成都坤恒顺维的科创板IPO已经到了问询阶段，虽然其问询反馈还没有披露，但我们不妨就关键性的几个问题做个初步探讨。
公司是一家主要从事高端无线电测试仿真仪器仪表研发、生产和销售的公司，产品主要有基于High-data-rate Bus instrument Platform(HBI平台)开发的无线信道仿真仪、射频微波信号发生器、定制化开发产品及系统解决方案以及模块化组件等，现有产品主要面向中国移动、华为、中兴通讯和爱立信等运营商及设备制造商，为上述客户提供无线电测试仿真等相应服务。此外公司目前还在开发射频分析仪、矢量网络分析仪等设备，已经处于标准化样机设计阶段，未来公司业务与鼎阳科技、普源精电等相似，是一家通用电子测量仪器供应商，而其对标的竞争对手除了国内的鼎阳科技等，还有是德科技等国际大厂。
差异与同质竞争并存，两大参数缺失，设备对比选取标准值得商榷
坤恒顺维的主要产品是无线信道仿真仪和射频微波信号发生器，其中无线信道仿真仪是在HBI平台下开发的高端无线电测试仿真设备，具备超宽带、宽频段、多通道支持能力，客户可根据自身需求选取不同配置满足Massive MIMO、无线组网和导航等的测试仿真需求。公司的无线信道仿真仪包括仿真软件、硬件模块和信号处理固件以及3D模型、多径仿真、衰落仿真等无线信道模型仿真核心算法，表明公司拥有提供一站式解决方案的能力。特别指出的是，在报告期内公司KSW-WNS02/02B 四十八通道无线信道仿真仪成为国内5G集采大容量Massive MIMO测试仿真仪表，实现了进口替代。
招股书中公司对比了该型设备与是德科技和思博伦同类设备关键参数，可以看出坤恒顺维的主要参数与是德科技相当，要明显优于思博伦的设备：
资料来源：坤恒顺维与是德科技、思博伦设备比较，公司招股书，阿尔法经济研究
坤恒顺维目前有两款无线信道仿真仪，KSW-WNS02/02B是最先进的一款，用途上该型设备可用于Massive MIMO仿真测试、相控阵天线测试、无线组网仿真测试、MIMO OTA测试和卫星、无人机、导弹等半实物仿真测试，还具有重要的军事价值。
是德科技目前拥有多款无线信道仿真器，设备型号有F8、FS8、F32和与坤恒顺维拿来对比的F64。是德科技还有一款Propsim信道仿真航空航天测试仪器，有F8820A和F8800A两个子型号，用于航空航天和卫星无线链路测试的逼真实时传播环境仿真，拥有业界最出色的信号完整性：
资料来源：是德科技Propsim信道仿真仪器，是德科技官网，阿尔法经济研究
F8800A的部分参数真的逆天，不知道坤恒顺维有没有信心赶超。
坤恒顺维第二大产品是射频微波信号发生器，基于HBI平台研制，具有高品质带内信号质量、低带外信号辐射、长期应用稳定高、波形存储深度大等特点，在移动通信、导航卫星和物联网/互联网/车联网、雷达等领域实现了应用。
公司选取了型号KSW-VSG的射频微波信号发生器与是德科技的VXG和罗德施瓦茨的SMW200A对比，可以看出对比相关参数，坤恒顺维的产品与是德科技相当：
资料来源：坤恒顺维射频信号发生器与可比公司对比，公司招股书，阿尔法经济研究
笔者认为坤恒顺维在信号发生器的对比中存在问题，因为其没有选取是德科技和罗德施瓦茨的最高水平设备与之对比，体现不出性能差距，容易给投资者带来误导。笔者认为公司应该向同样处于问询阶段的仪器厂商普源精电学习，将频率范围、信号带宽、相位噪声等关键参数分高端、中端和低端三挡进行比较。因为早在2019年罗德施瓦茨就在模拟微波信号发生器SMA100B上将微波信号频率拓展至67GHz的水平，在业界处于领先水平。显然坤恒顺维这一参数与罗德施瓦茨存在较大差距。
在行业竞争方面，笔者将坤恒顺维与鼎阳科技、普源精电对比，可以看出其无线信道仿真仪是独家设备，与后两家公司形成差异化竞争。鼎阳科技与普源精电均有信号发生器设备，其中鼎阳科技的信号发生器有任意波和射频微波两种，整体水平处于行业中低端：
资料来源：鼎阳科技产品及主要性能指标，鼎阳科技招股书整理，阿尔法经济研究
普源精电的信号发生器主要是任意波，产品涵盖低、中、高端。另外普源精电提到其信号发生器的采样率最高达到12GSa/s，鼎阳科技披露其射频微波信号发生器分辨率达到0.01-0.001Hz，而坤恒顺维均没有披露这俩参数，不知道其真实水平如何。
普源精电怕卡脖子提前备货，关键原材料是否有国产替代能力？
普源精电与鼎阳科技均存在卡脖子情形，关键芯片要获得美国商务部出口许可。
