遊戲直播行業專題分析：從群雄混戰到兩強爭霸

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核心觀點：

2005年-2013年是遊戲直播行業的青銅時代，遊戲直播還處於萌芽狀態，以 9158、YY 為代表的秀場直播一統天下。2014 年-2016 年是遊戲直播的白銀 時代，手游產業的爆發以及4G 網絡的普及 ，為遊戲直播提供了成長土壤， 鬥魚、虎牙、戰旗、龍珠、熊貓等知名直播平台誕生 ，秀場直播、素人直播 也仍在快速發展之中，「百播大戰」爆發，一系列直播亂象引來國家監管， 直播行業第一輪洗牌開始。2017 年至今是遊戲直播的黃金時代，百播大戰 塵埃落定，遊戲直播行業確立了「兩超多強」格局，虎牙率先赴美上市，騰 訊同時投資鬥魚和虎牙、加速行業洗牌，全民直播、熊貓直播先後退出市 場，但西瓜視頻、快手等後起之秀仍有意布局遊戲直播。

遊戲直播行業的新發展趨勢:1.變現模式更為豐富，從單純依靠用戶打賞延 伸到遊戲聯運、廣告、競猜和電商帶貨，海外直播平台的付費訂閱暫未被國 內直播平台借鑒，或成為未來變現渠道;2.5G 牌照的發放和 VR/AR 技術的 應用對遊戲直播是重大促進，相比虛無縹緲的「雲遊戲」，遊戲直播更可能 成為 5G 的最大受益者;3.遊戲直播行業首個行為保全禁令誕生，行業自律 程度提高，運作更為規範化;4.騰訊戰略優勢日益明顯，不僅掌握了絕大部 分電競內容，還同時投資鬥魚、虎牙和 B 站，向全產業鏈滲透。

遊戲直播行業「兩超」競爭曠日持久，各有千秋:鬥魚上市前總融資金額超 過虎牙，但虎牙率先登陸資本市場、品牌和資源佔優;鬥魚頭部主播陣容龐 大、承攬的賽事更多，但虎牙腰部主播生態良好，與工會體系緊密結合，有 效規避了違約跳槽、不當直播言行等有損平台形象的事件;鬥魚變現模式更 為豐富、收入構成更為均衡，但虎牙的用戶付費率/ARPPU/營收金額更高、 成本費用率更低、盈利能力優於鬥魚;鬥魚用戶總量更大，但虎牙移動端 MAU 佔比更高，且海外業務布局走在了鬥魚之前。

報告內容：

游 戲 直 播行業簡史:從「青銅時代」到「黃金時代」

2004 年，傅政軍借鑒韓國 CNC、CClub 的視頻聊天室，在國內推出視頻 交友網站「久久情緣」，2005 年 5 月，久久情緣改名 9158.com 聚樂網， 直播產業悄然發跡。當時，「網絡直播」 還是秀場直播的代名詞，遊戲 直播 這個概念尚未誕生。轉眼之間，十五年過去了，YY、陌陌、天鴿(9158)、 映客、虎牙先後上市，鬥魚 IPO 也接近告成。在這十五年中，直播產業完 成了滄海桑田之變，遊戲直播更是從一無所有走到了行業主流。

我們可以把遊戲直播，乃至整個直播行業(包括秀場、遊戲、素人直播) 在中國的歷史，劃分為三個階段:2005 年-2013 年是青銅時代，參與者寥 寥，秀場直播獨步天下，遊戲直播並非主流;2014 年-2016 年是白銀時代， 移動互聯 網攪動風 雲，直 播產業 被置於 風口浪尖 ，秀場 直播走 向移動 端， 遊戲直播、泛娛樂直播各領風騷;2017 年至今，黃金時代，百播大戰塵埃 落定，市場格局確立，遊戲直播成為直播市場的增長引擎。

青 銅 時 代:櫛風沐雨 ，秀場為尊

最早的「久久情緣」和改版後的 9158，都直接借鑒了韓國的「十人房」模 式，進房 者以視頻 聊天交 友為目 的;不 過大部分 人只想 看別人 ，不想 被別 人看，這違背了 傅政軍做 視頻交友業 務的本意。 為了解決 這個問題，9158 採用了不開攝像頭就強制踢人的辦法。「十人房」的盈利模式是收取「房 費」，10 元包月、100 元包年，通過 SP 結算;這種商業模式變現效率並不 高，加上那個年代的 SP 結算有諸多暗坑，9158 實際上賺得並不多。

2005 年 6 月，9158「百人視頻演藝房」上線，這不僅是單個房間人數的 提升，而 且是商業 模式的 升級。 具體做 法是請「 十人房」時期 的人氣 女孩 做主播， 其他人在 線觀看 ，如果 喜歡女 主播，就 送出虛 擬道具「鮮花」以示支持， 秀場模式 由此應 運而生 。百人 秀場在用 戶體驗 和娛樂 性方面 遠勝 十人房， 且變現效 率更高 ，初嘗 甜頭的 傅政軍決 定將秀 場發揚 光大， 千人 房、KTV 房、在線練歌廳等相繼上線。2008 年，9158 的業務迎來爆炸式 增長，獲得資本關注，2009 年，IDG 投資 B 輪 2000 萬美元，2010 年， 新浪投資 C 輪 3000 萬美元。2014 年 7 月，9158 母公司天鴿互動登錄港 交所，最老牌的秀場直播平台終修成正果。

