2024年01月12日21:35:18 財經 1096

在2023年下半年證監會宣布"階段性收緊IPO節奏"後，滬深兩市IPO審核進展降速明顯，不過當時間進入到2023年12月最後一周時，20家公司IPO井噴式獲得受理。

蘇州利來工業智造股份有限公司（下稱：利來智造）無疑正是其中的一員。

此次IPO，利來智造前期推進速度相對較快。早在2023年6月19日，利來智造就與中信證券簽署了輔導協議，旬月後的2023年7月3日，利來智造在江蘇監管局完成輔導備案登記，直至2023年12月29日成功遞表深交所主板並獲得受理。

公開信息顯示，利來智造主要從事汽車和家電零部件產品的研發、生產和銷售，主要產品包含汽車及家電用鋁材、鋼材剪切件，以及車身部件、底盤件、座椅骨架及電視機背板等衝壓件，重點客戶包含國內外的各大知名企業，諸如T公司、蔚來、捷豹路虎、三星電子、博西華、小米等國內外第一梯隊汽車。

從基本面上看，在2020年至2022年的三年中，利來智造營收飛速增長是不爭的事實。

從2020年20億出頭的營收，到2022年已達37.81億規模，三年37.18%的營收複合增長率，不可謂不優秀。

在此基礎上，利來智造還實現了三年凈利潤年均60.86%的複合增長率，這似乎給了利來智造IPO必勝的加持。

不過隨着一紙招股書的披露，利來智造諸多問題隱現，資產負債率高企風險暗藏、貨幣資金和有息負債快速增長的合理性有待進一步說明，中信證券既入股又保薦一魚雙吃，使得利來智造IPO備受關注，而逐年走高的應收賬款也是其上市路上不可忽視的重要隱患。

李六順控制44.83%股權

兩年半估值翻了4.3倍

新能源汽車賽道千帆爭競，上下游吸引了大量資本湧入。慧炬財經梳理髮現，報告期內利來智造共進行了5次增資，1次股權轉讓，而明明"錢"景一片大好，但彼時的第二大自然人股東高堅霄卻選擇了轉讓股權，套現了5940.77萬元。

招股書顯示，公司前身利來有限成立於2004年5月24日，由自然人李六順和高定國共同出資設立，註冊資本200萬元，其中李六順持股90%，高定國持股10%。

股權結構顯示，李六順為公司的控股股東及實際控制人，其直接持有公司44.39%的股權，並通過常熟利澤間接持有公司0.44%的股權，合計持有公司44.83%的股權。

縱觀利來智造的股本演變史，其在短時間內多次增資，公司估值也是水漲船高。

2021年7月，利來智造進行了第一次增資，常熟利澤出資7200萬元，認繳1800萬元註冊資本，增資價格為4.00元/出資額。值得注意的是，常熟利澤共有44名合伙人，董秘王劍持股比例最高為15.97%，實控人李六順持股比例次之為6.86%。

引人注意的是在2021年6月，高堅霄將其持有的7.82%的股權以5940.77萬元的價格轉讓給蕪湖繹牛，轉讓價格為4.24元/出資額，此時公司估值為7.6億元。

2021年12月，利來智造第二次增資，禾安二期、十月棣華、湖州宇向、胡偉、崇光智行、浙富聚雅、安華創新等7名外部股東出資1.35億元認繳3181.39萬元註冊資本，增資價格為4.24元/出資額，此時公司估值為8.95億元。

一個月的2022年1月，利來智造進行了第三次增資，蕪湖高新毅達、蕪湖鏡湖毅達、六安中安、益灃未來、祥禾涌駿出資8049.99萬元認繳1897.06萬元註冊資本，增資價格為4.24元/出資額，此時公司估值為9.76億元。

時間來到2022年7月，利來智造開啟了第四次增資，蚌埠基金、合肥建恆、六安安元、瑞丞壹號基金、國元創新、十月新興、海貝投資和武漢環大學基金等八名投資者以1.89億元認繳3620.69萬元註冊資本，增資價格為5.22元/出資額，此時公司估值一舉突破10億元達到13.89億元。

五個月後的2022年12月，利來智造進行了遞表前最後一次增資，中證投資、禾安二期、十月新興、華富瑞興、蕪湖鏡湖毅達、奇致正合等6名投資機構出資1.1億元，認繳1774.2萬元註冊資本，增資價格為6.20元/股，此時公司估值來到了17.6億元。

此次IPO，利來智造擬募集資金10億元，發行股票數量不超過9470萬股，占發行後總股本的比例不低於25%，按此計算其目標估值為40億元，這也意味着兩年半時間估值翻了4.3倍。

