作者|豆芽
5月23日，名创优品发布了2025年第一季度财报，财报披露当日，名创优品美股股价大跌17.58%，市值缩水12亿美元。
最核心的焦虑来自于业绩不及预期——名创优品第一季度收入同比增长18.9%至44.27亿元，但与之相反，公司净利润为4.17亿元，同比去年同期的5.86亿元有所下降。“增收不增利”，引发资本市场的动荡。
直到今天，市场上依然弥漫的截然相反的两种观点：
一种认为名创优品的增长是“低质量增长”，没有实现外界对于“兴趣消费”的增长高期待；而另一种认为，当前的净利润下滑只是投入和产出的“时间错配”，甚至号召投资者抓住时机补仓。
名创优品到底怎么了?
从消费层面来看，名创优品的产品仍然持续受欢迎。更重要的是，这家公司在营收增长的同时，毛利率也在增长（去年同期的43.4%增长到了44.2%），说明名创的产品仍然“适销对路”，且公司有利可图。
事实上，哈利波特、黑神话悟空等ip合作的成功，美乐蒂搪胶毛绒的畅销，也都印证了消费者对于名创的追捧。此外，名创仍在持续扩大ip合作库，保持着高频率的上新，消费者对名创优品的消费热情并没有减少。
净利润下滑背后，名创优品高额费用到底花在何处？这背后是经营困局还是蓄力跃升？在业务层面是否有更多潜在增长的信号？
直观来看，第一季度名创优品的销售及分销开支、一般及行政开支、授权费均有提升，尤其是海外直营门店的大幅扩张，带来了一定的财务压力。简而言之，海外开了太多的店，招了太多的人，并且，海外扩张越来越倾向于开设直营门店，这一切更像是蓄势待发的表现，很难认为是业务失败的宣言。
此外，收购永辉等财务层面的费用，也构成了对名创财报的一大拖累。1月发行的股票挂钩证券相关费用及利益支出，以及与收购永辉超市股份有限公司股权对应的银行贷款利息支出也对本季度利润有所影响，若不包括这部分支出，当期利润为5.62亿元，同比基本持平。
中长期而言，永辉能否撬动名创更大范围的增长，市场认知亦有分歧。与泡泡玛特的高歌猛进不同，名创似乎正在经历“黎明前的黑暗”。剁椒spicy深度分析名创优品的财报，并多方采访，试图探寻名创“暴跌”背后真相，以及未来发展的机遇与挑战。
直营门店的扩张，是影响名创优品利润的核心因素之一。
尤其是海外市场的直营门店有较大程度的增长，截止2025年3月31日，名创优品在海外的直营店由同期的281家增长到548家，净增长267家。而合伙人门店（加盟）和代理人门店，分别同比净增长118家、232家。
第一季度，直营门店增加了45家，增数高于合伙人门店（加盟）和代理人门店，后2者第一季度分别增加28家、22家。
海外一直都是名创优品重点发力的市场，尤其是2024年，海外的扩张态势明显加强，2024年海外市场门店占比突破40%，第一季度海外门店占比达到42.9%。根据前述海外市场不同门店类型数据对比，可以判断名创优品内部开始将直营作为海外市场的重点战略。
对直营店的重点投入意味着名创优品在海外市场的战略，从“跑马圈地”进入精耕细作阶段。
其实早期名创优品在海外主要是通过代理合作，快速占领市场。但随着门店数量增长到一定规模，名创优品开始陆续在全球各地落地大店模式，2023年5月，首家全球旗舰店落地美国纽约时代广场，2024年8月，名创优品在印尼雅加达开设central park旗舰店。
从销售数据来看，这些海外大店是成功的。central park旗舰店凭借3000平的占地面积、超1万的sku，开业首日人气就人气爆棚，当日销售额突破118万元，创下名创优品单日销售新高；纽约旗舰店单日营业额突破55万元。
但这些“超级大店”的成功能否复制在海外其他不同规模的自营模式中，名创优品仍在摸索，或许未来找到一套可复制的自营经验方法论之后，名创优品会进一步减少代理合作，开放加盟、提升直营比例，增强其在海外的经营自主权。
此外，top toy的直营店也由去年同期的17家增长到40家。包括海内外，名创优品和top toy整体的直营门店数量为608家，去年同期则为327家。