YY直播的崛起略晚於9158。2005年4月，李學凌離開網易創立歡聚時代， 2005 年-2007 年歡聚時代旗下核心產品是多玩遊戲網。2008 年 7 月，YY 語音上線，這款產品一開始只是《魔獸世界》等 MMO 玩家的團隊語音工 具，但隨着用戶量的爆炸式增長和產品功能的完善，YY 語音很快變成 UGC 視頻內容平台。2009 年，YY 推出電子簽約系統，將主播管理規範化。 2010 年 YY 直播將平台上的直播表演商業化，當年營收就達到 3600 萬。 儘管有着遊戲行業的底色，但在那個年代，秀場仍是 YY 直播上最為火爆 的內容。勢如破竹的 YY 直播為歡聚時代創造了巨額收入，2012 年 11 月， 歡聚時代登錄美股，成為首家上市的直播中概股。

9158 和 YY 並不是「青銅時代」僅有的直播玩家，2006 年，劉岩創立視 頻網站六間房，在很長一段時間裏，六間房都與同年誕生的酷 6 網、優酷 網一樣，只是一個在線視頻網站。到了 2008 年，六間房眼見 9158 火爆異 常，也開始主動轉型秀場，此舉還曾被優 酷創始人古永鏘吐槽:「劉岩 做的 那個東西太低俗了!」然而，模仿9158 做秀場的六間房未能單獨上市， 2015 年被 A 股上市公司宋城演藝以 26 億元收購。3 年後，直播行業波詭 雲譎，六間房再次易主，以34 億估值與花椒直播合併重組。

直播行業的青銅時代長達 8 年，彼時，中國的互聯網行業正駛在發展的快 車道上， 用戶摩肩 接踵涌 入，網 絡遊戲 、電商、 搜索均 在井噴 ，門戶 網站 也處於鼎 盛時期。 相比之 下，直 播在諸 多風口中 只是不 起眼的 一個， 誕生 的「獨角 獸」公司 寥寥無 幾。不 過，移 動互聯網 大潮即 將湧來 ，直播 產業 也將憑風借力，大幅拓寬用戶基礎，進入白銀時代。

白 銀 時 代:百播大戰 ，滄海橫流

2013 年，中國移動遊戲市場銷售收入 112 億元，同比增長 247%，成為繼 端游、頁游之後 遊戲市場 新的增長引 擎，而且成 長潛力遠 超前兩者。2013 年 12 月，工信部向移動、聯通、電信發放 TD-LTE 牌照，中國進入 4G 時 代。手游 產業的爆 發、電 競賽事 的發展 ，為移動 直播和 遊戲直 播的興 起准 備好了內容土壤，4G 的正式商用，則為移動直播鋪設了技術溫床。

2014 年 1 月，「ACFUN 生放送」正式改名鬥魚TV，轉型遊戲直播。同年， 戰旗 TV 誕生，YY 的遊戲直播業務單獨成立虎牙。2015 年，龍珠直播以 及王思聰的熊貓 TV 成立，遊戲直播的戰場越發擁擠了。2016 年 6 月，網 易 CC 正式更名為「CC 直播」，品牌升級昭示着網易對遊戲直播業務的重 視。在手 游產業爆 發的大 背景之 下，游 戲直播本 身也產 生了細 分需求 ，專 注於移動遊戲和電競直播的平台開始湧現，2015 年 7 月，觸手直播上線， 2016 年 9 月，獅吼直播接踵而至，兩者在手游直播這個細分領域捉對廝殺。 2016 年 10 月，企鵝電競官網上線，依託於騰訊強大的移動遊戲和電競賽 事資源，將手游直播的角逐推向高潮。

遊戲直播方興未艾，泛娛樂直播(包括生活直播等)亦不遑多讓。2015 年5 月，奉佑生創立映客，聚焦泛娛樂直播，次月，由 360 控股的北京密境 和風旗下平 台花椒 直播問 世，在泛 娛樂直 播領域 開始了和 映客的 相愛相 殺。 11 月，同樣主打泛娛樂直播的全民 TV 上線，其創始人侯閣亭是 A 股上市 公司雛鷹 農牧實控 人侯建 芳之子 。除這 三家外， 泛娛樂 直播擂 台上還 有一 位重磅選手——陌陌。2011 年，從網易離職的唐岩創立陌陌科技;2014 年 12 月，陌陌在美股上市，2015 年 9 月，陌陌現場上線，正式加入泛娛 樂直播戰團;現在，直播已經成為陌陌的主要收入來源。

必須指出的是:「泛娛樂直播」雖然降低了主播的門檻、豐富了直播的內容 品類，但 是實際變 現能力 有限。 成功的 泛娛樂主 播(尤 其是其 中的美 女) 往往又走 上了秀場 直播的 老路， 以歌舞 才藝為核 心內容 、以土 豪打賞 為核 心變現方 式。陌陌 、映客 、花椒 等泛娛 樂直播平 台，最 後無不 是「素 人搭 台，秀場唱 戲」， 與傳統的 秀場直 播平台 本質差別 越來越 小。「秀 場、游 戲、 泛娛樂」三分天下的局面，逐漸歸併為「秀場、遊戲」兩分天下。