單價跳漲下的業績暴增

難掩體量不及同行的現狀

在最近三年半的IPO報告期內，不斷增長的營收，無疑是利來智造此次申報深交所主板最有力的籌碼。

財務數據顯示，2020年至2023年上半年，利來智造營業收入分別為200925.41萬元、307036.27萬元、378090.17萬元、194984.19萬元，2021年及2022年同比增長率分別為52.81%、23.14%；同期間，凈利潤分別為4412.47萬元、7704.41萬元、11418.31萬元、4806.60萬元，2021年及2022年同比增長率分別為74.61%、48.20%。

在2021年，利來智造以52.81%的增速跨入了30億營收的門檻，到了2022年又進一步增至37.81億元，三年營收暴增了88.17%這也奠定了其主板上市符合大盤藍籌的數據指標。

2022年，是利來智造此次IPO最為關鍵的一年，在這一年，利來智造實現了營收和利潤的雙雙大幅增長，營收在實現37億元大關的同時，凈利較2020年大增了1.6倍。

顯然，正是2022年業績脫胎換骨的變化，讓利來智造有了此次衝擊IPO的勇氣。

公開信息顯示，利來智造主營產品主要由兩大部分組成——剪切件和衝壓件。

事實上，利來智造主營收入絕大部分皆來自於其剪切件產品。

數據顯示，2020年至2023年上半年間，利來智造主營收入的72%以上皆來自於剪切件產品，這三年半間，剪切件產品為利來智造所帶來的營收分別為14.24億元、23.72億元、30.88億元和16.7億元，而其來自於衝壓件的收入分別僅為3.1億元、4.1億元、4.8億元和1.93億元。

時間進入2021年，利來智造最重要的產品剪切件銷售單價大幅上漲了65.44%，當年來自該業務的收入同比上漲了66.59%，高達23.72億元。

慧炬財經注意到，報告期內，利來智造主要產品剪切件和衝壓件的單價逐年上漲。2020年剪切件銷售單價分別為5.96元/kg，到了2021年暴增至9.86元/kg，到了2022年又進一步漲至10.69元/kg，與此同時衝壓件產品單價也是一路上揚，2020年、2021年、2022年分別為6.52元/件、7.08元/件、8.72元/件。

也就是說，在2021年利來智造營收大幅增長超過30億規模的背後，如果不是剪切件產品銷售單價暴漲，利來智造是很難實現業績暴增的。

2022年，利來智造剪切件產品的收入一舉突破30億，同比增長了30.18%。

顯然，剪切件產品的增長，是利來智造IPO在報告期體現經營業績穩定、規模較大的關鍵。

那麼經過了2022年的爆髮式增長，剪切件產品能否保持持續性增長，也將是監管層考察利來智造IPO是否符合主板規模性、持續性的重要指標。

值得一提的是，利來智造近年內就銷售規模而言，似乎符合了其此次IPO申請深交所主板上市的"行業龍頭大藍籌"的定位。但與國內同行業真正的龍頭公司相比，利來智造與其在業務體量上的差距卻是在短期內難以逾越的。

在招股書中，利來智造共列舉了華達科技、英利汽車、海聯金匯、福然德和合肥高科等5家公司用來對比。以2022年數據為例，該年度上述公司的營業收入分別為49.03億元、50.94億元、78.44億元、103.42億元、9.19億元，而利來智造營收僅為37.81億元，僅高於合肥高科位於同行第二低。

毛利率震蕩走低不容忽視

研發投入比大幅低於同行

除此之外，利來智造毛利率情況也是其上市路上不可忽視的問題，隨着營收凈利潤雙雙走高，其作為衡量企業盈利能力的最重要指標——毛利率卻在震蕩中走低。

2020年時，利來智造的主營業務毛利率還能達到10.60%，到了2021年，毛利率則下滑至10.27%，時間來到2022年，其毛利率下滑的趨勢得到遏制小幅回升至10.94%，不過步入2023年上半年後又下滑至9.94%。

慧炬財經注意到，汽車零部件和家電零部件的毛利率報告期內一路走低，其中汽車零部件毛利率從2020年的14.77%一路下滑至2023年上半年的11.68%，下滑了3.09個百分點；家電零部件毛利率從2020年的7.84%一路下滑至2023年上半年的5.50%，下滑了2.34個百分點。

就2023年上半年汽車零部件產品和家電零部件產品毛利率雙雙下滑，利來智造給出的解釋是"2023年為擴大銷售，適當調整價格策略所致。"

