日本丨日元贬值与日本贸易逆差扩大

受经济、政策影响，日元接连贬值，美元兑日元近期最高上行至137附近，创2000年以来新高。目前日元大幅贬值，日本贸易逆差却在扩大，经过分析我们认为主要缘于：进口金额受大宗商品价格上升，需求上涨拉动，出口由于贸易结构导致价格整体上涨不及汇率贬值幅度。

日元与日本贸易情况概述

从2021年1月开始，由于新冠的致死率下降，美国逐步选择与疫情共存，经济逐步开始修复，政策也有收紧预期并逐步落实，而日本无论是经济状况还是政策常态化发展，与美国差距逐步扩大，美元兑日元汇率连续攀升，日元大幅贬值，美元兑日元由103上升至137，贬值幅度达到33%之多。从理论上来讲，一国汇率贬值将有利于该国出口，从而改善该国经济状况，出口创汇也能缓解该国的汇率贬值压力。但是我们观察2021年至今日本贸易差额数据，逆差逐步扩大，截至5月，日本贸易差额逾2万亿日元。具体来看，贸易差额的扩大主要源于出口的低迷以及进口的不断上涨。那么在日元贬值的情况下，缘何进口如此强劲而出口却出现回落，我们下面分别对进口和出口进行分析。

图：日元贬值日本贸易逆差反而扩大（左：百万日元）

资料来源：Wind 南华研究

图：贸易差额扩大源于进口扩大，而出口相对低迷（百万日元）

资料来源：Wind 南华研究

进口方面

从主要商品对于日本贸易差额的贡献度来看，进口主要贡献项为矿物燃料，出口主要贡献项为运输设备。日元汇率的贬值未抑制进口上行，主要缘于进口的主要贡献项矿物燃料的贸易逆差。由于矿物燃料是进口主力，受地缘政治影响原油等大宗商品价格全面上涨，与此同时，原油净进口整体还呈现明显的上行趋势，整体进口主力并未受到日元贬值的抑制，使得进口金额上行趋势难免。

图：日本主要商品进出口贡献对比（千美元）

资料来源：Wind 南华研究

图：原油进口需求仍在扩大（千桶/天）

资料来源：Wind 南华研究

出口方面

汇率对于出口产生影响的一个重要因素就是，汇率的升贬值会影响出口产品定价或竞争力，进而影响出口金额。目前日本对外出口商品主要为重工业、高技术为主，而这些高技术行业往往价格黏性较高，价格弹性较小。从趋势上来看，伴随着日元的贬值，出口价格指数也在逐步攀升，我们对比2022年5月出口各类商品价格指数较2021年1月的变动情况，总出口价格指数上升27.31%小于货币贬值33%的幅度。具体而言，原材料、化工制品和其他提供正反馈，价格指数上行幅度高于总出口，而机械设备和制品则价格升幅小于总出口。

图：日本出口各类商品单位价格指数

资料来源：Wind 南华研究

图：较2021年1月，各主要商品出口价格指数变动情况

资料来源：Wind 南华研究

此外，日本出口中运输设备为主力，同时也是贸易顺差的主要贡献项，而运输设备中占比60%以上均为汽车。汽车出口的下降直接限制日本出口贸易的复苏。日本汽车出口下降的原因，其一，由于汽车零部件供给不充裕（东南亚为主），日本汽车产量同比增速下滑；其二，新能源汽车的推广使得中美在汽车出口中逐步占据日本汽车市场，2022年前5个月，中国出口汽车达到108万辆，日本出口汽车量为127万量，而2021年，中国和日本汽车出口量分别为382万辆和201万辆，两者差距逐步缩窄；其三，外需整体下滑，由于全球通胀上行，政策的逐步收紧无疑将抑制需求的复苏。

图：由于零配件供给不足，汽车产量呈下降趋势

资料来源：Wind 南华研究

图：日本出口主要商品数据变动情况（千美元）

资料来源：Wind 南华研究

图：2022年4月日本出口主要商品数据（千美元）

资料来源：Wind 南华研究

总结

进口主力未受日元贬值压制，整体需求以及进口主力产品价格均上行；出口主力疲软，出口价格整体上涨不及货币贬值幅度。进出口整体分道扬镳，使得虽然在日元贬值的背景之下，贸易很大程度并未受汇率影响，呈现逆差扩大的情形。因此，在分析汇率贬值进而影响出口来提振日本经济这一逻辑难以成立。

作者：南华期货研究所 王映 Z0016367

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