的资金也在“疯狂”涌入行业，集中大批量的投资，使光伏似乎在当前及未来一段时间将进入产能阶段性过剩时期，而多晶硅环节又似乎将从2024年Q1开始持续成为过剩程度最大的环节。
据某券商研究所的数据显示，2023年和2024年全球组件需求预测分别为525GW和645GW，而2023年底硅料、硅片、电池、组件名义产能，将分别达到285.9万吨、963.5GW、1007.1GW、958.1GW，2024年底这一数据将分别达到358.8万吨、1228GW、1315.1GW、1172.1GW。
那么在此背景下，光伏产业，尤其是以“硅王”通威为代表的多晶硅企业，还有利润空间吗？我们不禁要问几个问题。
一、首先，测算出来的过剩有几分会变成现实的过剩？
此轮下行周期与过去的下行周期有明显不同。2011-2012年光伏行业下行周期属于量缩价跌模型，即需求由于政策原因阶段性放缓，终端需求端的问题带来产业链价格调整下行，行业缩量价跌。
而这一轮下行周期明显属于供给放量模型，即供给由于市场行情刺激带来产能大幅释放，供给端增幅远超需求增幅，带动产业链价格下行，行业放量价跌。
当前在供需放量模型下，增量供给的落地是最大变量，硅料环节有较大的技术工艺壁垒，且投资重，扩产周期长，爬坡难度高，成本曲线较为陡峭，许多规划产能不一定能如期落地。今年以来，已经有多个硅料新项目出现了不同程度的延期，9月行业内还有一些项目出现了不同程度的事故，影响了当月产量。
所以明年亦或是将来，能够真正从规划产能变成现实释放的产量，实际上整个行业都还有较大不确定性，这也将成为影响硅料环节未来竞争格局的重要因素。如果明年硅料释放量不及预期，硅料环节的严重过剩之说或许将不再成立。
二、其次，本轮下行周期中多晶硅相比其他环节的格局又如何？
多晶硅环节是主产业链的最上游，具有化工属性，相较下游环节产能弹性更小，从历史来看周期性也相对更明显，即一般在行业上行时毛利率上涨幅度最大，在行业下降时毛利率下降幅度也最大，比如2011-2012年欧美双反叠加补贴退场，出口崩溃，多晶硅一度从行业盈利最多跌至行业亏损最多。
本轮周期则呈现出明显的供需均放量的背景，硅料环节新产能落地预期、产业链各环节企业竞争力差异情况、产业链各环节产能集中度情况、产业链各环节企业承受亏损的能力等诸多方面因素，或将成为未来硅料环节收益变化的潜在正面变量因素，其最终结果也或将超出大家的预期。
首先，不同于其他环节单个项目投资规模小，进入门槛低，企业跨界相对容易，多晶硅环节头部企业集中，项目规模大，企业之间的成本差异显著大于其他环节企业之间的成本差异，这将导致在面临相似的过剩压力时，多晶硅环节企业的优势产能，相比于其他环节的优势产能具有更强的盈利能力。
多晶硅环节不同产能生产成本差异较大（源自网络）
其次，多晶硅环节单体项目投资大，资金需求大，无法调整稼动率等特点，也对企业资金实力提出要求更高，企业一旦陷入现金成本亏损，将造成相对其他环节企业更大的现金流压力；当前硅料环节新进入者面临的资金压力本身，已经大于其他环节新进入者，故当各环节严重过剩时，多晶硅环节的产能出清速度预期也将快于其他环节，进而提振硅料环节的盈利能力。
最后，从产能集中度的角度来看，当前及未来几年多晶硅环节的环节CR5集中度，相对其他环节依然具有明显领先，在各环节均处于相对过剩的阶段，更高的集中度将带来更强的议价能力，也将带来更强的利润留存能力。
从上面几点来看，在本轮以需求快速释放为底色的新周期中，多晶硅环节还是具有多种打破一般周期规律的潜在正面因素，或将改变未来产业链环节利润格局。
三、通威当前的价格，在硅料环节中还有投资价值吗？
最后，回到最关心的问题，以通威现在1200多亿的市值，怎么看？
根据公司中报披露的信息，当前公司多晶硅产能42万吨，硅片产能15GW，电池产能90GW，组件产能55GW，还布局了大量的上游工业硅和下游电站。
在硅料环节，公司现在平均生产成本低于4万元/吨，大幅领先行业，在三季度处于近几年价格历史性低位的阶段，公司硅料每吨也至少有1万多的利润，这还没有考虑公司在N型硅料方面的规模优势。
按照通威目前的建设进度，2024年底通威多晶硅产能至少达到82万吨，后续即使取公司公告的2024-2026年规划80-100万吨产能的中间数，即按照90万吨计算，如果硅料市场价格维持在7万元左右，公司仅硅料环节的利润就会超过150亿。
若再考虑上面提到的多晶硅环节的种种潜在证明因素，均有可能进一步给通威带来利好，以及公司在硅片、电池、组件和饲料等方面的利润空间，结合公司当前PB已经接近过往十年低点，通威正处于估值的历史底部，值得价值投资者密切关注。
（本文仅供参考，不作为投资依据）
