有着深厚護城河的台積電(TSM.US)都便宜到什麼地步了？

如果未來十年只能投資十家公司，台積電(TSM.US)無疑將會是一個不容忽視的投資標的。

儘管該股目前因市場對經濟衰退以及其增長可能放緩的擔憂而被拋售，但在SeekingAlpha撰稿人WideAlpha看來，台積電是如今全世界最具吸引力的企業之一。「我們並不對此次拋售過分擔心，因為我們認為，該股股價已經跌出了市場對該公司增長放緩的定價，」WideAlpha指出。

從歷史上看，由於代工廠往往會在經濟景氣時期增加過剩產能，導致其在經濟低迷時期因產能利用率不足而存在明顯的周期性。這也導致其利潤率大大降低，甚至有時可能會出現虧損。

但總的來說，投資者不必為台積電過分擔憂，因為該公司的大部分利潤來自其先進節點，並且也是全球僅有的兩家擁有最先進技術的代工廠之一。專註於更商業化的舊節點代工廠才是需要擔心的對象。其次，台積電擁有眾多等待訂單的客戶名單，而這些客戶很可能會抵消因經濟衰退而導致的大部分潛在需求下降。最後，由於高昂的成本和與前沿技術相關的工程技術，其大多數競爭對手僅限於低端製造業。

競爭優勢

台積電的護城河來自多個方面，包括先進節點所需的專利和商業秘密。然而，這並不是全部，因為該公司也是一家非常高效的製造商，這兩個因素使得台積電成為一家低成本的高科技芯片生產商。

另外，能夠生產先進節點還為其帶來其他優勢，例如包括提高客戶終端產品的能效。

而不太明顯的優勢是，台積電還受益於其有效規模動態。有效規模的市場由一家或少數幾家公司提供有效的服務，市場中現有廠家能夠獲得經濟利潤，但潛在的競爭者得不到進入這個市場的激勵。一旦一家公司投入了大量必要的投資來開發這些資產，其他公司試圖與之競爭就沒有什麼意義了。

財務狀況

競爭優勢的力量還體現在台積電在過去十年中保持的顯著高於平均水平的利潤率上。在全球範圍內，很少有公司的營業利潤率能超過40%，而那些能超過40%的公司通常都擁有強大的競爭力。

反過來，具備競爭力的護城河也為該公司帶來了誘人的投資回報。例如，台積電過去十年的投入資本回報率(ROIC)平均約為21%，近期繼續上升至約24%。台積電並非一家輕資產公司，因為它需要數十億美元的投資。這使其業務更加接近於理想化，即能夠吸收大量資本並仍能提供非常高的回報率。

增長前景

使台積電成為優勢企業的另一個特點是其高增長。過去十年，該公司的營收平均增長約16%。雖然相對來講，該公司屬於周期性企業，但總體而言，其營收平均水平依然很高，甚至最近幾個季度的平均水平(約為36%)都要高於長期平均水平。

另外，在過往的周期中，大多數半導體需求來自PC和移動設備，但如今已經擴展到包括高性能計算、汽車、物聯網和其他較小的細分市場。這種擴張應有助於緩和周期性，因為一個板塊的強勢有助於抵消另一個板塊的弱勢。機器學習和人工智能等應用程序的增長速度也特別快，這些領域傾向於使用由最先進節點製造的GPU/TPU。正因如此，台積電的優勢才能在占其總營收約一半的兩個最先進的節點——5nm和7nm充分體現。

股票估值

在上述對企業價值的分析可以看到，該公司業務質量很高，然而近期股價卻大幅下跌，在WideAlpha看來，這無疑將使該股估值變得更加有吸引力。目前，該股股價僅為企業價值/息稅折舊攤銷前利潤(EV/EBITDA)的10倍左右，接近過去十年平均值的9.7倍，遠期EV/EBITDA僅約為8.7倍。

該股目前的市盈率(約為18.5倍)也低於約19倍的十年平均水平，遠期市盈率僅為約14.7倍。考慮到該公司業務所帶來的可觀利潤、增長、ROIC等，這一估值可謂是相當便宜了。

另外，從折現現金流模型的計算結果也可以看到，該股被低估了。在過去十年中，該公司利潤平均增長了21%。如果以保守估計，在前三年的簡單折現現金流模型中使用分析師平均預期收益計算，並假設未來七年的增長率為10.5%(是公司前十年的一半)，該公司最終增長率將為5%，再以10%的折現率計算，該股每股凈現值將為179美元，即當前交易價格的兩倍多。這表明，如果該公司能夠繼續實現至少一半的歷史增長率，那麼股價就可以說是被低估。

業績指引

台積電對2022年第二季度的業績指引也釋放出樂觀信號。該公司目前預計，營收將在176億美元至182億美元之間；預計毛利率將在56%至58%之間，營業利潤率將在45%至47%之間。

風險

最後，如果要談論風險，WideAlpha認為，對台積電進行長期投資的主要風險是，如果競爭對手能夠在半導體節點開發方面超過台積電，那麼該公司的技術就會過時。不過，到目前為止，該公司在保持領先方面仍然做得很好，研發方面投入大量資金，以確保競爭對手無法趕上他們。事實上，該公司一直將約8%的營收再投資於研發。

結論

總的來說，WideAlpha認為，台積電是全球最具吸引力的企業之一，也是少數營業利潤率能超過40%的公司之一。台積電的競爭護城河規模巨大，這使其能夠獲得優異的投資回報，並以非常高的速度增長。因此，WideAlpha估計，該股公允價值將達到179美元。