除了上述頭部平台外，湧現於 2014 年-2016 年間的直播平台多如過江之鯽， 其中不乏知名廠商旗下產品，如騰訊的NOW 直播、花樣直播，阿里的來 瘋直播、 淘寶內部 直播功 能，百 度的百 秀直播、 奇秀直 播，一 下科技 的一 直播，中 國移動也 推出了 咪咕直 播。還 有更多的 直播平 台，則 是搭乘 移動 互聯網東 風入場的 草根參 與者。 傳統的 長視頻、 視頻聚 合平台 ，也紛 紛推 出了直播功能或子應用。2016 年是從業者和用戶公認的「移動直播元年」， 據我們的不完全統計，當年在國內提供直播服務的廠商超過 200 家，「百播 大戰」的典故由此誕生，並成了中國互聯網發展史上的經典一幕。

與「青銅時代」相比，「白銀時代」的直播行業無疑實現了質的飛躍:底層 技術更為 先進，平 台數量 與用戶 規模均 達到了新 的數量 級。更 重要的 是， 直播行業(無論是 秀場、 遊戲還 是泛娛 樂)得到 了互聯 網巨頭 和頂級 投資 機構的高度認可，誕生了一批上市公司、「獨角獸」公司。直播與遊戲 、電 商、社交、視頻一樣，成為了互聯網行業炙手可熱的焦點。

n 一切看起來都是最好的樣子，但是命運贈予的禮物，早就暗中標好了價格。 風口出現的 時候， 人人都 想做飛起 來的豬 ，可是 在市場空 間有限 的情況 下， 參與者過 量湧入的 後果就 是短兵 相接、 直至血流 成河。 從正當 競爭的 角度 來看，中 小平台在 技術、 人才、 資金、 品牌、流 量和運 營實力 方面遠 遜於 頭部平台 ，必須在 垂直領 域做出 差異化 內容才有 出頭的 可能; 但大部 分垂 直領域受眾稀少，遠不足以支撐如此多的平台，差異化談何容易?

為了在激烈的「百播大戰」中生存下去，直播平台各顯神通:大平台財大 氣粗，在那 個主播 知名度 遠超平台 辨識度 的時期 ，廣泛采 用高薪 挖角戰 術， 一場軍備競 賽由此 上演。 儘管頭部 主播確 實能帶 來不少流 量，但 成本過 高， 導致競爭各方都苦不堪言。遊戲直播，就是主播大戰的「重災區」。

小平台則劍走偏鋒，遊離於監管的邊緣地帶，以最能激發原始慾望的「黃 賭毒」博出位。2016 年，直播女澡堂、直播假慈善、直播艷舞層出不窮， 甚至出現 毫無底線 的直播 吸毒和 直播造 人，造成 了惡劣 的社會 影響， 導致 主流輿論口誅筆伐。層出不窮的直播亂象，最終引來國家強勢監管。

一方面，在內容和主播環節，監管部門要求平台必須加強審核，主播強制 實名、建 立黑名單 制度， 每年不 定期抽 查;另一 方面， 在平台 環節， 提高 市場准入門檻，要求直播平台必須擁有 ICP 經營許可證、網絡文化經營許 可證和信 息網絡傳 播視聽 節目許 可證， 前兩張證 的獲取 難度較 低，但 視聽 證有兩點硬性要求:1、具備法人資格，為國有獨資或國有控股單位;2、 註冊資本至少在 1000 萬元以上。對絕大部分直播平台來說，這是無法逾 越的鴻溝，儘管有些平台通過收購、被收購、一證多用等方式實現了「曲 線救國」，但更多的平台只能迎來轟然倒塌的結局。

就這樣，在血海廝殺以及國家監管政策之下，方興未艾的「百播大戰」很 快迎來洗牌，數超多強的產業格局日漸明 朗，「白銀時代」的歷史使命 到此 完成了。與青銅時代相比，白銀時代的直播行業有幾點十分顯 著的變化:1、 直播平台的數量先是爆髮式增長，然後又血腥淘汰;2、直播內容從單 純的 秀場直播延伸到遊戲直播和泛娛樂直播;3、移動端與 PC 端分庭抗禮，最 後移動端佔據流量大頭;4、幾乎所有頭部、腰部直播平台，從一開始 背後 就有互聯 網巨頭或 知名風 投的影 子，反 觀青銅時 代幾乎 全是篳 路藍縷 的故 事;5、直播平台為打出差異化競爭優勢，開始發力 PGC 內容。

黃 金 時 代:塵埃落定 ，雙雄爭霸

2017 年，整個直播行業進入兼并整合期，遊戲直播則正式確立了「兩超多 強」的競爭格局:鬥魚和虎牙雙騎絕塵，2017 年中國遊戲直播行業用戶規 模 2.7 億，鬥魚和虎牙披露的同期 MAU 分別為 1.13 億和 0.83 億，僅以月 活用戶數除以全行業整體用戶規模，佔比都在 30%以上。企鵝電競、戰旗、 龍珠、熊貓等平台居於第二梯隊。2018 年 5 月，虎牙登陸美股，成為遊戲 直播行業的第一家上市公司。2019 年 4 月，鬥魚遞交美股招股書。

進入兩超多強的黃金時代後，遊戲直播的市場格局與白銀時代相比又有了 巨大變化。第一，直播內容明顯「正規化」，從監管紅線到道德黃線大 幅收 緊;隨着 內容監管 的完善 ，碰觸 紅線的 違規事件 大幅減 少，只 有某些 小平 台靠黃賭毒內容逍遙法外。但是，頭部主播「開掛事件」接踵而至，FPS 遊戲成為重災區，2017 年-2018 年，鬥魚《絕地求生》區一哥寶座頻繁易 主，吃瓜群眾甚至以「掛 X魚」的綽號來諷刺源源不斷的開掛風波。

