摘要：双面困局（欢迎关注闺蜜财经）
撰文｜蜜妹
这是@闺蜜财经的第1775篇原创
2026年4月22日，老百姓大药房度过了极不平静的一天。
当日，据新华社消息，老百姓大药房、养天和等部分药店被曝涉嫌违规使用医保资金。
湖南省医保局表示，已紧急约谈老百姓大药房、养天和等药店，督促相关市州完成了涉事药店现场检查。
也是这一天。老百姓大药房披露2025年及2026年一季度业绩情况。怎么说呢，情况有点复杂。
这家国内药品零售连锁行业的头部企业，连续多年盘踞行业竞争力榜单前列，手握超万家门店，其光环似乎正逐渐褪色。
01
先说这次调查的事儿。
根据公开报道蜜妹看到，据医保部门初步调查，涉事10家药店存在串换、代刷卡结算等违约违规问题，10家药店查实问题总计涉及支出医保职工个人账户资金3267.14元。
单从涉案金额来看，这次违规事件的体量小得不值一提。但真正需要注意的是背后的“故事”。
根据中国新闻网记者在湖南、河南等地走访30多家连锁药店的调查结果，部分门店已经形成了一套从诱导参保人购药、到篡改处方清单、再到利用医保系统平账的“串药、改方、平账”连环套。
比如怀化市某老百姓健康药房，记者选购了洗面奶、防晒霜等妆字号产品，店员不仅同意刷医保卡支付，还主动建议借用家人医保码冒名结算，并将结算明细串换为“气血康口服液”“阿胶黄芪口服液”等药品名称。
在另一家门店，店员将所购商品装入不透明袋子移至后台，转而从监控下扫描药品条码以规避检查。
在河南郑州多家老百姓大药房，无处方、超量购买处方药均可绕过监管完成医保结算。
如此来看，违规操作在某些门店已经开始系统化、流程化了。显然，它不是个别员工的偶发行为，而是一套被反复实践、可以传授的操作模式。
02
如果说医保违规事件暴露的是老百姓门店层面的合规风险，那么刚刚披露的财务报表浮现的则是其深层隐患。
2025年，老百姓营业收入222.37亿元，同比下降0.54%；归母净利润3.82亿元，同比下降26.44%；扣非净利润3.47亿元，同比下降30.15%。
这已是该司营收和净利润连续第二年下滑。
从更长的时间维度来看，老百姓的成长能力似乎正经历系统性降速：营业收入同比增速从2022年的28.54%一路跌至2025年的-0.54%，归母净利润增速从2023年的18.35%转为2024年的-44.13%和2025年的-26.44%。
图表来源｜东方财富（特此感谢！）
为何利润转跌？直接原因是减值。
财报披露，2025年该司计提商誉减值损失1.50亿元，外加土地减值损失0.88亿元。剔除这两项影响，调整后归母净利润为6.20亿元，同比仅下降1.0%。
但真正的隐患似乎远未出清。财报里蜜妹看到，截至2025年底老百姓的商誉账面价值高达56.13亿元，占总资产比重接近三成。
56亿元的商誉意味着什么？这是过去数年的并购狂奔积累的成果——仅收购湖南怀仁药房一家，商誉原值就达14.92亿元；内蒙古赤峰片区、安徽省其他片区等资产组合，商誉原值均在数亿元级别。
这些商誉如今全部压在管理层对未来现金流的主观预测上，而2025年，已有6个资产组合被计提减值。
安永华明会计师事务所在审计报告中，将商誉减值测试列为关键审计事项，提示了资产组认定、收入增长率、毛利率及折现率等关键假设的重大不确定性。
03
但从季度节奏来看，老百姓也有边际改善的信号，但不多。
2026年一季度，老百姓大药房营业收入54.81亿元，同比增长0.85%；归母净利润2.64亿元，同比增长5.27%；扣非净利润2.60亿元，同比增长6.98%。
需要注意的是，这轮“触底反弹”是建立在极低的基数之上。蜜妹看到，2024年该司一季度归母净利润同比已大跌21.98%，2025年一季度再跌21.98%，2026年一季度即便增长5.27%，绝对利润水平仍未回到2024年同期。
更重要的是，老百姓的扩张引擎似乎在发生切换：截至2025年末，该司总门店数 14975家，其中新增门店875家，而加盟店占了791家，直营店仅84家，且期内直营门店还净减少了249家。
在2026年的开店计划中，老百姓亦明确表示“主要是加盟门店，并且以老店转加盟为主”。但加盟、联盟业务的毛利率低很多，2025年为12.44%，远低于零售业务的35.39%。
放到行业背景下去看，老百姓的这种打法似乎也是不得已而为之。
如上图，据中康数据，2025年全国零售药店净减少2.2万家。
与此同时，行业集中度正持续提升，排名前十的连锁药店品牌市场份额合计约33.37%。
但与日本药妆店前十强73.7%、美国前三强药房85%的市占率相比，中国前十强整合空间依然巨大。
这也正是老百姓、益丰等头部企业此前高歌猛进的根本逻辑。
但逻辑的另一面是，并购整合带来的商誉堆积与盈利稀释，也可能会成为新的包袱。
综上，老百姓大药房正同时面对两条战线：对外医保合规的监管风暴已全面升级；对内56亿商誉的减值压力仍在，毛利率下行趋势尚未扭转，盈利能力持续承压。
当然作为行业龙头，老百姓手握门店、医保、供应链等先发优势，也依然站在医药零售行业的红利风口。
只是它能否在监管风暴和业绩压力同时袭来时，证明自己配得上“连锁”二字后面的“健康”二字，还有待时间检验。
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