股价高位腰斩，美光能否走出经济低迷的“灰色阴影”？

2022年07月02日09:44:07 热门 1580

摘要

美光是一家周期性半导体公司，目前正处于低迷期。

如果这一模式重复前两个周期，那么该股的下跌幅度将增加20-30%，在几个月的横向交易之后，该股应该会在2019年下半年见底。

在过去的一到三个月里，每股收益预期的修正正急剧下降。继续向上修正每股收益，以确认当前的低迷已经结束。

在我们8月份发布的报告中，我们概述了股价下跌的原因。自那以来，美光股价下跌了近40%。该报告的主旨是，EBITDA利润率已见顶，该股正进入低迷期。

美光科技是一家专注于内存芯片的半导体公司，其产品普遍商品化，尤其是在DRAM领域，该公司三分之二的收入来自DRAM。像MU这样销售大宗商品的周期性公司，往往会根据供需规律，采取类似的行为。在这个周期的顶峰，事情似乎会永远美好。利润率很高，收入在增长，企业为了满足需求而提高产量。在下降的过程中会发生相反的情况。收入在下降，未售出的库存在堆积，减产的速度再快也不够。下图显示了近期经济低迷的灰色阴影。

由于全球经济放缓和供应增加，半导体行业正处于低迷状态。需要回答的关键问题是:何时触底?我们引入了一个框架，分析了2010-2012年和2014-2016年的前两次低迷，以正确看待当前的低迷，并量化美光股价将在何时见底。2010年之前的周期可能不适用于当前的低迷，因为该行业在过去10年里进行了显著整合。使用这个框架，MU很可能在2019年2月触底，并且还有20-30%的下行空间。

持续时间

根据EBITDA从峰顶到谷底的利润率，前两个周期的低迷分别持续了7和9个季度。在当前的周期中，利润率在2018年8月这个季度达到顶峰。即使当前周期比之前的周期短，4-6个季度也可能是EBITDA利润率触底所需时间的合理预期。

尽管该股可能在基本面触底之前就已经触底，但不要指望出现v型复苏。MU股票通常在周期底部附近横盘交易。

基本面

如果没有”水晶球”的帮助，很难确定EBITDA利润率将跌至什么水平。在前两个周期之前，EBITDA利润率将降至个位数或负值。从那时起，内存行业已经合并为3家大公司:MU、三星(OTC:SSNLF)和SK Hynix (OTC:HXSCF)。

我们有理由假设，由于该行业的整合程度更高，EBITDA利润率将出现比前几个周期更高的谷底。目前EBITDA 62.5%的利润率仍接近峰值水平。前两个周期的最低利润率分别为2012年的16%和2016年的22%。鉴于过去两个周期的谷底水平一直在上升，本周期的谷底利润率的合理预测范围在30%至40%之间。

收益预估修正

要跟踪的最重要的基本指标是分析师的每股收益估计。从历史上看，每股收益的修正与股价下跌的时间大致相同。

美光投资者需要密切跟踪每股收益的修正情况，以确定分析师何时开始上调预期。目前的修正趋势是下降的，而且非常明显。过去一个月，对2019财年的预测下降了21.5%。

估值:不够便宜

用市盈率作为估值指标来分析资产净值是不有效的。与其它周期性很强的股票一样，市盈率在低迷时期看上去也很高，因为收益受到了抑制。随便观察一下这只股票，就会认为它很贵，而实际上，这只股票并不贵，是因为收益不佳。另一方面，在周期的顶部(比如去年夏天)，市盈率很低，从光学上看，该股看上去很便宜。然而，这是因为收益暂时被夸大了。

一种更有效的方法是价格/纠纷簿(P/TB)。它衡量股票的价格与基于以前的收益和投资的股票的会计价值。目前的P/TB为1.1倍，而2012年和2016年的底部分别为0.7倍和0.8倍。尽管摩托罗拉大学正在接近“便宜”的水平，但它之前的市盈率较低，表明其估值比谷底还要低30-40%。