2018-2020年鼎阳科技采购的ADC、FPGA、处理器和放大器的金额分别为0.17亿元、0.17亿元和0.17亿元，占当期原材料采购金额的比例为19.33%、24.55%和21.78%。公司在招股书已经提到，其采购的ADC、FPGA等均来自美国厂商，截止招股书签署日公司在产产品或在研产品所使用的芯片中仅有德州仪器生产的四款ADC产品和一款DAC产品属于美国商业管制清单中对兔子进行出口管制的产品，需要取得美商务部工业安全局出口许可：
资料来源：鼎阳科技被卡脖子的ADC与DAC芯片型号，公司第一轮问询反馈，阿尔法经济研究
普源精电招股书和第一轮问询反馈中均提到有一款DAC产品被列入美国商业管制清单，进口时需要取得许可。普源精电提到，公司已获得可采购3600片的采购许可，有效期至2023年。该芯片仅用于公司一款产品，报告期内无销售记录，2021年1-6月销售2台，公司提到其获取采购许可的DAC芯片数量能够满足未来较长期限内对前述管制芯片的需求。
鼎阳科技提到，公司已经取得这五款芯片许可，其中四款芯片有效期到2023年，其余一款芯片有效期到2025年。此外公司实际采购这五款产品中的三款ADC和一款DAC采购金额为19.68万元、151.98万元和41.75万元，且这五款芯片中仅有两款用于具体产品且实现销售。
但是招股书提到，公司销售使用这两款芯片的产品金额分别为0.17亿元、0.10亿元和0.11亿元，占当期营收的11.28%、5.18%和5.11%，这种影响仍然不容忽视。
总体来看，鼎阳科技和普源精电与华为类似，均通过提前备货方式囤了备料，一段时期内贸易纠纷没有对公司产生重大不利影响。但将来呢？
坤恒顺维在招股书中提到，2018-2020年公司从海外采购的电子元器件等材料金额占到采购总额的比例从31.82%提升至近60%，对国外公司依赖性不断提升：
资料来源：坤恒顺维关于关键核心器件进口的风险提示，公司招股书，阿尔法经济研究
虽然公司提到卡脖子的风险，招股书中也提到高端滤波器、高端FPGA等的采购金额和数量，但公司还可以将信息披露做的更细化一点，将终端供应商的相关信息披露的更完善一点。
透过这些产品类型，我们也大致清楚哪些是赛灵思供应商的，哪些是ADI供应的，当然公司披露出来更好，就不需要我们乱猜了。此外公司还可以披露下相关元器件的国产替代情况，比如在FPGA、ADC等领域国内厂商的技术水平与差距究竟如何？国产替代能力如何？
最后补充说一下坤恒顺维的营收与技术。营收构成来看，公司70%以上的营收来自无线信道仿真仪。在无线信道仿真仪领域，中国移动、华为、中兴通信、大唐、爱立信等均为公司客户，在国内高端无线电仪器仪表市场竞争中公司已经具备了一定的技术优势：
资料来源：坤恒顺维营收构成（按产品），公司招股书，阿尔法经济研究
报告期内射频微波信号发生器实现翻倍增长，在移动通信、导航/卫星、物联网/互联网/车联网、雷达等领域实现了应用，公司也将之作为第二增长点，是重点研发及推广的产品之一，寄予厚望。不过结合鼎阳科技和普源精电等公司来看，整体技术水平稍显薄弱，但好在市场需求量大，也是值得期待的。
核心技术方面，坤恒顺维经过三个阶段已经将HBI平台打造成通用化、标准化以及多样化的产品开发平台。基于HBI平台公司形成了“硬件平台模块化、软件可适度定制化”的多种专用无线电测试仿真设备解决方案，能快速完成了无线信道仿真仪产品的研发、 标准化生产及技术迭代，射频微波信号发生器产品的研发及定制化生产以及频谱分析仪、矢量分析仪等产品的研发等能力，具备快速满足客户个性化的测试仿真需求的能力。
目前坤恒顺维掌握了高品质频率综合器技术、数字均衡器算法、IQ 预失真算法、Massive MIMO 仿真技术等 18 项核心技术，涉及射频微波技术、数字电路技术、无线电测试仿真算法实时信号处理技术和非实时信号处理技术4个技术领域，形成了公司的核心术体系：
资料来源：坤恒顺维HBI技术平台示意图，公司招股书，阿尔法经济研究
不过受限于公司体量，其研发团队和研发投入规模较小。2020年末公司用有研发人员48人，其中核心技术人员6人；报告期内公司研发费用分别为0.06亿元、0.11亿元和0.16亿元，研发费用率为9.63%、10.75%和12.17%，也低于行业平均水平（招股书中行业平均研发投入为17.63%、19.87%、21.79%）。
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