香港「小超人」李澤楷旗下的泛亞保險新勢力——富衛集團再度衝刺港交所。
2025年5月19日，富衛集團有限公司（下稱「富衛集團」）第四次遞交招股書，衝刺港交所，此前曾於2022和2023年先後三次向港交所遞表而無果。
雖然成立才12年，富衛集團卻藉助李澤楷的強烈進取意志和大數據、雲計算等前沿技術的加持，一直呈現出咄咄逼人的發展態勢。根據國際金融服務諮詢公司nmg的模型排名，富衛集團在東南亞市場的年化新保費排名已由2015年的第十四位上升至2023年的第五位。作為後進入者和近十年增長最快的泛亞地區人壽保險公司，富衛集團挑戰了東南亞壽險競爭格局。
在百年老牌壽險公司雲集的泛亞地區，它如何後來居上？南方周末新金融研究中心統計梳理髮現，成立之後的10年間，富衛集團先後買下11家保險公司。這說明併購是富衛集團發展歷程中最鮮明的底色，一部富衛集團創業成長史就是一部併購史。
但與友邦和保誠亞洲等百年老牌領軍者相比，總資產537億美元的富衛集團（不到友邦十分之一）依然僅是中小型公司。矢志成為泛亞區保險領先者的富衛集團當前還存在兩塊明顯的短板：一是資本市場上市平台，二是在中國內地的壽險牌照資質。倘若兩項事宜獲得成功，富衛有望再啟併購戰車，或對泛亞地區壽險業帶來新影響。
南方周末新金融研究中心以併購為核心視角探討剖析富衛集團上市融資的動機、持續併購的的特點和整合成效，並尋求其對中國內地中小型壽險公司轉型和自強發展的啟示。
10年11次併購
李澤楷對壽險業傾心早自1996年。當年，他旗下的盈科集團收購鵬利保險並將其更名為盈科保險，並於1999年在港交所上市，但在2007年出售並私有化退市。
由此可見，李澤楷一開始就不願意通過新設機構進入壽險業。與新設公司相比，併購具有節約時間、繞過監管限制、快速擴展市場份額和實現戰略目標等優點。
出售盈科保險6年之後，李澤楷再度以併購手段進入壽險業。2013年，富衛集團誕生於李澤楷收購荷蘭國際集團（ing）在中國港澳地區和泰國的保險業務，總部在香港，但註冊在開曼群島。此後，富衛集團開動併購戰車，進擊不同區域市場。
富衛集團公開稱，鑒於人口基數、中產階層佔比及與亞洲其他地區相比較大的保障缺口，預期東南亞將成為亞洲人壽保險市場增長的主要動力。在此發展戰略指引下，富衛集團希望通過發揮自身的資金、人才和管理優勢，捕捉東南亞人壽保險市場增長機遇進而成為泛亞區領先的保險公司。相關併購亦圍繞上述區域展開。南方周末新金融研究中心統計梳理髮現，短短十餘年，富衛集團完成了在10個國家和地區的11次併購，順利買下11家保險公司。
觀察研究可見，富衛集團在東南亞的併購歷經奠定根基的早期階段、市場全覆蓋的高速擴張期和近年深化調整期三個階段，其具有以下特點：一是以中國香港市場為中心，逐步向周邊區域擴展，以充分發揮香港金融中心輻射聚集作用；二是聚焦東南亞市場，快速構建起跨區域、多市場業務網絡。現已覆蓋泰國、印尼和菲律賓等10個市場；三是收購多採用控股方式，如對泰國匯商銀行人壽（99.2%股權）、富衛印尼（更名後，先收購50.1%股權，後增資至79.1%）等採取絕對控股方式；四是重視銀行保險價值，通過收購匯商銀行和渣打人壽等方式有效降低獲客成本，實現高價值增長；通過與馬來西亞滙豐銀行、泰國匯商銀行、印尼ptbc訂立10年、15年、20年獨家銀行保險合作夥伴關係壟斷銀保渠道；五是併購並不是簡單的單向做加法，而是有所取捨。當不符合戰略目標和資源整合原則時，果斷放棄，如出售tmb銀保業務用以補充資本。
未來，富衛集團的併購有望在中國內地壽險牌照突破和科技保險生態的深耕兩方面展開。富衛於2014年9月在上海成立代表處﹐並在其官網上稱「致力於在中國大陸地區申請人壽健康保險牌照及市場調研，關注中國保險市場的發展，為進入中國保險市場奠定基礎」。2021年5月，富衛獲得中國內地工商名稱的預先核准。其在中國內地的壽險牌照至今尚未見進展，但其在官網上宣稱「正尋找合適的長期合作夥伴﹐實現互利共贏」，並羅列了尋找合作的多個領域。
躍升為區域第五名