第二，直播平台品牌影響力大幅度提升，高價挖角大戰偃旗息鼓。在白銀 時代，頭 部直播平 台之所 以不惜 成本高 價挖頭部 主播， 是因為 主播的 個人 影響力遠超 直播平 台，簽 約一位頭 部主播 ，意味 着擁有該 主播的 粉絲流 量。 但是，在「百播大 戰」塵 埃落定 之後， 鬥魚、虎 牙等頭 部霸主 品牌影 響力 大增，越 來越多的 用戶開 始常駐 心儀的 直播平台 ，如此 一來， 軍備競 賽毫 無性價比可言，「主播粉絲」已經比不上「平台粉絲」了。

第三，頭部主播被欠薪以及違約跳槽事件增多。平台欠薪事件在白銀時代 就屢有發 生，王思 聰曾在 公開場 合被熊 貓主播質 問。不 過，彼 時的欠 薪事 件都發生 在小主播 身上， 頭部主 播因為 議價能力 強大， 即便平 台開出 天價 合同，也 從未被拖 欠薪水 。到了 黃金時 代，市場 格局穩 定，頭 部平台 品牌 辨識度提 高，大主 播議價 能力下 降，但 其待遇又 沿襲了 百播大 戰時期 的高 水準，加上相關商業規則不完善，導致頭部主播和平台之間多有齟齬。

不過，黃金時代的真義之一，便是產業格局的確定以及規則的逐步完善。 不管平台欠薪還 是主播違 約跳槽，都 不是遊戲直 播行業應 有的常態。2019 年 2 月 14 日，騰訊發佈了《騰訊遊戲關於直播行為規範化的公告》，列出 了 12 條嚴禁出現的不良行為，其中第 9 條為「不遵守契約精神，合約期內 無故單方面解約或與第三方簽署影響合約 正常履行的其他協議」，顯然 是為 了整治主 播違約跳 槽行為 。鑒於 騰訊已 經成為虎 牙、斗 魚的戰 略投資 者而 且擁有內容資源，騰訊的規定幾乎就是遊戲直播行業的準則。

第四，遊戲直播平台逐漸實現盈利。秀場直播早在青銅時代就已經具備盈 利能力， 但遊戲直 播則不 然，白 銀時代 的所有游 戲直播 平台做 的都是 虧本 買賣，其成本主要來自兩個方面:1、高昂的 CDN 費用，直播的實時視頻 串流對網絡帶寬和傳輸速度有着極高的要求，2016 年熊貓直播曾自曝年帶 寬成本高達 5 億-7 億;2、頭部主播簽約成本，動輒千萬的簽約費，儘管 令平台叫 苦不迭， 但是在 惡性競 爭之中 也沒有太 好的解 決方法 。到了 黃金 時代，隨着 惡性競 爭的結 束、產業 鏈的成 熟，頭 部直播平 台虧損 逐漸收 窄， 按照 Non-GAAP 計算，2017 年 Q4 虎牙直播首次實現盈利，並在截止 2019 年 Q1 的最近 6 個季度實現連續盈利。鬥魚近日更新了招股書，2019 年 Q1 凈利潤 1820 萬，首次實現盈利。

遊戲直播進入黃金時代，並不意味着在「百播大戰」中倖存下來的平台可 以高枕無 憂，恰恰 相反， 洗牌還 在繼續 ，只是進 入了下 半場而 已。除 虎牙 和鬥魚「 兩超」扭 虧為盈 並向資 本市場 進軍外， 第二梯 隊的平 台過得 不算 順心。2018 年 11 月，全民直播停止運營;2019 年 3 月，曾經風光無限的 熊貓直播因資金無以為繼而黯然退場。

第五，互聯網行業的後起之秀仍在持續入局遊戲直播。2018 年 1 月，位元組 跳動旗下的西瓜視頻正式上線直播功能，6 月，開始大張旗鼓地招聘手游、 端游主播，進軍遊戲直播領域。2019 年 2 月，快手推出新 App 電喵直播， 內容涵蓋 遊戲直播 、短視 頻等， 目前還 未大規模 推廣。 看似固 化的產 業格 局中從來 不乏挑戰 者，正 如在游 戲行業 總會偶爾 湧現一 些出自 中小廠 商之 手的驚艷之作。後起之秀們在遊戲直播的賽道上能跑多遠，還是個謎。

從青銅時代到黃金時代，遊戲直播跋涉了十多年。站在 2019 年這個節點， 我們可以充滿自信地宣稱「遊戲直播已成為一代年輕人的生活方式」， 這 是對遊戲 直播行業 所獲成 就的最 高概括 。但同時 ，這個 行業還 在繼續 向前 發展，並存在不少有待解決的問題。

游 戲 直 播新趨勢: 變現、技術、運營和戰略

變 現 模 式創新:遊戲 聯運、廣告、訂閱與網紅帶貨

有史以來，遊戲直播的變現能力一直不如秀場直播，因為秀場主播與觀眾 的互動深 度、互動 方式和 互動頻 率全面 優於遊戲 主播， 非常適 合虛擬 道具 打賞變現。我們的獨家監測數據顯示，陌陌、YY 兩家主打秀場直播的平台 用戶充值金額從 2017 年至今一直維持在虎牙的兩倍以上，差距非常明顯。 儘管虎牙 和鬥魚都 已實現 盈利， 但盈利 水平並不 高。提 高變現 能力， 是游 戲直播平台當前的第一要務。