需要指出的是，利來智造的毛利率均低於同行平均水平，僅在2022年略為高於同行。

數據顯示，利來智造同行可比企業在2020年至2023年上半年這三年半中，除了2022年外平均毛利率皆高於11%，分別為11.42%、11.22%、9.04%、11.20%。

除了以毛利率為代表的盈利能力在震蕩中走低，利來智造的研發投入指標，也同樣在走低。

招股書披露，2022年，其研發投入費用為3064.81萬元，較2021年的3378.17萬元出現下滑。在研發投入占營收比重上，從2020年的1.34%、2021年的1.10%逐年下滑至2022年的0.81%，到了2023年上半年進一步走低至0.75%。

同樣，利來智造的研發投入比也低於行業平均水平。

在2020年和2023年上半年間，利來智造可比企業的研發投入比平均分別為2.81%、2.74%、2.64%、2.53%。

"註冊制下主板企業，雖然並不如創業板更加強調創新屬性，但這不等於研發投入就不重要了，要保持大盤藍籌股所特有的規模性和持續性，研發投入過低是很難保持住行業代表性地位的。"一位深圳資深保薦代表人告訴慧炬財經。

在研發投入方面與同行可比企業相較處於劣勢的利來智造，如何向投資者講好未來故事進而向監管層證明其具有行業代表性，可能是其接下來的重點。

中信證券既入股又保薦一魚雙吃

一年時間賬面浮盈70.32%

此次利來智造IPO之所以備受關注，中信證券一魚雙吃“投”、“保”模式格外引人注目。

招股書顯示，中信證券為此次利來智造IPO的保薦機構。

據利來智造披露的股東名單顯示，受中信證券100%控制的中信證券投資有限公司（簡稱：中證投資）持有利來智造2.27%的股份。

慧炬財經梳理髮現，此前IPO項目中不乏投行"PE+保薦"的模式，由於這種模式涉嫌利益輸送和能否秉承客觀公正原則廣受質疑，進而備受監管層審慎看待。

需要指出的是，從中證投資入股利來智造的時間點上看，明顯屬於監管層界定的突擊入股範疇。

如果此次利來智造IPO順利通過審核並最終成功獲得註冊，那麼，在該項目上"一魚雙吃"的中信證券將顯然成為最大贏家。

以利來智造此次IPO的融資計劃，即發行不超過9470萬股用以募集高達10億資金測算，其IPO的發行價將至少在10.56元/股以上。

那麼屆時中證投資持有的645.16萬股的市值便將達到6812.89萬元以上，與2022年12月中證投資獲得該部分股權的成本4000萬元相比，賬面盈利2812.89萬元，暴增了70.32%。

“近期監管部門加大了對保薦機構在IPO項目上履職盡責不到位的監管處罰，例如海通證券保薦的江蘇沃得機項目因其未勤勉盡責被警示，而那些在自己保薦的項目中又持股比例較大的券商，容易產生利益輸送行為，能否公平公正履職有待觀察，畢竟這種模式給人以遐想空間。”，北京一位資深投行人士對慧炬財經表示。

貨幣資金和有息負債快速增長

合理性有待進一步說明

翻閱招股書，值得注意的是，利來智造財務結構呈現明顯的“存貸雙高”特徵，而擬IPO企業的‘存貸雙高’問題，又是近年來監管層對IPO審核中比較重視的關鍵問題。

據了解，存貸雙高，一般是指企業貨幣資金和有息負債同時處於較高的水平，一邊是賬上趴着高額銀行存款，一邊存在大規模有息負債，其合理性、貨幣資金真實性待確定。

據利來智造招股書顯示，2020年至2023年上半年，其貨幣資金增長迅猛，從2020年的3734.87萬元、2021年的2.15億元、2022年的5.12億元增長到2023年上半年的7.07億元。同時，在2023年上半年，在利來智造賬上還有其他流動資產1322.86萬元。

與此同時，利來智造短期借款也在迅速爆增，2020年底還僅為3.47億元，到2023年上半年時，其短期借款已高達10.31億。

在2023年上半年，利來智造的利息費用已高達3016.46萬元，但同期利息收入僅為152.4萬。

“存貸雙高不合理性在於企業保留大量貨幣資金的同時大量舉債，這無疑會給企業帶來不必要的利息費用，增加財務成本。監管層如果發現企業存在疑似存貸雙高情況，會要求從貨幣資金、借款與利息收入等方面說明存貸雙高的原因。” ，上述投行人士告訴慧炬財經。

