作 者丨向秀芳
編 輯丨李瑩亮
圖 源丨圖蟲
國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行2022年秋季年會期間，發達經濟體為抗擊高通脹加速緊縮貨幣政策，對新興市場和發展中國家產生的巨大外溢效應，成為焦點話題之一。
在此背景下，當地時間10月14日，IMF第一副總裁吉塔·戈皮納特（Gita Gopinath）與IMF首席經濟學家皮埃爾-奧利維耶·古蘭沙（Pierre-Olivier Gourinchas）發表聯名博客文章，就各國應如何應對強勢美元提出政策建議。
文章指出，美元短期內大幅走強對幾乎所有國家的宏觀經濟產生了巨大影響。當前，經濟基本面是美元升值的一個主要因素。各國對貶值壓力的適當政策反應，需要關注匯率變化的驅動因素和市場動蕩的跡象。
對於美國來說，儘管強勢美元和全球金融條件收緊給全球帶來了影響，但在美國通脹率仍然遠遠高於目標的情況下，貨幣緊縮仍然是適當的政策。不這樣做會損害中央銀行的信譽，使通脹預期失去基礎，並需要在以後進行更多的緊縮，並對世界其他地區產生更大的溢出效應。
文章提醒，美聯儲應該牢記，巨大的溢出效應很可能會回溢到美國經濟中。
以下為全文（翻譯供參考）：
今年年初以來，美元兌日元升值 22%，兌歐元升值13%，兌新興市場貨幣升值6%，達到2000年以來的最高水平。鑒於美元在國際貿易和金融領域的主導地位，美元在幾個月內如此大幅走強對幾乎所有國家的宏觀經濟產生了巨大影響。
雖然自2000年以來美國在世界商品出口中的份額從12%下降到8%，但美元在世界出口中的份額卻保持在40%左右。對於許多努力降低通脹的國家來說，其貨幣相對於美元的貶值使應對更加艱難。平均而言，美元升值10%對通脹的傳導率估計為1%。與發達經濟體相比，新興市場的這種壓力尤其嚴重，反映出它們對進口的依賴程度更高，並且在以美元計價的進口中所佔的份額更大。
美元的升值也在全球資產負債表中產生影響。大約一半的跨境貸款和國際債務證券以美元計價。儘管新興市場政府在以本國貨幣發行債務方面取得了進展，但其私營企業部門的美元計價債務水平很高。隨着全球利率上升，許多國家的金融狀況已顯著收緊。美元走強只會加劇這些壓力，特別是對於一些新興市場和許多已經處於債務困境高風險中的低收入國家而言。
在這種情況下，各國是否應該積極支撐本國貨幣？一些國家正在訴諸外匯干預。今年前七個月，新興市場和發展中經濟體持有的外匯儲備總額下降了6%以上。
對貶值壓力的適當政策反應，需要關注匯率變化的驅動因素和市場動蕩的跡象。具體而言，外匯干預不應替代對宏觀經濟政策的合理調整。當貨幣變動大幅增加金融穩定風險，嚴重破壞中央銀行維持價格穩定的能力時，可以進行臨時干預。
截至目前，經濟基本面是美元升值的一個主要因素：美國利率迅速上升，美國的貿易條件更為有利--衡量一個國家的出口相對於進口的價格（由能源危機導致）。為應對歷史性的通貨膨脹，美聯儲已經走在了快速收緊政策利率的道路。同時，日本和中國的低通脹率使它們的央行能夠逆全球緊縮趨勢而行。
俄烏衝突對貿易條件(terms-of-trade)的巨大衝擊是美元走強的第二個主要動力。歐元區高度依賴能源進口，特別是來自俄羅斯的天然氣。天然氣價格的飆升使其貿易條件達到了該共同貨幣歷史上的最低水平。
至於中國以外的新興市場和發展中經濟體，許多國家在全球貨幣緊縮周期中處於領先地位——也許部分是出於對其美元匯率的擔憂，而出口商品的新興市場和發展中經濟體則經歷了貿易條件的正面衝擊。因此，一般新興市場經濟體的匯率壓力沒有發達經濟體那麼嚴重，有些國家，如巴西和墨西哥，甚至還升值了。
鑒於基本驅動因素的重要作用，適當的反應是允許匯率調整，同時利用貨幣政策使通貨膨脹接近目標。進口商品價格的提高將有助於對基本面衝擊進行必要的調整，因為它減少了進口，這反過來又有助於減少外債的積累。財政政策應被用來支持最脆弱的群體，而不損害通脹目標。
還需要採取其他措施來解決即將出現的一些下行風險。重要的是，可能會看到金融市場出現更大的動蕩，包括投資者因撤退到安全資產，對新興市場資產突然失去興趣，促使大量資本外流。
在這種脆弱的環境中，謹慎的做法是增強韌性。雖然近年來新興市場央行儲存了美元儲備，反映了從早期危機中吸取的教訓，但這些緩衝是有限的，應謹慎使用。
各國必須保留重要的外匯儲備，以應對未來可能出現的更嚴重的資金外流和動蕩。那些有能力的國家應該恢復與發達經濟體中央銀行的互換額度。經濟政策健全、需要解決適度脆弱性的國家應積極利用國際貨幣基金組織的預防性額度來滿足未來的流動性需求。那些擁有大量外幣債務的國家應通過使用資本流動管理或宏觀審慎政策來減少外匯錯配，此外還有債務管理行動，以平滑償還情況。
除了基本面之外，隨着金融市場的收緊，一些國家出現了市場混亂的跡象，如貨幣對沖溢價和本幣融資溢價上升。淺層貨幣市場（shallow currency markets）的嚴重混亂將引發這些溢價的巨大變化，有可能造成宏觀經濟和金融的不穩定。
在這種情況下，臨時外匯干預可能是適當的。如果大幅貶值增加了金融穩定風險，如企業違約，這也可以幫助防止不利的金融放大。最後，在罕見的情況下，臨時干預也可以支持貨幣政策，即匯率大幅貶值可能使通脹預期失去錨定，而貨幣政策本身無法恢復價格穩定。
對於美國來說，儘管強勢美元和全球金融條件收緊給全球帶來了影響，但在美國通脹率仍然遠遠高於目標的情況下，貨幣緊縮仍然是適當的政策。不這樣做會損害中央銀行的信譽，使通脹預期脫錨，並需要在以後進行更多的緊縮，並對世界其他地區產生更大的溢出效應。
也就是說，美聯儲應該牢記，巨大的溢出效應很可能會回溢到美國經濟中。此外，作為世界安全資產的全球提供者，美國可以重新啟動對符合條件的國家的貨幣互換額度，就像它在大流行病開始時延長的那樣，在貨幣市場緊張時提供一個重要的安全閥。這將有益地補充美聯儲常設的外國和國際貨幣當局回購機制所提供的美元資金。
國際貨幣基金組織將繼續與我們的成員密切合作，依靠我們的綜合政策框架，在這些動蕩的時期制定適當的宏觀經濟政策。除了向符合條件的國家提供預防性融資機制外，國際貨幣基金組織隨時準備向出現國際收支問題的成員國提供我們的貸款資源。
E N D
本期編輯 黎雨桐 實習生 羅新雨