遊戲直播平台的變現方式，一開始承襲自秀場直播的虛擬道具打賞 ，隨着 時間的推 移，逐漸 衍生出 廣告、 遊戲聯 運、直播 競猜等 變現途 徑。但 是截 止目前，打賞依舊是遊戲直播平台的營收主力，虎牙 2018 年用戶打賞收 入在營收中佔比超過 95%，鬥魚的打賞收入佔比也在 85%以上。

讓我們將目光投向海外，Twitch、Youtube 等頭部平台的變現模式與國內 遊戲直播 平台大相 徑庭， 在其營 收中廣 告佔大頭 ，此外 還有付 費訂閱 與內 容付費， 這些正好 是國內 遊戲直 播平台 所欠缺的 。產業 發展路 徑、發 展階 段和文化 背景的不 同，決 定了海 內外游 戲直播平 台不同 的變現 模式， 但我 們相信，訂閱和內容付費勢必成為國內遊戲直播的探索方向。

其實，與海外相比，國內有一種現成的變現模式更值得遊戲直播行業借鑒——網紅帶貨。短視頻平台和直播平台的興起，使得UGC 內容呈井噴之 勢，其直接後果就是培養了一大批 KOL，KOL 可利用個人影響力將粉絲流 量導向電商平台，十分高效地促成購買。B 站才剛剛開始布局網紅帶貨模 式，2019 年 Q1 的電商收入就已接近 1 億，其變現效率可見一斑。

早在直播行業的青銅時代、白銀時代，就已經有遊戲 KOL 在視頻中為自己 的淘寶店打廣告，比如 DOTA 世界冠軍 09，還有曾活躍於 11 對戰平台的 DOTA 大神 Nada、牛蛙、PIS 等。彼時的傳播渠道並非直播，而是長視頻， 後來，這一 模式被 直播所 繼承，成 為早期 遊戲主 播變現的 主要手 段。不 過， 主播電商 與網紅帶 貨並不 相同， 前者使 用了平台 流量， 但平台 卻不參 與分 成，所有收 益由主 播個人 獨享;後 者平台 參與分 成，是平 台新的 變現手 段。 目前，斗 魚和虎牙 都未大 規模開 啟網紅 帶貨模式 ，與主 播的分 成僅限 於打 賞收入，按 理說， 凡是利 用平台流 量變現 的行為 ，平台都 有權利 參與分 成， 遊戲直播平台在這方面還比較滯後，相信未來會有更多嘗試。

技術創新:5G 為基，VR/AR 已來

直播對網絡傳輸速度和編解碼技術要求極高，如果這兩方面做得不夠好， 用戶的觀看 體驗將 會大打 折扣，進 而影響 用戶留 存。即便 是龍頭 平台斗 魚， 也經常因為藍光 10M 畫質模糊而被彈幕調侃「鬥魚刷新了我對藍光畫質的 認知」。如今，5G 牌照已經發放，基礎的網絡傳輸速率躍升一個台階，為遊戲直播 平台的諸 多技術 創新准 備了條 件。與其 寄希望 於虛無 縹緲的「雲 遊戲」成為主流，還不如指望遊戲直播更上一層樓。

2018 年，虎牙率先將直播畫質碼率從 10M 提高到了 20M，並實現「秒開」 直播畫面以及 AI 彈幕功能兩大技術創新，此後鬥魚選擇跟進。直播畫質很 重要嗎?當然重要!對於電競死忠粉絲來說，只有 4K 分辨率 + 60 以上的 幀率，才 能充分發 揮遊戲 畫質、 體現優 越感;他 們又怎 能容忍 觀看超 清以 下畫質的 直播內容?而且 ，越是 高水平 的電競活 動，就 越是考 驗操作 ，更 高的畫質無疑能細緻入微地體現操作。

除直播碼率和清晰度的提升外，VR/AR 的普及也為遊戲直播打開了一扇新 的大門。早在2016 年的 TI6 上，V 社就開始使用 AR 技術對英雄 BP 過程 進行展示，2017 年 7 月，YY 試水 AR 直播，通過 LBS+AR，聯合旗下金 牌主播 MC 天佑舉辦了一場 AR 尋寶活動。2019 年 4 月，虎牙成功實現國 內直播行業首個4K+5G 高清戶外直播以及全國首次 5G 手機 VR 直播，5 月，鬥魚在成都國際馬術嘉年華應用 5G+VR 高清直播。

運 作 規 范化:產業成 熟的應有之義

「百播大戰」時期，國家監管部門制定了一系列法律法規以及准入門檻， 完成了游 戲直播行 業第一 輪禁區 劃定。 不過，紅 線只是 不可碰 觸的底 線， 遊戲直播 行業仍存 在很多 違反道 德、游 戲規則、 有礙合 理競爭 的行為 ，比 如開掛、違約跳槽、侵權等，整個行業的運作還有待進一步規範化。

