半夏投資李蓓股票零倉位之謎，宏觀策略「潛台詞」眾多

在開年以來的調整市道，業內一支對沖基金將股票凈倉位降至零，這麼決絕的策略是怎麼誕生的？

本周，一向敢說敢做的半夏投資李蓓對外發聲，透露了其開年以來的股票倉位細節，並稱基金經理遇到了比2008年更困難的挑戰。

李蓓的代表產品年內收益為-9%，領先於多家宏觀策略的同行。

在李蓓也喊出「困難」之後，宏觀策略私募究竟是如何應對今年市場的波詭雲翳，是個值得關注的話題。

年內「微跌」

據私募排排網，截至今年4月22日，李蓓執掌的半夏投資代表產品年內收益為-8.94%，跑贏同期滬深300和中證500。

半夏投資是一家宏觀策略私募，目前管理規模超50億元人民幣。

創始人李蓓一直以「敢言」聞名於市場，她早期任職於交銀施羅德、泓湖投資，對大宗商品、股票、衍生品等多有操作經驗。

據第三方調研資料，李蓓的策略是全天候類型的宏觀策略，只要驅動因子具有明顯趨勢，股票，商品，債券三類資產的投資在牛市或者熊市都有盈利機會。驅動因子沒有明顯趨勢的「宏觀小年」通常持續時間較短，宏觀對沖策略具有較強市場適用性。

股票倉位的「波折」

李蓓日前通過社交媒體表示：目前半夏投資的股票類凈倉就是0附近。

她還稱：「作為追求絕對收益的對沖基金，這也不是什麼稀奇的事情，有機會就多倉，沒有機會就不做，這都是很正常的。」

資事堂了解到，今年李蓓對股票資產的判斷經歷了一個過程。

今年1月份，她管理的基金全月平均股票凈倉不到10%，沒有凈敞口風險。基於風格差異的預期，持有做多中證500以及做空滬深300和上證50的股指對沖倉，卻遭受了一定的回撤，最終使得權益類總體也出現了2%的回撤。

實際上，當時李蓓「做反」了。

她曾對基金持有人反思：當時國內利率走低，美國利率走高，正常邏輯是國內投資人定價的資產，如中證500和中證1000應該相對走強，上證50和滬深300這類外資持倉比例較大的資產，應該相對偏弱。但最後的走勢是：外資反而淡定得多，在1月前三周北向反而是凈流入的。最終導致上證50和滬深300跌幅遠小於中證500。

今年2月份，策略上繼續持有做多中證500和部分個股，以及滬深空300和上證50的對沖倉，取得了一些正收益。

到了3月份，半夏投資的權益類凈倉平均0左右，持有個股的虧損略微大於用於對沖期權的收益，權益類有小幅的0.5%的虧損。

凈值回撤根源在哪

復盤發現，半夏投資產品的回撤主要來自商品持倉。

資事堂了解到：這家私募最初預判全年的地產企業會持續受到挑戰，地產新開工將會下滑，建材需求會是經濟中較弱的一個領域，加上供應恢復，鋼材會是商品中表現最差的品種。在2月底觀察到需求的再度走弱和庫存的超季節性累積後，該機構開倉持有了少量鋼材的空頭頭寸。

但之後地緣事件爆發後，疊加市場參與者普遍對下半年的經濟有着較高的預期，積極囤貨做多遠月，鋼價震蕩新高。

這造成半夏投資在商品類持倉，出現了4%多的虧損，成為3月份回撤的主要來源。

但這家私募對持有人表示：我們依然相信以鋼材為代表的建材，年內必然會有一次大跌，但因為市場對下半年需求的樂觀預期，暫時無法證否，僅靠當前供需和庫存的惡化，無法驅動價格下跌，所以，我們將之前本來就比較少的持倉進一步降低，僅保留象徵性的倉位，以保持跟蹤和思考。等待市場的預期改變、趨勢改變後再加倉。

看好中國國債

資事堂了解到，李蓓將中國短端國債的多倉作為當前主要持倉，這是她目前相對看好的資產。

今年1月份，半夏的產品持有中國短端國債的多倉，並持有少量美國國債空倉作為對沖，在債券類實現了超過1%的盈利。2月份國債持倉出現了小幅虧損，因為公布的1月的社融數據超預期，引發了國債的顯著回調。

到了複雜混亂的3月份，國內利率震蕩無趨勢。半夏投資持有較多中國短期國債，階段性做空了少量美債，全月取得0.2%正收益。

李蓓給出的判斷是：雖然央行短期內不一定會進一步降息，但至少絕對不可能收緊加息。當前的環境中，中國國債，尤其短端，依然是最安全的資產。未來進一步的降息和放鬆貨幣，應該是必然會發生的，無非時間問題。

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