報告正文
企業債貸蹺蹺板效應再現。 3 月社融同比轉為少增， 一是政府債發行節奏放緩，對社融增量的支撐下滑；二是季末貸款衝量強度遠不及近年同期。具體來看，一方面，消費補貼退坡以及居民加槓桿意願仍偏弱的背景下，居民短貸和中長貸同比少增額均擴大；另一方面，節後生產經營景氣度提升， 3 月企業融資需求好轉，中長貸仍貢獻主要的貸款增量，但在“總量合理增長”的要求下，企業貸款也為同比少增，此外，在廣譜利率下行的背景下，企業直接融資成本明顯下降， 3 月企業債券融資同比大幅多增，一定程度擠壓了貸款融資需求。 3 月末，社融增速回落 0.3 個百分點至 7.9% ，從去年 7 月階段性見頂後，社融增速保持回落趨勢至今。
低基數效應逐步減弱。3月M1、M2增速分別降至5.1%、8.5%，分別較上月回落0.8和0.5個百分點。一是前期低基數效應的支撐減弱；二是隨着人民幣進入雙向波動階段，跨境資本迴流階段性趨緩；三是財政支出前置的短期支撐邊際下降。隨着後續低基數效應減弱甚至消失，若實體活躍度尚未回暖，M1增速或延續下行。
政府債對社融支撐減弱。2026 年 3 月，社會融資規模增量為 5.23 萬億元，同比由多增轉為少增 6701 億元，人民幣貸款、政府債券和未貼現承兌匯票是社融同比走弱的主要拖累，首先，3 月對實體經濟發放的人民幣貸款增加 3.15 萬億元，同比少增 6708 億元；其次，3 月政府債券凈融資規模回落至 1.16 萬億元，同比少增額擴大至 3244 億元；最後，3月未貼現承兌匯票增長 1259 億元，同比由少減轉為少增 2373 億元。直接融資方面， 3 月企業債券凈融資規模上行至 3945 億元，同比由少增轉為多增 4850 億元；境內股票融資同比多增額縮小至 16 億元。非標融資方面， 3 月信託貸款同比由多增轉為少增 412 億元，委託貸款同比由多增轉為少增 119 億元。
信貸同比少增額顯著擴大。3 月新增人民幣貸款增長 2.99 萬億元，同比少增額擴大至 6500 億元。具體來看， 3 月居民部門貸款增加 4909 億元，同比少增額擴大至 4944 億元，其中短期貸款和中長期貸款分別增加 1956 億元和 2953 億元，同比變化來看， 3 月居民短貸和中長貸同比少增額分別擴大至 2885 億元和 2094 億元。 3 月企業部門貸款增加 2.66 萬億元，其中企業短貸增加 1.48 萬億元，同比多增額縮小至 400 億元；企業中長貸增加 1.35 萬億元，同比由多增轉為少增 2300 億元；票據融資規模減少 1911 億元，同比由少增轉為少減 75 億元。
M1、M2增速走低，社融存量增速回落。在低基數效應逐漸減弱的背景下，2026年3月M2同比增速回落至8.5%，3月財政性存款減少7394億元，同比少減316億元；居民部門存款增加2.44萬億元，同比由多增轉為少增6500億元；企業部門存款增加2.72萬億元，同比少增額收窄至1155億元。3月M1增速下行至5.1%，較上月下滑0.8個百分點。3月M2與M1同比增速之差擴大至3.4%，反映資金活性程度減弱。3月末社融存量增速放緩至7.9%，剔除政府債後的增速較上月也有回落。
風險提示：1）政策變動調整超預期；2）經濟恢復不及預期；3）歷史經驗失效。
研報信息
文中報告節選自華福證券研究所已公開發布研究報告，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。
證券研究報告：《M1增速或繼續下行——2026年3月金融數據點評》
對外發布時間：2025.4.13
報告發布機構：華福證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資諮詢業務資格）
分析師：陳興
SAC證書編號：S0210526010005
分析師：謝鈺
SAC證書編號：S0210526010003
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