2019 年 2 月騰訊發佈的《騰訊遊戲關於直播行為規範化的公告》中，除第

9 條有關主播違約跳槽的規定外，還包括禁止傳播不雅、虛假和低俗信息; 禁止傳播使 用私服 、木馬 、外掛、 病毒、 代練及 此類信息;禁止 未經許 可， 侵犯他人隱 私，泄 露他人 信息;不 得侵害 遊戲廠 商和內容 創作者 的著作 權， 通過任何 方式損害 內容創 作者或 版權方 權益。可 見在國 家監管 部門劃 定的 紅線之內，行業內部的黃線也開始日漸清晰。

2018 年 11 月，騰訊以侵犯著作權、不正當競爭為由，將西瓜視頻的三家 相關運營公司訴至廣州知識產權法院。2019 年 1 月 31 日，廣州知識產權 法院作出判決:從即日起，與西瓜視頻 APP 相關聯的運城市陽光文化傳媒 有限公司 、今日頭 條有限 公司、 北京字 節跳動科 技有限 公司立 即停止 直播 《王者榮 耀》遊戲 內容， 國內游 戲直播 行業首個 行為保 全禁令 由此誕 生， 這對遊戲直播行業日後的版權保護具有重大的參考意義。

遊戲直播產業所涉主體眾多，包括遊戲版權方、主播、賽事舉辦方、內容 製作和傳 播方、平 台方， 每一個 互動環 節，都有 許多需 要標準 化和規 范化 的工作。 騰訊所發 布的公 告，只 是行業 自律和自 治的一 個開始 ，未來 還需 要更多的企業、行業協會、各方參與者加入進來。

騰 訊 戰 略優勢明顯: 從內容到平台全掌控

騰訊不僅是全球遊戲行業的巨頭，在國內遊戲直播行業，騰訊的戰略優勢 也日益明 顯。首先 ，騰訊 投資了 鬥魚、 虎牙兩大 遊戲直 播平台 ，而且 投資 了在遊戲直播方面頗有影響力的 B 站。其中在鬥魚持股比例為 43.1%，為 第一大股東;在虎牙持股比例為31.5%，為第二大股東;在 B 站持股比例 為 12.3%。不論鬥魚和虎牙的雙雄爭霸誰勝出，騰訊都是背後贏家。

其次，首個遊戲直播行為保全禁令的誕生，意味着在今後的市場競爭中， 內容版權 保護已有 法可依 ，只有 獲得版 權方的首 肯，主 播和平 台才能 直播 相應內 容。 目前 ，《 英雄 聯盟 》《 D NF 》《絕 地求 生: 大逃 殺》《和 平精 英》(原《絕地 求生: 刺激戰 場》)《 穿越火 線》和 《王者榮 耀》幾 乎搶佔 了所 有遊戲直播平台 90%以上的熱度，而這幾款產品都歸屬於騰訊旗下，所以 在內容端 ，騰訊擁 有絕對 統治力 。鬥魚 和虎牙自 可高枕 無憂， 但對別 的游 戲直播平台來說，怎麼處理和騰訊的競合關係，是最為嚴峻的問題。

在電競賽事組織上，騰訊也是遙遙領先:KPL(《王者榮耀》職業聯盟)首 次確立了 電競選手 工資帽 和轉會 制度， 並且成為 國內最 熱門的 電競賽 事之 一;2019 年，LPL(《英雄聯盟》職業聯盟)也由騰訊及其子公司 Riot Games聯手重組，賽事熱度提升。從上游的遊戲產品，到中游的電競賽事， 再到下游的直播平台，整個產業鏈都落入了騰訊手中。

誰能挑戰騰訊在遊戲直播領域的「幕後霸主」地位呢?網易已經希望不大， 它在電競遊戲方面未能取得成功，自家的 CC 直播平台熱度偏低;「頭條系」 的西瓜視 頻則受到 騰訊的 內容封 鎖，難 以更上一 層樓; 阿里一 直沒有 在游 戲直播領 域投入什 么資源;快手 、抖音 的直播功 能都聚 焦於秀 場、泛 娛樂 而非遊戲直播。放眼望去，除非互聯網行 業出現超級「地震」，否則騰 訊對 遊戲直播行業的掌控能力，已經是不可抗拒、不可打破的了。

投資標的:鬥魚 VS 虎牙，雙雄有何異同?

運 營 數 據:鬥魚用戶 更多，虎牙付費勝出

根據鬥魚和虎牙的官方公告，從 2016 年開始，鬥魚的總 MAU 一直領先於 虎牙。2019Q1，鬥魚總 MAU 達到 1.592 億，虎牙為 1.238 億。鬥魚的 MAU 優勢主要來自 PC 端——2019Q1 鬥魚 PC 端 MAU 為 1.1 億，虎牙僅 為 6990 萬。這離不開當年鬥魚在 PC 端的先發優勢。

在移動端，情況則正好相反:自2016 年至 2019Q1，虎牙移動端 MAU 都 高於鬥魚。2019Q1，虎牙移動端 MAU 為 5390 萬，佔了總 MAU 的 43.54%，比 2018 年略有下降;鬥魚移動端MAU 為 4910 萬，佔比 30.84%，比上一年略有提升。鬥魚移動端 MAU 增速從去年開始高於虎牙。