直营也就意味着更高的成本，尤其现阶段处于直营店的投资期，成本压力更大。虽然这一季度，直营店的收入同比增长85.5%，但相应的开支（包括租金、员工工资等）也增加了71.4%。不过按照目前海外市场的增长情况，接下来海外市场的直营店的收入/成本结构会逐渐优化。
直营门店的提升有利于品牌的形象管理、经营效率、供应链效益，但也面临资金压力大、市场环境变化等风险，非常考验企业的本土化经验能力。
因此除了门店数量，在海外市场具体的经营上，名创优品也在尝试更高效的经营模式。例如在北美市场，通过集群式布局提升运营效率，成立了北美专项商品组，针对美国店铺形态、门店定位，做针对性货品倾斜，打造本土化的爆品，第一季度，名创优品整个公司北美的门店总数突破300家。
需要提及的是，前阵子关税战对于名创优品也有一定的影响，财报中提到第一季度物流费用同比增加31.3%，或许与此有关。不过为了有效应对地缘政治或者自然灾害导致供应中断的风险，名创优品在开拓海外市场的同时，也在东南亚、日韩、美国本地等地同步布局供应链体系。从营收来看，名创优品增长并没有受到关税的影响，第一季度海外收入增长了30.3%。
另一笔持续增长的成本，就是ip授权费，第一季度授权费增加39.6%，但与同期相比占比均在2%左右，相对稳定。
ip是驱动名创优品业绩增长的关键，在还没有孵化出有热度的自有ip之前，ip授权费很难降下去。但本身名优品的核心优势在于供应链和覆盖多个品类的sku，与其他以ip为核的生意模型不可同纬度比拟。
根据2024年财报数据，名创优品截止2024年12月31日，在各渠道平均每月推出超1180个sku，提供了超12600个可选的核心sku的广泛产品组合，覆盖了包括生活家居、小型电子产品、纺织品、包袋配饰、美妆工具、玩具、彩妆、个人护理、零食、香水、文具和礼品在内的11个主要品类。
目前名创优品基本上合作了市面上绝大多数热门ip，从经典ip哈利·波特到哆啦a梦，从新爆款《黑神话·悟空》到wakuku，均有涉及。今年以来，名创优品官宣了多个合作，其中不乏很多ip的二度合作。
由于从签约授权到全渠道上线有一定的周期，因此上述表格无法直接与上涨的授权费画等号，但如此高频的联名合作，以及名创目前的ip合作数量，授权费的上涨也是情有可原。
不过，继barbie以及chiikawa之后，名创优品其他的ip合作并没有再造出“现象级的ip联名案例”，去年与《黑神话·悟空》的合作虽然也掀起了不小的消费热情，但该合作主要是“作为黑神话官方衍生品全球线下独家发售渠道”，并没有开拓联名周边，销售存在一定限制。
但与迪士尼、哈利·波特、三丽鸥、哆啦a梦等大众知名度高的ip的合作，也在一定程度上扩展了从人群到销量的基本盘，属于常态化有消费者愿意买单的系列。名创优品迪士尼复古邮票盲盒，更是创下了“一款单品近亿的销售额”。
与海外市场的持续增长不同，名创优品国内的经营进入了调整阶段。
一个明显的变化，是在迈入万店之前，名创优品开始理性对待规模扩张，开始重点改善单店经营效率，并关掉了部分经营不善的门店，截止3月31日，名创优品在中国内地的门店为4275家，而截止2024年12月31日中国内地门店数量为4386，减少了111家。
官方表示，“主动、有序地关停了一些面积较小门店及装修陈旧的老店，优化了门店布局”。关店主要是“经营3年以上、200平以下低产店铺，平均月店销低于20万”，主要集中在二线及以下城市，门店优化则遵循“小改大”扩大展示空间、“老焕新”优化购物环境等逻辑。
据悉，今年新开的店铺平均面积接近300平，平均店效接近40万，一季度新家门店的平均店效较2024年同期的新店增加27%。
去年起，“同店提升”成为名创优品的战略核心，开始加强营运、商品、渠道、营销等部门的协同联动。
而在这一策略下，除了优化原因门店，名创也开始转向“大店驱动增长”的策略。截止目前miniso land已开业8家，另有15家正在筹备；旗舰店数量达43家，150家正在规划中。