連續併購案給富衛集團帶來了什麼？
短短十餘年，富衛集團實現了在東南亞市場的追趕，躍升為東南亞排名第五大的壽險公司。其中，富衛集團在泰國、菲律賓和印尼市場已高居第二名、第四名和第四名，成為多個區域市場的重要挑戰者。
客觀而言，富衛通過併購實現短期內十個市場的人身險特許經營權和市場名次躍升。與此同時，持續併購還帶來了包括業務系統、員工隊伍、客戶基礎和品牌等慢變量。這些變量價值的釋放取決於市場環境和客戶需求及自身運營能力。拉長時間看，併購價值的評判取決於公司經營績效和長期內在價值的提升。
南方周末新金融研究中心研究員認為，市場增長是併購增值的基礎。只有在增長環境下，併購的紅利才能釋放。東亞和東南亞保險業的結構增長機遇確實為富衛集團併購價值的實現提供了有利的行業環境。2019年，收購滙豐泰國及馬來西亞業務後，富衛年化新保費突破10億美元；2023年，港澳業務年化新保費同比增長56.4%至8.02億美元；2022-2024年，中國內地訪客年化新保費從4200萬美元增至2.64億美元，增長6.3倍。2024年，富衛香港（及澳門）年化新保費分別貢獻新業務價值（按固定匯率計）同比增加57.3%。這促使其香港分部在業務權重和增速方面處於第一方陣。
在通過併購快速獲取市場的同時，富衛也因此積累了巨額商譽和較高的消化成本。富衛財報顯示，截至2024年，商譽及分銷權賬面值達30.85億美元，佔總資產10%。併購以來，富衛集團處於長期虧損與微利狀態。2022年至2024年，富衛凈利潤分別為-3.2億美元、-7.17億美元和0.24億美元。富衛集團數次衝擊上市，顯然有補充資本之意。
持續併購更讓富衛集團面臨整合消化挑戰。富衛集團需要時間適應不同國家和地區的監管、文化和市場競爭等具體情況。如，香港和澳門分部是其業務較強的支撐，但在此地區僅位居第十名；2019年收購的泰國匯商銀行人壽保險，因整合不順和競爭加劇，2024年新業務價值僅同比增長9.9%，低於收購時承諾的15%複合增長率。
南方周末新金融研究中心研究員認為，富衛集團此前四次衝擊ipo未果，固然有操盤者不想賤賣資產、延遲上市以待市場回暖等訴求，但客觀上也是潛在投資者對其財務脆弱性、高估值定價、業務區域集中與政策風險、監管合規與業務擴張平衡難題和保薦人變動等諸多變量的投票。
進一步研究發現，富衛集團被收購標的在當地市場雖然具有多年運營基礎，但經營存在市場份額較低、增長乏力、產品收益率低、盈利弱和資本壓力大等難題。但從十餘年的經營業績整體觀察，富衛集團管理團隊表現出了相當的執行力與戰略韌性。富衛集團新增保費從2014年的3.09億美元增至2024年的19.16億美元，實現5.2倍增長，年複合增長率約20.3%，高於市場整體的個位數增速。
雖然長期盈利情況不佳，但繼2023年首次實現營運利潤為正之後，2024年首度實現凈利潤扭虧為盈。良好的勢頭還在延續：2025年一季度，富衛新業務合約利潤同比增長55%至4.65億美元，新業務銷售同比增長46%，達6.79億美元。這意味着富衛集團步入良性發展狀態。
聯手頂尖投資機構
有效整合的關鍵在於怎麼讓客戶選擇購買富衛集團保險產品。
在激烈的競爭中，富衛有何特色產品？南方周末新金融研究中心研究員研究發現，富衛將不同人壽保險和理財產品進行多元產品組合，提供簡單易懂而且切合需要的方案。2024年，核心產品線分紅人壽和非分紅人壽分別貢獻36.5%和28.0%的新業務價值。事實上，目前中國內地壽險公司亦在大力轉型，寄望分紅險成為主導產品，以緩解不同利率環境下的利差損難題。
在以分紅險為主的產品策略下，如何提高投資收益？財報顯示，富衛投資遍布全球，以北美和歐洲及亞太為主，投向則以固定收益類為主，輔以權益類投資。
