本文作者：陳曦，開源證券固收首席；聯繫人：張維凡
3月17日，央行宣佈於3月27日降低金融機構存款準備金率0.25個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構）。本次下調後，金融機構加權平均存款準備金率約為7.6%。
此次降准雖是情理之中，但亦是意料之外
事後看，此次降準是情理之中：3月初國新辦發佈會上，易行長講話中提到降准，表示「用降準的辦法來提供長期的流動性，支持實體經濟，綜合考慮還是一種比較有效的方式」，因此落實降準是情理之中。
但此次降准亦是意料之外，超市場預期：首先，目前經濟修復節奏較為理想，市場對總量貨幣寬鬆的期待降低，其次，央行已經連續四月超量續作mlf，同時配合omo「削峰填谷」，3月以來，無論狹義流動性、廣義流動性缺口都不大；再次，過往降准往往先在國常會釋放信號，後央行落實，此次僅由易行長在國新辦發佈會上提及降准，同時未明確表態近期降准；另外，就目前信貸投放情況看，缺的是信貸額度，而不是資金，也不是降低利率。
此次超預期降準的四個可能意圖
第一，此次降準是兩會之後第一個「具體措施」，意在釋放穩增長信號。在當前時點，降準的信號意義可能大於實際效果。春節後一直債強股弱，市場對國內經濟復蘇的預期一直較為謹慎，海外市場黑天鵝事件頻現，3月份後雖然各種高頻數據均指向國內經濟仍在有序修復，但市場弱預期依然無法證偽，擔心經濟復蘇的可持續性。此次超預期降准向市場釋放了較強的穩增長信號，有利於扭轉市場對「弱預期」的預期，提振市場信息。
第二，此次降准落地時間為3月27日，有呵護3月末的跨月流動性的目的。此次降准釋放約6000億流動性，疊加本月mlf近3000億超額續作，合計投放流動性約9000億，屆時可以減輕跨季流動性壓力，同時減少跨月逆回購操作，平滑資金利率的波動。
第三，確保4月信貸投放的連續性。2022年信貸具有非常強的脈衝波動特徵，信貸的連續性較差，季初月份（4、7、10月）信貸投放量遠低於往年同期，信貸的大幅波動不利於經濟修復，同時也會影響市場信心，2023年要避免這一情況，降准釋放資金是3月末到位，有助於確保4月信貸的連續性。
第四，此次降准可以緩解銀行負債端壓力，或為下調lpr做鋪墊。2022年11月至今已經合計降准50bp，對緩解銀行負債成本壓力起到了較為顯著的效果，此次降准可能也有為lpr下調進一步創造空間的政策意圖。
當前債市需要警惕利好出盡的風險
此次降准對債市影響中性。貨幣市場利率大概率將繼續圍繞政策利率波動，不大起大落，為經濟運行的整體回升提供有力的支持。
但當前債市需要警惕利好出盡的風險。3月17日降准消息釋出後，10y國債收益率先快速下行，後快速上行，收盤時已經完全抹掉了降准後的收益率下行空間。
事實上，2022 年以來，幾乎每次寬貨幣政策出台都是降久期機會。如1月 17 日降息、4月 15日降准、8月15 日降息，11月15日降准，每次債市收益率都會出現短期低點，然後收益率很快就會反彈到寬貨幣措施之前，出現趨勢性上行，寬貨幣對債市基本只有短時性影響。主要原因在於，總量貨幣政策寬鬆是穩增長的開始，此次央行降准表態「打好宏觀政策組合拳」，預計後續會有更多寬財政、寬信用、寬地產等措施落地，這些有利於基本面，但對債市不利。當前債市可能需要警惕利好出盡的風險。
轉債方面，按歷史規律看，降准影響也較為有限，但可能邊際修復市場的弱預期。
風險提示
政策變化超預期；疫情擴散超預期。
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研報首次發佈時間：2023.3.19
陳曦：首席分析師，證書編號：s0790521100002
張維凡：聯繫人，證書編號：s0790122030054
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