儘管總用戶規模不如鬥魚，但虎牙的付費率更高。2018 年，虎牙的年度付 費率為 4%，鬥魚的年度付費率僅為 2.8%。2019Q1，虎牙的季度付費率 環比提升 0.1pct，達到 4.4%;鬥魚的季度付費率為 3.8%，環比大增 1pct， 同比增長 0.9pct。現在，鬥魚、虎牙兩家的季度付費率均處於歷史最高水 平，我們估計在未來幾個季度還會連創新高。

虎牙的用戶 ARPPU 也高於鬥魚。2018 年，鬥魚 ARPPU 為 208 元，虎牙 ARPPU 為 279 元，2019Q1 鬥魚 ARPPU 為 226 元，虎牙為 288 元，從 2018Q1 開始，鬥魚與虎牙季度 ARPPU 的差值基本維持在 60 以上。綜上 所述，鬥魚的用戶總數高於虎牙，但是優勢主要在 PC 端;虎牙的移動用 戶總數、總付費率和 ARPPU 都高於鬥魚。

財 務 數 據:虎牙盈利 能力更強

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主 播 生 態:鬥魚眾神 喧嘩，虎牙生態完備

從成立以來，鬥魚在對頭部主播的爭奪方面都非常兇猛，前幾年還曾與虎 牙、熊貓多次掀起口水戰，熊貓直播關閉後，LOL 人氣主播 PDD 選擇的 新東家就是鬥魚。2019 年 7 月 10 日，小葫蘆指數排名 TOP10的主播中， 鬥魚佔據 6 個席位，虎牙僅佔據 2 個。要知道，該指數囊括了秀場、遊戲、 泛娛樂三 大直播門 類，斗 魚竟然 在整個 直播市場 有如此 統治力 ，其頭 部主 播生態之強可見一斑。而官方披露的數據顯示，截至2018 年底，鬥魚與 國內 TOP100 遊戲主播中的 50 位簽訂了獨家直播合同，包括 8 位 TOP10 主播;其中籤約的 48 名前職業選手吸引了 1.2 億名觀眾。

如果你是一名遊戲直播用戶，那麼你一定熟悉韋神、XDD、17SHOU、馮 提莫、周二珂、陳一發、盧本偉、一條小團團、pigff、paopao、雪 MM、 周莉莉......這些人氣爆棚的頭部主播，全都成名於鬥魚。

對頭部主播的追捧有利有弊，利在可以憑藉頭部主播整合粉絲流量，這也 是鬥魚總 MAU 超過虎牙的主要原因。但其弊端同樣明顯:頭部主播簽約 費用和薪資 高昂， 鬥魚的 巨額內容 成本主 要就花 在了頭部 主播身 上。而 且， 頭部主播的粉絲影響力太強，對直播平台不是什麼好事。

與此相比，虎牙則呈現完全不同的主播生態，即以腰部主播為核心。如果 說鬥魚的 流量分佈 是倒金 字塔， 那虎牙 則是紡錘 形。公 會體系 和超強 運營能力，一直被視作虎牙最深的護城河，也是董榮傑引以為傲的地方。2018年，虎牙月活躍主播數超66.6 萬人，遠超行業第二。虎牙的強大公會體系， 根植於 YY 直播，是競爭對手短期內難以模仿的。

與公會體系緊密結合，除了能使虎牙的流量運營更為合理外，還有一個極 大的好處: 使主播 和平台 的合作關 系更為 規範化 ，同時有 效約束 主播行 為， 避免出現 違約跳槽 、直播 言行不 當等情 況。所以 一直以 來，虎 牙頭部 主播 出現被欠薪、違約跳槽、開掛被實錘等事件的次數遠少於鬥魚。

變 現 方 式:鬥魚營收 分佈更為均衡

與虎牙相比，鬥魚對用戶打賞的依賴度稍小。2016 年，鬥魚的營業收入中， 來自用戶打賞的收入佔比 77.7%，廣告及其他收入佔比 22.3%，同期虎牙 來自打賞的收入佔比高達 99.4%。不過，鬥魚的用戶打賞收入佔比在逐漸 擴大，2019Q1 來自廣告和其他業務的收入佔比首次跌破 10%，虎牙的廣 告及其他收入佔比則略有提升。

鬥魚的變現方式比虎牙更趨多樣化，這在兩家直播平台的首頁同樣有所體 驗。鬥魚 官網上有「遊戲」以及 入口， 可以將大 量觀眾 導入合 作方的 頁游 和手游。我們看到，《權力的遊戲:凜冬 將至》和《一拳超人:最強之 男》 兩款頭部新 品出現 在了斗 魚官網的 遊戲列 表中。 反觀虎牙 ，並沒 有「游 戲」 一級入口，似乎不太重視對合作方遊戲的導流。

不過，儘管鬥魚的營收構成比虎牙更為多樣化，但從絕對比例來看，兩家 平台都嚴 重依賴直 播打賞 ，收入 構成還 是太單一 。這是 遊戲直 播行業 目前 的通病，需 要所有 參與者 共同去改 變。我 們上文 提出的「 網紅帶 貨」模 式， 或許能夠成為一種破冰的選擇?