在高手如雲的國際投資界如何不落下風？觀察發現，富衛集團通過與阿波羅資管和貝萊德等頂級機構合作，強化投資管理能力。憑藉穩健的投資策略、高分紅實現率及創新產品設計，部分產品在亞洲儲蓄險市場佔據領先地位，比如盈聚系列分紅實現率近年穩定在95%-105%，產品收益率普遍為5%-6%，部分產品甚至超7%（如盈聚·天下）。但香港保險監理處的分紅險「限高令」將於2025年7月生效：港元和美元保單演示利率上限分別為6%和6.5%。富衛集團為應對此新規，於第二季度對核心分紅險產品加大優惠力度，以提升競爭力。此舉將對其投資能力提出新的挑戰。
怎麼有效觸達目標客戶？富衛集團幾乎實現全渠道銷售，如銀行保險、經紀/獨立理財顧問和純網上保險等。其中，與中國內地銀行保險「多對多」合作模式不同，富衛與22家銀行建立獨家合作關係，覆蓋超2.2億銀行客戶。此渠道保費在2024年貢獻46.6%新業務價值；專屬代理人遠超行業平均增速，百萬圓桌(mdrt)跨國公司排名第6；經紀/獨立顧問簽約超2900名合作夥伴，聚焦高凈值客戶。
該公司還注重技術賦能，擁有以數據分析為核心的專用數碼基礎架構，擁有超過290個活躍人工智能模型。
股東結構多元
連續併購需要雄厚資本作為支撐，長期整合則挑戰高管團隊的能力和股東的耐心。
多元的股東結構和規範透明的治理框架為富衛集團發展提供了制度保障。富衛股東結構呈現「李澤楷核心控制+國際資本賦能+高管員工持股」的三重特徵，既保障戰略決策效率，又通過頂級機構投資者增強資本實力，還能調動高管員工團隊的主動性。
富衛將公司治理定義為「允許對業務運營進行強有力的管理和控制的結構、運營模式、個人和其他機制，同時適當考慮股東的長期價值和關鍵利益相關者（包括客戶、監管機構和其他合作夥伴）的利益」。
有效的公司治理使其能夠根據其風險理念和風險偏好實現戰略目標。
高管團隊是戰略執行的保障。財報顯示，富衛高管團隊均擁有二十多年國際保險市場經歷，13人的董事會團隊專業領域涵蓋投資、營銷、精算、產品和風險管理等領域。這為併購整合與日常運營奠定了專業基礎。
細分觀察，富衛集團成立之前，李澤楷下屬公司盈科保險板塊已對保險行業進行十多年的探索試水。2022年，李澤楷曾表示，「我一半的資產在保險和金融服務領域；電信、傳媒方面，我和同事合作得很好，所以我大部分時間都在保險上。」富衛公司總裁黃清風則擁有超過30年的保險行業經驗和精算師資格，曾在保誠和友邦等頭部壽險公司北美、亞洲及中東市場擔任關鍵領導職務。
股東應有戰略耐心
成立僅12年的富衛集團，通過持續併購不斷進擊不同市場。它的成長之路為中國內地中小型保險公司提供了哪些有益借鑒？
南方周末新金融研究中心研究員認為有以下四個方面：一是併購並非萬能，須客觀看待併購在企業發展過程中的作用。優秀的管理團隊、市場增長紅利和資本的戰略耐心是併購成功的鐵三角，缺一不可。成功的併購並不僅是簡單的資本交換市場，而是在資本助力下推動戰略、業務、人力、品牌和渠道等因素進行有機整合統一，最終產生化學反應與價值增值。
二是改進監管理念，完善保險供給側制度供給。監管者可以資源整合視角為中小型公司轉型發展提供優質制度供給。中國內地保險業已進入低速增長階段，高質量發展是主旋律。面對部分中小型壽險公司發展不景的現實，監管層可通過放鬆管制給予有實力的資本方整合資源松梆解壓。
三是深化保險資金運用市場化改革。作為中小型保險公司，富衛集團保險產品收益率較高，對客戶具有較大吸引力。這源於其保險資金運用的全球化配置。全球範圍內的資產配置為保險資金高回報率提供了可能性。對此，監管機構可考慮在產品投資範圍和地域限制方面給予一定的政策紅利，鼓勵中小型公司實現創新發展、差異化發展和特色發展。建議在風險可控的基礎上，進一步深化保險資金運用市場化改革，逐步放開保險資金投資有關限制，探索保險資產管理的國際化，提高產品競爭力。
四是中小公司當自強。除了併購因素，富衛集團市場地位不斷提升的根本原因在於其具有清晰的發展戰略、良好的治理結構和持續深耕並把握目標市場的增長機遇，最終走出了一條併購增值加運營效率提升的特有成長之路。反觀中國內地一些中小保險公司，不僅成了股東的「提款機」（詳見《75家壽險公司「體檢」，十餘家償付能力成謎》），銷售導向依舊未變。
南方周末新金融研究中心特約研究員 文增
責編 豐雨