这一系列举措也反映在业绩数据上，虽然2025年第一季度，名创优品在中国内地的门店数有所减少，但收入同比增长了9.1%，对应地其在中国内地的同店销售在3月季度的降幅已显著收窄为中个位数。
对中国内地的经营改善，也是此次财报所释放出的一个积极信号，因为在此之前同店销售的下滑一直都被外界诟病为名创优品是用“用规模换增长”。
对于很多的大规模开店的品牌而言，单店销售都是规模发展到一定程度之后必须要去提升的数据。
除了名创优品这一主品牌的经营状况之外，旗下的潮玩品牌top toy的增长一直都比较亮眼。第一季度，top toy品牌的收入增加58.9%至人民币3.399亿元，这主要得益于top toy门店增长之后带来的收入。截止2025年3月31日，top toy的门店数量为280家，而同期为160家。不过第一季度，top toy的门店数量增长了4家。
去年底开始，跟随名创优品的步伐，top toy也开始重点发力海外市场，并同样按照“大店带小店”的开店策略。3月22日，top toy品牌战略升级会上，定下了“未来五年，开设1000家海外门店，100家旗舰大店，海外销量占比突破50%，中国ip占比达50%以上”的战略目标。
但必须承认，在当下这个ip销售如日中天的市场，不论是走低价策略的名创优品、还是客单价更高的top toy，都面临着不少竞争对手。诸如kkv、wow等集合店，甚至品牌自己在推出的ip联名产品，都在与名创优品分食着整个零售市场，而泡泡玛特等以ip为核心竞之力的品牌也是现阶段top toy还跟不上的前辈。
需要提及的是，去年名创优品收购永辉超市引行业关注，今年开始叶国富担任组长主导永辉的改革进程，永辉内部进入了改革阵痛期，2025年第一季度永辉超市较去年减少了273家门店，完成了47家门店调改，虽然业绩和利润仍在下滑，但销售、管理、财务等费用均在下降。但名创优品在零售市场的成功，也让外界对叶国富主导永辉超市的变革有一定的积极预测。
按照计划，永辉接下来会大幅开始关店、调改，届时能否找到一个良性运转的商业模型，也是名创优品的投入是否值得、叶国富能否再一次在零售市场获得成功的关键节点。
回到第一季度的业绩，其实名创优品虽然利润有所下滑，但分析发现这一业绩变化主要是阶段性的战略投入，而且同店销售等核心数据的向好，也说明名创优品正在进入更高效的经营阶段。长期来看，名创优品在供应链上的产业壁垒，仍是其不可被复制、不可撼动的核心竞争力，也正在给更多零售从业者带来新的思考。
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名创优品最近发布了2025年第一季度财报，虽然收入增长了近19%，但利润却比去年同期少了近30%。这个"赚得多却赚得少"的情况直接让当天美股股价暴跌18%，市值蒸发12亿美元。市场出现了两种声音：有人认为这是公司增长质量不高的表现，也有人觉得这是短期投入过大导致的暂时现象，反而是抄底机会。
利润下滑的主要原因有两点：
海外疯狂开店：尤其是直营店数量翻倍增长，一季度海外新增45家直营店（比加盟店多得多）。虽然美国、印尼的旗舰店单日销售额破百万很亮眼，但直营模式要承担租金、人工等高成本，目前还处于烧钱阶段。
收购永辉拖累：收购产生的贷款利息等支出影响了利润。永辉现在还在关店调整中，未来能不能帮名创打开新市场还是未知数。
不过也有好消息：
国内开始"精打细算"，关闭了111家低效小店，重点开300平大店，新店平均月销涨了27%。
旗下潮玩品牌top toy增长近60%，虽然规模还比不过泡泡玛特，但海外扩张计划野心勃勃。
毛利率微涨到44.2%，联名产品依然火爆（比如迪士尼盲盒单品卖近亿元），供应链优势仍在。
简单来说，名创优品现在像在"花钱买未来"，海外开店和收购都是长线投资，短期财报不好看，但核心赚钱能力没垮。就像开店前期装修花大钱，等客流量上来后可能就会好转。不过投资者有没有耐心等这个"黎明前的黑暗"过去，还要看后续几个季度能否兑现增长。