資產負債率高企遠超同行

流動比率速動比率雙低

報告期內的資產負債率高企，也使得利來智造此次IPO格外惹眼。

數據顯示，與同行業上市公司進行對比，在過去的幾年中，利來智造的資產負債率明顯高企。

而其資產負債率常年維持在67%以上，也使得利來智造面臨更為嚴峻的經營壓力考驗。

招股書顯示，2020年至2023年上半年間，同業可比公司的資產負債率（合併）均值分別為47.51%、48.53%、45.29%、43.93%，相較而言，利來智造的資產負債率則顯得過高。

雖然其2021年資產負債率由2020年的72.90%下降至69.19%，到了2022年又跌至67.25%，呈現持續走低趨勢，但那超過67%的資產負債率，依然成為纏繞在利來智造頭頂的一大難題。

慧炬財經注意到，利來智造在資產總規模和盈利增長的情況下，負債規模也是一路走高，從2020年的10億元攀升至2021年的15.18億元，2022年高達22.54億元，到了2023年上半年為23.75億元，一舉超過了2022年全年。

雖然最近兩年負債率稍顯得到控制，但利來智造目前的資金嚴峻之態並未得以解除。

從資產負債表明細看，報告期的2020年至2023年上半年，利來智造的流動負債分別為8.73億元、12.9億元、19.18億元、20.61億元，主要為短期借款、應付賬款。

截至2023年上半年末，利來智造短期借款10.31億元，一年內到期的非流動負債9392.94萬元，二者合計11.25億元。

此次IPO，利來智造計劃募資10億元補流2.5億元，如果IPO一旦成行，無疑或將緩解利來智造那高企的負債率。

對於資產負債率較高，利來智造在招股書中表示，"公司融資渠道相對有限，通過向銀行借款補充營運資金，由此導致資產負債率較高。"

短期償債方面，利來智造的流動比率和速動比率處於偏低水平，公司或面臨短期償債風險。報告期內，利來智造流動比率為0.94、1.07、1.18、1.12，低於行業平均的1.61、1.58、1.72、1.81；速動比率分別為0.67、0.82、0.82、0.81，低於行業平均的1.12、1.03、1.21和1.27。

償債壓力不斷增加的同時，利來智造的應收賬款也在逐年攀升。報告期各期末，利來智造的應收賬款餘額分別為5.05億元、8.23億元、9.05億元、9.7億元。

對此，利來智造解釋稱應收賬款餘額較高主要是收入規模持續增長所致，報告期各期末應收賬款餘額占當期營業收入的比例分別為20.98%、21.62%、22.85%、24.05%。

在業內人士看來，資產負債率常年維持在六成左右，說明企業過度依賴債務融資，財務風險較大，容易出現償債困難等問題。一般來說，資產負債率過高，監管部門會懷疑公司是否存在着較大的經營風險。

曾因違法延長勞動者工作時間被罰

賣車給實控人哥哥價格公允否待榷

近日，一段北京某科技公司女高管違法解聘員工的視頻引起廣泛關注。事實上，勞動領域的焦點不僅僅局限在"我就是違法"的言論，用人單位違法延長勞動者工作時間被處罰的事件也是屢見不鮮。

翻閱招股書，利來智造子公司處罰不斷，在10起處罰中，一起因延長工作時間違反《勞動法》被處罰的事件頗為引人注目。

慧炬財經注意到，據蘇園人社察罰字﹝2021﹞第3號處罰書顯示，2021年12月10日，子公司利來星辰因違反規定延長勞動者工作時間，違反了《中華人民共和國勞動法》第三十六條、第三十八條、第四十一條之規定，被蘇州工業園區人力資源和社會保障局責令整改，並處罰款141500元。

據了解，《勞動法》對勞動者的工作時長設置了上限。其中，第三十六條規定，國家實行勞動者每日工作時間不超過八小時、平均每周工作時間不超過四十四小時的工時制度。另外，第三十八條中提及，用人單位應當保證勞動者每周至少休息一日。

在第四十一條中規定，用人單位由於生產經營需要，經與工會和勞動者協商後可以延長工作時間，一般每日不得超過一小時;因特殊原因需要延長工作時間的，在保障勞動者身體健康的條件下延長工作時間每日不得超過三小時，但是每月不得超過三十六小時。第四十三條中明確表示，用人單位不得違反本法規定延長勞動者的工作時間。

對此，利來智造表示，收到處罰決定書後，已及時足額繳納罰款，並按照法律法規的規定就相關違法行為進行整改、對於此次一般失信行為，公司已於2022年4月申請信用修復，經查詢信用中國網站公示信息，利來星辰信用修復已完成。

另外，利來智造的一宗關聯交易也比較惹眼。