直播內容:鬥魚賽事更完善

在遊戲直播平台，熱度最高的內容毫無疑問是電競遊戲，《王者榮耀》《和 平精英》《英雄聯盟》《絕地求生》《穿越 火線》等產品不僅本身競技屬 性極 強，每年 還會舉辦 大量電 競賽事 。專業 賽事，尤 其是其 中的頭 部賽事 ，正 是遊戲直播平台吸引用戶的殺手鐧之一。

鬥魚對頭部賽事的掌控領先於虎牙。根據我們的不完全統計，2018 年鬥魚 承攬的電 競賽事數 量超過 虎牙。 例如， 鬥魚自家 舉辦的 黃金大 獎賽已 成為 《絕地求生》FSG 的中國區預選賽。在《CS:GO》《最強 NBA》《火影忍 者》等腰 部遊戲品 類，斗 魚也在 組織大 型賽事， 這在直 播平台 中是頗 為難 得的，有利於形成多層次的觀眾基礎。

必須指出，要舉辦專業賽事，必須獲得遊戲內容方的授權、支付成本或分 賬;要宣 傳賽事活 動，則 要支付 廣告費 甚至地推 費用。 所以， 鬥魚的 內容 成本比例 以及銷售 費率持 續高於 虎牙， 至少有一 部分是 因為舉 辦賽事 活動 較多。問題在於，付出能否帶來足夠回報?只能邊走邊看。

海 外 擴 張:鬥魚出海 受阻，虎牙捷足先登

出海不僅是國內遊戲廠商們的新戰略方向，對直播平台來說，海外同樣是 有待開發的藍海市場。國內直播平台出海分為兩個階段:第一階段在「白 銀時代」，主要原因是「百播大戰」中參與 者過多，國內市場徹底淪為血 海， 加上監管 部門出手 整治， 國內市 場競爭 環境極為 殘酷， 倒逼廠 商出海;第 二階段在「 黃金時 代」，「百播大 戰」塵 埃落定 之後，幸 存下來 的頭部 直播 平台一邊在國內參與第二輪洗牌，一邊着手在海外攫取新的增量。

2017 年，鬥魚完成 D 輪融資後，便參與投資中國出海移動視頻直播平台 Nonolive。該平台最初在印尼上線，曾在 2016 年登頂印度尼西亞 App Store 暢銷榜，目前運營主體已經變更為鬥魚香港。同時，鬥魚還在深圳成 立子公司專門做海外業務拓展，招聘東南亞當地員工。不過，Nonolive 是 泛娛樂移動直播平台，與鬥魚本身最擅長的遊戲直播差異較大。

2018 年，鬥魚在東南亞推出主打遊戲直播的應用Doyo，遺憾的是，Doyo 上線僅兩月後就被曝光海外業務部門 70 多人被裁員。儘管鬥魚官方回復裁 員只是正常的人員調整優化，但是目前Doyo 已徹底從東南亞 App Store 榜單隱退，鬥魚出海業務遇到了挫折。

相比之下，虎牙的出海步伐更為穩健。2018 年 5 月，虎牙推出的 Nimo TV 進軍東南亞市場，第一站登錄印尼，內容方面主打騰訊海外手游《PUBG Mobile》《Arena of Valor》以及當地熱門遊戲。截止 2019 年 5 月，Nimo TV 已上線東南亞和拉美多個國家，實現在印尼、越南、泰國、巴西、墨西 哥等10 個國家的成功運營。官方數據顯示，截止2018 年 12 月，Nimo TV 在海外已擁有超過 1150 萬 MAU，Android 下載量達到 2000 萬。2019 年 6 月 6 日，Nimo TV 在巴西舉辦新聞發佈會，宣布將攜手當地頂尖主播 共同繁榮遊戲直播生態，力圖打造巴西第一的手游直播平台。

小結:相愛相殺，各有千秋

雙雄爭霸曠日持久，能廝殺到現在而沒有分出勝負，足以說明兩者各有千 秋。鬥魚上市前總融資金額超過 70 億人民幣，高於虎牙的 45 億人民幣， 且騰訊對 其投資的 金額更 高。但 是虎牙 率先登錄 資本市 場，成 為遊戲 直播 第一股，而且在收入、盈利能力方面都略勝一籌。

鬥魚的頭部主播陣容龐大，用戶規模無與倫比，承攬的賽事數量更多，但 虎牙腰部 主播生態 良好， 與工會 體系緊 密結合， 有效規 避了違 約跳槽 、不 當直播言 行等有損 平台形 象的事 件。斗 魚變現模 式更為 豐富， 收入構 成更 為均衡，但虎牙的用戶付費率、ARPPU、營收金額更高，費用率更低，盈 利能力優於鬥魚。鬥魚用戶規模更大，但虎牙移動端 MAU 佔比更高，且 海外業務 布局走在 了鬥魚 之前。 總之， 鬥魚和虎 牙兩家 遊戲直 播巨頭 互有 優劣，鬥魚登陸資本市場不是競爭的結束，而是下一段競爭的開始。

現在，鬥魚、虎牙都已經是「以遊戲直播為基礎的綜合性直播平台」，內容 橫跨了遊戲、秀場、泛娛樂三大品類。對於虎牙來說，得益於 YY 體系， 能夠比較順暢地實現「遊戲+秀場直播」的道路，也能夠形成與公會 的共生 關係。從 歷史數據 看，虎 牙的管 理效率 似乎更高 。但是 ，面對 鬥魚強 大的 頭部主播 資源、電 競賽事 資源， 虎牙必 須集中精 力應對 。同樣 ，對於 鬥魚 來說，如 何將一部 分流量 導向秀 場直播 實現更高 效的變 現，或 者如何 開發 更好的遊戲直播變現模式，將是一個持續的挑戰。

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（報告來源：國金證券；分析師：裴培）